ТЕма 15 (2) / Texts / Международные валютно-кредитные и финансовые отношения_под ред Красавиной Л.Н_2005 3-е изд -576с

Таким образом, Россия не относится к числу лидеров по притоку ПИИ. Но она и не принадлежит к странам, которые инвесторы обходят сторо­ ной. По приведенному относительному показателю Россия находится при­ мерно на среднем уровне для стран со средними доходами на душу насе­ ления. Но в то же время экономический потенциал России (богатство природными ресурсами, квалификация рабочей силы, размеры и дина­ мика внутреннего рынка и т. д.) позволяет рассчитывать на большее.

Однако проблема заключается не только в объеме привлекаемых ПИИ, но и в их структуре. Иностранный капитал инвестируется в ос­ новном в отрасли, приносящие быструю прибыль, а также в добычу сырья, прежде всего в нефтяную промышленность. Большие масшта­ бы приобретает слияние ведущих западных компаний с российскими нефтяными гигантами. Около 1/2 ПИИ направляется в торговлю и об­ щественное питание. Отмеченная отраслевая структура ПИИ опреде­ ляет и их территориальное размещение. Первое место с большим от­ рывом от других регионов занимает Москва - около 1/2. Важное зна­ чение в качестве объектов прямого инвестирования приобретают регионы, где разрабатываются нефтяные месторождения.

Во многих развивающихся странах для привлечения ПИИ, особен­ но экспортной ориентации, используются свободные экономические зоны (СЭЗ). На их территориях вводится упрощенный режим регист­ рации иностранного капитала, ему предоставляются налоговые и дру­ гие льготы, действуют либеральный внешнеторговый и валютный ре­ жимы. Первые акты об образовании СЭЗ на территории России были приняты в 1990 г. Однако формирование их проходило хаотично, без серьезной разработки стратегии, игнорировался мировой опыт. Наи­ более известны СЭЗ в районе Находки и Калининграда. Однако в це­ лом в России СЭЗ не стали важным инструментом привлечения ПИИ.

Портфельные инвестиции в долевые ценные бумаги. В России со­ гласно закону к портфельным инвестициям в акции относится доле­ вое участие инвестора, не превышающее 10% акционерного капитала компании. Для привлечения портфельных инвесторов необходимо на­ личие акционерных компаний открытого типа и фондового рынка. Поэтому портфельное инвестирование в российскую экономику нача­ лось позже прямого, для которого эти условия не обязательны.

Фондовый рынок корпоративных ценных бумаг стал формировать­ ся с началом приватизации в 1993 г. На начальном этапе его форми­ рования нерезидентам принадлежала ведущая роль. В последующие годы их участие претерпевало изменения в зависимости от конъюнк­ туры, но в целом остается высоким. Как и во всем мире, в России портфельные инвесторы (в отличие от прямых) не имеют стратегичес­ ких целей, руководствуясь часто спекулятивными мотивами, и поэто­ му создают бум как притока, так и оттока ресурсов. После кризиса 1998 г. отношение к портфельным инвесторам изменилось, став более осторожным, как и в других странах с формирующимися рынками.

500

Акции российских компаний, как правило, недооценены. На на­ чальном этапе развития фондового рынка и ускоренной приватизации это способствовало притоку зарубежных портфельных инвесторов. Те из них, кто вовремя включился в процесс приватизации, получили бас­ нословные прибыли за счет повышения курса акций. Но впоследствии недооцененность акций стала тормозить приток зарубежных портфель­ ных инвестиций, так как собственникам акций невыгодно продавать их по низкой цене. Тормозом для проникновения зарубежных инвесто­ ров на российский фондовый рынок является также его низкая лик­ видность. К ликвидным акциям (голубым фишкам), которые только и могут заинтересовать зарубежных инвесторов, относятся ценные бу­ маги ограниченного числа компаний, главным образом сырьевых, энергетических, телекоммуникационных, пищевой промышленности. Примерно 3/4 оборота приходится на акции 10-12 компаний. Оборо­ ты акций компаний «второго эшелона» увеличиваются, но пока они не представляют серьезного интереса для зарубежных инвесторов.

