Добавил:
ivanov666
Опубликованный материал нарушает ваши авторские права? Сообщите нам.
Вуз:
Предмет:
Файл:Рынок ценных бумаг и биржевое дело. Учебник
.pdf
221
но которому проводятся специальные сессии для продажи акций, облигаций и других ценных бумаг. Возможна и параллельно происходящая торговля разными
ценными бумагами, но в этом случае каждый их вид
продается в особом помещении (в «яме» или «боксе»).
К моменту начала торговли ценных бумаг их курсы
уже известны. Котировальные комиссии разных бирж
действуют по-разному, но почти во всех случаях постовой клерк («чекер») объявляет первоначальный курс ценных бумаг. Затем начинается собственно процесс торговли, который может осуществляться различными способами: групповым или залповым (заказы на куплюпродажу накапливаются, а затем один или два раза в
день вводятся в биржевой зал и расторговываются); непрерывным сличением предложений и заявок (сделки
совершаются в любое время сессии); периодически поступающими заказами через международную компьютерную связь (инвесторами являются иностранные юридические и физические лица).
Формы проведения биржевого аукциона
Формы организации биржевой торговли зависят, в
основном, от состояния фондового рынка, то есть его
глубины, ширины и уровня сопротивляемости. Чем
больше объем спроса и предложения на ценные бумаги,
тем шире рынок; чем крупнее объемы заявок инвесторов и концентрированнее спрос, и предложение, тем
глубже вторичный рынок. Уровень сопротивляемости
рынка тесно связан с диапазонами цен, в которых
участники рынка готовы покупать или продавать фондовые активы. Биржевая торговля способствует сокращению диапазона цен, их концентрации вокруг лучших
(максимальных покупателя, минимальных продавца).
Это достигается с помощью аукциона.
При небольшом объеме спроса и предложения торговля проводится в форме простого аукциона. Такой
аукцион может быть организован либо продавцом, который получает предложения покупателей (аукцион
продавца), либо покупателем, который ищет выгодней-
222
шее предложение от ряда потенциальных продавцов
(аукцион покупателя).
В России биржевой торг начал возрождаться с простых аукционов продавцов по типу английского аукцио-
на. Продавцы до начала торгового собрания подают
свои заявки на продажу фондовых ценностей по
начальной цене. Они сводятся в котировочных бюллетенях, которые раздаются участникам биржевого торга.
В ходе биржевого торга при наличии конкуренции
покупателей цена последовательно повышается шаг за
шагом (шаг определяется до начала торгов), пока не
остается один покупатель, и ценные бумаги продаются
по самой высокой цене предложения.
Возможен и голландский аукцион, при котором
начальная цена продавца велика, и ведущий торгов последовательно предлагает все более низкие ставки, пока
какая-либо из них не принимается.
На аукционе втемную, или так называемом заочном аукционе, все покупатели предлагают свои ставки
одновременно, а ценные бумаги приобретает тот, кто
сделал самое высокое предложение.
Простой аукцион предполагает конкуренцию либо
продавцов, либо покупателей.
При достаточной глубине и ширине фондового рынка наиболее эффективной оказывается система двойного
аукциона. Она предполагает наличие конкуренции между продавцами и покупателями. Эта форма наиболее
полно соответствует природе фондового рынка.
Существуют две формы двойных аукционов: онкольный рынок и непрерывный аукцион. Состояние
рынка ценных бумаг, а именно его ликвидность, предопределяет выбор формы двойного аукциона.
Если сделки на рынке заключаются редко, существует большой разрыв между ценой покупателя и ценой продавца, а колебания цен от сделки к сделке велики и носят регулярный характер, то такой рынок не является ликвидным, и биржевая торговля практически не
223
может быть организована в форме непрерывного аукциона.
В этом случае более приемлемой является организация биржевой торговли по типу онкольного рынка с редким шагом. Чем менее ликвиден рынок, тем больше шаг
аукциона и длительнее период накопления заявок на
покупку и продажу ценных бумаг, которые затем «выстреливаются залпом» в торговый зал для одновременного исполнения.
