Добавил:
ivanov666
Опубликованный материал нарушает ваши авторские права? Сообщите нам.
Вуз:
Предмет:
Файл:Современные тенденции развития финансовой науки. Монография.pdf
инструмента стоит предпочесть многим другим видам
вложений при реализации стратегии распределения
активов.
4.2.3 Возможности создания
диверсифицированного финансового портфеля
частного инвестора
В настоящий момент российская экономика
проходит достаточно нетипичный кризис. Он вызван,
прежде всего, геополитическими причинами. Разрыв
производственных связей, пересмотр торговых
отношений, санкции со стороны недружественных стран
сопровождаются болезненными процессами, тестируют
на прочность отечественную финансовую систему,
приводят к росту инфляции, вынужденным неплатежам
контрагентов, неустойчивости валютных курсов и
стоимости ценных бумаг.
Однако история мировой экономики показывает,
что кризисы время от времени неизбежны, а их
возникновение несет не только серьезные опасности, но
и открывает уникальные возможности. И по «законам»
рынка мощный кризис – это совсем не повод отказаться
от инвестиций, а, напротив, стимул нарастить их,
приобрести активы по сниженной стоимости, и тем
самым постараться увеличить будущую доходность.
Главное условие: деньги инвесторов должны быть
вложены в финансовые инструменты с реальной
доходностью. Если говорить упрощенно, то реальная
доходность – это доходность за вычетом инфляции.
Следовательно, если инфляция составила 5 %, а
доходность актива – 10 %, то его реальная доходность
составляет 5 %. Однако если рассчитать реальную
доходность по точной формуле Фишера 8, она окажется
чуть меньше (4,76 %).
В зарубежной финансовой литературе (Д. Богл, У.
Бернстайн, Р. Гибсон, Б. Мэлкил, Дж. Сигел, М. Фабер, Р.
Ферри) есть много примеров исторической доходности
231
различных классов активов. Все статистические данные
20 лет и выше) самым
приводят к одинаковым выводам – на длинном
интервале времени (от 15доходным инструментом в портфеле являются акции.
Вместе с тем, в основе расчетов иностранных
авторов – данные финансовых инструментов,
преимущественно торгующихся на фондовых биржах
США и других развитых стран.
Цель исследования – смоделировать, что было бы,
если бы розничный инвестор использовал стратегию
распределения активов для формирования
инвестиционного портфеля в российской юрисдикции, с
использованием финансовых инструментов, доступных
для покупки за рубли.
Ведь, как правило, даже если гражданин Российской
Федерации приобретает валютные активы, основной
доход он получает именно в рублях. И если он живет
большую часть года на родине, то основной задачей его
портфеля на продолжительном горизонте времени будет
опережение рублевой инфляции, а не инфляции,
номинированной в любой другой валюте.
В нынешней ситуации, когда возможности
международной диверсификации
неквалифицированного частного инвестора сильно
ограничены, ориентир на рублевую доходность является
еще более актуальным.
В России расчет данных по доходности российских
финансовых инструментов по сравнению с рублевой
инфляцией регулярно делают управляющая компания
«ДОХОДЪ» и независимые эксперты отечественного
фондового рынка – С. Спирин, С. Кикевич и Д.
Никитенко.