Тенденции на фондовом рынке России, как и многих других фор­ мирующихся рынков, во многом зависят от конъюнктуры развитых рынков, прежде всего США. Однако в период кризиса развитых фон­ довых рынков в начале 2000-х гг. российский рынок проявил некото­ рую автономность, показав рост при падении курса акций на разви­ тых рынках. Это было обусловлено тем, что на Западе кризис был в наибольшей степени вызван крахом высокотехнологичных фирм, а на российском рынке преобладают акции сырьевых и энергетических компаний, для которых конъюнктура складывалась благоприятно. Поэтому российский фондовый рынок дает возможность зарубежным инвестиционным фондам диверсифицировать свои вложения. Эта воз­ можность стала еще более реальной после получения Россией инвес­ тиционного кредитного рейтинга от компании «Мудис» в октябре 2003 г.

Российский рынок корпоративных ценных бумаг быстро развивал­ ся с начала его зарождения и до кризиса 1998 г. В 1996 и 1997 гг. он занимал первое и второе место в мире по доходности на акции. В 1998 г. его постиг крах, что привело к «бегству» иностранных инвес­ торов. В 2002-2003 гг. он вновь приобретает репутацию одного из са­ мых динамичных формирующихся рынков. Это наряду с другими от­ меченными факторами способствует притоку зарубежных портфель­ ных инвестиций, которые более подвижны по сравнению с прямыми инвестициями. В этом их плюс. А минус заключается в их крайней неустойчивости. К тому же, имея спекулятивный характер, они в мень­ шей степени, чем прямые (стратегические) инвестиции, способствуют капиталообразованию и росту производства.

Выход российских компаний на зарубежные фондовые рынки осу­ ществляется с использованием такого инструмента, как депозитарная расписка. Главным образом это американские депозитарные расписки (АДР), эмитированные на рынке США. Но обращаться они могут и на

501

других рынках. В гораздо меньшей степени распространены глобаль­ ные депозитарные расписки (ГДР), эмитированные обычно на европей­ ских рынках. В конце 1995 г. российские компании приступили к эмис­ сии АДР, сумма которой составила 6,5 млрд долл. к маю 1997 г. В связи с кризисом 1998 г. реализация этих программ была приостановлена.

После стабилизации экономики и фондового рынка российские компании вновь устремились на зарубежные фондовые рынки. Если до кризиса было реализовано или инициировано 25 программ АДР, то в 2003 г. уже более 40 компаний выпустили их. Большинство российс­ ких АДР относятся к первому уровню. Программы третьего уровня, позволяющие эмитировать депозитарные расписки под выпуск новых акций, реализовали только 3 компании («Вымпелком», МТС, «Вимм- Билль-Дамм»).

Выход российских компаний на зарубежные фондовые рынки (двой­ ной листинг) укрепляет их авторитет, дает им широкую известность. Но с точки зрения интересов страны он оценивается неоднозначно, поскольку усиливается влияние внешних факторов на котировку кор­ поративных акций.

Портфельные инвестиции в долговые обязательства. Основным ин­ струментом, при помощи которого в Россию привлекались ресурсы путем эмиссии ценных бумаг, являются еврооблигации (евробонды) (см. § 8.3). До кризиса 1998 г. в России таким путем привлекались ре­ сурсы главным образом правительством и в гораздо меньшей степени компаниями. Эти заимствования региональных властей также были невелики. После кризиса государство на долгое время ушло с этого рынка, а корпоративный сектор, напротив, активизировался, как толь­ ко это стало возможно.

