Глава 4 рынок корпоративных облигаций

4.1. Общая характеристика, виды и классификация облигаций

Облигация — это долговая ценная бумага, которая удостоверя­ет отношения займа между его владельцем (кредитором) и лицом, выпустившим облигацию (заемщиком).

Современное российское законодательство определяет обли­гацию как «эмиссионную ценную бумагу, закрепляющую право ее держателя на получение от эмитента облигации в предусмотрен­ный ею срок ее номинальной стоимости и зафиксированного в ней процента от этой стоимости или иного имущественного эквива­лента. Облигация может предусматривать иные имущественные права ее держателя, если это не противоречит законодательству Российской Федерации.

Таким образом, облигация — это долговое свидетельство, ко­торое имеет два основных компонента:

• обязательство эмитента вернуть держателю облигации по ис­течении определенного срока сумму, указанную на лицевой сто­роне облигации;

• обязательство эмитента выплачивать держателю облигации фиксированный доход в виде процента от номинальной сто­имости или иного имущественного эквивалента.

Таким образом, облигацию можно рассматривать как:

• долговое обязательство эмитента;

• источник финансирования инвестиций акционерных обществ,

• форму сбережений средств граждан и организаций и получе­ния ими дохода.

Кроме того, облигации присущи следующие характеристики:

• отношения займа между инвестором и эмитентом, т.е. лицо, которое приобретает облигацию, не становится совладельцем фирмы, а является ее кредитором;

• наличие конечного срока обращения облигации, по истечении которого она гасится, т.е. выкупается эмитентом по номинальной стоимости;

• приоритет облигаций по сравнению с акциями в получении дохода. Выплата процентов по облигациям производится в поочередном порядке по сравнению с выплатой дивидендов по акциям;

• наличие у владельца облигации права на первоочередное удовлетворение его требований по сравнению с правами акционepa при ликвидации предприятия.

Если акции, являясь титулом собственности, предоставляют их владельцам право на участие в управлении компанией-эмитентом, то облигации, будучи инструментом займа, такого права не дают.

Виды и классификация облигаций

Фирмы выпускают облигации различных видов и типов. В за­висимости от классификационного признака, положенного в ос­нову группировки, можно выделить несколько видов облигаций.

1. По методу обеспечения облигаций имуществом фирмы они подразделяются на закладные и беззакладные.

Закладные облигации — это облигации, которые обеспечивают­ся физическими активами или ценными бумагами фирмы. Исто­рически закладные облигации появились на базе закладных.

Технология выпуска закладных облигаций, как правило, со­стоит в следующем. Фирма выпускает одну закладную на все за­кладываемое имущество. Закладная хранится в траст-компании. Траст-компания делит всю сумму заложенного имущества на оп­ределенное количество облигаций, которые приобретают физические и юридические лица. Траст-компания выступает от имени всех инвесторов и является гарантом соблюдения их интересов. Траст-компания выступает как доверенное лицо всех кредиторов (всех, кто приобрел облигации). Эта компания обязана осуществлять кон­троль за финансовым положением фирмы, направлениями ее дея­тельности, состоянием капитала, оборотных средств и другими параметрами, с тем чтобы вовремя предпринять необходимые меры, защищающие интересы инвесторов, и обеспечить выполне­ние обязательств заемщика перед кредиторами. Услуги траст-ком­пании оплачивает фирма, выпустившая закладную.

Взаимоотношения между фирмой и траст-компанией регули­руются договором (контрактом), в котором фиксируются условия займа. При нарушении фирмой условий договора траст-компания, действующая от имени всех кредиторов, обязана потребовать от фирмы соблюдения этих условий. Если фирма не может выпол­нить предъявленных к ней требований, то траст-компания вправе потребовать выкупа всех выпущенных облигаций.

Закладные облигации подразделяются на:

• первозакладные;

• общезакладные;

• облигации под залог ценных бумаг.

