4.3. Дивидендная политика

Наличие четко прописанной и реализуемой дивидендной политики свидетельствует о стабильности в компании, уменьшает неопределенность инвесторов, облегчает привлечение дополнительных финансовых ресурсов, способствует повышению прозрачности и большому раскрытию информации, а также в целом повышает качество корпоративного управления в организации.

С одной стороны, дивидендная политика компании представляет определенную совокупность принципов и методов выплаты дивидендов, а с другой – данная политика должна обеспечивать баланс между текущими дивидендами и будущим ростом, который максимизировал бы цену акций предприятия.

«Дивидендная политика» - это набор концептуальных принципов, правил и методов, используемых корпорацией, в процессе распределения чистой прибыли и выполнения обязательств по выплате дивидендов в соответствии с экономическими возможностями в течение длительного периода времени.

Дивидендная политика предприятия должна строится следующих принципах:

- обязательность выплаты дивидендов, что обусловлено правом акционера на дивиденд и соответственно обязанностью данного акционерного общества выплачивать его. Систематическое невыполнение обязательств по дивидендам неизбежно приведет к ликвидации данного акционерного предприятия как участника рынка.

Такая обязательность не допускает произвольного установления размеров дивидендов акционерным обществом как участника рынка. Нижние и верхние границы дивиденда в расчете на одну акцию диктует рынок. Слишком маленький, или незначительный, размер дивиденда не будет приниматься участниками рынка как настоящий дивиденд. Верхние границы дивиденда, с одной стороны, объективно определяются экономическими возможностями акционерного общества; с другой – требованиями законодательства или обязательствами перед кредиторами, заинтересованными в первоочередном выполнении обязательств перед ними по сравнению с выплатой дивидендов акционерам.

Вполне возможны ситуации, когда акционерное предприятие в течение какого-то количества лет не выплачивают дивиденды по акциям. Обычно это происходит в случае быстрорастущих компаний, которым в значительные сроки требуются значительные инвестиции. Акционеры сознательно идут на отказ от дивидендов в расчете на высокие доходы в будущем, прежде всего за счет быстрого роста компании и ее капитала. Может показаться, что сложившаяся ситуация представляет собой нарушение принципа обязательности. Однако, во-первых, это ситуация временная, а не отказ от выплаты дивидендов. Во- вторых, она идет на пользу акционерному обществу и его акционерам. В-третьих, участники рынка не воспринимают ее как отход от принципа, поскольку причины подобной ситуации им понятны;

- предсказуемость дивидендов, что позволяет предприятию планировать свои дивидендные выплаты, а с другой стороны – это позволяет рынку сохранять уверенность в уровне цен на акции. Участники рынка предпочитают ситуацию, при которой дивиденды акционерного предприятия более-менее предсказуемы. Хаотичность, непредсказуемость дивидендов в нормальных условиях невыгодны ин рынку, ни акционерному обществу;

- открытость для рынка источников выплаты текущих дивидендов, что отвечает принципу корпоративного управления о информационной прозрачности и позволяет представить перспективы деятельности и существования акционерного общества в будущем;

- соответствие требованиям участникам рынка, что ведет к сбалансированности интересов предприятия и интересов действительных и потенциальных акционеров. Длительное или систематическое игнорирование интересов участников рынка, касающихся дивидендов, неминуемо приведет к утрате возможностей акционерного предприятия в привлечении инвестиций сначала путем выпуска акций, а затем и облигаций, в условиях постоянно меняющегося рынка это означает, что такая компания рано или поздно прекратит свое существование. В тоже время слепое следование требованиям рынка может обернуться для акционерного общества неодолимыми экономическими трудностями в будущем с теми же последствиями, что и при игнорировании интересов рынка.

Целью дивидендной политики является оптимальное сочетание интересов всех акционеров и компании в целом при взаимном соблюдении прав всех заинтересованных сторон при определении размеров дивидендных выплат, а также необходимость повышения капитализации и стоимости предприятия.

Задачами, решаемыми в процессе разработки и выбора оптимальной дивидендной политики являются:

1) распределение чистой прибыли;

2) обеспечение максимизации благосостояния акционеров;

3) увеличение текущей стоимости акций;

4) формирование долей собственников в соответствии с их вкладами;

5) обеспечение достаточного финансирования деятельности предприятия;

6) установление оптимального соотношения между потребляемой и капитализируемой частью прибыли;

7) предотвращение вложений инвестиций в проекты с низкой или отрицательной чистой приведенной стоимостью;

8) определение размера дивидендов, порядка, срока и организации их выплаты;

9) оценка реального уровня дивидендов;

10) повышение информационной прозрачности предприятия;

11) улучшения качества корпоративного управления.