Таким образом, онкольному рынку соответствует
такая временная конфигурация, как «залповый» аукци-
он, при котором заказы вводятся либо устно, либо письменно. Каждый «залп» очищает рынок от наибольшего
числа заказов. При ликвидном рынке «залпы» осуществляются несколько раз в течение биржевого дня. Крупнейшие залповые рынки – это биржи Австрии, Бельгии,
Германии и Израиля. Частые «залпы» свидетельствуют о
наличии постоянного спроса и предложения на ценные
бумаги, т. е. о высокой ликвидности рынка и позволяют
перейти к непрерывному аукциону, который, в свою
очередь, имеет три вида.
Первый из них – использование книги заказов, в которую заносятся устно передаваемые брокерами заявки.
Затем клерк (уполномоченный биржи) исполняет их,
сличая объекты и цены по мере их поступления. Таким
образом, происходит соединение заказов, благодаря которому конкретные покупатели торгуют с конкретными
продавцами, причем в сделке могут участвовать несколько заказов. Например, крупный заказ на покупку
может исполняться несколькими заказами на продажу и
наоборот.
Второй вид непрерывного аукциона – табло, на котором указывается наилучшая пара цен на каждый выпуск (максимальная при покупке, минимальная для
продажи).
Маклер группирует поступившие заявки и определяет по каждому виду ценных бумаг курсовые пожелания (максимальные при покупке, минимальные при
224
продаже). Эти цены выводятся на табло или экран рабочего места брокера. Заказ, может быть, не выполнен,
если аналогичные заказы на ту же цену приходят раньше и поглощают заказы противоположной стороны
рынка. Причиной невыполнения данного заказа может
быть «опережение» заявки на акции. Если диапазон цен
(который, как уже отмечалось, характеризует уровень
сопротивляемости рынка) велик, маклер может внести
корректировки в ходе биржевой торговли, исключив те
заявки, которые слишком отрываются от цен спроса и
предложения. Сама организация биржевой торговли
позволяет повысить ликвидность рынка путем установления предельного спрэда.
Третий вид непрерывного аукциона – «толпа».
Трейдеры собираются вокруг клерка (уполномоченного
биржи), который лишь объявляет поступающий в торговлю выпуск, а затем сами проводят торг: выкрикивают котировки, отыскивая контрагента. Сделки в «толпе»
заключаются по разным ценам, причем один покупатель
может совершить сделку с разными продавцами, не пытаясь определить некую общую цену. Трудно себе представить торговлю «толпы» на больших биржах, оснащенных современной компьютерной техникой, по активным
выпускам крупнейших компаний. Однако и здесь есть
свое преимущество – временное объединение заказов, и
это позволяет «очистить» рынок от акций.
Регистрация, сверка параметров, расчеты, клиринг
и исполнение сделки
В зависимости от механизма организации биржевой
торговли и техники заключения сделок, факт куплипродажи ценных бумаг в операционном зале биржи
оформляется либо маклерской запиской, подписанной
участниками сделки; либо подписанием договора купли-
продажи между брокерами; либо занесением проведенной операции в компьютерную систему и выдачей сторонам соответствующей бумажной распечатки; либо в
какой-либо иной форме. Заключенные сделки должны
быть зарегистрированы тем или иным способом.
225
Однако, сам факт заключения сделки и ее регистрация еще не означает, что покупатель стал собственником. Право собственности он получает лишь в момент
исполнения сделки, которому предшествуют этапы,
сверки параметров, регистрации, расчета и клиринга по
сделке. День заключения сделки, как это принято в
международной практике, обозначается Т (trade). Все
остальные этапы сделки проходят позднее и их принято
сопоставлять с первым днем.
Все заключаемые на бирже сделки подлежат реги-
страции в день их совершения (обычно не позднее, чем
через 24 часа, в режиме Т+1). Основанием для регистрации является брокерская записка, составленная на основе приказа (оферта), полученного брокером от одной
стороны и согласия (акцепта) другой, которые даются
письменно. Биржевые сделки, которые по какой-либо
причине не были зарегистрированы, не имеют законной
силы. Регистрации предшествует фиксация и сверка
параметров сделки.
Фиксация сделок – это процесс первичной обработки информации о сделках, поступающей непосредственно от участников торгов или по иным каналам связи из торгового зала, заключающийся в подготовке данных для сверки сделок.