Первая эмиссия суверенных еврооблигаций была осуществлена в ноябре 1996 г. Всего до кризиса было произведено 9 выпусков суве­ ренных еврооблигаций на сумму в 11,5 млрд долл. 6 займов были но­ минированы в долларах, 2 - в марках ФРГ, 1 - в итальянских лирах. Купонные выплаты по первым займам составили около 9% годовых, последнего 12,75%. Ухудшение условий размещения займов было свя­ зано с падением кредитного рейтинга России в тот период. В 1996 г. перед первым выпуском еврооблигаций суверенный рейтинг России был установлен агентствами «Стандард энд Пурс», «Мудис» и «Фитч Ибка» на уровне ВВ. Это на две ступеньки ниже инвестиционного рей­ тинга (ВВВ). После кризиса кредитный рейтинг России резко снизил­ ся, дойдя до уровня RD (ограниченный дефолт). Но по мере развития экономики и стабилизации фондового рынка он повышается и уже пре­ высил первоначальный уровень по суверенным облигациям. Это име­ ет важное значение и для эмиссии корпоративных еврооблигаций, по­ скольку условия их эмиссии зависят от суверенного рейтинга и редко бывают лучше условий по суверенным ценным бумагам.

502

процесс корпоративного заимствования на рынке еврооблигаций также был прерван в 1999-2000 гг. по аналогичным причинам, возоб­ новившись в 2001 г. Но настоящий бум произошел в 2002 г., когда эмиссия корпоративных еврооблигаций превысила 3 млрд долл. Ак­ тивность российских компаний на этом рынке продолжалась и в 2003 г. Одновременно нарастала эмиссия корпоративных ценных бумаг и на внутреннем рынке. Но по объему она почти в два раза уступала эмис­ сии еврооблигаций. Это обусловлено тем, что условия зарубежной эмиссии (по стоимости и срокам) более выгодны по сравнению с усло­ виями внутреннего облигационного рынка. Однако затраты на выпуск еврооблигаций очень велики, и далеко не каждая компания может по­ зволить себе это. Экономически целесообразными считаются только крупные эмиссии, не менее 50 млн долл. Только в этом случае боль­ шие расходы будут оправданны. Однако эмиссия российскими компа­ ниями еврооблигаций не в полной мере сопряжена с притоком в стра­ ну ресурсов. Еврооблигации пользуются большим спросом и у рос­ сийских резидентов. На них приходится до 20-30% прямых покупок еврооблигаций. Кроме того, инвестиции осуществляются и за счет не­ легально вывезенных капиталов российскими резидентами.

До кризиса 1998 г. для финансирования бюджетных дефицитов использовался такой метод привлечения иностранных ресурсов, как продажа нерезидентам ценных бумаг, эмитированных на внутреннем рынке (ГКО-ОФЗ) ^ Поскольку эти заимствования реализуются на внутреннем рынке, то они номинированы в рублях и относятся к кате­ гории внутреннего займа. Но движение этих средств проходит через платежный баланс и непосредственно влияет на валютное положение страны и на денежное обращение.

Доступ нерезидентов на российский рынок ГКО-ОФЗ был разре­ шен с февраля 1996 г. Но и до этого они через посредников приобрета­ ли эти ценные бумаги, поскольку доходность по ним была очень высо­ кой. С 1 апреля 1998 г. все ограничения для нерезидентов были отме­ нены.

Российские власти, стремясь расширить этот рынок, усилить на нем конкуренцию, снизить доходность по ценным бумагам, пошли на этот шаг. Однако результат оказался негативным: с помощью нерезиден­ тов началось строительство пирамиды, которое закончилось крахом рынка ГКО-ОФЗ. Доля нерезидентов на рынке ГКО-ОФЗ достигла примерно 1/3 его объема (около 20 млрд долл.). Открытый рынок го­ сударственных ценных бумаг стал каналом, через который Россия осо­ бенно остро ощутила негативное воздействие мирового финансового кризиса. 17 августа 1998 г. одновременно с девальвацией рубля было объявлено об ограничении операций по внутреннему государственно-

^ ГКО - государственные казначейские обязательства; ОФЗ - облигации фе­ дерального займа.

503

му долгу для резидентов и нерезидентов. Последнее явилось одной из основных причин резкого падения кредитного рейтинга России.

После преодоления кризиса 1998 г. внутренний облигационный ры­ нок России развивается преимущественно как корпоративный. Госу­ дарственные заимствования на нем невелики, особенно после того, как бюджеты стали сводиться с профицитом. Участие нерезидентов на этом рынке сократилось и не идет в сравнение с докризисным периодом.

