Часть I

предлагать производные инструменты по достаточно низкой цене, и ис­пользование производных ценных бумаг для снижения риска экспонен­циально возросло. Сформировались абсолютно новые сферы финансо­вой деятельности — такие, как управление рисками и финансовый инжиниринг¹⁶.

Во-вторых, началась институционализация акционерной собствен­ности. Как мы видели в предыдущей главе, крупные институциональ­ные инвесторы держат достаточно большой пакет акций каждой компа­нии, чтобы являлось оправданным проведение тщательного анализа функционирования компании, а в случае возникновения проблем — об­суждение их с управляющими. Теперь институциональным инвесторам проще объединяться, чтобы заставить менеджмент действовать в своих интересах. После отмены фиксированных комиссионных более разум­ной стратегией инвестирования для физических лиц является инвести­рование в крупные фонды, управляющие средствами от имени вклад­чиков. За период с 1980 по 2000 г. в США доля частных ценных бу­маг, принадлежанщх институциональным инвесторам, увеличилась с менее чем 30 до более чем 60 %, а доля, принадлежащая индивидуаль­ным инвесторам, соответственно снизилась¹⁷. Число взаимных фондов выросло с 564 в 1980 г. до 8 171 в 2000 г.¹⁸ В США сейчас больше взаимных фондов, чем компаний, чьи акции котируются на американ­ских фондовых биржах!

Когда институциональные инвесторы с крупными пакетами ак­ций сменили индивидуальных инвесторов, а «рейдерам» стало проще получать финансирование, инвесторы получили больше власти над управляющими. Официальные отчеты Делового круглого стола, ассо­циации руководителей ведущих американских корпораций, созданной с целью донесения их взглядов до общественности, хорошо демонст­рируют радикальное изменение баланса сил. Вплоть до середины 1990-х гг. Деловой круглый стол последовательно противостоял лю­бым существенным изменениям в практике корпоративного управле­ния, защищая право топ-менеджеров сопротивляться поглощениям — даже тем, которые значительно увеличивали прибыль акционеров. В 1997 г. ассоциация изменила свою позицию, заявив, что «первосте-

Глава 3

121

пенный долг администрации и совета директоров — долг перед акцио­нерами, а не... другими заинтересованными сторонами»¹⁹.

Качество управления повысилось, и поэтому компании стали уделять больше внимания рациональному использованию своей при­были. Корпорации традиционно считали так называемые «собственные средства» свободными, учитывая при оценке инвестиционных решений только стоимость привлеченных средств и относя на счет внутренних средств крайне небольшой объем издержек. Но собственные средства можно выплатить акционерам, поэтому их нельзя считать «свободным потоком денежной наличности». Угроза враждебных поглощений в 1980-е гг. и давление со стороны институциональных инвесторов в 1990-е гг. изменили эту практику. Теперь большинство компаний, оце­нивая деятельность управляющих, учитывают стоимость внутреннего капитала о чем свидетельствует популярность таких методов оценки деятельности управляющих, как экономическая добавленная стоимость (вычет стоимости капитала, использованного управляющим, из при­былей, которые он создает, что вынуждает его относить издержки фи­нансирования инвестиций на средства внутреннего потока денежной наличности). Следствием вышеописанного явилось значительное по­вышение среднего уровня доходов с активов компаний. В 1980 г. этот уровень упал до 5,7 %, но к 1996 г. он поднялся до приемлемой вели­чины - 9,9 %²⁰.

Повышение качества управления и соблюдение управляющими интересов инвесторов выгодно всем. Отсутствуют бесполезные траты. Инвесторы уверены в получении доходов, а следовательно, больше по­лагаются даже на тех управляющих, которых хуже знают, и доверяют им больше средств. Доступ к финансовым средствам расширяется.

Мы описали лишь несколько путей повышения доступности средств в результате финансовой революции. Этот краткий очерк не вместил многого — например, того, что теперь у физических лиц больше возможностей по управлению их средствами. За недостатком места мы не можем описать, как это произошло. Достаточно сказать, что здесь сыграли свою роль силы, сходные с вышеописанными: раз­витие экономической теории; расширение возможностей финансовых институтов по определению стоимости ряда экзотических инструмен-

122