73. Создание стоимости при слияниях и поглощениях. Финансовые синергии.

Сделки M&A являются основными инструментами рынка корпоративного контроля. Их главная цель – получение экономических, инновационных и прочих выгод и преимуществ путем установления контроля над деятельностью и (или) активами компании (компаний). За счет поглощения можно обеспечить быстрый доступ на новые рынки, расширить диапазон производимых товаров и предоставляемых услуг, достичь такого размера, когда экономия масштаба становится существенной для данного предприятия. Основным принципом, лежащим в основе принятия решения о слиянии и поглощении является синергетический эффект от сделки, то есть эффект рациональности и полезности (синергетика – теория самоорганизации) будущего результата . Сделка будет оправданной, если стоимость компании, образованной в результате M&A превысит сумму стоимостей ее составляющих частей, то есть:

V(AB) > V(A) + V(B)

где V(AB) – стоимость объединенной компании, образовавшейся в результате слияния компаний А и В; V(A) – стоимость компании А; V(B) – стоимость компании В.

суть синергетического эффекта заключается в том, что в результате процесса M&A возникает дополнительная, добавленная стоимость новой компании. Очевидно, что дополнительная стоимость представляет собой финансовую выгоду для участников сделки, которая и является основным мотивирующим фактором к проведению слияний и поглощений.

Увеличение стоимости новой компании, то есть появление дополнительной стоимости, может происходить за счет следующих факторов:

• Экономия от масштаба;

• Экономия от вертикальной интеграции;

• Взаимодополняющие ресурсы;

• Неиспользование льгот по налогообложению.

Существует также целый ряд причин, побуждающих компании к проведению слияний/поглощений, но не создающих дополнительной стоимости:

• Излишние объемы свободных денежных средств;

• Устранение неэффективного управления;

• Диверсификация бизнеса;

• Снижение цены заемного капитала.

С другой стороны, сама процедура проведения сделок M&A имеет сложный механизм, чувствительный к малейшим внешним и внутренним флуктуациям экономической, политической, социальной среды. Чтобы минимизировать финансовые риски, а также избежать различные проблемы, сопутствующие процессу поглощения, необходимо провести тщательный анализ поглощаемого предприятия, грамотно подготовить финансовое и организационное структурирование сделки, проработать процедуры и порядок управления после завершения сделки, а также процесс интеграции поглощаемой компании.

Основные стратегические подходы при проведении сделки M&A:

Интеграция и диверсификация - "поглощающая" компания либо начинает новый вид деятельности (диверсификация), либо усиливает свои позиции в традиционном бизнесе (интеграция) Вертикальная интеграция - поглощающая компания дополняет свою производственную цепочку Горизонтальная интеграция - поглощающая компания за счет сделки увеличивает свои производственные мощности, совершенствует технологию и расширяет сеть сбыта

Финансовая синергия– экономия за счет изменения и дифференциации источников финансирования. Традиционно, факт объединения компаний вызывает информационный эффект, после чего стоимость ценных бумаг компании, и, в частности акций, возрастает даже в том случае, если реальных экономических преобразований не осуществлялось. Таким образом, слияние (присоединение) форсирует рост инвестиционной привлекательности компании со стороны потенциальных инвесторов, что способствует притоку инвестиций, появлению дополнительных источников финансирования, повышению надежности компании в глазах кредиторов.

В целом, данный вид синергии способствует снижению риска инвестирования в компанию, чем обеспечивает появление более дешевых источников финансирования. Помимо этого, реорганизация дает некоторые налоговые преимущества (финансовая отчетность головной организации составлена исключительно для целей налогообложения). .

Существует ряд теорий, позволяющих объяснить причины и мотивировку слияний и поглощений:

1. Теория синергии Бредли, Суть: компании А и В пойдут на слияние только в том случае, если компания С, образовавшаяся в результате их слияния, увеличит чистое благосостояние акционеров, то есть вырастет чистая прибыль банка и увеличится стоимость его акций.

2. Теория гордыни Ричардам Роллом. Суть: слияния и поглощения не порождают синергии, а если он и присутствует, то влияние этого эффекта, как правило, оказывается переоцененным. Иначе говоря, решение о слиянии может быть вызвано лишь иррациональной гордыней менеджеров компании-покупателя по поводу того, что только они могут полностью определить и распознать несуществующую синергию.

Синергетический эффект – приобретение дополнительных экономических выгод в результате успешного объединения компаний. Может проявляться в двух направлениях: прямая и косвенная выгода.

Прямая выгода это ощутимое увеличение денежных потоков, то есть снижение издержек в результате объединения и сокращения оборудования, площадей и численности персонала, и более высокая величина контрибуции из-за упрочения позиции на рынке и увеличения размеров обслуживаемой территории. и эффект рычага. Анализ прямой выгоды включает в себя следующие этапы.в оценке стоимости до реорганизации, оценке объединенной компании, расчете добавленной стоимости.

Виды синергии:

Операционный синергический эффект – экономия на операционных расходах за счет объединения служб маркетинга, учета, сбыта. Кроме того, объединение может привести к упрочнению позиции компании на рынке, получению технологического ноу-хау, торговой марки, что способствует не только снижению затрат, но и дифференциации выпускаемой продукции. Помимо экономии на затратах, дифференциации выпускаемой продукции, достигается экономия за счет масштаба (возможность выполнять большой объем работы на тех же производственных мощностях, что, в итоге, снижает средние издержки на единицу выпускаемой продукции).

Управленческая синергия – экономия за счет создания новой системы управления. Объединение предприятий может осуществляться путем горизонтальной и вертикальной интеграций, а также посредством создания конгломерата. Целью объединения является создание более эффективной системы управления. Часто объектом для присоединения служат более плохо управляемые компании с нереализуемым потенциалом стоимости. В данном случае компания обладает следующими возможностями: создание новой управленческой структуры или повышение качества управления без реорганизации.

Косвенная выгода заключается в том, что акции объединенной компании могут стать более привлекательными для инвестора, а потому их рыночная стоимость, отражающая увеличение денежных потоков, возрастет.

Причины сложности оценки синергии:

• необходимо тщательно определить выгоды и издержки;

• при слиянии возникают особые налоговые, правовые и бухгалтерские проблемы;

• надо принимать во внимание тактические приемы наступления и защиты, которые часто применяются при враждебных поглощениях;

• необходимо анализировать как причины слияния, так и его следствия – кто из участников вероятнее всего извлечет из него прибыли, а кто понесет убытки.

Информационный эффект от слияния в сочетании с прямым видом синергии, повышает рыночную стоимость акций или изменяет мультипликатор Р/Е. Чем больше значение мультипликатора Р/Е поглощающей компании по сравнению с аналогичным показателем поглощаемой и различие в объемах получаемой прибыли, тем значительнее увеличение мультипликатора Р/Е поглощающей компании в результате слияния.