Часть I

езда, разгневанные пассажиры должны спугнуть птиц, сидящих на рельсах! Корреляция — это основа суеверия, а причинно-следственная связь — основа науки.

В прошлом многие экономисты, уверенные, что здоровый финан­совый сектор идет рука об руку со здоровой экономикой, крайне скеп­тически относились к тому, чтобы считать его наличие предпосылкой к экономическому развитию. Они полагали, что время и инвестиции, требуемые для построения правильно функционирующего финансового сектора, относительно невелики, поэтому, если существует экономиче­ская потребность в развитии финансовых рынков и институтов, то они сформируются и удовлетворят эту потребность. Им казалось, что даже если финансовый сектор будет неразвитым в момент появления эконо­мической потребности, это не станет помехой экономическому росту³. Чтобы убедить этих скептиков в самостоятельном значении финансо­вой системы, требуется показать, что ее развитие способствует эконо­мическому росту.

В естественных науках причинно-следственную связь изучают с помощью контролируемых экспериментов. В экономической науке это обычно невозможно. Вместо этого стараются выделить ситуации, кото­рые могут имитировать контролируемый эксперимент.

Один из способов начать поиски причинной связи заключается в том, чтобы показать: финансовое развитие предшествует, а не следует за экономическим ростом. Так оно и есть. Судя по выборке по 80 странам с I960 по 1989 г., более высокая степень финансового раз­вития в начальном периоде сочетается с более высокими темпами рос­та ВВП, накоплений основного капитала и производительности труда в течение последующего десятилетия⁴. Обычно считается, что страны, где большая часть кредитов выдается центральным банком, а не ком­мерческими банками, имеют неразвитую финансовую систему. Если бы в 1979 г. в Заире доля внутренних кредитов, предоставляемых коммерческими банками, совпадала со средним значением данной величины для развивающихся стран (около 57 %) вместо всего лишь 26 %, то его экономика росла бы на 0,9 % быстрее каждый год в 1970-е гг., а к 1980 г. величина ВВП на душу населения превысила бы свой реальный уровень на 9 %⁵.

Глава 5

167

Это первый шаг, но его недостаточно для выявления причинно-следственной связи. В конце концов, птицы улетают с путей перед идущим поездом, не являясь причиной его прибытия. Может быть, финансовые рынки просто чувствуют приближение экономического роста и расширяются в преддверии этого? Нам нужно больше данных для того, чтобы исключить такую возможность.

Существуют два вида убедительных доказательств. Чтобы рас­смотреть первый из них, вернемся к нашей аналогии. Если бы мы хоте­ли оспорить утверждение о том, что приближающийся поезд стал при­чиной того, что птицы улетели, а не наоборот, то укреплению нашей позиции поспособствовали бы данные о механизме, посредством которо­го осуществляются данные действия. Говоря конкретней, допустим, что вибрация рельсов предупреждает птиц. Предположим далее, что имеет­ся два рельсовых пути — один вибрирует, другой нет. Также имеется два вида птиц — одни чувствуют вибрацию, другие нет. Если мы обна­ружим, что чувствительные птицы улетают гораздо раньше, чем нечув­ствительные, когда обе группы находятся на вибрирующих рельсах, в отличие от того, когда они сидят на невибрирующих путях, то мы бу­дем гораздо сильнее уверены в том, что именно вибрации, а следова­тельно, приближение поезда вынуждают птиц улететь, а не наоборот.

В приложении к нашему контексту данная идея предполагает, что если финансовое развитие действительно способствует экономиче­скому росту, то на компании в различных отраслях оно оказывает совершенно разное влияние. Чтобы разобраться в причинах, начнем с того, что почти в любой стране значительная доля инвестиций компа­нии финансируется из наличных средств, создаваемых в процессе дея­тельности компании. Именно поэтому, например, компании, растущие высокими темпами, не платят дивиденды — они вкладывают всю про­изводимую наличность обратно в дело. Компании предпочитают в пер­вую очередь использовать для инвестирования собственные потоки де­нежной наличности, также называемые внутренними финансовыми средствами, так как полагают, что им придется заплатить значитель­ную премию за деньги, привлеченные извне (называемые внешними финансовыми средствами). Как мы показали ранее, заимодавцы тре­буют такую премию, поскольку не обладают полной информацией о

168