11. 2. Методы оценки эффективности инвестиционных проектов

В мировой практике для оценки эффективности отдель­ных инвестиционных проектов применяются простые и бо­лее сложные методы. Первые из них используются прежде всего для обоснования первоначальных вариантов и на их основе — предварительного их отбора. К простым методам оценки относятся:

показатель окупаемости инвестиционных вложений во времени;

степень возврата расходуемого капитала (норма рента­бельности капитала);

анализ порога рентабельности.

Период окупаемости инвестиций по существу означа­ет время, которое предусматривается на полное покрытие расходов за счет финансового излишка, когда объем вло­жений и сумма прибыли, увеличенной на амортизацион­ные отчисления, совпадают. Если размеры финансового излишка равнозначные во все периоды инвестиционного процесса, то период окупаемости можно подсчитать, со­поставив объем затрат на инвестиции с предусмотренным годовым излишком от реализации данного проекта. Та­ким образом, формула расчета приобретает вид

где О — период окупаемости; Р_и — инвестиционные расхо­ды; Ф_и — финансовый излишек (прибыль + амортизация).

В действительности такая ситуация наступает редко, по­этому в большинстве случаев период окупаемости определя­ется посредством уменьшения первоначальных размеров затрат на годовые суммы денежных поступлений финансо­вого излишка, получаемые в годы эксплуатации инвестиций. Год, в котором предполагаемые затраты будут полностью покрыты соответствующими поступлениями, характеризует окончательный срок окупаемости инвестиционного проекта. Если предусматриваются изменения в размерах годового финансового излишка, то все эти поступления следует сум­мировать и на основе общей суммы поступлений и расходов рассчитать срок окупаемости инвестиций.

Метод окупаемости, используемый для оценки эффек­тивности проекта, дает возможность из многих вариантов выбрать тот, который позволит в наиболее короткий пе­риод возвратить средства, вложенные в его реализацию. Естественно, более эффективным считается тот проект, в котором период окупаемости обеспечивает более быстрое возвращение расходуемого капитала. Это снижает риск и позволяет использовать данные средства на новые меро­приятия.

Например, инвестиционные проекты А и Б, стоимость расходов которых составляет 200 000 тыс. руб., имеют раз­ные возможности их погашения, т.е. прогнозируются де­нежные поступления в инвестиционный пятилетний пери­од в следующих суммах:

Год	1	2	3	4	5
Проект А Проект Б	30000 40000	40000 50000	50000 50000	50000 50000	60000 40000

Как видно из приведенных данных, финансовый изли­шек в двух проектах в общей сумме превышает планируе­мые инвестиционные вложения. Однако в проекте Б денеж­ные поступления ежегодно поступают (особенно два пер­вых года) в более высоких размерах, что обеспечивает быс­трейшее погашение намечаемых затрат.

В проекте А из денежных поступлений в пятом году на покрытие расходов необходимо направить 30 000 тыс. руб. (200 000 - 170 000), или 50 % поступлений данного года (60 000 тыс. руб.). В связи с этим срок окупаемости проекта А составляет 4 года и 6 месяцев.

В проекте Б срок окупаемости равен 4 годам и 3 меся­цам, так как в течение 4 лет покрывается основная часть инвестиционных расходов и только 10 000 тыс. руб. из сум­мы поступлений в пятом году (40 000 тыс: руб.), или 25 %, предусматривается на возмещение затрат.

Итак, используя метод оценки на основе срока окупае­мости, можно установить, что более выгодным в данном случае является проект Б. Необходимо, однако, подчер­кнуть, что, несмотря на простоту, несложность расчетов, этот способ целесообразно применять лишь для предва­рительных решений, поскольку он не учитывает фактор времени, который существенно влияет на стоимость де­нежных средств, тем самым реальную рентабельность (эффективность) инвестиций.

Этим недостатком обладает и второй простой метод оценки инвестиционных проектов, базирующийся на оп­ределении рентабельности вложенного капитала (степени его возврата). Этот показатель исчисляется как соотноше­ние годовой прибыли от инвестиций к объему капитала, используемого для их реализации. На практике к наибо­лее распространенным способам его расчета относятся следующие.

