Миловидов, Ткачев - Актуальные проблемы международных финансов

и укреплению международного сотрудничества. Соответственно, саммиты G20 были проведены в 2008 г. – Вашингтон, 2009 г. – Лондон и Питтсбург, 2010 г. – Торонто и Сеул, 2011 г. – Канны, 2012 г. – Лос Кабос (Мексика).

Данные саммиты послужили площадкой для принятия ради кальных рекомендаций по мерам регулятивного реагирования на происходящие события. Одними из активных участников этого процеса стали развивающиеся страны, которые осознали, что без их активной деятельности и глобальной кооперации проблемы не могут быть преодолены.

В ноябре 2008 года лидеры стран G20 также призвали к усиле нию роли Форума финансовой стабильности, а именно – расшире нию его состава, повышению его эффективности и влияния на на циональные органы регулирования, прежде всего на их нормотвор чество, а также на международные финансовые институты. Более того ФФС был по сути провозглашен как ключевой и главный меж дународный институт, определяющий идеологию регулирования финансовых рынков в глобальном масштабе. На Лондонском сам мите лидеров G20 в апреле 2009 года было объявлено, что расши ренный ФФС будет отныне Советом по финансовой стабильности (СФС), имеющим дополнительный мандат по обеспечению финан совой стабильности. По своей структуре СФС мало отличается от своего предшественника, в его состав входят представители нацио нальных финансовых органов власти (центральных банков, надзор ных органов, министерств финансов), международных финансовых институтов, комиссий экспертов центральных банков.

Современная институциональная структура наднациональной координации и регулирования финансовых рынков

По итогам последних 25–30 лет в мире сложилась трехуровневая архитектура глобальной координации финансовых регуляторов:

Первый уровень. Большая двадцатка (G20), работа которой вы страивается в рамках встреч глав государств, входящих в группу, а также представителей министерств финансов и центральных банков. На этих встречах формулируются основные принципы и приоритеты глобального финансового регулирования.

Второй уровень. Совет по финансовой стабильности (СФС) в составе министров и заместителей министров финансов, глав

121

регуляторов и центральных банков, доводит принципы G20 до ре комендаций по применению общих принципов на нациолналь ном уровне. СФС также координирует работу международных ор ганизаций по установлению стандартов регулирования. Если ФФС, предшественник СФС, был изначально форумом, ограни ченным по своим функциям, то СФС превращается уже в незави симый международный орган со своей штатной структурой, кото рая обеспечивает проведение пленарных заседаний, проведение опросов и обследований по темам развития финансового рынка, разработку регуляторных инициатив. В рамках СФС активно ра ботают региональные комитеты. Хотя Базельский банк междуна родных расчетов (BIS) еще обеспечивает деятельность штаб квартиры СФС, но представители Франции и Кореи в G20 уже поднимали вопрос о создании Постоянного секретариата СФС, что позволит завершить трансформацию этого органа в полноцен ную межправительственную организацию.

Третий уровень. Органы по установлению стандартов (SSB), в том числе Базельский комитет по банковскому надзору (BCBS) и Международная организация комиссий по ценным бумагам (IOSCO), ответственные за сбор информации и организацию ра боты национальных финансовых регуляторов по обмену информа цией и выявлению рисков. Эти организации определяют стандар ты и методологии, которые обеспечивают национальных регуля торов необходимыми рекомендациями. Например, IOSCO была создана Комиссией по ценным бумагам и биржам США (SEC) для регуляторов соседних стран, экономически построенных по принципу американской модели. Однако сейчас же IOSCO явля ется по настоящему глобальным форумом для взаимодействия ре гуляторов рынков ценных бумаг всего мира.

Влияние этих институтов глобально, их рекомендации обычно добровольно применяются многими странами, в том числе офи циально не входящими в группу 20. Тем самым фактическое число стран – участников G20 намного превосходит 20 крупнейших эко номик. Например, Комиссия ЕС, как самостоятельный член груп пы 20 по сути концентрирует и представляет мнение всех стран – членов ЕС. В Европейском Союзе, стандарты, установленные СФС, ИОСКО или Базельским комитетом, вводятся в националь ные законодательства посредством принятия единых европейских правил и директив, которые являются юридически обязательны

122

ми. Определенное внимание к рекомендациям группы 20 уделяет ся в процессе регулирования финансовых рынков в таких странах, как Сингапур и Гонконг, которые официально не представлены

вгруппе 20, но зачастую участвуют в мероприятиях как пригла шенные гости.