Международные банковские кредиты. Приток внешних финансо­ вых ресурсов в СССР происходил главным образом за счет синдици­ рованных банковских кредитов и экспортных кредитов, которые так­ же обслуживались банками. Международные банки не без основания рассматривали СССР как надежного партнера. Однако после серьез­ ных нарушений в обслуживании внешнего долга в 1991-1992 гг. бан­ ки фактически отказались от кредитования России.

Международное банковское кредитование России стало быстро возрождаться с 1996 г. Но в отличие от прошлых времен кредиты пре­ доставлялись не государству, а частному сектору. При этом в соот­ ветствии с распространенной в тот период практикой кредитования стран с формирующимися рынками международные банки в качестве партнеров предпочитали банки, а не компании. Это позволяло им пе­ рекладывать на российские банки риски конечных заемщиков. Для российских банков такая практика также была выгодна, поскольку приносила им высокие прибыли за счет большой разницы в процентах между привлеченными средствами и выданными кредитами.

Накануне кризиса 1998 г. примерно 40 российских банков получи­ ли рейтинги международных агентств. На 1 декабря 1997 г. отноше­ ние иностранных пассивов к нетто-активам российских банков состав­ ляло 14%, т. е. было примерно на том же уровне, что и в странах ЮгоВосточной Азии накануне финансового кризиса в этом регионе. У банков с разветвленными международными связями этот показатель был значительно выше среднего - 28-38%. На 1 января 1998 г. доля нерезидентов в общем объеме привлеченных российскими банками межбанковских кредитов достигла 60%).

Однако кризис 1998 г., выявив серьезные дефекты в деятельности российских банков, привел к резкому снижению доверия к ним со сто­ роны международных банков. Российские крупные банки - активные партнеры международных банков стали банкротами. Серьезный удар по престижу российских банков был нанесен из-за их отказа (невоз­ можности) выполнять форвардные контракты после четырехкратной девальвации рубля. Международные банки фактически возобнови­ ли синдицированное кредитование российских банков лишь с конца 2001 г., хотя отдельные кредиты были предоставлены несколько рань­ ше. На мировой рынок синдицированных кредитов вышли крупные российские банки, некоторые по нескольку раз. Объем привлеченных кредитов превысил 750 млн долл. Самый крупный кредит был полу-

504

чей Внешторгбанком (240 млн долл.). Кредиты предоставлялись, как правило, на сроки от 6 до 12 месяцев под плавающую процентную ставку ЛИБОР. Надбавка сверх ЛИБОР (спрэд), которая зависит от платежеспособности заемщика, колебалась в пределах от 2,95 до 4,25% (спрэд для первоклассных заемщиков составляет 0,7-0,8%). Таким образом, российские банки получают дорогие по международным кри­ териям синдицированные краткосрочные кредиты. Это негативно от­ ражается на процентной ставке кредитов, предоставленных нацио­ нальным конечным заемщикам, и не удовлетворяет их спрос на сред­ не- и долгосрочные кредиты.

Однако если до кризиса международные банки предпочитали дей­ ствовать через посредников (российские банки), то после него они стали активно кредитовать конечных заемщиков. На 1 апреля 2003 г. объем прямых международных кредитов, выданных иностранными банками российским компаниям, оценивался в 37 млрд долл. Российская кли­ ентура международных банков пока немногочисленна: это крупней­ шие в основном экспорто-ориентированные компании, которые отно­ сятся к разряду первоклассных заемщиков и предъявляют высокий спрос на кредитные ресурсы.

Экспортные кредиты, в больших размерах привлекавшиеся в со­ ветские времена, выдаются обычно под гарантию государства. Рос­ сийские власти сдержанно относятся к этой форме кредитования. Та­ кая позиция аргументируется тем, что в силу своей связанности они выгоднее стране-кредитору, чем заемщику. Тем не менее, стремясь активизировать инвестиционный процесс, российское правительство в 1993-1997 гг. предоставило гарантии по этим кредитам на крупные суммы. Однако с их погашением возникли большие трудности. По этой причине, а также в силу активного выхода российских банков и ком­ паний на мировой финансовый рынок этот вид кредитования оконча­ тельно утратил свою значимость.

