§ 9.2.3. Дифференциация инвестиционных механизмов по уровням научно-технического развития производства и радикальности нововведений

Высокий научно-технический уровень (НТУ) производ­ства усиливает механизм заемных средств. Если реа­лизация конкретного инвестиционного проекта при вложе­нии капитала обеспечивает экономическую рентабельность ЭР, а актив А покрывается за счет собственных средств СС и заемных ЗС при ставке процента СП, то рентабельность собственных средств РСС определяется:

РСС = ЭР + (ЭР – СП)•(ЗС/СС) = ЭР + «эффект рычага».

При «дифференциале рычага» (ЭР — СП) > 0 и «плече ры­чага» (ЗС/СС) > 0 рентабельность собственных средств больше экономической рентабельности (РСС > ЭР).

«Эффект рычага» зависит от научно-технического уров­ня производства и, как правило, выше для производств, имеющих более высокий НТУ. У предприятий с более вы­соким НТУ производства обычно более высокая экономи­ческая рентабельность и, следовательно, больший «диффе­ренциал рычага» при использовании заемных средств. Бан­ки и индивидуальные инвесторы охотнее идут на предо­ставление средне- и долгосрочных кредитов таким пред­приятиям, поэтому «эффект рычага» у них может быть вы­ше за счет более высокой доли заемных средств в капита­ле, направляемом на реализацию инвестиционного проек­та, то есть за счет большего «плеча рычага».

В рыночной экономике привлечение заемных средств осуществляется хозяйственными обществами не только че­рез кредиты банков, но и выпуском облигаций. Купив об­лигацию хозяйственного общества, инвестор становится его кредитором. Выпуск облигаций по общему правилу осуще­ствляется, когда требуются средства для финансирования новых инвестиционных проектов, доходы и расходы при реализации которых можно предсказать.

Хозяйственные общества с высоким НТУ производства при создании рынка облигаций будут иметь большие воз­можности на этом рынке. Во-первых, им легче найти до­веренное лицо (обычно банк), призванное осуществлять контроль за соблюдением эмитентом обязательств перед держателями облигаций. Во-вторых, они могут выпускать облигации без обеспечения (без заклада), полагаясь на прочность своего финансового положения и репутацию в деловом мире. В-третьих, выпускаемые ими облигации бу­дут иметь высокий рейтинг надежности, определяемый не­зависимыми компаниями на основе аналитической оцен­ки способности эмитента выполнить принятые обязатель­ства. От рейтинга зависит стоимость облигационного зай­ма для эмитента: чем ниже рейтинг, тем выше процент, который приходится платить эмитенту (плата за риск), и, следовательно, тем ниже эффект использования заемных средств.

Таким образом, по мере развития предпринимательства и создания рынка ценных бумаг будут формироваться ры­ночные инвестиционные механизмы, эффективность кото­рых прямо или опосредованно зависит от научно-техничес­кого и производственного потенциала предприятия (эми­тента): чем выше его потенциал, тем эффективнее могут быть использованы указанные механизмы и наоборот. Сле­довательно, с созданием рыночных инвестиционных меха­низмов предприятия с относительно высоким научно-техническим уровнем производства смогут самостоя­тельно, без предоставления им льгот и дотаций со сторо­ны государства, обеспечить дальнейшее развитие своего научно-технического потенциала, в том числе радикаль­ные нововведения. Особенно успешно могут осуществлять­ся конкретные проекты, привлекательные для инвесторов. Для таких предприятий возникает необходимость форми­рования механизмов инвестирования рисковых проектов радикальных нововведений (механизма венчурного финан­сирования).

В процессе формирования рыночной экономики в Рос­сии предстоит создать подобный механизм финансирова­ния преобразующих нововведений. Так как преобразую­щие нововведения наиболее вероятны в наукоемких отрас­лях с большим удельным весом государственной собствен­ности, неизбежна активная роль государства в формиро­вании инструментов венчурного финансирования.

В затруднительном положении оказываются предприя­тия со средним НТУ производства, где акционерный и «за­емный» механизмы менее эффективны. Частично сниже­ние эффективности механизмов может быть компенсирова­но выпуском облигаций под залог имущества, что позво­лит повысить рейтинг надежности и облегчит привлечение инвесторов.

Еще одной мерой может быть выпуск облигаций под то­варное обеспечение (под товар, выпускаемый предприяти­ем-эмитентом по инвестиционной программе). В условиях финансово-материальной несбалансированности производ­ства такие облигации пользовались бы спросом предприя­тий (если товаром является технологическое оборудование, сырье или полуфабрикаты, нужные данному предприятию) и индивидуальных инвесторов (например, фермеров, если этот товар — минисельхозтехника, строительные материа­лы, удобрения и т. п.). Можно рассчитывать также, что именно в этой группе предприятий будут быстрее разви­ваться предпринимательский характер поведения и ком­мерциализация внутренних подразделений (так как труд­ности заставляют, а материально-технические возможности еще позволяют изыскивать новые пути движения к цели).

Однако все эти меры могут оказаться недостаточными для сколь-либо радикальных нововведений, так как пред­приятия этой группы наиболее болезненно переживают в последние годы сужение источников финансирования на­учно-технического развития.

Это сужение вызвано рядом причин:

.уменьшением прибыли вследствие сокращения объе­мов производства;

.уменьшением доли прибыли в оптовой цене продук­ции вследствие роста тарифов на энергоносители и транс­портные перевозки, введения НДС и налога с продаж;

.снижением доли прибыли, направляемой на научно-техническое и производственное развитие в связи с ростом отчислений в бюджет и внебюджетные фонды;

.фактическим вырождением инвестиционного кредита в результате того, что процентные ставки в 4—10 раз пре­вышают годовые нормы прибыли производящих отраслей народного хозяйства;

.снижением амортизационных отчислений в связи с инфляционным обесцениванием стоимости производствен­ных фондов.

