прибыль на вкладываемый собственный капитал, невзирая на высо­кий уровень риска нарушения финансовой устойчивости создаваемо­го предприятия, формирует агрессивный подход к финансированию нового бизнеса, при котором заемный капитал используется в про­цессе создания предприятия в максимально возможном размере.

9. Задаваемый уровень концентрации собственного капитала для обеспечения требуемого уровня финансового контроля. Этот фактор определяет обычно пропорции формирования собственного капитала в акционерном обществе. Он характеризует пропорции в объе­ме подписки на акции, приобретаемые его учредителями и прочими инвесторами (акционерами).

Учет перечисленных факторов позволяет целенаправленно изби­рать схему финансирования и структуру источников привлечения ка­питала при создании предприятия.

Глава 14.

ОПТИМИЗАЦИЯ СТОИМОСТИ И СТРУКТУРЫ ФОРМИРУЕМЫХ ИНВЕСТИЦИОННЫХ РЕСУРСОВ

II I оценка стоимости формируемых 11.1. Инвестиционных ресурсов

Управление формированием инвестиционных ресурсов предпри­ятия в значительной степени базируется на концепции стоимости капи­тала. В современной отечественной литературе это понятие характери­зуется иногда иными терминами — „затраты на капитал", „издержки капитала", „издержки финансирования капитала" и некоторыми дру­гими. Однако наиболее широкое распространение в специальной оте­чественной литературе получил термин „стоимость капитала" [cost of capital], который и будет использован в процессе дальнейшего изло­жения связанной с ним концепции.

Сущность концепции стоимости капитала состоит в том, что как фактор производства и инвестиционный ресурс капитал в любой своей форме имеет определенную стоимость, уровень которой должен учитываться в процессе его вовлечения в экономический процесс.

Характеризуя экономическое содержание этой концепции, непос­редственно связанной с механизмом формирования инвестиционных ресурсов предприятия, следует выделить такие основные ее аспекты:

406

1. Важнейшей характеристикой стоимости капитала выступа­ет ее уровень. Этот показатель имеет различный экономический смысл для отдельных субъектов хозяйствования:

• для инвесторов и кредиторов уровень стоимости капитала харак­теризует требуемую ими норму доходности на предоставляемый в пользование капитал;

• для субъектов хозяйствования, формирующих капитал с целью инвестиционного его использования, уровень его стоимости харак­теризует удельные затраты по привлечению и обслуживанию исполь­зуемых финансовых средств, т. е. цену, которую они платят за ис­пользование капитала.

2. Уровень стоимости капитала существенно различается по отдельным его элементам (компонентам). Под элементом (компонен­том) капитала в процессе оценки его стоимости понимается каждая его разновидность по отдельным источникам формирования (привле­чения). В качестве таких элементов выступает капитал, привлекаемый путем реинвестирования полученной предприятием прибыли („нерас­пределенная прибыль"); эмиссии привилегированных акций; эмиссии простых акций; получения банковского кредита; эмиссии облигаций; финансового лизинга и т. п.

Для сопоставимой оценки стоимость каждого элемента капита­ла выражается обычно годовой ставкой процента.

Уровень стоимости каждого элемента капитала не является по­стоянной величиной и существенно колеблется во времени под влия­нием различных факторов.

3. В процессе формирования капитала оценка уровня его сто­имости осуществляется не только в разрезе отдельных его элемен­тов, но и по предприятию в целом. Показателем такой оценки выс­тупает „средневзвешенная стоимость капитала“ [weighted average cost of capital — WACC], Она определяется как среднеарифметическая взвешенная величина стоимости отдельных элементов капитала. В каче­стве „весов" каждого из элементов выступает его удельный вес в общей сумме сформированного (используемого) или намечаемого к форми­рованию инвестиционного капитала.

Исходя из механизма оценки средневзвешенной стоимости ка­питала предприятия можно сделать вывод, что этот показатель интегри­рует в себе информацию о конкретном составе элементов сформиро­ванного (формируемого) капитала, их значимости в общей его сумме, а также о стоимости каждого индивидуального его элемента.

В процессе экономической деятельности отдельных субъектов хозяйствования средневзвешенная стоимость капитала может быть определена в следующих вариантах:

• фактическая средневзвешенная стоимость капитала (рассчитан­

407

ная по фактически сложившейся структуре элементов капитала и фактическому уровню стоимости каждого из них);

• прогнозируемая средневзвешенная стоимость капитала (рассчи­танная по планируемой динамике структуры элементов капитала и прогнозируемому уровню стоимости каждого из них).

• оптимальная средневзвешенная стоимость капитала (по опти­мизированной целевой структуре элементов капитала и прогнози­руемому уровню стоимости каждого из них).

4. Оценка и прогнозирование средневзвешенной стоимости капитала на конкретном предприятии должны осуществляться с учетом многих факторов. Основными из таких факторов являются:

• структура элементов капитала по источникам его формирования;

• продолжительность использования привлекаемого капитала;

• уровень риска хозяйственной деятельности предприятия, характе­ризуемый состоянием его финансовой устойчивости, платежеспо­собности, деловой активности и рентабельности;

• средняя ставка ссудного процента и ее динамика, определяемая ко­лебаниями конъюнктуры рынка денег и рынка капитала;

• уровень ставки налогообложения прибыли, установленный для дан­ного вида деятельности, и система налоговых льгот;

• дивидендная политика предприятия, определяющая стоимость соб­ственного капитала;

• доступность различных источников финансирования, определяю­щая финансовую гибкость предприятия;

• отраслевые особенности деятельности предприятия, определяющие дли­тельность его операционного цикла и уровень ликвидности активов;

• соотношение объемов капитала, используемого в операционной и инвестиционной деятельности предприятия;

• стадия жизненного цикла предприятия.

Под влиянием перечисленных факторов средневзвешенная стои­мость капитала постоянно изменяется в процессе экономического раз­вития предприятия.

5. Обеспечение эффективного формирования инвестицион­ного капитала предприятия в процессе его развития требует по­стоянной оценки его предельной стоимости. Под предельной стои­мостью капитала [marginal cost of capital] понимается уровень стоимости каждой новой его единицы, дополнительно привлекаемой предприятием.

Концепция формирования предельной стоимости капитала бази­руется на том, что экономическое поведение субъекта хозяйствования предполагает использование на первоначальной стадии формирова­ния капитала его элементов с наиболее низкой стоимостью; в процессе своего развития по мере исчерпания источников привлечения капитала с таким уровнем стоимости предприятие вынуждено прибегать к при­

408