3.3.3. Российский рынок муниципальных займов

Первые выпуски ценных бумаг, эмитированных региональны­ми и местными органами власти, были зарегистрированы Мин­фином России в 1992 г. на общую сумму 5,6 млрд руб. Первопро­ходцами в области долгового финансирования стали Московская, Нижегородская и Пермская области, а также Хабаровский край. Государственные облигации, выпускаемые администрациями субъектов РФ, получили название субфедеральных облигаций в отличие от ценных бумаг органов местного самоуправления, ко­торые, собственно, и именуются муниципальными.

Для субъектов РФ налаживание системы заимствования имело большое значение. Как в России, так и в зарубежных странах, бюд­жет любого уровня не может обойтись без этого. Основная причи­на, по которой исполнение бюджета неосуществимо без привлече­ния сторонних ресурсов, — наличие кассовых разрывов. В России эта ситуация в прошлые годы усугублялась гиперинфляцией, сей­час — низкой собираемостью налогов в большинстве регионов. Займы практически устраняют проблему кассовых разрывов. Ре­гион создает механизм, который обеспечивает аккумуляцию средств из всех источников в необходимое время.

Для исполнительной власти управление долговым портфелем, который включает в себя заем, существенно упрощается, так как появляются возможности заимствования средств из альтернатив­ных источников. Снижается зависимость бюджета от банковского кредита, что позволяет вести заимствование под меньшую процент­ную ставку. Заем позволяет увеличивать срок заимствования средств и тем самым оптимально распределять нагрузку на бюд­жет по обслуживанию долга.

Регулирование рынка осуществляют Федеральная служба по финансовым рынкам, Министерство финансов РФ (регулирова­ние деятельности эмитентов), субъекты РФ и органы муниципаль­ного самоуправления (нормативное регулирование рынка). В отличие от рынка ГКО Центральный банк не осуществляет прямого регулирования рынка субфедерального долга.

Особенность российской практики заключается в том, что в начале 90-х гг. крупнейший и наиболее ликвидный в стране ры­нок субфедеральных ценных бумаг сложился в Санкт-Петербурге, а не в Москве. На петербургском рынке оперативные вопросы уп­равления каждым займом отнесены к компетенции специального органа — Наблюдательного комитета. В его состав входят предста­вители исполнительной и законодательной власти, эмитента, Цен­трального банка и генерального агента, причем эмитент имеет ре­шающий голос. Рынок существует с марта 1995 г., когда состоя­лось размещение первого выпуска облигаций г. Санкт-Петербурга (известны как МКО или ГГКО). С апреля 1997 г. на рынке обра­щаются также облигации Оренбургской области, а с февраля 1998 г. — облигации Ленинградской области, Республики Саха (Якутия) и Омской области.

Рыночный характер формирующихся ставок обусловил высо­кий интерес инвесторов, в том числе иностранных, к петербург­скому рынку субфедеральных облигаций. Сдерживающим факто­ром для них является сравнительно небольшой объем петербург­ского рынка.

Объем рынка в Санкт-Петербурге был ограничен в основном из-за его «монокультурности». По мере продвижения к «мультикультурному» рынку это ограничение снимается. Не следует пере­оценивать влияние фактора ограниченности объема ресурсов в Санкт-Петербурге на объем рынка. Проблема решается путем при­влечения на рынок московских и региональных дилеров, банков и компаний, работающих с нерезидентами.

Практика показала, что важнейшими макроэкономическими факторами, влияющими на конъюнктуру рынка субфедерального долга, являются уровень инфляции, величина ставки рефинанси­рования ЦБ, валютный курс, доходность ГКО и уровень межбан­ковских кредитных ставок.

Трудно переоценить значение рынка субфедеральных облига­ций для региональных бюджетов.

Для Санкт-Петербурга организация эффективной системы за­имствования приобрела особую актуальность. Город, занимающий 4-е место в Европе по численности населения, испытывал необхо­димость в привлечении средств на бюджетные цели. При этом в отличие от Москвы Санкт-Петербург не имел финансовых пре­имуществ, связанных со статусом столицы государства. Ключевым моментом для города при организации рынка являлась оптимиза­ция ставки заимствования при обеспечении необходимого объема привлекаемых средств. К настоящему времени около 50% всего объема рынка муниципальных облигаций приходится на облига­ции г. Москвы.

Высокий уровень процентных ставок затруднял использование займа на инвестиционные цели. В этой связи подавляющее боль­шинство субфедеральных займов имеют фискальный характер. Выручка от размещения направляется на бюджетные цели.

При размещении субфедеральных облигаций на аукционе ве­личину ставки заимствования определяют прежде всего бюджет­ные параметры, кассовый план бюджета и ход его исполнения, макроэкономические и политические факторы. Следует отметить, что при первичном размещении петербургских облигаций в 1996 г. у трети выпусков ГГКО доходность к погашению была ниже, чем у аналогичных выпусков ГКО. Кроме того, петербургский рынок субфедеральных облигаций оказался более устойчивым по отно­шению к политическим рискам, связанным с президентскими вы­борами, чем рынок ГКО.

Выпуск займа позволяет государственным органам власти ни­жестоящего уровня привлекать средства в нужное время и повы­шает экономическую эффективность их работы. Эмиссия муни­ципальных бумаг связана, как правило, с реализацией инвестици­онных проектов. С казначейскими целями осуществляется меньшее число выпусков.

В России проблема привлечения инвестиций является ключе­вой для развития региональной промышленности, сельского хозяйства и инфраструктуры. Для привлечения долгосрочных и крупномасштабных инвестиций, в частности иностранных, не­обходимо сначала наработать безупречную кредитную историю. На первоначальном этапе, как показывает практика, в силу различ­ных причин власти субъектов Федерации и местных органов орга­низуют, как правило, выпуск краткосрочных казначейских займов.