В этой связи целесообразно подчеркнуть, что оптимальное распределение чистой прибыли для сочетания разнонаправленных интересов акционеров и интересов развития компании является основной целью разработки дивидендной политики.

Однако проблематично разработать единую для акционерных обществ технологию формирования дивидендной политики. Сложность заключается в том, что оптимальная дивидендная политика – это субъективная политика каждого отдельного предприятия, выбираемая исходя из его особенностей, владельцев, инвестиционных возможностей и других факторов, влияющих на дивидендную политику. Тем не менее в возможно предложить общий алгоритм действий по разработке дивидендной политики (рис.4.1) .

В соответствии с представленным алгоритмом, разработка дивидендной политики акционерного общества должна начинаться с определения принципов, целей и задач данной политики, которые утверждаются советом директоров и общим собранием акционеров и закрепляются в положении о дивидендной политике.

На втором этапе необходимо определить и оценить факторы, влияющие на размеры, сроки и возможность выплаты дивидендов (табл.4.1, рис.4.2).

Таблица 4.1

Факторы, влияющие на дивидендную политику предприятия

Наименование группы факторов	Характеристика факторов
1	2
1Инвестиционные возможности	- стадия жизненного цикла; -масштабы акционерного общества; -возможности для осуществления капитальных вложений.
2 Финансовые факторы	- возможность привлечения внешних источников финансирования; - достаточность резервов собственного капитала; -стоимость привлечения дополнительного акционерного капитала; -стоимость привлечения дополнительного заемного капитала; -уровень ставки дохода на оплаченный капитал; - налоговая политика; - достигнутый эффект финансового левериджа; -фактический размер получаемой прибыли.

Продолжение табл.4.1

1	2
3 Ограничения различного рода	Факторы, ограничивающие размер дивиденда сверху	Факторы, ограничивающие размер дивиденда снизу	Разнонаправленные факторы
	- ограничения правового характера; - ограничения контрактного характера; - ограничения в связи с недостаточной ликвидностью; - ограничения в связи с расширением производства	-ограничения рекламно-финансового характера; - ограничения обещанного дивиденда по привилегированным акциям	- «эффект клиентуры»: предпочтение различными группами инвесторов акций с различным уровнем дивидендов.
4 Прочие факторы	- конъюнктурный цикл товарного рынка, участником которого является акционерное общество; -уровень дивидендных выплат предприятий-конкурентов; - неотложность платежей по ранее полученным кредитам; -возможность утраты контроля над управлением предприятием

Рис. 4.1. Алгоритм разработки дивидендной политики компании

Федеральным законом об акционерных обществах [18, статья 43] определено, что акционерное общество не вправе принимать решение о выплате дивидендов (объявлении) дивидендов при определенных обстоятельствах, как показано на рис. 4.2.

Рис. 4.2. Ограничения на выплату ( объявление) дивидендов по законодательству Российской Федерации

Следующим этапом разработки является выбор типа дивидендной политики на основе оценки сильных и слабых сторон существующих методик с точки зрения влияния на развитие предприятия.

С теоретических позиций формирование основных типов дивидендной политики, связано с существованием нескольких теорий влияния размера выплачиваемых дивидендов на рыночную стоимость предприятия и благосостояние акционеров:

1 Теория независимости дивидендов, авторами которой являются Ф. Модильяни и М.Миллер, утверждает что при соблюдении ряда условий дивидендная политика не оказывает влияния на рыночную стоимость предприятия и доходы его владельцев в текущем и перспективном периодах, так как эти показатели зависят от суммы формируемой, а не распределяемой прибыли [9,1,2].

2 Теория предпочтительности дивидендов, авторами которой являются Д. Гордон и Линтер, показывает, что каждая единица дохода выплачиваемая в виде дивидендов, уже очищена от риска и поэтому стоит больше, чем доход, получение которого отложено на будущее. Следовательно, максимизация дивидендных выплат предпочтительнее, чем капитализация дохода [2,9].

3 Теория минимизации дивидендов ( теория налоговых предпочтений), авторами которой являются Литценбергер и Рамасвами) заключается в том, что эффективность дивидендной политики определяется возможностью минимизации налоговых выплат по текущим и предстоящим выплатам собственникам [1,2,9].

