1997 Г. Объявили о переходе от краткосрочных к среднесрочным

ориентирам динамики курса рубля.

На 1998-2000 гг. был определен центральный курс рубля - 6,2 руб. за

1 Долл. С возможными отклонениями в пределах ±15% (соответственно 5,25

и 7,15 руб.). Намерение сохранить средний курс в 1998 г. на уровне 6,10

руб. за 1 долл. практически означало возвращение к горизонтальному коридору.

491

в условиях валютного кризиса 17 августа 1998 г. власти наряду с

другими мерами были вынуждены понизить (для рубля) и существенно

расширить валютный коридор - до 6-9,5 руб. Однако произошло

резкое падение курса рубля (в течение трех с небольшим недель - к 9

сентября - он понизился в 3,3 раза по сравнению с уровнем на 17 августа).

Фактически валютный коридор перестал действовать, и курс

рубля опять стал плавающим.

Значительную эволюцию претерпел порядок определения официального

курса рубля. Официально котируемый Центральным банком

РФ курс рубля используется во внутренних расчетах по внешнеэкономическим

сделкам, для определения размера налогообложения, сумм

таможенных платежей в бюджет, бухгалтерского учета валютных

средств в балансах банков, предприятий и организаций, а также для

статистической отчетности. С 1992 г. Центральный банк РФ устанавливал

этот курс по итогам торгов на ММВБ.

С 17 мая 1996 г. Банк России отказался от практики привязки официального

курса к фиксингу ММВБ и стал определять его самостоятельно

с учетом текущих котировок рубля на биржевом и межбанковском

валютных рынках. Официальный курс рубля ежедневно устанавливался

Центральным банком РФ как средняя величина между

курсами покупки и продажи валюты по его операциям на внутреннем

валютном рынке. С 1998 г. разница между центральным курсом и курсами

покупки и продажи валюты Банка России не должна была превышать

±1,5%. Центральный банк РФ стремился удерживать рыночный

валютный курс в пределах этого собственного, более узкого по

сравнению с официально объявленным, валютного коридора.

После кризиса 1998 г. Центральный банк РФ вновь отказался от

установления собственных курсов покупки и продажи и стал ежедневно

объявлять официальный курс рубля к доллару по итогам утренней

специальной торговой сессии ММВБ, а с 29 июня 1999 г. - единой

торговой сессии с участием региональных валютных бирж. С 15 апреля

2003 Г., когда на единой торговой сессии валютных бирж начались

торги долларами со сроком «завтра», ЦБ РФ стал использовать для

определения официального курса доллара к рублю средневзвешенный

курс доллара на торгах с этим сроком расчетов. Курс, формирующийся

на торгах с расчетами «завтра», более репрезентативен, чем с расчетами

«сегодня», так как он менее подвержен влиянию краткосрочных

конъюнктурных факторов. Однако с октября 2003 г. в некоторых

случаях Центральный банк РФ во избежание ошибок учитывает при

установлении официального курса рубля также и котировки межбанковского

валютного рынка.

Валютные интервенции Центрального банка РФ. МВФ требует от

стран-членов оказывать противодействие «дезорганизующим краткосрочным

колебаниям» валютного курса. Соответственно текущая политика

регулирования валютного курса рубля призвана сглаживать

492

его экономически необоснованные скачки, обеспечивать относительно

плавный и предсказуемый характер движения этого курса. Главным

инструментом воздействия на рыночный валютный курс в России,

как и во всем мире, служит девизная политика в форме валютной

интервенции Центрального банка РФ.

Помимо сглаживания краткосрочных колебаний валютного курса

валютные интервенции используются и для достижения среднесрочных

макроэкономических целей. Поэтому современный режим курса

рубля - это управляемое, или регулируемое, плавание.

В 1990-х гг. главная цель валютных интервенций состояла в противодействии

тенденции к снижению курса рубля. Такой механизм был

призван служить «номинальным якорем инфляции». Однако поскольку

в период кризиса Банк России не располагал достаточными золотовалютными

резервами для поддержания устойчивости курса рубля,

он временно прибегал также к административным ограничениям для

сдерживания спроса на иностранную валюту.

Данной цели служили:

• разделение торгов на ММВБ на две сессии и проведение специальных

торговых сессий с активным участием Центрального банка РФ с октября 1998 г.

по июнь 1999 г;

• введение требования обязательного открытия юридическими лицами-

резидентами рублевых депозитов в уполномоченных банках в размере 100%

средств, перечисляемых а покупку валюты для оплаты импорта товаров до

их ввоза в страну в виде авансовых платежей; однако затем допускалось

уменьшение размера депозита для покупки импортером иностранной валюты

на сумму предоставленных банку дополнительных гарантий (безотзывный

аккредитив, гарантия первоклассного иностранного банка, договор страхования

риска невозврата валюты, вексель, выданный нерезидентом и авалиро-

ванный иностранным банком); в конце 2002 г. величина гарантийного банковского

депозита была уменьшена до 20% рублевых средств, перечисляемых

на покупку валюты для оплаты импорта;

• в апреле 1999 г. был введен запрет на приобретение нерезидентами иностранной

валюты за счет рублевых средств, находящихся на корреспондентских

счетах иностранных банков, открытых в российских уполномоченных

банках (отменен 30 июня 1999 г.).