Рассмотрим возможные пути преодоления этих трудно­стей.

Во-первых, это доходы от продажи пакетов акций, при­надлежащих государству (углубления приватизации). Сле­довало бы отделить эти доходы от бюджета и сосредото­чить их в инвестиционных фондах. Ошибочно рассматри­вать доходы от приватизации в качестве доходов бюдже­та, ибо сама по себе приватизация не создает националь­ного богатства, а лишь преобразует форму собственности на него. Это преобразование создает уникальную возмож­ность для инвестиций в развитие производства через сис­тему льготных кредитов, венчурного финансирования, до­таций. Надо отметить, что данная возможность остается неиспользованной, поскольку государственная власть не справляется с задачей финансирования расходов государственного бюджета за счет налогов на предприниматель­ские доходы.

Во-вторых, крупным резервом роста объемов производ­ства и прибыли является усиление мотивации высококаче­ственного производительного труда и усиление хозяйствен­ной мотивации производственных коллективов. Однако мо­тивация до сих пор не стала сколь-либо существенной функцией управления хозяйственными структурами. Од­ним из направлений решения этой проблемы должно стать, на взгляд автора, преобразование коммерческих организа­ций в народные предприятия.

Устранение третьей причины требует изменения систе­мы налогообложения предприятий. Налогообложение долж­но стимулировать инвестиции в производственное и науч­но-техническое развитие. Речь здесь не идет о льготах по налогам. Льготы — редкое благо, и они должны предостав­ляться по определенным критериям. Освобождение пред­приятий от налога на часть прибыли, инвестируемой в про­изводственное и научно-техническое развитие, следовало бы считать нормой, а не льготой. Система налогообложе­ния должна предусматривать и другие нормы, стимулиру­ющие развитие, такие, как освобождение от акцизного на­лога на 1-2 года прироста дохода, достигнутого за счет тех­нологических нововведений; освобождение от налога на до­бавленную стоимость новой высококачественной продукции (в первую очередь наукоемкой) в период ее освоения; огра­ничение предельного уровня налогов, платежей в бюджет и небюджетные фонды (например, не более 25%).

Общим принципом установления таких норм может быть принцип компенсации потерь бюджета от введения той или иной нормы за счет сокращения потребности в ре­сурсах на внутреннем рынке (выгода, получаемая при структурной перестройке), увеличения объемов продаж, роста прибыли и валютных поступлений (за счет повыше­ния конкурентоспособности продукции на внешних рын­ках) вследствие научно-технического развития.

Что касается политики кредитования инвестиционной деятельности (четвертая причина), то она должна строить­ся на принципе согласования интересов предприятия (заем­щика) и банка (кредитора). Предприятие заинтересовано получить кредит под процент ниже прогнозируемой им нор­мы рентабельности капиталовложений с тем, чтобы повы­сить рентабельность собственных средств. Ставка процента должна обеспечивать кредитору выгоду в сравнении с вло­жением средств в государственные ценные бумаги, не пре­вышающую выгоды предприятия от использования заем­ных средств при среднеотраслевом уровне рентабельности.

Амортизационные отчисления являются одним из глав­ных источников инвестиций. Систематическое обесценива­ние производственных фондов вследствие инфляции сдела­ло этот механизм воспроизводства основных фондов неэф­фективным. Для восстановления инвестиционной роли амортизационных фондов необходимо осуществить их оценку по рыночной стоимости.

Предприятия со средним НТУ производства заинтересо­ваны в ускоренной амортизации технологического обору­дования по моральному износу. Период морального износа должен определяться предприятиями самостоятельно с учетом конъюнктуры рынка производимого товара и рын­ка технологического оборудования, а также финансово-эко­номического состояния предприятия. Тогда нормы аморти­зации (на реновацию, капитальный ремонт и модерниза­цию) должны быть рассчитаны на период морального из­носа.

Использование рассмотренных инвестиционных меха­низмов дает широкий простор для осуществления непре­рывных технологических нововведений, по крайней мере, средней радикальности без льготного финансирования. Льготы по налогам и кредитам должны предоставляться для осуществления высокорадикальных и преобразующих нововведений. Система льгот должна служить не только источником инвестиций, но и обеспечивать их целенаправ­ленность. Как и выпуск облигаций, и предоставление кре­дита под выгодный процент, льготы должны предостав­ляться под конкретные инвестиционные проекты и бизнес-планы, прошедшие независимую экспертизу, и предусмат­ривать определенные обязательства предприятия перед ин­вестором по мере реализации программы. По-видимому, такие проекты и предоставляемые под них льготы должны носить, как правило, среднесрочный характер.

В наиболее трудном положении находятся предприятия с низкими НТУ, которым могут оказаться не под силу сколь-либо радикальные нововведения даже при предостав­лении им льгот по налогам и кредиту. Рассчитывать на долгосрочные кредиты они не могут, так как предоставле­ние таких кредитов рискованно для инвестора. Вероятно, такие предприятия имеют больше шансов поправить дело за счет нововведений малой радикальности в сочетании с предпринимательским стилем поведения.

Другим направлением выживания предприятий с низ­ким НТУ является их слияние с предприятиями, имеющи­ми высокий НТУ и более широкие возможности опоры на акционерный и заемный механизмы научно-технического развития. Такое слияние может оказаться эффективным при родственности технологий, когда технология передает­ся от сильного к слабому, а также при конверсии предпри­ятий ВПК, поскольку это слияние обеспечит диверсифика­цию деятельности конверсируемого предприятия.