* * *

Система международного кредитования и финансирования России за истекшие годы претерпевала серьезные изменения. До кризиса 1998 г. эти ресурсы в основном привлекались государством из официальных источников. Частные участники рыночной экономики делали лишь первые шаги по выходу на мировой финансовый рынок, но пока не разразился глобальный, в том числе финансовый, кризис.

В начале 2000-х гг. государство резко ограничило свои междуна­ родные заимствования, стремясь сократить суверенный внешний долг. Но одновременно активизировался выход частных субъектов на ми­ ровой финансовый рынок с использованием различных методов (при­ влечение прямых и портфельных инвесторов, эмиссия долговых обя­ зательств, привлечение банковских кредитов). Появившийся широ-

505

кий выбор позволяет им использовать те или иные инструменты в зависимости от конкретных целей и возможностей заемщика. По­ ложено начало интеграции развивающегося российского финансо­ вого рынка в мировой. Внешний долг корпораций и банков растет (01.11.2004 г. - 91 млрд долл.). Но этот процесс, как свидетельству­ ет опыт других стран с формирующимися рынками, имеет как пози­ тивные, так и негативные стороны. России уже довелось испытать это. В связи с резким снижением международных финансовых пото­ ков по государственной линии и их увеличением по частным кана­ лам риски смещаются в сторону частного сектора.

10.6. Россия - должник и кредитор

Россия одновременно является крупным должником и кредитором. Как кредитор она сталкивается с неспособностью, а иногда и с нежелани­ ем должников из числа развивающихся стран погашать свои обяза­ тельства. В качестве заемщика она испытывала серьезные трудности и неоднократно прибегала к процедуре урегулирования государствен­ ного (суверенного) долга.

Россия-должник. К началу 2000 г. государственный внешний долг России составил более 158 млрд долл. В последующие годы он сни­ жался, и был равен 113,39 млрд долл. в ноябре 2004 г. Значительно снизилось долговое бремя, измеряемое отношением долга к ВВП. Если в 2000 г. этот показатель был равен 89%, то к 2003 г. - 36%. В этой связи государственный внешний долг перестал рассматриваться в ка­ честве фактора, негативно влияющего на экономику страны. Однако на долговые платежи по-прежнему направляются большие суммы бюд­ жетных средств.

Государственный долг России сформирован, во-первых, из внеш­ него долга Советского Союза, во-вторых, из нового российского дол­ га. Долг СССР в основном образовался в 1985-1991 гг., увеличив­ шись с 22,5 в 1985 г. до 96,6 млрд долл. в начале 1992 г. Быстрый рост внешнего долга был обусловлен, во-первых, экономическими услови­ ями, прежде всего падением цены на нефть на мировом рынке. Совет­ ская экономика не смогла адаптироваться к падению цен на нефть, и для оплаты импортных закупок потребовались крупные иностранные кредиты, во-вторых, непродуманной либерализацией внешнеэкономи­ ческой деятельности. В соответствии с ней в апреле 1989 г. союзные министерства получили право от имени государства выдавать пред­ приятиям гарантии по кредитам. Этими средствами предприятия рас­ порядились крайне неэффективно.

После распада СССР заключено соглашение о распределении долга между союзными республиками. В качестве критерия раздела был

506

принят показатель, в котором учитывались численность населения, национальный доход, экспорт и импорт в среднем за 1986-1990 гг. Рассчитанная таким образом доля России составила 61,3%. На вто­ ром месте, с большим отрывом, следовала Украина (16,3%). На осно­ ве этого критерия также должны были распределяться внешние акти­ вы (собственность за рубежом, долг иностранных государств Советс­ кому Союзу).

