9.5. Влияние инфляции на инвестиционную деятельность

Учет инфляции необходим, прежде всего, когда показатели эффективности, рассчитанные в дефлированных прогнозных ценах, значительно хуже, чем при расчете в постоянных ценах. Здесь также могут использоваться методы сценариев, причем в их основу закладывается принцип «умеренного пессимизма». Суть его – в ориентации на «разумно наихудшие» сценарии развития инфляции, по сравнению с которыми реальные условия реализации проекта будут по возможности не худшими. Обеспечить выполнение этих условий можно, применяя следующую процедуру:

1. На основе экспертных оценок и прогнозов определяется общая динамика индекса инфляции. Учитывая, что изменение темпов инфляции по-разному влияет на различные составляющие интегрального эффекта, в этих целях рекомендуется рассматривать как минимум четыре варианта прогноза:

1) темпы инфляции на каждом шаге расчетного периода принимаются максимальными из реально возможных;

2) темпы инфляции на каждом шаге принимаются минимальными из реально возможных;

3) темпы инфляции на первых шагах расчетного периода близки к максимально возможным, затем они постепенно изменяются в сторону минимально возможных;

4) темпы инфляции на первых шагах расчетного периода близки к минимально возможным, затем они постепенно изменяются в сторону максимально возможных.

2. Отбираются наиболее важные для реализации проекта ресурсы и оценивается индекс изменения цен на них. По одним ресурсам индексы цен целесообразно увязывать с индексами инфляции, по другим из необходимости сближения их цен с ценами мирового рынка.

3. Прогнозируется динамика цепных индексов внутренней инфляции иностранной валюты.

4. По каждому из оставшихся сценариев рассчитывается динамика цен на продукцию и ресурсы. Исходя из этих цен рассчитываются денежные потоки, по которым оцениваются реализуемость и эффективность проекта.

В случае если проект предусматривает использование займов, то наиболее важен подбор таких условий договора с кредитором, при которых проект оказывался бы реализуемым и эффективным. В частности, как правило, оказываются нереализуемыми проекты с чрезмерно жесткими условиями кредита (например, предусматривающие погашение долга равными долями в определенный период). Значительно более устойчивыми к изменениям сценариев инфляции являются проекты, по которым предусмотрены займы с фиксированной реальной, а не номинальной процентной ставкой.

Проект считается устойчивым по отношению к возможным изменениям параметров, если при всех рассмотренных сценариях результат положителен и обеспечивается необходимый резерв финансовой реализуемости проекта.

Количественная оценка эффективности проекта при наличии неопределенности требует более детальной информации о различных сценариях реализации проекта.

Общую схему оценки проектов в условиях неопределенности можно представить следующим образом:

1. описывается все множество сценариев реализации проекта;

2. исследуется, как функционирует организационно-экономический механизм реализации проекта при каждом сценарии, определяются моменты прекращения проекта, денежные потоки и обобщающие показатели эффективности;

3. проверяется наличие резерва финансовой реализуемости проекта. При нарушении условий реализуемости данный сценарий рассматривается как сопряженный с финансовым риском;

4. исходная информация о факторах неопределенности представляется в количественной форме. Например, она может быть выражена вероятностями отдельных сценариев или интервалами изменения этих вероятностей;

5. оценивается риск нереализуемости проекта, отражающий «степень возможности» сценариев, при которых нарушаются условия финансовой реализуемости проекта. Наличие такого риска свидетельствует о недостаточной проработке организационно-экономического механизма реализации проекта;

6. по каждому сценарию определяется экономический эффект;

7. оценивается риск неэффективности проекта, отражающий «степень возможности» сценариев, при которых результат отрицательный;

8. на основе отдельных сценариев определяются обобщающие показатели.

Инфляция – это процесс непрерывного роста уровня цен в экономике в связи с опережением темпов роста денежной массы по сравнению с ростом товарной массы.

Высокая и непредсказуемая инфляция сдерживает инвестиционную активность в экономике по следующим причинам:

• снижается покупательная способность населения, чьи доходы отстают по темпам роста от уровня цен. Таким образом, сокращается платежеспособный спрос на различные товары;

• инфляция способна сокращать производство и тем самым снижать занятость населения;

• организация вынуждена инвестировать дополнительные средства в материальные запасы, снижая их оборачиваемость. Также может повыситься стоимость капитальных работ.

Это влияние можно учесть, если при расчете эффективности инвестиционного проекта использовать пессимистические оценки объемов реализации продукции, инвестиций и текущих затрат.

Вместе с тем относительно невысокая инфляция может создать благоприятные условия для развития экономики, привлекая валовые накопления населения, улучшить внешнеторговый баланс и тем самым повысить стоимость активов, поддержать капитализацию фондового рынка.

