Вибір співвідношення борг/акціонерний капітал

Американські економісти Р. Брейлі і С. Майєрс у своїх дослідженнях дійшли висновку, що досі не створено якої-небудь загальновизнаної стрункої теорії структури капіталу. Вони запропонували менеджерам практичні рекомендації: визначаючи структуру капіталу використовувати контрольний лист, що містить чотири критерії. Менеджери повинні враховувати податки, ризик, тип активу і необхідність фінансового заслону². На думку авторів, емісія облігацій дає переваги в оподатковуванні прибутку тим корпораціям, котрі впевнені в одержанні прибутку, що дасть змогу використовувати податковий захист. Якщо ж приріст прибутку невеликий і перспектив на його підвищення немає, то податковим захистом скористатися практично не можна. Менеджерам корпорації автори пропонують інші шляхи захисту прибутку від оподатковування: використання методу прискорення амортизації на машини й устаткування. Крім того, амортизацію в нематеріальні активи, а також відрахування в пенсійний фонд корпорації можна списувати відразу. У результаті чим більше корпорація користується такими засобами захисту свого прибутку, тим менша залежність від податкового щита.

Випускаючи позики, менеджери корпорації повинні постійно пам’ятати про можливість ризику: фінансових труднощів з оплатою своїх боргів. Навіть якщо ризик не призводить до банкрутства, його подолання потребує “великих грошей”. Корпорації з високим діловим ризиком повинні дуже обережно користуватися позиками.

Велике значення для визначення структури капіталу має тип активів. Якщо частка нематеріальних активів у загальних активах значна, ризик неплатоспроможності підвищується. Нематеріальні активи швидко втрачають свою вартість, їх важче реалізувати, ніж матеріальні. Звідси виходять рекомендації менеджера корпораціям із великою часткою нематеріальних активів.

Ціна капіталу корпорацій залежить не тільки від підбору джерел фінансування, а й, насамперед, від її ділових та інвестиційних рішень. Автори використовують термін “фінансовий заслін”, котрий показує легкий доступ до зовнішніх джерел фінансування, можливий за продуманої інвестиційної політики. Вони відзначають, що швидкозростаючі корпорації віддають перевагу консервативній структурі капіталу.

7.2. Альтернативні теорії структури капіталу

Теорії ММ настільки привабливі своєю оригінальністю в постановці проблем як на пізнавальному, так і прагматичному рівні, що вони викликали широкі дискусії в науковій літературі, проведення конференцій, симпозіумів, круглих столів і т. п. Критики написали про ці теорії набагато більше статей і монографій, ніж її автори.

Фінансування витрат, пов’язаних зфінансовими труднощами і структурою капіталу

Франко Модільяні і Мертон Міллер, розробляючи свої теорії, абстрагувалися від багатьох проблем. Вони уявили ідеальний економічний світ, в який помістили свої абстракції. Саме застосування методу абстракції дало змогу дослідникам виявити основні тенденції в процесі формування капіталу корпорації. Проте економічний світ далекий від ідеалу, у ньому є місце багатьом гріхам і помилкам людським. Тому багато економістів, можливо, не стільки критикують, скільки доповнюють і розвивають теорію ММ з метою використання її основ на практиці.

У процесі формування структури капіталу економісти запропонували враховувати можливі фінансові труднощі і витрати, з ними пов’язані. Можливість їх настання обмежує фінансовий леверидж. Будь-яка корпорація, як велика, так і дрібна, за певних обставин може збанкрутувати, але навіть якщо справа до банкрутства не доходить, корпорація несе витрати. За даними американського економіста Едварда Альтмана, вони можуть досягти до 20 % вартості корпорацій. За значних обсягів боргу корпорації важче справлятися з фінансовими труднощами. Теоретично корпорація є банкрутом, коли її активи дорівнюють боргам. Корпорації з невеликою часткою боргу в структурі капіталу, як вважають опоненти ММ, не можуть мати серйозних фінансових труднощів. На їхню думку, чим більше корпорація користується боргами, тим більша можливість зниження прибутку, що ускладнює фінансовий стан фірми, і вищі можливі витрати, пов’язані з виходом із критичного становища. Залежність суми витрат від розміру боргу ілюструється в табл. 7.1.

Таблиця 7.1