Однако только Россия, и то частично, обслуживала свой долг. Но согласно заложенному в соглашении принципу солидарной ответствен­ ности к России могли быть предъявлены такие же претензии, как и к другим странам. В связи с этим Россия предложила взять на себя от­ ветственность за весь долг при условии перехода к ней прав на все внешние активы. На основе этого принципа был достигнут компро­ мисс, который устроил кредиторов, Россию и почти все бывшие союз­ ные республики. Только Украина выразила свое особое мнение.

Впоследствии это решение подвергалось критике с разных пози­ ций. Некоторые оппоненты соглашения считают, что России не следо­ вало брать на себя долговые обязательства государства, которое пе­ рестало существовать. Другие полагали, что нужно было ограничить­ ся принятием долга в размере 61,3%).

Но возникают претензии и с другой стороны. Некоторые предста­ вители бывших республик СССР обратили внимание на то, что по­ скольку внешний долг СССР был урегулирован, а частично списан, то есть основания вернуться к пересмотру судьбы внешних активов.

Трудности по выполнению долговых обязательств начались еще в 1990 г. В 1991 г. Внешторгбанк, осуществлявший обслуживание внеш­ него долга и выступивший монополистом в сфере международных расчетов, израсходовал на обслуживание долга не только все свои ресурсы, но и средства своих клиентов, как юридических, так и физи­ ческих лиц. В 1992 г. все потенциальные ресурсы были исчерпаны, и из 16,7 млрд долл. долговых платежей по графику реально на обслу­ живание долга было выделено 2,6 млрд. Долговые проблемы России стали решаться путем урегулирования долга с кредиторами, в основ­ ном на многосторонней основе. Официальные долги урегулировались через Парижский клуб, долги банкам - через Лондонский клуб.

В 1993-1995 гг. Россия через Парижский клуб урегулировала долг на сумму в 28 млрд долл. на стандартных условиях. Суть их состоит в том, что урегулированию подлежит только сумма выплат на предсто­ ящий год. В этом заключается политика «короткого поводка» запад­ ных кредиторов.

Практика урегулирования долга на более длительный срок приме­ няется редко. Тем не менее России удалось в 1996 г. реструктуриро­ вать свой долг официальным кредиторам сразу в полном объеме на сумму 38 млрд долл. Долг был реструктурирован следующим обра­ зом: срок окончательного погашения был передвинут на 25 лет (по

507

прежним кредитным соглашениям средние сроки - 10-15 лет), льгот­ ный период был установлен в 7 лет (по сравнению с 3-6 годами) .

Если долг официальным кредиторам в соответствии с междуна­ родной практикой урегулировался методом простой реструктуризации, то в отношении долга банкам принято применять рыночные методы. Сущность их заключается в том, что долги, зафиксированные на бан­ ковских счетах, конвертируются в ценные бумаги, т. е. происходит секьюритизация долга. Впервые этот механизм был применен в отноше­ нии развивающихся стран в конце 1980-х гг. (см. § 7.5).

Переговоры в рамках Лондонского клуба продолжались пять лет. В итоге долг, подлежащий урегулированию, был определен в сумме 32,3 млрд долл. Основной долг (24 млрд долл.) был переоформлен в ценные бумаги под названием Principal Loan (Prin). Их условия были следующими: срок 25 лет, льготный период 7 лет, проценты ЛИБОР + спрэд 13/16% годовых (около 0,8%). Долг в виде консолидированных процентов в 3 млрд долл. был погашен наличными, остальная сумма (5,3 млрд долл.) была переоформлена в облигации под названием Interest Accurual Notes (IAN). Эти ценные бумаги были зарегистриро­ ваны на Люксембургской фондовой бирже и стали в этой связи высо­ коликвидными. Но они не относились к разряду суверенных, так как их эмитентом был Внешэкономбанк. Облигации были выпущены на срок 20 лет по ставке ЛИБОР + спрэд 13/16% годовых.

Урегулированная сумма долга членам Парижского и Лондонско­ го клубов составила 67,3 млрд долл. Она была эквивалентна 70% со­ ветского долга. По своим масштабам это была акция, аналогов кото­ рой трудно найти в мировой практике. Однако при подобном урегули­ ровании внешнего долга путем затягивания сроков погашения и применения рыночной ставки на должника возложены дополнитель­ ные расходы по обслуживанию долга.