Для начала обратимся к статистике, собранной УК
«ДОХОДЪ» за 20-летний интервал (2003-2023). Выбор
01.01.2003 года как стартовой отметки объясняется тем,
что с этой даты доступны достоверные данные по
доходности большинства российских активов. Компания
посчитала номинальную доходность портфелей,
232
сформированных из российских финансовых
Акции
0
30
50
70
100
Депозиты
Облигации
100
70
50
30
0
2004 год
6,1
13,8
25,3
33,0
44,6
0,8
2005 год
-5,2
-5,0
-4,8
-4,7
-4,4
-0,7
2006 год
-3,7
19,6
35,2
50,7
74,1
-1,1
2007 год
-0,1
18,1
30,3
42,5
60,7
-0,2
2008 год
-5,3
-3,4
-2,2
-1,0
0,9
-3,3
2009 год
-24,9
-41,4
-52,4
-63,3
-79,8
-4,7
2010 год
14,8
45,5
66,0
86,5
117,2
4,0
2011 год
5,2
8,6
10,9
13,2
16,6
0,1
2012 год
0,0
-6,2
-10,3
-14,5
-20,7
0,5
2013 год
2,1
2,1
2,2
2,2
2,3
1,5
2014 год
2,3
1,6
1,1
0,6
-0,2
1,8
2015 год
-12,7
-12,9
-12,9
-13,0
-13,1
-4,8
2016 год
5,4
9,6
12,4
15,2
19,4
-2,4
2017 год
5,8
12,3
16,6
20,9
27,4
2,3
2018 год
9,8
6,0
3,5
1,1
-2,7
3,9
2019 год
0,2
4,6
7,6
10,5
14,9
1,4
2020 год
11,2
18,4
23,3
28,1
35,4
2,6
2021 год
6,2
7,3
8,1
8,8
9,9
-0,8
2022 год
-4,1
1,2
4,7
8,2
13,4
-3,9
2023 год
-0,1
-14,8
-24,6
-34,4
-44,3
-3,3
2024 год
-1,4
12,9
22,5
32,1
46,4
0,9
Среднегодовая
доходность
0,3
3,7
5,4
6,6
7,3
-0,2
Совокупная
доходность
37,1
566,7
976,7
1348,9
1583,6
-26,3
Стандартное
отклонение
7,2
15,8
22,7
29,7
40,4
2,3
инструментов (акции, облигации, банковские депозиты)
и для ориентира привела показатели рублевой инфляции
за этот же отрезок времени.
В таблице 4.5 реальную доходность активов уже за
вычетом инфляции, потому что в конечном итоге
инвестора интересует не просто сохранение, но и
прирост капитала.
Таблица 4.5 - Реальная доходность портфелей из
российских бумаг и банковских депозитов в России
в руб. в период с 2004 г. по 2024 г., %
использовала управляющая компания. Под акциями
подразумевался индекс акций Мосбиржи полной
Важно уточнить методику расчета, которую
233
доходности, под облигациями – индекс корпоративных
облигаций Мосбиржи полной доходности, под
депозитами – средневзвешенная ставка по ним для
физических лиц с ежемесячным реинвестированием.
Показатели инфляции коррелируют с официальными
данными Росстата.
УК «ДОХОДЪ» указывает на то, что использование
иных финансовых инструментов (в частности,
облигационных биржевых фондов, основанных на
факторных индексах) могло повысить эффективность
портфелей в целом или их отдельных частей, но такие
расчеты было невозможно отразить на 21-летнем
инвестиционном горизонте в силу недостатка
имеющихся данных.
Первый вывод, который можно сделать из
вышеприведенной таблицы, заключается в том, что
депозиты являются самой безопасной,
низковолатильной, но одновременно и наименее
доходной формой вложений денежных средств. Средняя
доходность банковских вкладов в среднем все время
уступала инфляции. В результате реальный капитал
инвестора за два десятилетия уменьшился бы более, чем
на четверть. Конечно, бывали отдельные годы, когда
депозиты смотрелись выгоднее акций и облигаций, но в
целом этот финансовый инструмент не подходит для
долгосрочных инвестиций.
Портфели, состоящие в разных пропорциях из
российских акций и облигаций (но, что важно, без учета
комиссионных издержек инвестора), вели себя схожим
образом с зарубежными модельными портфелями,
которые разрабатывают для своих клиентов ведущие
инвестиционные компании мира.