4 Исходя из сигнальной теории дивидендов текущая реальная стоимость акции оценивается и устанавливается на основе размера выплачиваемых по нем дивидендов. Рост дивидендных выплат определяет автоматическое возрастание расчетной стоимости акции, что при их реализации принесет акционерам дополнительный доход [1,2,9].

5 Теория соответствия дивидендной политики составу акционеров (теория клиентуры) утверждает, что акционерное общество должно осуществлять такую дивидендную политику, которая соответствует ожиданиям большинства акционеров [1,2,9].

Рассмотрев различные теории влияния дивидендных выплат на цены акций и благосостояние акционеров, следует отметить, что только одна из них доказывает, что такое влияние отсутствует. Из четырех две теории указывают на то, что дивидендная политика производна от внутренних условий компании как в случае с теорией клиентуры и в теории минимизации дивидендов. В соответствии с теорией предпочтительности и сигнальной теорией дивидендов следует выплачивать большие дивиденды, что снижает риски акционеров или демонстрирует устойчивость финансового состояния и рыночных позиций акционерного общества.

Практическое использование данных теорий позволило выработать три подхода к формированию дивидендной политики:

1) Консервативный подход, который предполагает, что выплата дивидендов происходит в пропорциях, которые позволяют удовлетворять потребности производственного развития и более высокими темпами наращивать стоимость чистых активов.

2) При использовании умеренного (компромиссного) подхода предприятие пытается соблюсти баланс интересов акционеров и потребностей организации в наращивании капитала.

3) Агрессивный подход предполагает начисление максимально возможного размера дивидендов. В российских условиях такой подход наиболее актуален для предприятий, акционерами которых является большое количество физических лиц.

Каждому из перечисленных подходов соответствуют определенные методики дивидендных выплат, характеристика которых представлена в табл. 4.2.

Таблица 4.2

Характеристика методик дивидендных выплат

Название методики	Основной принцип	Преимущества методики	Недостатки методики	Примечания
1	2	3	4	5
Методика остаточного размера выплаты дивиден-дов	фонд выплаты дивидендов образуется после того, как	позволяет обеспечить высокие темпы развития и повысить	нестабильность размеров дивидендных выплат, полная непредсказуемость размеров	используется обычно на ранних стадиях жизненного цикла предприятия

Продолжение табл. 4.2

1	2	3	4	5
	за счет прибыли удовлетворена потребность в формировании собственных финансовых ресурсов, обеспечивающих в определенной мере реализацию инвестиционных возможностей предприятия	финансовую устойчивость предприятия	дивиденда, отказ от выплаты дивидендов в период высоких инвестиционных возможностей
Методика фиксирован-ных дивиденд-ных выплат	соблюдение постоянства суммы дивиденда на акцию в течение длительного периода вне зависимости от динамики курса акций. Регулярность дивидендных выплат	простота. сглаживание колебаний курсовой стоимости акций	отсутствие гибкости в ее проведении и постоянное возрастание финансовой напряженности, если прибыль сильно снижается, то выплата фиксированных	слабая связь с финансовым результатом деятельности предприятия, использование такой методики могут позволить себе

Продолжение табл. 4.2

1	2	3	4	5
			дивидендных выплат подрывает ликвидность предприятия	реально процветающие предприятия
Методика минималь-ного стабильного размера дивидендов и экстра-дивидендов	соблюдение постоянства регулярных выплат фиксированных сумм дивидендов, в зависимости от успешной работы выплата чрезвычайного дивиденда как премии в дополнении к фиксированной сумме	сглаживание колебаний курсовой стоимости акций	«экстра»-дивиденд при слишком частой выплате становится ожидаемым ; не дает инвесторам определенности в отношении получения конкретной суммы дивидендов	«экстра»-дивиденды не должны выплачиваться слишком часто
Методика стабильного уровня дивидендов	соблюдение постоянства показателя «дивидендного выхода»	простота	снижение суммы дивиденда на акцию приводит к падению курса акций	зрелые компании со стабильной прибылью могут позволить себе данную методику

Продолжение табл.4.2

1	2	3	4	5
Методика постоян-ного возраста-ния размера дивиден-дов	стабильное возрастание уровня дивидендных выплат в расчете на одну акцию, возрастание происходит в твердо установленном проценте прироста к их размеру в предшествующем периоде	обеспечение высокой стоимости акций предприятия	отсутствие гибкости, постоянное возрастание финансовой напряженности	если использование данной методики не подкреплено постоянным ростом прибыли, то она представляет верный путь к банкротству

На четвертом этапе осуществляется проведение вариантных расчетов для определения нормы распределения чистой прибыли. Основой такого распределения является выбранный тип дивидендной политики. В расчетах рекомендуется учитывать, то обстоятельство, что возрастание нормы прибыли вызывает снижение темпов прироста собственных средств и, как, следствие уменьшает темпы роста выручки и возможности привлечения заемных средств. Техника расчетов предусматривает стандартные процедуры операционного анализа.

