Глава 6. Теоретические основы дисконтирования

179

новременные), должны быть предварительно приведены в сопоставимый вид. Между тем обе эти операции нетривиальны, поскольку разновременные затраты или результаты всегда неравноценны и потому непосредственно несопоставимы. Это обстоятельство не зависит от того, представлены ли разновременно продаваемые или разновременно потребляемые ресурсы в натуральном выражении (тонна стали сегодня и через год) или в дефлированных ценах в одной и той же валюте. Если вы в этом сомневаетесь, то попросите у соседа по даче подготовленную к высадке в грунт рассаду с обещанием дать ему .точно такую же через год (будем считать, что вы — честный человек, обязательно выполните свое обещание и сосед об этом знает). Легко видеть, что и для вас, и для вашего соседа рассада сегодня и рассада через год — разные и неэквивалентные ресурсы.

На товарных биржах часто проводятся операции по покупке тех или иных товаров. И в этом случае оказывается, что котировки цен на товар при условии поставки сегодня отличаются от котировок цен на те же товары при условии поставки через месяц или поставки после сбора урожая (сделки по продаже товаров при условии их поставки через определенное время носят название сделки на срок или фьючерсные сделки, а соответствующие цены товаров именуются фьючерсными (см. раздел 6.7)). Покупатель не расплатился с заводом за купленную продукцию, поэтому завод не выплачивает своим рабочим заработную плату. Если бы зарплата сегодня была равноценна зарплате через месяц, то такие ситуации не приводили бы к социальным взрывам.

Рассмотрим, наконец, финансовые операции. Если вам нужны деньги сегодня, а у вас их нет, но они появятся через полгода, то вы можете получить кредит. За этот кредит придется заплатить, и это означает, что деньги сегодня ценятся дороже, чем деньги через полгода. Последнее не связано с тем, что в банке сидят грабители, пользующиеся вашим трудным положением и желающие вас наказать. Там сидят такие же бизнесмены, как и вы, которые стараются лучше использовать свои средства¹. Поэтому банк даст кредит вам, если получит от этой операции не меньше, чем от других способов использования' имеющихся у него кредитных ресурсов. Иными словами, в данной ситуации неравноценность разновременных денег обусловлена возможностью получения доходов от их рационального использования.

Неравноценность разновременных затрат и результатов обычно проявляется в том, что получение дохода сегодня считается более предпочтительным, чем получение дохода завтра, а расходы сегодня — менее предпочтительными, чем расходы завтра.

¹ А иногда — не свои. Во многих случаях при проведении операций банкам тоже необходимы средства, и они занимают их у других банков (межбанковский кредит).

180 Часть I. Теоретические основы оценки инвестиционных проектов

Таким образом, для оценки эффективности инвестиционных проектов необходимы:

• процедура (грубо говоря, расчетная формула), позволяющая приводить разновременные затраты и результаты в данном денежном потоке к сопоставимому виду с учетом их различной предпочтительности, неравноценности. Такая процедура в общем случае называется дисконтированием (<ИзсоипЫп§) (приведением к одному моменту времени);

• процедура (или расчетная формула), позволяющая агрегировать уже приведенные в сопоставимый вид затраты и результаты с целью использования полученных агрегированных показателей при оценке проекта (вариантов проекта). Агрегированные таким образом затраты, результаты или эффекты за расчетный период мы называем интегральными дисконтированными. В частности, критерием оценки эффективности проектов и критерием сравнения разных проектов (вариантов проекта) выступает интегральный дисконтированный эффект (чистый дисконтированный доход — ЧДЦ, Ыег РгевепХ Уа1ие — ЯРУ). При этом слово "интегральный" означает, что показатель относится ко всему периоду реализации проекта, а "дисконтированный" — что разновременные денежные поступления и расходы приведены (дисконтированы) к определенному моменту.

Построению таких процедур и выявлению их экономического содержания посвящена настоящая глава. Отметим при этом, что рассматриваемая проблема чрезвычайно важна и многогранна и в разных учебниках, в разных методических документах* и разных статьях и книгах процедуре дисконтирования даются разные объяснения. Поэтому целесообразно изложить четыре различных подхода к ее обоснованию и обсудить возможность их совмещения друг с другом.

Первый, эвристический подход исходит из естественного желания построить возможно более простые формулы, позволяющие учесть неравноценность разновременных затрат и результатов.

В основу второго положены требования инвестора по ожидаемой доходности инвестиций, его стремление отбросить проекты, не обеспечивающие желаемого уровня доходности.

Третий подход базируется на анализе конъюнктуры рынка фьючерсных сделок, где неравноценность разновременных поставок товаров выражается в непосредственно стоимостной форме.

Эти подходы сравнительно просты и позволяют взглянуть на одни и те же формулы с разных сторон. Однако принципы, на которых они базируются, могут рассматриваться как спорные. Объясняя механизм дисконтирования и структуру критерия интегрального дисконтирован-