Добавил:
ivanov666
Опубликованный материал нарушает ваши авторские права? Сообщите нам.
Вуз:
Предмет:
Файл:Финансовый менеджмент. Практикум-1
.pdf
Рис. 2.1.2. Денежные потоки инвестиционного проекта
Пример 2.1.1. Предприятие «АВС» рассматривает инвестици-
онный проект — приобретение нового оборудования стоимостью
190 тыс. р., срок его эксплуатации — 4 года. Амортизация начисляется линейным способом из расчета 25 % в год. Суммы, вырученные от ликвидации оборудования в конце срока его эксплуатации,
покрывают расходы по его демонтажу. Выручка от реализации продукции, произведенной на новом оборудовании, составит по годам:
1) 100 тыс. р.; 2) 105 тыс. р.; 3) 105 тыс. р.; 4) 120 тыс. р. Текущие
расходы в первый год эксплуатации составят 30 тыс. р., ежегодно
они увеличиваются на 10 %. Ставка налога на прибыль — 20 %. Рассчитайте поток чистых денежных поступлений инвестиционного
проекта.
Решение:
Параметр
Затраты на приобретение
оборудования, тыс. р.
Выручка, тыс. р. 100 105 105 120
Текущие расходы, тыс. р. 30 33 36,3 39,93
Амортизация, тыс. р. 47,5 47,5 47,5 47,5
Налог на прибыль, тыс. р. 4,5 4,9 4,24 6,514
ЧДП, тыс. р. –190 65,5 67,1 64,46 73,56
0-й 1-й 2-й 3-й 4-й
–190
Годы
41
Налог на прибыль (1-й год) = (100 – 30 – 47,5) · 0,2 = 4,5 тыс. р.
1
( ),
n
BA
tt
t
CF CF CF
=
∆= −
∑
A
t
CF
B
t
CF
ЧДП (1-й год) = 100 – 30 – 4,5 = (100 – 30 – 47,5) · (1 – 0,2) +
+ 47,5 = 65,5 тыс. р.
Расчеты по остальным годам производятся аналогично.
Вывод: суммарный чистый денежный поток за 4 года составит:
–190 + 65,5 + 67,1 + 64,46 + 73,56 = 80,62 тыс. р. (без учета фак-
тора времени).
Помимо крупных проектов, имеющих четко выраженные, экономически обособленные коммерческие результаты, существует
класс инвестиционных задач, которые не создают продукта, имеющего четко выделенную рыночную стоимость, но работают на
общий экономический результат и способны повысить эффективность деятельности хозяйственного субъекта и, как следствие,
стоимость его бизнеса. К указанному классу относятся, как
правило, результаты внутрипроизводственных решений, реализуемых как часть более глобальных коммерческих проектов. Не
всегда в таких ситуациях требуется финансово-экономическое
обоснование принятого решения, однако если оно все же требуется, то допустимо воспользоваться формулой денежного потока
проекта, не имеющего обособленного финансового результата1:
где
инвестиций в t-й период времени;
тернативе в период времени t.
— денежный поток по базисному варианту осуществления
— денежный поток по рассматриваемой инвестиционной аль-
Пример 2.1.2. Руководство фирмы рассматривает возможность
инвестирования 10 млн р. в трудосберегающее оборудование. Ожидается, что срок его эксплуатации составит 4 года, а его использо-
1
Лимитовский М. Инвестиционные проекты и реальные опционы на раз-
вивающихся рынках. — М.: Юрайт, 2008. — С. 275.
42
(2.1.4)
вание позволит снизить затраты на оплату труда на 4 млн р. в год.
Допустим, что налог на прибыль составляет 20 % и в учетной политике используется линейный метод начисления амортизации. Каким
будет чистый денежный поток от реализации этого проекта? Стоящее ли это вложение капитала, если минимально приемлемая ставка
доходности для фирмы — 13 %?