Учитывая задачу распространения единых норм регулирования финансовых рынков в мире, на Сеульском саммите двадцадки бы ла одобрена «Политика расширения границ» («Outreaching poli cy»), которая направлена на всестороннее распространение реко мендаций по глобальной координации финансовых регуляторов. В целях имплементации этой политики были созданы «Региональ ные группы», которые возглавляются или спонсируются одним или несколькими странами – членами группы 20, но также вклю чающие представителей тех, стран, которые находятся с ними

водном регионе. Так 30 января 2011 г. в Москве было проведено первое заседание Региональной группы СФС по странам СНГ.

Таким образом, регулятивные меры, выработанные в рамках указанных международных форумов и коалиций глобального вза имодействия регуляторов финансового рынка, все больше при обретают всемирное признание. Следование этим нормам посте пенно становится регуляторной этикой на национальном уровне.

Посткризисный взгляд на цели и задачи наднационального регулирования

Основной задачей международных органов и форумов регули рования финансового рынка является формирование единых и унифицированных стандартов и правил, которые должны про тивостоять кризисной нестабильности, выявить резервы финан совой устойчивости глобальной экономики. Достижению этой це ли способствует комбинация и в определенном смысле конкурен ция различных организационных подходов.

Во первых, предпринимаются усилия по формированию меж дународной этики регуляторов, подразумевающей следование на национальных уровнях лучшим приницпам регулирования, что нашло поддержку среди ключевых стран – членов группы 20. Эти нормы не являются обязательными, но сегодня мировое сообще ство заинтересовано в том числе и в добровольной унификации регуляторной практики. Без поддержки выработанных группой 20 инициатив в других странах процесс минимизации системных

123

рисков будет менее эффективным. Этот подход распространения унифицированных норм не предполагает какой либо жесткой вертикали подчиненности принимаемым на международном уровне решений. Он базируется на осознании важности такой унификации, что в некотором смысле позволяет говорить о собст венной инициативе стран, не являющихся членами международ ных регуляторных органов. То есть это некоторое инициативное движение «снизу вверх» к нормам глобального регулирования.

Во вторых, расширяется инструментарий применения обяза тельных норм и правил регулирования в международном масшта бе. Яркий пример этого подхода дает практика выработки регуля торных решений в ЕС. В силу международного договора о созда нии ЕС нормативные акты (директивы) являются обязательными к применению для всех 27 государств членов, что называется «слово в слово» с правовыми формулировками Союза. Такие обще европейские нормы все больше вытесняют нормы национального законодательства, если они противоречат им. Таким образом, об щеевропейская правовая норма сразу входит в общий свод законо дательных актов («acquis communautaire») и ни одна страна член не может в одиночку вносить в нее какие либо изменения или уточнения.

В отличие от указанного выше инициативного подхода, подход ЕС базируется на приниципе утверждения регулятивных стандар тов «сверху вниз»: как уже отмечалось, Европейская комиссия предлагает новое законодательство, а впоследствии после завер шения процедуры согласования оно применяется в государствах членах. Данное финансовое регулирование действительно являет ся наднациональным: единый наднациональный свод законода тельных актов позволяет применять принцип «паспортизации» финансовой деятельности. Финансовый посредник, регулирую щийся в своей стране, получает в данной стране «паспорт», кото рый позволяет ему предоставлять свои услуги во всех других госу дарствах членах без необходимости получения каких либо допол нительных разрешений местных регуляторов.

Однако вследствие невозможности создания законодательных актов, обязательных для применения во всех странах мира, подход глобальной координации, несомненно, иной и больше соответству ет приницпу «снизу вверх». В глобальных процессах координа ции, регулирование остается местным, разное в каждом из участ

124

В.А. Уразаева*

Мировая финансовая либерализация: за и против

Всовременном мире одной из главных тенденций является на бирающая обороты глобализация, которая находит проявление

всамых разных аспектах экономики. При этом одной из неотъем лемых составляющих данного процесса является глобализация

вфинансовой сфере, которая получила название «финансовая глобализация» или «финансовая либерализация»1. Финансовая либерализация создает предпосылки для расширения потоков ка питала между странами, а значит, вносит значительный вклад

вобщемировой глобализационный процесс.

Всвязи с относительной новизной данного термина, он пока практически не представлен в справочной литературе, а в разных источниках приводятся различные определения данного терми на. По определению экспертов МВФ, финансовая глобализация представляет собой «рост трансграничных потоков капитала»2. Более широкое определение предлагает М. Головнин: «Финансо вая глобализация… представляет собой процесс постепенного объединения национальных и региональных финансовых рын ков в единый мировой финансовый рынок, а также усиления вза имозависимости между рынками отдельных финансовых инстру ментов»3.

Финансовая глобализация – относительно новое явление в ми ровой экономике. Данный процесс начал развиваться с 70 х годов ХХ века, когда пущенные в оборот нефтедоллары стимулировали масштабный приток капитала в развивающиеся страны. Однако

* В.А. Уразаева, аспирант каф. междунар. финансы МГИМО(У).