Первозакладные облигации выпускаются под первый залог иму­щества фирмы и обеспечены реальными физическими активами. В закладной подробно описывается имущество, передаваемое в залог, и производится его оценка. Как правило, для определения стоимости передаваемого в залог имущества приглашается профес­сиональный оценщик по недвижимости, заключение которого яв­ляется основой для определения стоимости залога. Стоимость пе­редаваемых в залог активов должна превышать стоимость выпуска облигаций, чтобы у залогодержателя был определенный резерв, который обеспечивал бы безопасность вложений инвесторов. Если же фирма не выполняет своих обязательств перед кредиторами, залогодержатель вступает в права владения этим имуществом, про­дает его и на вырученные деньги погашает облигации. Если по­ступлений от продажи имущества недостаточно для выкупа всех облигаций, то у каждого владельца выкупается только часть обли­гаций, пропорционально сумме поступлений в общем объеме дол­га. По невыкупленным облигациям их владельцы получают те же права, что и обычные кредиторы.

Общезакладные облигации выпускаются под вторичный залог имущества. Дело в том, что одни и те же активы могут служить обеспечением залога нескольких эмиссий облигаций. Общезаклад­ные облигации стоят на втором месте после первозакладных. Пре­тензии по ним удовлетворяются после расчетов с держателями пер­возакладных облигаций, но до удовлетворения требований других кредиторов.

Облигации под залог ценных бумаг (collateral trust bonds) обеспе­чиваются ценными бумагами какой-либо компании, которые на­ходятся в собственности компании-эмитента. В случае неуплаты долга эти ценные бумаги переходят к владельцам указанных обли­гаций.

Беззакладные (необеспеченные залогом) облигации — это пря­мые долговые обязательства фирмы, которые не обеспечены ни­каким залогом. Требования владельцев необеспеченных облигаций удовлетворяются в общем порядке наряду с требованиями других кредиторов. Фактическим обеспечением таких облигаций служит общая платежеспособность компании.

Хотя данные облигации не обеспечены залогом конкретных активов, инвесторы в определенной мере защищены условиями выпуска облигаций. Как правило, в качестве одного из условий предусматривается положение о «негативном залоге», т.е. запрет на передачу имущества фирмы в залог другим кредиторам. В ре­зультате этого инвесторы имеют в качестве обеспечения возврата вложенных средств все активы фирмы.

Кроме того, в проспекте облигаций могут содержаться и дру­гие защитительные статьи, гарантирующие инвесторам безопас­ность вложений. Это могут быть обязательства эмитента поддер­живать соотношение заемного и собственного капитала на опре­деленном уровне; не производить новых облигационных займов до погашения предыдущих займов; осуществлять регулярные от­числения в специальный фонд для погашения облигаций и т.д.

Необеспеченные залогом (беззакладные) облигации включают следующие разновидности:

1. Облигации, не обеспеченные какими-либо материальными ак­тивами. Они гарантируются добросовестностью компании-эмитен­та, т.е. обещанием этой компании выплатить проценты и возмес­тить всю сумму займа по наступлении срока погашения.

2. Облигации под конкретный вид доходов эмитента. По этим облигациям эмитент обязуется выплачивать проценты и погасить заем за счет каких-либо конкретных доходов.

Облигации под конкретный инвестиционный проект. Средства, полученные от реализации данных облигаций, направляются эмитентом на финансирование какого-либо инвестиционного проек­та. Доходы, полученные от реализации этого проекта, эмитент ис­пользует на погашение займа и выплату процентов.

4. Гарантированные облигации — облигации, которые не обес­печены залогом, но выполнение обязательств по займу гарантиру­ется не компанией-эмитентом, а другими компаниями. Чаще все­го гарантом является более сильная с экономической точки зре­ния компания, что делает эти облигации более надежными.

5. Облигации с распределенной или переданной ответственнос­тью. По этим облигациям обязательства по данному займу либо распределяются между несколькими компаниями, включая эми­тента, либо их целиком принимают на себя другие компании, ис­ключая эмитента.

6. Застрахованные облигации. Данный облигационный заем компания-эмитент страхует в частной страховой компании на слу­чай возникновения каких-либо затруднений выполнения обяза­тельств по этому займу.

7. Облигации, достойные инвестиций, т.е. надежные облигации, выпускаемые фирмой с твердой репутацией и имеющие хорошее обеспечение.

