Глава 2

83

тексте всего портфеля инвестиций, осуществляемых физическим или юридическим лицом. Цена золота, например, подвержена сильным ко­лебаниям. Таким образом, само по себе золото — это очень рискован­ное вложение. Однако, будучи добавленным к портфелю акций, оно может снизить общую волатильность стоимости портфеля, так как це­ны на золото во время экономических спадов имеют тенденцию расти, в то время как цены на акции обычно снижаются (формально корре­ляция цен на золото и цен на акции отрицательна). Инвестор, вло­жения которого имеют высокую степень диверсификации, может по­зволить себе осуществить рискованное вложение; если же это была бы его единственная инвестиция, ситуация была бы обратной.

Портфельные инвестиции и диверсификация стали возможными благодаря одному из наиболее хитроумных экономических институтов, созданных человечеством, — акционерной компании с ограниченной ответственностью. До принятия в середине XIX в. законодательства, разрешающего создание свободных объединений с ограниченной ответ­ственностью, владельцы все вместе и по отдельности несли полную ответственность за долги компании (кроме тех редких случаев, когда владельцы получали специальное разрешение правительства на огра­ничение своей ответственности). Это означало, что если партнеры вла­дельца были нищими, то выплаты кредиторам производились из средств владельца. Более того, владелец должен был хорошо узнать своих управляющих, прежде чем осуществлять инвестиции, посколь­ку, доверившись недобросовестному управляющему, он мог понести сколь угодно крупные потери. Таким образом, инвестор мог владеть акциями лишь нескольких компаний, в противном случае он не имел возможности уделять каждой компании должного внимания.

Понятие «ограниченная ответственность» сопоставляет ответст­венность индивидуального инвестора с размером его инвестиций. Это дает ему возможность диверсифицировать риск посредством осуществ­ления большего числа вложений, поскольку его подверженность риску относительно каждого отдельного вложения ограничена. Если степень диверсификации его вложений высока, он зависит от средних колеба­ний общества, степень которых легко определить, а не от действий ме­неджера конкретной компании. Таким образом, институт ограниченной

84

Часть I

ответственности привлекает пассивных инвесторов, увеличивающих объем капитала, который подвержен риску, а также дает возможность инвесторам диверсифицировать свои вложения, снижая риск, который берет на себя один инвестор. Чем больше объем капитала, который может быть подвергнут риску, и чем меньше отвращение к риску, тем более крупные и рискованные проекты будут финансироваться и тем шире будет доступ к финансовым средствам.

Диверсификация не может сделать риск портфеля акций нуле­вым (например, в условиях экономического спада в такой крупной стране, как США, цены на все акции снижаются, поэтому отрицатель­ное влияние рисков экономики США трудно снять полностью путем диверсификации, вне зависимости от месторасположения инвестора), но она может значительно его уменьшить. Чем шире спектр инвесто­ров, готовых пойти на риск, тем легче пойти на него каждому индиви­дуальному инвестору. Например, зависимость жителей Вьетнама от состояния экономики их страны чрезвычайно высока — оно влияет и па стоимость их финансовых активов и недвижимости, и на наличие рабочих мест. Напротив, американские вкладчики в массе своей не под­вергаются риску со стороны вьетнамской экономики. Вьетнамские ак­ции, держателями которых они являются, составляют лишь небольшую долю их общего портфеля инвестиций. Для вьетнамского вкладчика, чей доступ к международным финансовым рынкам ограничен, спад в местной экономике — это серьезный удар, для американского — мел­кая неприятность. Таким образом, если вьетнамское государство раз­решит американским инвесторам приобретать акции, риски экономи­ки будут возложены на широкие плечи американских инвесторов, при этом также снизится премия, которую будут требовать вкладчики с вьетнамских компаний. Это снизит издержки компаний на заимст­вования и даст им возможность осуществлять больший объем инве­стиций.

Существуют подтверждения тому, что издержки компаний на собственное капитальное финансирование снижаются, а объемы кор­поративного инвестирования возрастают, когда страна открывает свои рынки для иностранных инвесторов¹. Отчасти это, как представляет­ся, происходит потому, что внешние инвесторы лучше переносят внут-