Решение:
Описана ситуация не инвестиционного проекта, имеющего
обособленный финансовый результат, а внутрипроизводственного
решения, приводящего к экономии на оплате труда. Согласно формуле 2.1.4, ∆CF = 4 млн р. в год.
Параметр
Инвестиции в оборудование, млн р. –10
Экономия на оплате труда*, млн р. 4 4 4 4
Амортизация, млн р. 2,5 2,5 2,5 2,5
Налог на прибыль, млн р. 0,3 0,3 0,3 0,3
ЧДП, млн р. –10 3,7 3,7 3,7 3,7
Ставка доходности 0,13 0,13 0,13 0,13 0,13
Коэффициент дисконтирования 1 0,88 0,78 0,69 0,61
ЧДП дисконтированный**, млн р. –10 3,27 2,9 2,57 2,27
Примечания:
*экономия на оплате труда является не результатом полноценного
инвестиционного решения, а частью внутрифирменного управленческого
решения;
**в расчетах возможно использование функций Excel ПС и ЧПС.
0-й 1-й 2-й 3-й 4-й
Год ы
Вывод: суммарный дисконтированный денежный поток составит 1,0055 млн р. за 4 года, следовательно, вложение в оборудование
даст скромный итоговый результат.
Сравнивать инвестиционные проекты можно с использованием статических и динамических методов инвестиционных расчетов.
43
Статистические методы инвестиционных расчетов
При использовании статических методов инвестиционных
расчетов временная структура потоков денежных средств не
учитывается. Сравнение проектов происходит, если они сопоставимы по условиям (это основная трудность применения статических методов) и полностью исключают друг друга.
Выделяют два вида статических инвестиционных расчетов —
однопериодные (расчет и сравнение прибыли, расчет и сравнение
издержек, расчет и сравнение доходности) и многопериодные
(расчет срока окупаемости).
Проблема в том, что инвестор осуществляет вложения на длительное время. Однопериодные методы работают с классическим
отчетным периодом бухгалтерской (финансовой) отчетности —
один год. Но денежные потоки внутри отчетного периода и между
различными отчетными периодами распределены неравномерно,
следовательно, возникает вопрос: какой из отдельных годов планового периода должен применяться в расчетах как репрезентативный? Необходимо осуществить выбор года со средними
выплатами и поступлениями.
Использование однопериодных методов рекомендуется,
когда накоплены данные о деятельности компании, реализующей инвестиционный проект. Только так можно сделать
выбор в пользу показателей периода, максимально точно
характеризующего среднее положение дел этого бизнеса.
Расчет и сравнение прибыли необходимы для выбора инвестиции с самой высокой (средней) прибылью:
AP = ATR – ATC, (2.1.5)
где AP — среднегодовая экономическая прибыль;
ATR — среднегодовой доход;
ATC — среднегодовые затраты.
44
В расчетах необходимо учитывать все затраты, которые изме-
1
,
K
ADn=
1
1
,
k
K
KK k
n
=−⋅
1, ...,kn∈
1
23
1
...
22
,
2
n
K
K
KK
K
K
n
+ + ++
= =
1
,
2
pa a
K
C rK r= =
няются вследствие принятия инвестиционного решения (принцип релевантности издержек), включая расчетные издержки,
отражающие потери инвестора вследствие долгосрочного связывания капитала. То же самое верно для определения среднегодового дохода:
(2.1.6)
где AD — среднегодовая амортизация;
K1 — первоначальная стоимость инвестированного капитала;
n — количество единичных периодов реализации проекта.
(2.1.7)
где Kk — остаточная стоимость инвестированного капитала на конец
периода k, где
.
(2.1.8)
где K — среднегодовой связанный капитал.
где Ср — совокупные издержки вследствие долгосрочного связывания
капитала;
ra — относительная величина издержек на связанный капитал (%).
Пример 2.1.3. Рассчитайте среднегодовую прибыль по проек-
там и сделайте выбор на основе этого критерия. Ставка налога на
прибыль — 30 %, издержки долгосрочного связывания капитала рассчитаны как 10 % годовых.