Сверка сделок следует после процесса фиксации и
заключается в сопоставлении параметров сделки, так
называемых ключевых элементов. Чем больше времени
проходит между заключением сделки и успешной сверкой параметров, тем больше вероятность дорогостоящих
ошибок. На рынке ценных бумаг один из основных доводов в пользу создания системы сверки – необходимость уменьшить высокий уровень срывов сделок для
многих глобальных инвесторов. Срыв сделки происходит
в том случае, когда ценные бумаги и/или деньги не переходят из рук в руки в день исполнения сделки. Даже в
условиях внутреннего рынка отсутствие надежной системы сверки может привести к существенным срывам.
Отсутствие систем сообщения о сделках и средств лик-
226
видации ошибок может привести к цепной реакции сорванных сделок, расторжению договоров и тем самым к
потерям для участников рынка. Излишние затраты возникают также при ликвидации не сверенных сделок.
Надежная сверка предоставляет всем участникам возможность улучшить управление активами и избежать
многих рисков.
На идеальном рынке сверка должна быть мгновенной. В момент заключения сделки стороны должны сверить детали и согласиться на исполнение сделки. В некоторой степени именно это происходит на некоторых
рынках, использующих так называемые «утвержденные
сделки». Системы сверки отличаются от рынка к рынку.
Это зависит от объема сделок, структуры рынка, стоимости операций, числа членов системы и даже от местоположения членов. Во всем мире действуют много разных типов систем сверки. На некоторых рынках используются сложные электронные системы, в то время как
на других все делается вручную. Некоторые системы
сверки подготавливают исполнение, другие работают
как аудиторская система для помощи при разрешении
оставшихся неисполненными в срок обязательств.
На организованном рынке, в частности на бирже,
действуют обычно двусторонние системы, которые используются исключительно членами соответствующей
организации, обычно брокерами или брокерами/дилерами. Заключив договор о гарантиях, члены такой системы могут разделить ответственность по сверенной сделке в случае нарушения обязательств по ней.
Разделенная ответственность гарантирует, что сверенная сделка будет исполнена, даже если одна из сторон
не выполнит обязательств. Хорошая двусторонняя система сверки может функционировать следующим образом. После заключения сделки участвующие в ней члены
системы сообщают полную информацию о сделке в день заключения (день Т) или, самое позднее, перед началом тор-
говли на следующее утро (Т+1). В идеале должны быть
доступны различные способы ввода информации. Они
227
могут включать прямую связь компьютер – компьютер,
магнитную ленту, дискету, онлайновые терминальные
системы, сервисные бюро, связь через внешних представителей или на бумаге. На активно действующих
рынках связь компьютер – компьютер, несомненно, является самым эффективным подходом. Далее компьютер сверяет условия сделок и сортирует их на несколько
категорий: сверенные, не сверенные и отвергнутые. После этого результат передается всем заинтересованным
участникам системы в день Т+1 или даже в день заключения сделки.
Сверенные сделки (те, по которым не возникло никаких вопросов) могут не нуждаться более ни в какой
обработке вплоть до момента сообщения о них в соответствующий орган для исполнения. Однако по некоторым сделкам для исполнения может понадобиться дополнительная информация, например, специальная
идентификация клиента. Сверенные сделки могут быть
аннулированы на этом этапе по обоюдному согласию
сторон.
К не сверенным сделкам относятся или те, информация о которых была введена только одной стороной,
или те, информация сторон по которым не совпадает.
На некоторых рынках существует категория отвергнутых сделок, к числу которых относят сделки с сообщенным некорректным идентификационным номером ценной бумаги, недействительным идентификационным кодом брокера, неверной датой и т. п. Не сверенные и отвергнутые сделки должны быть своевременно выверены для обеспечения нормального исполнения.
Преимущества двусторонней сверки наиболее ярко
проявляются на рынках с большими объемами сделок.
Если обе стороны являются активными участниками
рынка и постоянными клиентами системы сверки,
наиболее вероятна успешная сверка, что позволяет системе и всем ее членам быстрее обращать внимание на не
прошедшие сверку сделки. Хотя этот подход требует ввода информации обеими сторонами, он считается опти-
228
мальным для сформировавшейся группы регулярных
участников рынка.