1 В разных источниках используются понятия «финансовая глобализа ция» или «финансовая либерализация». В данной статье указанные поня тия используются как синонимы.

2 M. Ayhan Kose, Eswar Prasad, Kenneth Rogoff, and Shang Jin Wei. Financial Globalization: Beyond the Blame Game. Finance & Development. March 2007, Volume 44, Number 1. (здесь и далее – перевод цитат из англо язычных источников выполнен автором).

3 Головнин М. Финансовая глобализация и ограничения национальной денежно кредитной политики. [Эл. ресурс]. URL: www.institutiones.com

126

более интенсивно финансовая глобализация начала развиваться

ссередины 1980 х годов, причем особенно ярко данная тенденция проявилась в 90 е годы ХХ в., когда большинство стран с развива ющимися рынками сняли контроль над частными операциями и потоком банковских капиталов. Другим важным фактором ин тенсификации глобализационных процессов в финансовой сфере стало развитие технологий, позволившее связать между собой,

содной стороны, национальные финансовые рынки, а с другой – рынки различных финансовых инструментов.

Таким образом, хотя источником данного явления стали эко номически развитые страны, однако в настоящее время развиваю щиеся страны и страны с переходной экономикой активно вклю чились в процесс международного движения капитала.

Впоследние десятилетия страны мира предпринимали ряд мер по обеспечению финансовой либерализации, прежде всего: обеспе чение свободного (рыночного) определения процентных ставок, снятие ограничений на валютные и капитальные операции, от крытие финансового сектора для иностранного капитала, прива тизация государственных банков. Предполагалось, что финансо вая глобализация принесет ряд преимуществ, в первую очередь развивающимся странам, для которых, как правило, актуальна проблема недостатка капитала и низкого уровня доходов, а значит, и сбережений. Приток иностранного капитала должен был позво лить им привлечь сбережения богатых стран, ускорить темпы рос та инвестиций и стимулировать экономический рост.

Тем не менее, на сегодняшний день среди экономистов нет единого мнения о соотношении пользы и недостатков финансо вой глобализации.

Важными преимуществами финансовой глобализации являет ся рост интеграции зарождающихся рынков в международную фи нансовую систему и сопутствующее этому развитие и усложнение структуры и инфраструктуры финансовой системы.

Теоретически, в результате финансовой глобализации при про думанной политике и развитой инфраструктуре должно происхо дить улучшение возможностей по привлечению капитала как для финансового, так и для реального секторов экономики. Заемщики получают лучший доступ к кредитным ресурсам по более доступ ным ценам, в то время как кредиторы имеют возможность полу чить более высокую доходность на вложенные средства.

127

В ходе финансовой либерализации происходит развитие рынка как долговых, так и долевых инструментов. Таким образом, участ ники рынка получают доступ к большему объему разнообразных инструментов, имеющих различное соотношение показателей до ходности и риска.

Помимо преимуществ непосредственно финансового характе ра, выделяют общеэкономические положительные последствия финансовой либерализации.

Так, согласно МВФ, «экономическая и финансовая глобализа ция… принесли значительные выгоды странам всего мира»4. Эти процессы «могут способствовать повышению экономического роста и улучшению состояния бюджета страны»5.

По мнению некоторых экономистов, например, С. Фишера (Stanley Fischer) и Л. Саммерса (Lawrence Summers), рост открыто сти страны для потоков капитала стал важным фактором, способ ствовавшим повышению уровня благосостояния в ряде стран с низкого до среднего, а в промышленно развитых странах способ ствовал повышению стабильности6.

Кроме того, как утверждают в своем исследовании экономисты М.А. Коуз (M. Ayhan Kose), Э. Прасад (Eswar Prasad), К. Рогофф (Kenneth Rogoff ) и (Ш. Дж. Вей (Shang Jin Wei), процесс финансо вой глобализации, помимо прямых преимуществ имеет также кос венные, или побочные положительные эффекты7. Такие косвенные преимущества сосредоточены в трех основных сферах: развитие финансового сектора (включая регулирование и надзор), улучше ние качества институциональной среды и управления (прежде все го в странах с развивающимися рынками), а также улучшение мак роэкономической политики (в связи с необходимостью смягчения отрицательных последствий финансовой либерализации).

При этом, как показал опыт последних десятилетий, и в осо бенности недавний мировой экономический и финансовый кри зис, начавшийся в 2008 г., процесс финансовой глобализации спо

4 Crisis jolts globalization process [Эл. ресурс]. URL: www.imf.org

5 International Monetary Fund. Globalization, financial markets and fiscal policy. November 16, 2007.

6 Цит. по: M. Ayhan Kose, Eswar Prasad, Kenneth Rogoff, and Shang Jin Wei. Financial Globalization: Beyond the Blame Game. Finance & Development. March 2007, Volume 44, Number 1.

