Глава 9

303

которые активно распространялись в других странах. Это было осо­бенно заметно на финансовой арене, где существовала старая амери­канская традиция препятствования концентрации финансовой мощи на Восточном побережье⁵⁰.

Другим сдерживающим фактором было то, что в 1920-х гг. в США ничто не препятствовало ни появлению новых игроков, пи кон­куренции, особенно в финансовом секторе. Ни один из видов органи­заций не доминировал в финансовом секторе. Так что любое новое за­конодательство обязательно являлось компромиссом между различны­ми интересами. Наконец, проверки политической целесообразности, например, законодательный надзор, осуществлявшийся Верховным Судом, также помогли смягчить последствия.

То, что США избежали масштабных антирыночных изменений, которые осуществлялись в других странах, не означает, что в стране не происходило борьбы политических интересов. Но, так как полити­ческая власть была в большей степени рассредоточена, чем в других странах, принимаемое законодательство не отражало интересы только одной влиятельной группы. Например, небольшие банки получили федеральное страхование банковских вкладов, что обеспечивало их стабильность и перекрывало их финансовые издержки. Крупные бан­ки пытались согласовать ограничения на процентные выплаты по вкладам, по крайней мере, с 1905 г.⁵¹ Закон о банках 1933 г. (также известный как закон Гласса—Стиголла) дал им желаемое, запретив выплачивать проценты по бессрочным вкладам и ограничив выплату процентов по срочным вкладам. От законодательства о ценных бума­гах и банковской деятельности, принятого в 1933 — 1934 гг., выиграли инвестиционные банки. Коммерческим банкам не только запретили проводить андеррайтинг корпоративных ценных бумаг; законодатель­ство также снизило конкуренцию внутри инвестиционного банковского сектора.

Стоит подробней остановиться на последнем факте, так как он противоречит представлению о том, что законодательство о ценных бумагах начала 1930-х гг., придававшее особое значение раскрытию информации и прозрачности, было полностью направлено на закладку фундамента динамичной, конкурентной финансовой системы. Оно

304

Часть III

могло бы сделать это, но на разработку законов повлияли определен­ные группы, объединенные общими интересами. Законодательство об эмиссиях ценных бумаг представляет собой пример того, как на пер­вый взгляд безопасные изменения в законе могут жестко ограничить конкуренцию.

Возможно, самый большой ущерб в 1920-х гг. конкуренция на­несла таким ведущим инвестиционным банкам, как «J. P. Morgan» и «Kuhn Loeb». Перед первой мировой войной только обеспеченные фи­зические лица и организации вкладывали деньги в ценные бумаги. В этом мире личные связи — в особенности с иностранными инвесто­рами — были ключом к возможности инвестиционного банка разме­щать новые ценные бумаги в рамках разумного срока. В результате в области андеррайтинга ценных бумаг доминировали несколько круп­ных компаний.

Война изменила все. Для финансирования военной экономики правительство США выпустило облигации на сумму более 21,5 млн долл. сроком на два года, в то время как общая стоимость корпора­тивных ценных бумаг, выпущенных за предшествующие 10 лет, со­ставляла всего 16,6 млн долл.⁵² Чтобы разместить столь большое ко­личество облигаций, коммерческим и инвестиционным банкам при­шлось продавать их людям, которые до того никогда не вкладывали деньги в ценные бумаги. С 1917 по 1919 г. число держателей долго­срочных облигаций Казначейства США возросло с 300 тысяч до 21 миллиона человек. «National City Company» (предшественник нынешнего «Citibank») стала пионером розничной продажи инвесторам среднего класса; у него даже была сеть торговых представителей, ходивших по домам. Этот новый метод дистрибуции значительно увеличил скорость размещения новых эмиссий. Он также обусловил конкуренцию на рынке андеррайтинга.

Преобладающим способом размещения ценных бумаг тогда, как и сейчас, были синдикаты. Ведущий андеррайтер эмиссии организовы­вал синдикат андеррайтеров. Члены синдиката были связаны соглаше­нием, согласно которому они продавали ценные бумаги в одно и то же время и по одной и той же цене. Синдикат успешно сочетал ценные бумаги из инвестиционных списков различных компаний, таким обра­зом расширяя рынок ценных бумаг.