Следующим этапом разработки дивидендной политики предприятия является расчет уровня дивиденда на одну акцию, который осуществляется по следующей формуле [1]:

, (4.13)

где УДВ – уровень дивидендных выплат на одну акцию;

ФДВ – фонд дивидендных выплат, сформированный в соответствие с избранным типом дивидендной политики;

ВП- фонд выплат дивидендов владельцам привилегированных акций ( по предусмотренному их уровню);

К – количество обыкновенных акций, эмитированных предприятием.

На шестом этапе разработки дивидендной политике следует определить форму дивидендных выплат и источники выплаты. Основными из таких форм являются [1]:

1 Выплата дивидендов наличными деньгами, что является наиболее простой и самой распространенной формой осуществления дивидендных выплат.

2 Выплата дивидендов акциями, такая форма предусматривает акционерам вновь эмитированные акции на сумму дивидендных выплат.

3 Автоматическое реинвестирование, данная форма выплаты предоставляет акционерам право индивидуального выбора – получить дивиденды наличными, или реинвестировать их в дополнительные акции.

Источниками выплаты дивидендов является чистая прибыль отчетного периода.

Выбранная форма дивидендных выплат и их источники должны быть зафиксированы в положении о дивидендной политики.

На следующем этапе проводится экспертиза возможных правовых рисков. Для этого проект решения о дивидендных выплатах подвергается тщательному анализу на предмет непротиворечия учредительным документам и действующему законодательству РФ.

Восьмой этап алгоритма предусматривает проведение решения о дивидендных выплатах, в котором отражается срок, форма и порядок выплаты дивидендов, а также составляется список лиц, имеющих право на получения дивиденда. Данное решение проводится через общее собрание акционеров, предварительно одобренное и рекомендованное советом директоров.

Так как между принятием решения о выплате дивидендов и самой выплатой может пройти определенное время, то может оказаться, что общество не отвечает требованиям, касающимся выплаты дивидендов. На рис. 4.3 представлены обстоятельства, при которых акционерное общество не вправе выплачивать объявленные дивиденды [18].

Рис. 4.3. Обстоятельства, при которых общество не вправе выплачивать объявленные дивиденды

Указанный список обстоятельств не является исчерпывающим законодательством, уставом акционерного общества и его долговыми инструментами могут быть предусмотрены дополнительные основания. По прекращении данных оснований общество обязано выплатить объявленные дивиденды [18, статья 43].

На девятом этапе осуществляется оценка эффективности разработанной дивидендной политики, которая осуществляется на основе анализа следующих показателей:

А) коэффициента дивидендных выплат, который рассчитывается по формуле [1]:

, (4.14)

где К_ДВ –коэффициент дивидендных выплат;

ФДВ- фонд дивидендных выплат, сформированный в соответствие с избранным типом дивидендной политики;

ЧП- сумма чистой прибыли предприятия.

Б) коэффициента соотношения цены и дохода по акции, который определяется по формуле:

, (4.15)

где К_Ц/Д – коэффициент соотношения цены и дохода по акции;

РЦ_А – рыночная цена одной акции;

Д_А – сумма дивидендов, выплаченных на одну акцию.

После оценки эффективности разрабатываемой дивидендной политики осуществляется ее внедрение в деятельность предприятия.

Результатом внедрения дивидендной политики является разработка положения о дивидендной политике акционерного общества. Данное положение является внутренним документом акционерного общества, определяющим цели и задачи данной организации по выплате дивидендов своим акционерам, порядок определения доли чистой прибыли, направляемой на выплату дивидендов. Основной целью разработки положения о дивидендной политике является установление прозрачного и понятного акционерам механизма определения размера дивидендов и их выплаты, а также определение стратегии совета директоров при выработке рекомендаций по размеру дивидендов по акциям, условиям и порядку их выплаты, в том числе сроков, места и формы.