1. Рентабельность всего капитала (собственного и заем­ного), рассчитанная по формуле

где Р_и — рентабельность инвестиций (простая); П_Ч — годо­вая сумма чистой прибыли; К — используемый капитал.

2. Рентабельность собственных средств, вложенных в инвестиции (собственного капитала), рассчитанная по формуле

где Рис — рентабельность собственного капитала; Кс — объем собственного капитала, направленного в инвестиции.

3. Рентабельность (возвратность ресурсов) рассчитыва­ется на основе средних показателей. Поскольку н течение длительного периода инвестирования существенно изменяются многие показатели (объем реализации, суммы нало­гов, процентов за используемые кредиты и др.) влияющие на размеры прибыли, то целесообразно для расчетов уровня возвратности капитала (его рентабельности) применять средние данные о предполагаемых размерах прибыли за со­ответствующий инвестиционный период.

Анализ порога рентабельности осуществляется в ос­новном при управлении текущей финансовой деятельнос­тью предприятия. Вместе с тем этот метод целесообразно применить при обосновании стратегии развития про­изводства, соответственно и инвестиционной программы. С помощью данного метода исследуется минимальная граница обеспечения рентабельности производства, уста­навливается минимальный объем реализации продукции с учетом прогнозируемой цены товаров, переменных и постоянных затрат. Эти данные, как и анализ влияния из­менения величины, а также соотношений между взаимос­вязанными показателями, позволяют определить, какие возможности кроются в их дифференциации и допуска­ются с точки зрения предполагаемого инвестиционного проекта, Представленные выше простые методы оценки эффективности инвестиций в реалиях рыночной эконо­мики составляют в основном предварительные, как бы до­полнительные инструменты, содействующие селекции (отбору) результативных инвестиционных решений. Окончательные решения о выборе оптимальных проектов базируются на более сложных методах оценки, учитываю­щих фактор времени произведенных затрат и поступле­ний от предполагаемой эксплуатации инвестиционных объектов. Все применяемые методы основываются на дис­контировании учитываемых показателей, что позволяет сделать более реальными и сопоставимыми поступления и расходы, производимые в разные периоды времени.

К основным, наиболее распространенным в зарубежной практике сложным методам оценки относятся:

актуальная стоимость финансового излишка (надбав­ки) NPV;

внутренняя норма рентабельности (возврата вложений) IRR.

Метод оценки эффективности инвестиционных про­ектов на основе актуализации стоимости финансового из­лишка (нетто) заключается в сопоставлении этих поступле­ний с инвестиционными затратами после их дисконтирова­ния. Это означает уточнение их текущей (актуальной) сто­имости исходя из фактора времени и реальной цены затра­ченного капитала. Способ оценки с помощью NPV базиру­ется на следующих важнейших положениях.

1. Прогнозируемые в отдельные годы инвестиционного процесса финансовые надбавки (излишки) при помощи дисконтирования доводятся до актуальной стоимости.

2. Уровень дисконта (процент) принимается в размерах предполагаемой минимальной рентабельности капитала, который должен быть направлен на реализацию соответ­ ствующего проекта.

3. Сдисконтированные финансовые излишки отдель­ ных лет периода инвестирования суммируются и сравни­ ваются с общим объемом обязательных расходов. Таким образом, устанавливается разница между этими величи­ нами, которая составляет основу оценки эффективности каждого инвестиционного проекта. Для ее расчета можно использовать формулу

где V— разница между сдисконтированными финансовыми излишками нетто и планируемыми инвестиционными рас­ходами; и — процентная ставка, соответствующая мини­мальной рентабельности используемого капитала; I — объем обязательных инвестиционных расходов; b — коли­чество периодов; Ф_и — финансовые излишки.

К эффективным проектам следует относить те, в ко­торых сумма дисконтированных финансовых излишков покрывает не только обязательные инвестиционные зат­раты, но и превышает их. Чем выше уровень положи­тельной разницы, тем более эффективным можно признать соответствующий альтернативный проект. Ва­рианты проектов с отрицательной разницей сигнализируют о том, что сумма реальных финансовых надбавок не обеспечивает полного финансирования предполагаемых затрат. Поэтому их необходимо исключить, так как они не гарантируют даже минимальной рентабельности инвести­руемого капитала.