8. Макулатурные облигации — это облигации, используемые для спекуляций. Вложения в них всегда сопряжены с высокой степе­нью риска.

Российское законодательство устанавливает определенные ог­раничения на выпуск необеспеченных облигаций, а именно: вы­пуск облигаций без обеспечения допускается не ранее третьего года существования общества и при условии надлежащего утверждения к этому времени двух годовых балансов общества. Это позволяет инвесторам проанализировать финансовое состояние компании как минимум за два предшествующих года, изучить кредитную исто­рию фирмы. Российское законодательство также предусматрива­ет, что выпуск облигаций без обеспечения возможен в размерах, не превышающих величину уставного капитала компании, и толь­ко после его полной оплаты. Если же компания предполагает осу­ществить облигационный заем на сумму, которая превышает раз­мер уставного капитала, то она должна получить обеспечение от третьих лиц.

2. По способу получения дохода различают следующие виды облигаций:

• купонные;

• дисконтные;

• смешанные;

• доходные.

1. Купонные облигации — это облигации к которым при их эмис- сии прилагаются купоны. Купон представляет собой вырезной та- лон с указанной на нем процентной ставкой и датой выплаты до- хода. Владелец облигации предъявляет облигацию с купонами для получения дохода. Держателю облигации выплачивается причи- тающийся ему доход, а купон отрезается и погашается. По способу выплаты купонного дохода облигации подразделяются на:

• облигации с фиксированной процентной ставкой;

• облигации с плавающей процентной ставкой;

• облигации с равномерно возрастающей купонной ставкой по годам займа. Такие облигации еще называются индексируемы­ми, обычно они эмитируются в условиях инфляции.

Доход по купонным облигациям может выплачиваться еже­квартально, раз в полугодие, ежегодно. Периодичность выплат ус­танавливается в условиях выпуска облигаций.

3. Дисконтные облигации — это облигации, которые иногда на­зывают облигациями с нулевым купоном, т.е. процент по ним не выплачивается, а владелец облигации имеет доход за счет того, что облигация продается с дисконтом, т.е. по цене ниже номинала. Выкуп облигаций фирма осуществляет по номинальной стоимос­ти. Разница между номинальной ценой и ценой приобретения об­лигации и составляет доход ее держателя.

4. В настоящее время дис­контные облигации имеют широкое распространение на россий­ском фондовом рынке.

5. Смешанные облигации. В ряде случаев облигации выпускают­ся с купонами, на которых указаны фиксированные проценты до­ходности по отношению к номиналу, и, кроме того, облигация продается с дисконтом. В этом случае владелец получает регуляр­ный доход в виде купонных выплат, а также извлекает доход при погашении облигаций по номинальной стоимости.

6. Доходные облигации составляют особую разновидность обли­гаций. Фирма обязана выплачивать владельцам процентный до­ход по данным облигациям только в том случае, если у нее есть прибыль. Если прибыль отсутствует, то доход не выплачивается.

Доходные облигации могут быть простыми и кумулятивными.

Простые облигации — это облигации, по которым невыплачен­ный доход за предыдущие годы фирма не обязана возмещать в по­следующие периоды даже при наличии достаточно большого раз­мера прибыли.

Кумулятивные облигации — это облигации, по которым невыпла­ченный в связи с отсутствием прибыли процентный доход накаплива­ется и выплачивается в последующие годы. Как правило, период на­копления невыплаченного дохода — не более трех лет. В условиях вы­пуска кумулятивных доходных облигаций должно быть предусмотрено, что до тех пор, пока не выплачен процентный доход, дивиденды по привилегированным и обыкновенным акциям не выплачиваются.

3. По характеру обращения облигации можно разделить на два вида: обычные облигации (неконвертируемые) и конвертируемые (с правом обмена на обыкновенные акции).

Обычные облигации (nonconvertible bonds) выпускаются без пра­ва их конверсии в акции или другие ценные бумаги. Владелец обыч­ной облигации держит ее до срока погашения, получая доход, пре­дусмотренный условиями выпуска облигаций. В случае необходи­мости он может продать облигации до срока погашения по рыночной цене, которая зависит от величины процентной ставки, накопленного купонного дохода, отрезка времени до срока пога­шения и ряда других факторов.