В связи с улучшением состояния экономики, платежного баланса

и ростом предложения валюты на российском валютном рынке направление

валютных интервенций изменилось. Они в общем итоге

нацелены на недопущение чрезмерного повышения номинального

курса рубля, чтобы не ослабить конкурентоспособность национальной

экономики. Однако возможности валютной интервенции имеют

свои пределы.

В связи с повышением значения евро в мировой и отечественной

экономике Центральный банк РФ объявил весной 2004 г. о введении в

493

его практику нового операционного ориентира для формирования текущей

курсовой политики, в первую очередь проведения рыночных

валютных интервенций в виде так называемого номинального двува-

лютного индекса. Это курс рубля по отношению к корзине, состоящей

из двух валют - доллара и евро, которая рассчитывается как средневзвешенное

значение курсов данных валют к рублю. Первоначально

доля евро составляет приблизительно 10-20% с перспективой установления

в будущем соотношения 50 : 50. Использование Банком России

этого индекса должно уменьшить амплитуду изменений курса евро к

рублю, но одновременно и повысить в определенной мере колебание

курса рубль/доллар.

Определенную роль в регулировании курса рубля играет дисконтная

политика - маневрирование ставкой рефинансирования Центрального

банка РФ. Однако эффективность этой политики ограниченна.

Во-первых, изменение ставки рефинансирования зависит не столько

от политики валютного курса, сколько от денежно-кредитной политики.

Во-вторых, существующие валютные ограничения препятствуют

свободному перераспределению капиталов между странами, ослабляя

реакцию этого движения и соответственно валютного курса на изменения

ставки рефинансирования и, как следствие, рыночных процентных

ставок.

Главная цель политики валютного курса Банка России - укрепление

курса рубля по отношению к другим валютам. Данная цель достигается

по мере дальнейшего улучшения основных макроэкономических

показателей страны, установления устойчивого равновесия между

ними.

Управление официальными золотовалютными резервами. Это одно

из ключевых направлений валютной политики России. Официальные

золотовалютные (точнее - международные) резервы представляют

собой национальные высоколиквидные финансовые активы. Центральный

банк РФ осуществляет управление резервами в соответствии с

федеральным законодательством, принятыми его Советом директоров

«Основными принципами управления валютными резервами Банка

России», установленными им нормами и процедурами. Основной целью

управления резервами являются обеспечение оптимального сочетания

сохранности, ликвидности и поддержание их доходности.

Золотой запас пополняется путем приобретения золота у золотодобывающих

предприятий, а с 1997 г. и у коммерческих банков. Валютные

резервы до июля 1993 г. формировались за счет прямой продажи

Банку России выручки экспортеров. После отмены этого порядка

каналом пополнения валютного резерва стали операции на

валютном рынке. Другой источник приобретения валюты Центральным

банком РФ - ее покупки у Министерства финансов РФ, особенно

средств, которые оно получало в 1990-е гг. в виде кредитов международных

финансовых организаций и иностранных государств. Валют-

494

ные ресурсы Министерства финансов складываются из поступлений

от централизованного экспорта, таможенных пошлин, иностранных

кредитов. Валютные резервы пополняются и в результате продаж золота

за рубежом или получения кредита под залог желтого металла.

Проблема управления международными резервами России состоит

в обеспечении эффективности их использования по следующим направлениям.

Во-первых, определение необходимого совокупного объема резервов.

Чрезмерное их сокращение чревато опасностью того, что страна не

сможет обеспечить свои потребности в валюте за счет импорта и обслуживать

внешний долг. В то же время непомерное увеличение резервов

может вызвать расширение денежной массы, что при отсутствии стерилизующих

мер стимулирует инфляцию и вызывает неоправданный перелив

ресурсов из производственной сферы в денежную.

В мировой практике минимально достаточной считается величина

резервных активов, соответствующая стоимости импорта товаров и

нефакторных услуг за три месяца. Мировые финансовые кризисы конца

прошлого столетия выявили также необходимость сопоставления

объема международных резервов стран с величиной их внешней задолженности.

Считается, что превышение суммы краткосрочных (со

сроком погашения до года) долговых обязательств перед иностранными

кредиторами величины золотовалютных резервов создает реальную

опасность возникновения валютного кризиса.