Учитывать инфляцию при анализе инвестиционного проекта можно при помощи расчетов:

1) на номинальной основе, т.е. задавать определенный среднегодовой уровень инфляции;

2) на реальной основе, т.е. оценив денежные потоки в постоянных ценах.

Для расчета денежных потоков проекта на номинальной основе необходимо задавать определенный ожидаемый уровень инфляции. Используя эту цифру, можно определить ожидаемые денежные потоки проекта по периодам его осуществления. В расчетах используется номинальная ставка дисконта.

Номинальная ставка – это ставка доходности, уровень которой отражает требования инвесторов к доходности проектов в условиях, принятых для расчетов.

Например, если уровень инфляции составляет 13%, то номинальная ставка будет показывать, какой минимальный уровень доходности потребует инвестор от проекта при таком уровне инфляции.

Расчет на реальной основе. При осуществлении расчета денежных потоков на реальной основе используются текущие цены на товары и услуги независимо от того, на какой период осуществления проекта производится расчет.

В качестве ставки дисконта при осуществлении таких расчетов берется реальная ставка доходности.

Реальная ставка альтернативной (требуемой) доходности – это ставка, «очищенная» от инфляционной премии. Она отражает ту часть доходов инвестора, которая образуется сверх компенсации инфляционного роста цен.

Наиболее распространенным способом компенсации потерь является индексная ставка процента, по которому производят наращение. Она сводится к увеличению ставки процентов на величину инфляционной премии, которая компенсирует инфляционное обесценение денег. Это надбавка к реальной ставке доходности. Таким образом, номинальная ставка включает реальную ставку и инфляционную премию.

Зависимость между номинальными и реальными ставками в условиях инфляции выведена И. Фишером.

Реальная ставка рассчитывается по формуле

где r - номинальная ставка процента;

r_р- реальная ставка процента;

h – прогнозируемый темп инфляции.

Все ставки выражаются в долях единицы.

Когда номинальный процент и уровень инфляции невелики, тогда

Теоретически оба метода расчета должны дать одинаковые результаты.

Для российских условий учет влияния инфляционных процессов в расчетах осложняется тем, что уровень инфляции не только неравномерен, но и непредсказуем. Поэтому его прогнозировать на длительный период нереально.

Пример. Требуется оценить проект в постоянных и переменных ценах. В табл.

9. 6 приведены исходные данные для оценки денежных потоков проекта, рассчитанные в постоянных ценах нулевого периода.

Таблица 9. 6

Показатели	Значение, тыс. руб.
Инвестиции нулевого периода (капиталовложения и начальный рабочий капитал) (Inv)	76 230,0
Ежегодная выручка от реализации (В)	132 300,0
Ежегодные затраты (без амортизации) (З)	81 440,0
Ежегодная амортизация (А)	6 720,0
Ежегодная прибыль (П)	44 140,0
Ежегодные выплаты налогов по ставке 24% (Н)	10 590,0
Остаточная стоимость на 10 – й год (SV)	4 830,0
Чистый денежный поток (SF)

Средневзвешенная стоимость капитала компании равна 28% годовых в рублях. Ожидаемый прирост цен в рублях – 18% в год.

Решение:

Результаты расчетов денежных потоков приведены в табл. 9.5.

Таблица 9. 5

Расчет в постоянных ценах

Денежные потоки проекта, тыс. руб.	Значение
Нулевой период	- 76 230,0
с 1 –го по 9 –й год (132 300,0 – 81 440,0 – 10 590)	40 270,0
10 –й год (40 270 + 4 830,0)	45 100,0

Реальная ставка дисконта:

Чистая приведенная стоимость

Расчет в текущих (переменных) ценах

Денежные потоки проекта рассчитаны исходя из ожидаемого роста стоимостных показателей на 18% ежегодно.

Таблица 9.6

Расчет в текущих (переменных) ценах

	Величина денежных потоков, млн руб., по годам
	0-й	1-й	2-й	3-й	4-й	5-й
В	0	132 300	156 114	184 214	217 372	256 500
-З	0	81 440	96 100	113 397	133 808	157 894
-Т	0	10 590	12 496	14 745	17 400	20 532
-Inv	89951	0	0	0	0	0
SV	0	0	0	0	0	0
CF	-89951	40 270	47 518	56 072	66 164	78 074

продолжение табл. 9.6

	Величина денежных потоков, млн руб., по годам
	6-й	7-й	8-й	9-й	10-й
В	302 670	357 150	421 437	497 295	586 808
-З	186 315	219 851	259 425	306 121	361 223
-Т	24 228	28 588	33 734	39 806	46 971
-Inv	0	0	0	0	0
SV	0	0	0	0	25 332
CF	92 127	108 711	128 277	151 368	203 946

Используя ставку дисконта 28% годовых, определим NPV:

Оба метода дали одинаковый результат.