Портфель, целиком состоящий из облигаций, показал
себя лучше депозитов, но его среднегодовая доходность
составила всего 0,3 %. Наивысшую реальную доходность
такой портфель принес в 2009 году (около 15 %), самый
заметный убыток был зафиксирован в 2008 году (минус
почти 25 %). В среднем же портфель редко показывал,
234
как двузначные цифры прибыли, так и двузначные
% из акций, в среднем опережал инфляцию на 3,7 %.
цифры потерь. Непростыми оказались для него
последние три года (2022-2023), в которые он стабильно
уступал показателям инфляции.
Портфель, на 70 % состоящий из облигаций и на 30
Одновременно с этим вдвое выросла волатильность
портфеля – в худший год портфель инвестора снизился
более чем на 40 %, в следующем году вырос с низкой базы
более чем на 45 %.
Портфель, в котором в равных пропорциях были
размещены акции и облигации, принес среднегодовую
реальную доходность в 5,4 %, однако его стандартное
отклонение выросло до 22,7 %. Это почти в десять раз
выше волатильности депозитов (2,3 %). В награду
инвестору, пошедшему на риск, был прирост капитала
практически на 1000 %. Столь высокая цифра
получается, если не выводить с биржи средства и
воспользоваться преимуществом сложного процента.
Портфель, на 70 % состоящий из акций и на 30 % из
облигаций, показал среднегодовую доходность на 6,6 %
выше инфляции. Это уже несколько выше показателей
подобных портфелей в развитых странах (США и ЕС).
Вероятно, это объясняется более высокой
волатильностью финансовых инструментов
развивающихся стран, которая на длинных отрезках
времени окупается более высокой доходностью.
Худшая просадка портфеля 70 % акций / 30 %
облигаций в 2008 году составила свыше 63 %, не каждый
инвестор способен пережить такие, пусть и временные
потери капитала. Для клиента возникают
дополнительные, уже не только рыночные, но и
поведенческие риски. Он может зафиксировать убыток и
не дождаться восстановления котировок.
Наиболее экстремальным, но и потенциально самым
выгодным для инвестора вариантом является портфель,
на 100 % состоящий из акций. Среднегодовая доходность
по нему достигла 7,3 % при стандартном отклонении
235
более чем на 40 %, совокупная доходность за 21 год
Инструменты
5 лет
(2019-2023)
10 лет
(2013-2023)
21 год
(2003-2023)
Риск
Доход
Риск
Доход
Риск
Доход
Индекс Мосбиржи
29
-1,6
23
0,3
40
3,0
Индекс Мосбиржи 10
26
0,1
22
-1,1
46
3,3
Индекс гос. облигаций
8
-1,8
12
-0,4
13
0,6
Индекс корп. облигаций
6
0,7
6
0,9
7
0,0
Золото, котировки ЦБ РФ
24
8,9
25
9,7
21
6,1
Серебро, котировки ЦБ РФ
31
8,3
25
5,8
28
5,7
Недвижимость (г. Москва)
7
2,3
9
-2,2
20
2,0
Депозиты (до 1 года)
2
-2,3
2
-1,2
2
-1,2
Портфель «Лежебока»
18
4,8
14
5,1
21
5,2
составила около 1600 %. Худшая просадка портфеля
достигала почти 80 %, наибольший рост был связан с
восстановлением после мирового финансового кризиса
(свыше 117 %).
Полученные расчеты на основе данных УК «ДОХОДЪ»
позволяют констатировать, что различные комбинации
портфелей российских акций/облигаций в целом
позволяют на длительных временных отрезках опережать
рублевую инфляцию, иногда значительно.
Теперь обратимся к расчетам, сделанным
независимым экспертом и автором учебных курсов по
инвестициям С. Спириным. В них представлена
статистика по отдельным финансовым инструментам за
пятилетний (2019-2023), десятилетний (2013-2023) и 21летний периоды (2003-2023). Кроме того, приведены
данные по модельному портфелю с условным названием
«Лежебока». На треть он состоит из паевого фонда на
российские акции, на треть из паевого фонда на
российские облигации и на треть из золота. Важное
условие модельного портфеля – в конце каждого года
проводилась его плановая ребалансировка.
