Глава 8. Интегральные характеристики денежного потока

337

также меняются, однако эти изменения отражают внешнюю, валютную инфляцию. Такие продукты могут приобретаться и на внутреннем рынке за рубли (типичный пример — товары, цены которых в магазинах выражены в у. е.), однако их рублевые цены получаются из валютных пересчетом по валютному курсу независимо от того, соответствует ли динамика этого курса темпам общей инфляции в стране или нет. Про эти продукты мы будем говорить, что они "оплачиваются в валюте" (хотя на самом деле такая оплата может производиться в рублях), и использовать для их обозначения индекс /.

Теперь каждую из рассматриваемых составляющих чистого дохода на т-м шаге можно записать в виде

^^(гпУР^т^^^тУР'МУх^т), (8.15)

к I

где <2й_р и <2« — объемы продуктов (ресурсов, услуг) в натуральном выражении, оплачиваемых соответственно в рублях и в иностранной валюте;

Р%р и р^ — прогнозные цены этих продуктов (ресурсов, услуг) также в рублях и иностранной валюте.

По определению, индексы цен¹ можно представить следующим образом:

^М=^_Р(о)-Л('_т,'о);

^»(™М|(0)Л,('_т,'о); (8.16)

х^сМ=х(о)-/_х(г_т,г₀)-

где //»(*_т,*о) ~~ базисный индекс цены в иностранной валюте на 1-й продукт на т-м шаге;

^_x(^_т,^о) — базисный индекс курса рубля в иностранной валюте на т-м шаге.

После дефлирования из выражения (8.15) с учетои (8.12) получим, что в дефлированных ценах рассматриваемая составляющая денежного потока имеет вид

Е5^^)-^(⁰)-т441⁺^^^)-^р^⁰)-^- ^и'^т;У/*^{[^т'*^о). (злу)

¹ Формулу (8.16) можно уточнить, вводя не цену в конце ш-го шага, а среднюю цену на этом шаге. Мы этого не делаем, так как формула существенно усложняются, а принципиальных отличий при этом не возникает.

338

Часть I. Теоретические основы оценки инвестиционных проектов

В случае однородной валютной инфляции (валютные цены всех ресурсов меняются одинаково) выражение (8.16) можно записать проще:

10^(т)-Р^О).^^ _{+ 1}^.^0₁М)-Р₁М (8-18)

где 1(1^ Г₀) — введенный выше индекс внутренней инфляции иностранной валюты.

Таким же образом (но с другими, вообще говоря, индексами цен) записываются и дефлированные затраты.

Вне нашего рассмотрения осталось влияние инфляции на налоговые выплаты. Точное решение этого вопроса требует весьма скрупулезного исследования с учетом многообразия налоговых баз. Однако в первом приближении можно принять изменение налоговых выплат вследствие инфляции также соответствующим соотношению (8.17).

При более точном подходе можно попытаться разделить все виды налогов на две группы: "рублевую" и "валютную" в зависимости от того, какие цены используются при установлении соответствующей базы налогообложения. Например, к "рублевой" группе можно отнести налог на имущество, исчисляемый от внутренней цены соответствующего имущества, тогда как НДС и пошлины на закупаемые за рубежом товары можно отнести к "валютной" группе налогов. Если такое разбиение удается провести, то дефлирование налогов "рублевой" и "валютной" групп производится аналогично дефлированию денежных потоков, "оплачиваемых" соответственно в рублях и в валюте. Кстати, если уж зашла речь о налоге на имущество, следует иметь в виду, что базой для него является стоимость имущества, в том числе стоимость основных средств. Если рассмотреть какой-либо объект основных средств, например здание, то его остаточная стоимость ежегодно уменьшается на величину начисленной амортизации. Кроме того, в условиях инфляции стоимость основных средств может переоцениваться, причем индексы этой переоценки не всегда совпадают с темпами инфляции. Поэтому динамика размеров амортизации и стоимости станка в деф-лированных ценах будет разной в зависимости от того, в какой мере эта инфляция учитывается при переоценке. По этой причине инфляция скажется не только на сумме налога на имущество, но и на размере амортизации, а следовательно, и на величине прибыли и налога на прибыль.

Из приведенных формул можно сделать общий вывод.