Наибольшего объема золотовалютные резервы России в докризисный

период достигли в середине 1997 г. (24,5 млрд долл., что соответствовало

стоимости импорта за 3,7 месяца). В связи с кризисом 1998 г.

резервы сократились вдвое к началу 1999 г. - до 12,2 млрд долл., что

хватало для оплаты импорта только в течение 2 месяцев. В результате

улучшения состояния торгового и платежного балансов России, главным

образом в связи с высокими мировыми ценами на топливно-энергетические

ресурсы, металлы и другие экспортные товары, и притока

в страну иностранной валюты произошел рост золотовалютных резервов:

до 76,9 млрд долл. на начало 2004 г. и 112,8 млрд долл. на

17 ноября 2004 г. - увеличение по сравнению с уровнем конца 1998 г.

в 9,2 раза. Величина резервов по состоянию на 1 января 2004 г. обеспечивала

финансирование импорта товаров и услуг в течение

9 месяцев (соответствующий показатель годом раньше - 6,8 месяца).

Объем золотовалютных резервов России, зафиксированный на 1 января

2003 г. (47,8 млрд долл.), превышал величину российских международных

краткосрочных обязательств (включая обязательства органов

денежно-кредитного регулирования и сектора государственного

управления, а также принадлежащую нерезидентам наличную национальную

валюту), которая насчитывала на эту дату 16,0 млрд долл., в

3 раза (для сравнения: на начало 2001 и 2002 гг. - в 2,3 раза). Кроме

того, Центральный банк РФ публикует коэффициент покрытия меж-

495

дународными резервами денежной базы в широком определении (наличная

национальная валюта в обращении, корреспондентские счета,

обязательные резервы и депозиты кредитных организаций в Банке

России). Значение этого коэффициента увеличилось с 0,8 в начале 2000 г.

до 1,23 в начале 2003 г. и на 1 января 2004 г. составило 1,18.

Во-вторых, существует проблема соотношения меж:ду компонентами

резервов, в первую очередь меж:ду золотом и иностранной ва-

лютой. Доводом в пользу сокращения доли золотого запаса является

то, что золото в отличие от валютных активов не приносит дохода в

виде процентов; напротив, его хранение требует расходов. Однако золото

- высоколиквидный актив, который может быть в любое время

реализован на мировом рынке в обмен на свободно конвертируемые

валюты или использован для получения валютных кредитов посредством

залоговых операций и сделок своп.

Для стран-производителей золота, к числу которых относится Россия

(пятое место в мире, производство в 2003 г. - 182 т), естественна

более высокая доля золота в резервах. Во второй половине 1990-х гг.

она составляла в среднем приблизительно 1/3 их совокупного объема.

В результате валютной интервенции для поддержки падающего курса

рубля в условиях валютного кризиса эта доля повысилась до 36,2%

(на конец 1998 г. - 4,4 млрд долл. по цене 300 долл. за тройскую унцию).

После кризиса вследствие массированных валютных интервенций

с целью сдерживания роста курса рубля в интересах национальных

экспортеров, покупок Центральным банком РФ большого количества

долларов доля золота в общем объеме резервов вновь понизилась, составив

на конец 2001 г. 11,1% и на 1 апреля 2004 г. - всего лишь 4,5%

(величина золотого запаса на эту дату - 3760 млн долл., или 388,8 т).

В-третьих, диверсификация валютного резерва требует рационального

выбора конкретных валют и их долей. Актуальность данной проблемы

определяется глобальной тенденцией эволюции мировой валютной

системы от «долларового стандарта» к «многовалютному стандарту

» (см. главу 3), а также необходимостью минимизации валютного

риска. Основными критериями определения валютной структуры международных

резервов являются: валютная структура внешнего долга

России, в том числе платежей в краткосрочной перспективе, структура

основных мировых рынков государственных облигаций и другие

факторы. Если в начале 2002 г. на долю долларов США в составе

валютных резервов приходилось приблизительно 90% и евро - 10%о, то

впоследствии валютная корзина резервов Центрального банка РФ стала

следующей: доллары - менее 75%); евро - свыше 20%о; прочие валюты

- около 5%о.

В-четвертых, денежные власти осуществляют выбор финансовых

инструментов для размещения официальных валютных резервов с

учетом их прибыльности, ликвидности и надежности. Основная часть

валютных резервов России инвестирована в высоколиквидные крат-

496

ко- и среднесрочные казначейские обязательства правительств США

и Германии. При необходимости эти ценные бумаги могут быть проданы

в течение одного-двух дней, обеспечивая возможность расчетов

сроком «завтра». Остальная часть валютных резервов размещена в

ликвидных и сверхликвидных инструментах денежного рынка - в виде

депозитов на условиях овернайт в первоклассных зарубежных банках.

Они используются в первую очередь для проведения валютных

интервенций.

Резервная позиция в МВФ составляет около 25% квоты (на 30 апреля