Сделаем расчеты реальной доходности за вычетом
инфляции и представим их в таблице 4.6.
Таблица 4.6- Реальная доходность / риск
финансовых инструментов и модельного портфеля
«Лежебока» в России, руб., %
236
Важно отметить, что исходные данные С. Спирина
Индекс ОФЗ в среднем менее чем на один процент
за пяти- и десятилетний интервалы заканчиваются
кризисным 2023 годом, когда почти все рублевые
финансовые инструменты снижались в цене, в то время
как данные за 21-летний интервал включают в себя уже
и восстановительный 2023 год.
С этим связаны довольно низкие показатели
индексов акций и облигаций Мосбиржи. В период 20192023 гг. и 2013-2023 гг. они либо незначительно
опережали инфляцию, либо немного уступали ей, но
общий доход / убыток не превышал двух процентов.
Однако депозиты в те же временные периоды показали
себя не лучше – минус 2,3 % по сравнению с инфляцией
на пятилетнем отрезке, и минус 1,2 % на десятилетнем
интервале. На этом фоне выгодно смотрится доходность
драгоценных металлов – золото и серебро (расчет по
котировкам Банка России) смогли обогнать инфляцию на
5,8-9,7 % годовых.
Отдельной строкой в таблице выделены показатели
модельного портфеля, который, как упоминалось выше,
включает в себя три класса активов. Его доходность
составила от 4,8 до 5,1 % годовых выше инфляции.
Именно здесь ярко виден положительный эффект от
реализации стратегии распределения активов в портфеле
– в сумме они показывают доходность выше, чем
отдельные финансовые инструменты, а волатильность
(или риск) портфеля при этом ниже.
Интересно также оценить данные на 21-летнем
периоде, в который вошли как годы резкого роста, так и
резкого падения стоимости большинства
рассматриваемых активов. Все инструменты, кроме
депозитов, смогли опередить инфляцию или хотя бы быть
вровень с нею.
По сравнению со статистикой многих развитых
стран, где государственные и корпоративные облигации
обычно приносят реальную доходность 1,5-2 %, в России
этот класс активов проявил себя недостаточно хорошо.
237
обгонял инфляцию, а индекс облигаций компаний России
шел вровень с ней. Зато нетипично высокий доход
принесли драгоценные металлы (золото – 6,1 % реальной
доходности, серебро – 5,7 %).
Вновь очень хорошо проявил себя модельный
портфель «Лежебока». При стандартном отклонении в 21
% он в среднем опережал инфляцию на 5,2 % и за 21 год
вырос почти в 15 раз. Важно, что его риск был либо
существенно ниже (в случае с акциями и серебром), либо
не выше большинства инструментов (в случае с золотом
и недвижимостью). Менее волатильными, но гораздо
менее прибыльными были облигации.
На примере портфеля «Лежебока» видно, что
реализация стратегии asset allocation с помощью
финансовых инструментов, доступных в российской
юрисдикции, в целом позволяет розничному инвестору
обойтись без международной диверсификации и все
равно в несколько раз приумножить капитал на
продолжительном отрезке времени, оставив позади
инфляцию.
Другой независимый эксперт Д. Никитенко также
ведет статистику по среднегодовым номинальным
доходностям различных классов активов. Его методика
расчета немного отличается от методики С. Спирина, а
анализируемый период включает 5, 10 и 20 последних
лет.
В качестве модельного портфеля Д. Никитенко
предлагает стратегию распределения активов 60/30/10
с ежегодной ребалансировкой. Портфель включает в себя
60 % акций (из них 50 % акции российских компаний
крупной капитализации и 10 % акции компаний средней
и малой капитализации), 30 % облигаций (из них 10 %
ОФЗ-ПД, 10 % ОФЗ-ИН, 10 % корпоративных облигаций)
и 10 % золота.
На основе этих данных вновь рассчитаем доходность
вложений инвестора за вычетом инфляции (табл. 4.7).