(2.1.9)
45
Параметр Проект А Проект Б
Максимальный объем реализации, тыс. шт. 100 100
Цена реализации, р. 30 30
Объем инвестиционных затрат, тыс. р. 1000 1200
Ожидаемый срок службы оборудования, лет 5 5
Объем производства за год, тыс. шт. 70 80
Условно-постоянные издержки в год
(без амортизации), тыс. р.
Условно-переменные издержки на единицу
продукции, р.
50 260
25 22
Решение:
Параметр Проект А Проект Б
Валовой доход, тыс. р. = 70 · 30 = 2100 = 80 · 30 = 2400
Издержки: = 1750 + 50 + 200 =
= 2000
условно-переменные
издержки на весь
объем, тыс. р.
условно-постоянные
издержки, тыс. р.
амортизация, тыс. р. = 1000 / 5 = 200 = 1200 / 5 = 240
Торговая прибыль, тыс. р. 100 140
Чистая прибыль = 100 · (1 – 0,3) = 70 = 140 · (1 – 0,3) = 98
Расчетные издержки на
связанный капитал
Экономическая прибыль (чистая прибыль
за вычетом расчетных
издержек на связанный
капитал)
= 70 · 25 = 1750 = 80 · 22 = 1760
50 260
= 0,1 · (1000 / 2) =
= 50
= 70 – 50 = 20 = 98 – 60 = 38
= 1760 + 260 + 240 =
= 2260
= 0,1 · (1 200 / 2) = 60
Вывод: по критерию максимальной среднегодовой (экономической) прибыли более выгодным является проект Б.
Расчет и сравнение издержек базируются на отказе от учета
«положительных» компонентов результата и концентрируют
внимание только на «отрицательных» компонентах результата
46
(издержках). Выбираются инвестиции с наименьшими (средними) издержками. Игнорирование выручки допустимо, если ее
значение применительно ко всем альтернативам одинаково. Этот
подход реализуется тогда, когда конкурирующие друг с другом
инвестиции одинаково воздействуют на шансы на рынке сбыта.
При выборе инвестиционной альтернативы с наименьшими
издержками инвестор не может быть уверен в том, что осуществленная инвестиция принесет прибыль.
Расчет и сравнение доходности (рентабельности) учитывает вовлечение капитала в инвестиции в разных объемах. Метод
соотносит прибыли инвестиционных проектов с их запросами
в капитале. При расчетах используется среднегодовая прибыль
без учета связывания капитала (прибыль до вычета процентов).
Выбираются инвестиции с наибольшей (средней) доходностью
(рентабельностью).
Пример 2.1.4. По исходным данным примера 2.1.3 рассчитайте
рентабельность инвестиций по проектам и сделайте выбор на основе
этого критерия.
Решение:
Параметр
Среднегодовая прибыль, тыс. р. 70 98
Средний связанный капитал, тыс. р. = 1000 / 2 = 500 = 1200 / 2 = 600
Авансированный капитал 1000 1200
Рентабельность инвестиций:
среднего связанного капитала, % 14 16,33
авансированного капитала, % 7 8,17
Проект А Проект Б
Вывод: связанный капитал можно учитывать в первоначальном
или среднем объеме. Профессиональный выбор не влияет на анализ сравнительной выгодности отдельных инвестиций, и касается
лишь абсолютных величин доходности. На данных примеров 2.1.3
и 2.1.4 мы видим, что и рентабельность инвестиций, рассчитанная
с использованием среднего связанного капитала, и рентабельность
инвестиций, рассчитанная с использованием авансированного капитала, указывают на выгодность проекта Б.
47
Сравнение доходности, так же как и сравнение прибыли, лишь
0
1
.
m
k
k
CF IC=≥
∑
тогда не является спорным, когда продолжительность и величина
инвестированного капитала сравниваемых проектов совпадают.
Сравнение доходности дает всегда те же самые результаты, что и
сравнение прибыли.