В вышеприведенных формулах все денежные единицы изменялись по номиналу, т.е. изменение во времени покупательной способности денег не принималось во внимание. Вместе с тем в финансовых инвестиционных расчетах необходимо учитывать влияние инфляционных процессов.

Если обозначить ожидаемый средний уровень инфляции через r, то годовой индекс цен составит 1+r. За t лет при сохранении предполагаемого уровня инфляции наращенная сумма к концу этого срока с учетом ее обесценения составит

К _t

Сумму начисленных процентов можно выразить формулой

K_пр

а инфляционную сумму (K_r):

Где i – процентная ставка.

Пример. Сумма ссуды 2 млн руб. Кредит предоставлен под 10% годовых, инфляция 4% в год. Определить наращенную сумму с учетом инфляции, сумму начисления процентов и инфляционную сумму. Срок ссуды 5 лет.

Решение:

наращенная сумма с учетом инфляции составит

K_t = 2 000 000(1+0,1)⁵ . (1+0,04)^-5 = 2 000 000х1,61х0,82 = 2 640 400 руб.

Сумма начисления процентов

К_пр = 2 000 000х1,61 – 2 000 000 = 1 220 000 руб.

Инфляционная сумма

K_r = 2 000 000х1,61 – 2 640 400 = 579 600 руб.

Следовательно, при r = i сумма начисленных процентов покрывает лишь потери от инфляции.

Пример. Сумма вклада - 10 млн руб. Процентная ставка в месяц i = 0,008,

инфляция за месяц - r_м = 0,004, срок вклада - 3 месяца. Определить наращенную сумму с учетом инфляции и реальную процентную ставку.

Решение:

инфляция за 3 месяца r_м = (1+0,004)³ – 1 = 0,012 = 1,2%;

процент за 3 месяца Е_м = (1+0,008)³ – 1 = 0,024 = 2,4%.

Наращенная сумма K_t = 10(1+0,024) = 10,24 млн руб.

Наращенная сумма с учетом инфляции

млн руб.

Реальная процентная ставка

Вкладчик получает от этой операции 10,24 млн руб., но их реальная стоимость –

10,12 млн руб.

Пример. Оценить инвестиционный проект при следующих условиях: объем инвестиции - 30 млн.руб.; период реализации проекта – 3 года; денежные потоки по годам – 12 млн, 15 млн, 15 млн руб.; годовая процентная ставка (без учета инфляции) – 15%; среднегодовой индекс инфляции – 12%.

Приведем оценку инвестиционного проекта без учета и с учетом инфляции. Расчет представлен в табл. 9.8.

Таблица 9.8

Годы	Расчет без учета инфляции			Расчет с учетом инфляции
	Коэффициент дисконтиро- вания, 15%.	Денежные потоки, тыс. руб.	Дисконти-рованные денежные потоки, тыс. руб.	Коэффициент дисконтиро- вания, 27%.	Денежные потоки, тыс.руб.	Дисконти-рованные денежные потоки, тыс.руб.
0-й	1,0	- 30 000	-30 000	1,0	-30 000	-30 000
1-й	0,8696	12 000	10 435,2	0,7874	12 000	9448,8
2-й	0,7561	15 000	11 341,5	0,62	15 000	9300,0
3-й	0,6575	15 000	9862,5	0,4882	15 000	7323,0
			ЧДД= =+1639,2			ЧДД= =-3928,2

Как видно из табл. 9.8, при отсутствии инфляции проект целесообразно принять, поскольку ЧДД = 1639,2 тыс. руб. Однако расчет, выполненный с учетом инфляции, показывает, что проект следует отклонить, поскольку ЧДД = -3928,2 тыс. руб.

Таким образом, для учета предпринимательского риска в реальном секторе экономики наиболее приемлемыми являются определение точки безубыточности и анализ чувствительности, которые позволяют оценить запас устойчивости по основным факторам, наиболее подвергающим воздействию рынка.

Контрольные вопросы

1. В чем заключается экономическая сущность риска и неопределенности?

2. Что понимается под показателем «точка безубыточности»?

3. Каковы основные методы учета предпринимательского риска?

4. Что является условием устойчивости проекта?

5. Что такое ожидаемый интегральный эффект?

6. Определите понятие «инфляция» и назовите причины ее возникновения.

7. Как учитывается инфляция при оценке эффективности инвестиций?

8. Каким образом можно прогнозировать инфляцию?

9. Почему инфляция должна быть учтена при оценке эффективности инвестиционных проектов?

10. В чем суть показателя «анализ чувствительности»?