238
Таблица 4.7 - Реальная доходность финансовых
Инструменты
5 лет
10 лет
20 лет
Акции России крупной капитализации
6,2
7,3
5,7
Акции России средней и малой капитализации
3,1
5,8
-
Гособлигации России (ОФЗ-ПД)
-1,8
-0,5
0,0
Гособлигации России (ОФЗ-ИН)
1,9 - -
Корпоративные облигации России
-0,4
0,6
-0,6
Золото (котировки ЦБ РФ)
8,6
9,6
6,3
Серебро (котировки ЦБ РФ)
7,6
5,7
5,1
Депозиты (до 1 года)
-0,3
1,2
0,6
Портфель 60/30/10
5,7
6,3
5,9
инструментов и модельного портфеля 60/30/10 в
России в руб. в период с 2004 г. по 2023 г., %
Заметно, что сдвиг расчетов по инструментам всего
на год значительно улучшил доходность российских
акций по сравнению с периодом, заканчивающимся в
2023 году.
Государственные и корпоративные облигации вновь
на разных отрезках времени либо слегка уступили
инфляции (от -0,4 до -1,8 %), либо шли вровень (0 %), либо
ненамного опередили ее (0,6 %).
На их фоне очень хорошую реальную доходность
принесли облигации с защитой от инфляции и
индексируемым купоном (1,9 %). По-прежнему высокую
прибыль от вложений дали драгметаллы – золото и в чуть
меньшей степени серебро.
Опять отметим положительный эффект от
реализации стратегии asset allocation – модельный
портфель 60/30/10 устойчиво опережал инфляцию по
итогам 5, 10 и 20 лет (принес от 5,7 до 6,3 % реальной
доходности).
При этом даже небольшое добавление в модельный
портфель еще одного класса активов с реальной
доходностью (в данном случае, золота) в дополнение к
акциям и облигациям повышает прибыль инвестора и
снижает волатильность инвестиционного портфеля.
Данная закономерность подтверждена статистическими
данными.
Портфельный эффект проявляется в том случае, если
инвестор проводит ежегодную ребалансировку – по
239
итогам каждого года продает избыток подорожавших
Инструменты
Средняя доходность за 20
лет
Акции России (индекс Мосбиржи)
5,70
Акции США (индекс S&P 500)
7,74
Облигации федерального займа
-0,05
Корпоративные облигации России
-0,40
Корпоративные облигации США
2,00
Недвижимость в Москве (цена кв. м)
3,48
Золото (спотовые цены)
6,33
Серебро (спотовые цены)
5,11
Доллар США
-2,51
Евро
-3,16
Юань
-1,77
активов и докупает подешевевшие до плановой,
изначально выбранной им доли (к примеру, 60 % акций,
30 % облигаций и 10 % золота).
Продолжим рассмотрение доходности активов
расчетами С. Кикевича, независимого финансового
советника, ведущего образовательных курсов по
портфельным инвестициям.
В свою статистику за 2004-2023 гг. он включил как
рублевые, так и валютные активы: индексы акций S&P
500 и MCFTR, облигационные индексы S&P 500 Bond,
RGBI и RUCBI, цену квадратного метра вторичной
недвижимости в Москве, спотовые цены на золото и
серебро, а также доллар США, евро и юань.
С. Кикевич указал номинальную доходность, поэтому
мы рассчитали реальную, за вычетом инфляции (табл.
4.8).
Таблица 4.8 - Реальная доходность активов в руб. за
20-летний период (2004-2023 гг.), %
Данные таблицы 4.8 позволяют оценить реальную
доходность долгосрочных вложений частного инвестора
как в рублевые, так и валютные активы.
Как акции России, так и акции США позволили бы
опередить инфляцию с большим запасом. Учитывая, что
индекс S&P 500 достиг своих исторических максимумов,
а индекс Мосбиржи с 2023 года находился в серьезной
240