Срок окупаемости — число базисных периодов, за которое
произойдет возмещение совершенных инвестиционных расходов
без учета фактора времени (дисконтирования). Это время, которое необходимо для того, чтобы денежный поток проекта покрыл
(превысил) первоначальные затраты. В самом общем виде выбираются инвестиции с наиболее коротким сроком окупаемости.
Но следует помнить, что срок окупаемости не является самостоятельным критерием принятия инвестиционных решений, о чем
будет сказано ниже.
Существует два варианта расчета срока окупаемости: кумулятивный метод и метод усреднения параметров.
Формальная запись кумулятивного метода:
PP = min m, при котором
(2.1.10)
Так определяется минимальный срок, при котором кумулятивное сальдо денежных потоков при реализации проекта превысит первоначальные вложения.
Пример 2.1.5. Рассчитайте срок окупаемости кумулятивным
методом для инвестиционного проекта со следующим потоком платежей:
Год Денежный поток, р.
0-й –1 150 000
1-й 340 000
2-й 415 000
3-й 446 500
4-й 720 730
48
Решение:
t
1
51 500
x
395 000
446 500
0
Год Денежный поток в год, р. Денежный поток накопительным итогом, р.
0-й –1 150 000
1-й 340 000 –810 000
2-й 415 000
3-й
446 500 (**)
–395 000 (*)
51 500
4-й 720 730 772 230
РР = 2 + (395 000(*) / 446 500(**)) = 2,88 года.
Однозначно окупаемость наступит на третий год существования
проекта, и для приблизительной оценки можно принять, что срок
окупаемости — 3 года. Однако очевидно, что окупаемость настала
между двумя и тремя годами: 2 < PP < 3. Более точный ответ —
2 года и 10,5 месяцев.
На рисунке изображен механизм расчета дробной составляющей
срока окупаемости. Накопленный денежный поток по итогам второго года составил –395 000 р. — это некомпенсированная величина.
Компенсировать ее способен денежный поток следующего (третьего)
периода — 446 500 р. По итогам третьего года накопленный денежный поток становится положительным (51 500 р.), т. е. окупаемость
наступила до окончания третьего года. Искомая величина (х) характеризует тот период времени (в годах), за который некомпенсированная сумма достигает нуля и перестает быть отрицательной. Для
этого некомпенсированная сумма (по модулю) делится на денежный
поток следующего периода. В примере х = 0,88 года, что соответствует 10,5 месяцам.
Вывод: срок окупаемости проекта — 2 года и 10,5 месяцев.
49
Если денежные потоки по проекту в каждом году примерно
1
,
K
PPAP=
равны, то срок окупаемости проще рассчитать с помощью метода
усреднения параметров:
где K1 — величина первоначально инвестированного капитала;
AP — средняя величина поступлений за год.
(2.1.11)
Пример 2.1.6. Используя данные примера 2.1.3, можно рассчи-
тать срок окупаемости для проектов А и Б, для чего объем инвестиций необходимо разделить на среднегодовую экономическую прибыль.
Решение:
Период окупаемости для проекта А составит 1000 / 20 = 50 лет, а
для проекта Б — 1200 / 38 = 31,6 года.
Не путайте понятия «срок жизни проекта» и «срок окупаемости проекта»! Срок жизни проекта определяет полный
период его существования и крайне важен для принятия
решения с использованием срока окупаемости, ведь если
срок окупаемости близок к сроку жизни проекта, то это
означает, что период, когда инвестор получает прибыль,
будет слишком мал.
Срок окупаемости говорит о том, когда вернутся первоначальные инвестиции, но ничего не говорит о том, что лежит за
пределами этих сроков окупаемости. Например, на рис. 2.1.3
можно увидеть проект А, уступающий проекту Б по параметру
«срок окупаемости», однако впоследствии приносящий бóльшие
поступления.
50
Соседние файлы в предмете [НЕСОРТИРОВАННОЕ]