Конвертируемые облигации {convertible bonds) — это облигации, которые дают их владельцу право обменять облигации на обыкно­венные акции того же эмитента в определенный срок по установ­ленной цене. Фирма выпускает конвертируемые облигации, что­бы быстрее реализовать облигационный выпуск и заинтересовать инвесторов в приобретении именно своих облигаций. Право про­ведения конвертации, как правило, принадлежит инвестору, ко­торый приобрел облигации в ходе первичного размещения или на вторичном фондовом рынке. Инвесторы, принимая решение о целесообразности конвертации, должны учесть все рыночные фак­торы: цену конвертации; рыночную стоимость акций и стоимость акций, получаемых в результате конверсии; доходность вложений в конвертируемые облигации и другие аспекты данной операции.

Цена конвертации (Рк) — это цена приобретения одной акции в результате конверсии, она определяется по формуле

Коэффициент конвертации — это число акций, которое полу­чает инвестор при обмене одной облигации на акции.

Выпуская конвертируемые облигации, фирма в проспекте эмиссии определяет все параметры и условия облигационного зай­ма и прежде всего — цену конвертации и коэффициент конверта­ции. В ряде случаев компания в проспекте эмиссии предусматри­вает пункт о вынужденной конверсии, т.е. конвертацию облига­ций в акции компания производит независимо от желания инвесторов. Предусматривая возможность вынужденной конвер­сии, компания оговаривает условия ее проведения.

4. По срокам погашения различают:

1) облигации с фиксированным сроком погашения:

• краткосрочные, обычно сроком до 1 года;

• среднесрочные, от 1 года до 5—10 лет;

• долгосрочные облигаци и со сроком погашения от 20 до 30 лет. Сроки погашения различных видов облигаций в каждой стра­не определяются законодательством и сложившейся практикой. Так, в США к краткосрочным обычно относят облигации со сро­ком обращения от 1 года до 3 лет, к среднесрочным — от 3 до 7 лет, долгосрочным — свыше 7 лет. Российское законодательство содер­жит указания о сроках обращения только государственных долго­вых обязательств;

2) облигации без фиксированного срока погашения:

• бессрочные или непогашаемые;

• отзывные облигации — облигации, которые могут быть ото­званы эмитентом до наступления срока погашения. При вы­пуске облигаций эмитент устанавливает условия такого отзы­ва — по номиналу или с премией;

• облигации с правом погашения — это облигации, которые пре­доставляют инвестору право на возврат облигации эмитенту до наступления срока погашения и получение за нее номиналь­ной стоимости;

• продлеваемые облигации предоставляют инвестору право про­длить срок погашения и продолжать получать проценты в те­чение этого срока;

• отсроченные облигации дают эмитенту право на отсрочку по­гашения.

2. В зависимости от порядка владения различаются облигации: 1) именные — это облигации, права владения которыми под­тверждаются внесением имени владельца в текст облигации и в книгу регистрации, которую ведет эмитент.

) на предъявителя — облигации, права владения которыми подтверждаются простым предъявлением облигации.

6. В зависимости от формы выпуска различают два вида облига­ций: документарные и бездокументарные.

7. В зависимости от формы возмещения делятся на облигации, возмещаемые в денежной и натуральной форме.

8. По методу погашения номинала облигации делятся на:

• облигации, погашение номинала которых производится ра­зовым платежом;

• облигации с распределенным по времени погашением, ког­да за определенный отрезок времени погашается некоторая доля номинала;

• облигации с последовательным погашением фиксирован­ной доли общего количества облигаций (лотерейные или тиражные займы).

9. В зависимости от цели облигационного займа различают:

• обычные облигации, которые выпускаются для рефинан­сирования имеющейся у эмитента задолжности или для привлечения дополнительных финансовых ресурсов;

• целевые облигации, средства от реализации которых на­правляются на финансирование конкретных инвестицион­ных проектов или конкретных мероприятий (например, строительство, проведение телефонной сети и т.д.).