В большинстве случаев в качестве соответствующего пункта для определенного экономического ориентирова­ния можно принять среднеотраслевую рентабельность ин­вестированного капитала или его среднюю цену на финан­совом рынке.

Приведенная выше формула может быть упрощена с помощью применения (используемых на практике) уста­новленных коэффициентов дисконтирования. В таком слу­чае она принимает вид

где Ф_и — финансовые излишки; К_д — коэффициент дисконтирования; I — обязательные инвестиционные расходы.

Положительной чертой данного метода является пре­жде всего учет фактора времени и соответственно измене­ния стоимости денег. Это дает возможность оценить инвес­тиционные проекты не только исходя из реальной окупае­мости, но и определить степень рентабельности предпола­гаемого к инвестированию объема капитала.

Уровень рентабельности инвестиций Р_и можно рассчи­тать по формуле

Рассмотренные выше методы базируются на общей ос­нове дисконтирования финансовых надбавок за все время инвестиционного процесса. В первом случае итоги находят выражение в стоимостных показателях (в сумме разниц между актуальными поступлениями и затратами), во вто­ром — в относительных данных — процентах.

Оценка результативности инвестиционных проектов на основе применения метода определения внутреннего уровня рентабельности (в иностранной литературе известного как IRK) заключается в поисках такой дисконтной ставки, при которой актуальная стоимость NPV равна ну­лю. Речь идет об установлении дисконтной ставки возме­щения капитальных вложений, обеспечивающей полное покрытие инвестиционных затрат реальными (актуаль­ными) финансовыми излишками.

Процедура определения IRR весьма сложная и осущест­вляется, как правило, методом проб и ошибок посредством подбора и расчета результатов двух видов ставок — поло­жительной и отрицательной. Разница между ними не дол­жна превышать 1 %, в противном случае расчеты становят­ся неточными по отношению к фактическому состоянию IRR. Барьером для положительной и отрицательной ставки является нулевая позиция NPV, т.е. равновесие между ин­вестиционными расходами и (дисконтированными) финан­совыми излишками.

Для каждой предлагаемой дисконтной ставки (по­ложительной и отрицательной) определяется сумма реальной разницы. Положительный результат, деленный на общую сумму отклонений (положительных и отрица­тельных данных), принимается за основу калькуляции IRR, т.е. принятие размеров дисконтной ставки, обеспе­чивающей эффективное возмещение инвестиционного капитала.

Инвестиционные проекты целесообразно акцепти­ровать, тогда как минимальный уровень рентабельности капитала, направленный на инвестиции, будет более низ­ким, чем внутренний уровень возмещения IRR. Послед­ний устанавливает максимальную дисконтную ставку, ко­торую необходимо принять, чтобы возвратить инвестиру­емые денежные средства. Если анализировать несколько альтернативных вариантов, то наиболее эффективным бу­дет тот, у которого уровень внутренней нормы рентабель­ности выше.

Оценка окупаемости инвестиционного проекта методом NPV совпадает с оценкой, базирующейся на IRR, только тогда, когда дисконтная ставка и в первом и во втором слу­чаях совпадает, одинаковой является и длительность пери­ода инвестирования.

Для обеспечения реальности экономических расчетов, подтверждающих результативность инвестирования, целесообразно учитывать и риск, который сопровождает все долгосрочные операции. Это достигается посредством корректировки процентной ставки на устанавливаемый коэффициент риска. Уровень риска определяется на ос­нове средних статистических данных по аналогичным (похожим) инвестиционным проектам с учетом предпо­лагаемого уровня инфляции и других предполагаемых изменений. Следует признать, что с удлинением периода инвестирования оценка риска как реальной результатив­ности отдельных инвестиционных проектов усложняется в связи с непредвиденными изменениями конъюнктуры рынка.

Особые трудности в оптимизации инвестиционных проектов испытывают предприятия, работающие в услови­ях переходного периода, когда нестабильность производ­ства, существенные изменения экономических параметров и других условий функционирования хозяйствующих субъектов особенно ощутимы. Однако это не снижает необ­ходимости, а наоборот, повышает значимость обоснования программы развития предприятия, выбора оптимальных инвестиционных проектов в конкретной экономической ситуации, как и совершенствования управления всей ин­вестиционной деятельностью.