Однако в результате кризиса 1998 г. Россия столкнулась с ситуа­ цией, когда ей оказалось трудно обслуживать внешний долг и по но­ вому графику. В 1999 г. были реструктурированы платежи в рамках Парижского клуба на текущий период. В 2000 г. с Лондонским клу­ бом было достигнуто новое глобальное соглашение. Из 32 млрд долл. задолженности было списано 11,68 млрд долл. (36,5%). Оставшаяся часть долга из ценных бумаг Prin и IAN конвертировалась в еврооб­ лигации. Банки списали часть долга, но взамен ценных бумаг, не га­ рантированных правительством, получили суверенные облигации высшей категории. Должнику удалось списать часть долга, но взамен он повысил статус своих долговых обязательств. Такая схема в боль­ шей степени соответствовала мировой практике урегулирования дол­ га банкам, чем та своеобразная модель, которая была применена в 1996 г. Этим можно объяснить «уступчивость» Лондонского клуба. Что же касается Парижского клуба, то он на повторную реструктури­ зацию не согласился.

508

кроме советского долга, регулируемого на многосторонней осно­ ве по отработанным схемам в рамках Парижского и Лондонского клу­ бов, России от СССР достался еще коммерческий долг внешнеторго­ вых организаций, которые осуществляли в кредит централизованные закупки товаров за рубежом по поручению правительства СССР. Фак­ тически этот долг был государственным, и в 1994 г. Россия подтвер­ дила свои обязательства. Однако лишь в конце 2002 г. было принято правительственное постановление «Об урегулировании коммерческой задолженности бывшего СССР перед иностранными коммерческими кредиторами». Этот долг оформлен в государственные облигации со сроком погашения в 2010 и 2030 гг. Основная сумма долга и капита­ лизированные проценты были дисконтированы. Ставка была установ­ лена на основе ЛИБОР + спрэд.

После урегулирования этого долга фактически по всем долгам Советского Союза были достигнуты соглашения. Исключение состав­ ляет лишь долг перед ГДР - 6,5 млрд переводных рублей. Происхож­ дение его таково. После распада СЭВ Россия в качестве правопреем­ ницы Советского Союза оказалась должником ГДР, Польши, Венг­ рии, Чехии и Словакии. С этими странами, кроме Германии, долги были урегулированы. Сумма задолженности России бывшим странам СЭВ составила 2,7 млрд долл. (на 1 ноября 2004 г.).

Таким образом, в России завершился этап кризисного управления внешним долгом, когда использовались такие методы, как реструкту­ ризация, рефинансирование, секьюритизация, частичное списание дол­ га. На повестке дня стоит реализация программы управления суве­ ренным долгом путем формирования его оптимальной структуры по составу валют, срокам, стоимости заемных средств. Такие системы действуют во многих развитых странах и осваиваются в некоторых развивающихся странах. Однако в России пока не сформирована даже институциональная структура такого управления долгом. В большин­ стве стран долгом управляют специальные долговые агентства. В Рос­ сии управление государственным долгом возложено на Внешэконом­ банк. Эффективность управления долгом находится в прямой зависи­ мости от использования рыночных долговых инструментов. Однако в структуре российского суверенного долга на долю внешних облига­ ционных займов приходится около 1/3 его общей суммы.

В 1995 г. на долги Советского Союза приходилось 85% российско­ го суверенного долга. В начале 2003 г. долг СССР снизился менее чем до 1/2 его общей суммы. Это было обусловлено, во-первых, быстрым ростом российского долга во второй половине 90-х гг. Во-вторых, ме­ тодом реструктуризации долгов через Лондонский клуб. Долги бан­ кам были конвертированы в еврооблигации, и обязательство по ним взяло на себя российское правительство. В документе «Об основных направлениях политики Правительства Российской Федерации в сфе­ ре государственного долга на 2003-2005 годы и комплексе мер по ее

509