7 Ibid.

128

собен оказывать дестабилизирующее воздействие как на мировую экономику в целом, так и на экономику отдельных стран. Так, МВФ, несмотря на подчеркивание преимуществ финансовой гло бализации, признает, что «волатильность потоков капитала созда ет риски для экономики»8. Негативные последствия финансовой либерализации проявились в росте макроэкономической неустой чивости стран и их уязвимости к внешним шокам. Например, ряд развивающихся стран столкнулся с масштабными валютно фи нансовыми потрясениями в 1990–2000 годах (Мексика, Аргенти на 1994–1995 гг., страны ЮВА 1997–1998 гг., Бразилия – 1998 г., Турция 2000 г., Аргентина 2002 г.) Однако особенно ярко данные риски проявились в ходе последнего мирового кризиса, который начался в 2008 г. и полностью не завершился вплоть до сегодняш него дня.

Ряд экономистов обращает внимание на отрицательные сторо ны финансовой либерализации. Так, например, Д. Родрик (Dani Rodrik), Дж. Бхагвати (Jagdish Bhagwati) и Дж. Стиглиц (Joseph Stiglitz) полагают, что свободное движение капитала подрывает мировую финансовую стабильность и считают необходимым при менение контролирующих и ограничительных мер в вопросах международного движения капитала9.

Д. Родрик также обращает внимание на то, что «трудно отыс кать свидетельства того, что в странах, освободивших потоки ка питала, наблюдался устойчивый экономический рост. Напротив, на многих вновь возникших рынках был отмечен спад темпов ин вестирования. Либерализация потоков капитала не смогла также стабилизировать уровень потребления»10.

Как отмечает М. Головнин, финансовая глобализация создает проблемы для национальной денежно кредитной политики, огра ничивая степень ее независимости. Это «связано с усилением воз действия внешней среды на национальную экономику в целом и денежно кредитную сферу в частности. По мере все большего включения экономик в систему мирохозяйственных связей усили

8 Crisis jolts globalization process [Эл. ресурс]. URL: www.imf.org

9 Цит. по: M. Ayhan Kose, Eswar Prasad, Kenneth Rogoff, and Shang Jin Wei. Financial Globalization: Beyond the Blame Game. Finance & Development. March 2007. Volume 44. Number 1.

10 Д. Родрик. Ложное обещание финансовой либерализации. [Эл. ре сурс]. URL: www.imf.org

129

вается их взаимозависимость»11. Действительно, рост интеграции и взаимосвязанности экономики стран мира в финансовой сфере уменьшает эффективность предпринимаемых государством тра диционных мер денежно кредитной политики, затрудняя, таким образом, решение проблем, существующих в экономике страны. Причем данное воздействие финансовой глобализации особенно опасно в условиях кризиса, так как снижается результативность антикризисных мер, предпринимаемых правительством и Цен тральным банком. Значительно уменьшается эффективность ре гулирования Центральным банком процентной ставки как инстру мента денежно кредитной политики. Дело в том, что процесс фи нансовой либерализации в долгосрочном периоде приводит к уменьшению разрыва между реальными процентными ставками в разных странах под влиянием роста объемов трансграничных финансовых потоков и повышения эффективности финансового посредничества. Иными словами, под влиянием свободных ры ночных сил и снятии ограничений на движение капитала про центная ставка, будучи отражением цены капитала, имеет тенден цию к выравниванию. В противном случае при прочих равных условиях происходит отток капитала из страны с невыгодными условиями для осуществления капиталовложений, то есть с низ кими процентными ставками. Разумеется, масштабный отток ка питала из страны не может не оказывать дестабилизирующего воз действия на национальную экономику.

При этом, как известно из экономической теории (модель Манделла Флеминга), одновременно можно достигать лишь двух целей из трех: полная мобильность капитала, фиксированный ва лютный курс и независимая денежно кредитная политика. По этому, как справедливо отмечает М. Головнин, «в современных условиях проведение независимой денежно кредитной политики уже не может сочетаться с какой либо формой фиксации валют ного курса»12, поскольку нынешний этап финансовой либерали зации обуславливает полную или почти полную мобильность капитала. При этом финансовая глобализация нередко оказывает дестабилизирующее влияние на валютный курс, что обусловлено, прежде всего, либерализацией внешней торговли и операций

11Головнин М. Финансовая глобализация и ограничения национальной денежно кредитной политики. [Эл. ресурс]. URL: www.institutiones.com

12Там же.

130