На наиболее развитых мировых рынках применяется менее сложный подход к двусторонней сверке. Возможность обрабатывать сделки как утвержденные является значительным достижением.
Утвержденной называется сделка, сверенная в момент заключения. Две стороны соглашаются в этот момент, что сделка будет исполнена так, как зарегистрирована, если обе стороны не решат ее аннулировать.
Естественно, любые ошибки могут быть исправлены. И,
конечно же, требуемые ценные бумаги и деньги
должны быть предоставлены к установленной дате для
исполнения сделки.
Развитие системы утвержденных сделок дает участникам высокую степень уверенности в том, что сделка
будет исполнена так, как она заключена. Это не только
сохраняет время и издержки, уходящие на обработку
процессов сверки, но и позволяет участникам немедленно судить о состоянии их дел. Кроме того, время,
уходящее обычно на обработку всего потока сделок, может быть затрачено системой на решение обнаруженных проблем. Внедрение утвержденных сделок также
важно для рынков с большими объемами торговли. Это
наиболее эффективный способ обрабатывать большое
число относительно небольших сделок (небольших по
стандартам участников данного конкретного рынка).
В Канаде, например, все заключаемые в зале биржи
сделки между двумя брокерами (независимо от размера)
обрабатываются как утвержденные сделки. В Лондоне
введена в феврале 1989 года система, называемая SEAQ
Automated Execution Facility (SAEF), которая должна обрабатывать порядка 40% объема сделок (сделки в 1000
акций и меньше) как утвержденные сделки. Утвержденные сделки стали ключевым элементом на рынках США.
Так, они включают две трети объема торговли НьюЙоркской фондовой биржи (NYSE) и половину объема
229
торговли Американской фондовой биржи (AMEX), а
также 30% внебиржевого рынка.
Сверка сделок существенно уменьшает риск и в
глобальной, и во внутренней торговле. Как бы ни выполнялась сверка – вручную или компьютером, должно
быть установлено совпадение всех ключевых элементов
сделки. В их число должны входить:
- рынок, на котором заключена сделка;
- дата заключения сделки;
- объем сделки;
- количество товара, единица измерения;
- цена и валюта сделки;
- противоположная сторона и брокер;
- поручение покупки/продажи;
- условия сделки;
- дата исполнения.
В некоторых странах каждой сделке присваивается
идентификационный номер.
Система сверки ISE (Лондонской Международной
Фондовой Биржи) способна сверять пакет сообщений о
сделках с одним сообщением противоположной стороны
(например,10 отдельных покупок по 1000 акций с одной
продажей 10000 акций). Она также осуществляет
успешную сверку, если компьютер обнаруживает очевидную ошибку типа перестановки цифр в идентификационном номере стороны. Критерии сверки включают
валюту исполнения сделки. В отличие от большинства
других систем ISE позволяет исполнять сделки в различных валютах очевидное преимущество для глобальных
инвесторов.
После сверки документы, подтверждающие заключение сделки, передаются в секцию расчетов, клиринговую (расчетную) палату или организацию, осуществляющую расчеты.
Следующий этап сделки – это проведение необходи-
мых вычислений. При этом прежде всего определяется
общая сумма заключенной сделки путем умножения цены одной бумаги на общее количество ценных бумаг.
230
Эту сумму можно назвать номинальной ценой сделки.
Дилер в качестве покупателя уплачивает налог на операции с ЦБ, если это предусмотрено законодательством,
а также биржевой сбор, если это предусмотрено правилами биржи. Продавец же получает номинальную цену
сделки за вычетом налога и сбора. Для клиентов же помимо налогов и сборов номинальная сумма должна быть
откорректирована на величину комиссионного вознаграждения брокеру. Для клиента цена покупки увеличивается на размер комиссионных, а цена продажи для
продавца уменьшается на размер комиссионных.
На современных фондовых биржах проводятся десятки тысяч сделок в день. Например, на Нью-Йоркской
фондовой бирже ежедневно продается более 100 миллионов акций, а иногда это количество достигает полмиллиарда. Если бы каждая сделка исполнялась отдельно от
других, это потребовало бы перемещения огромного количества ЦБ от продавцов к покупателям, и биржи просто захлебнулись бы в такой лавине документооборота.
Поэтому почти все крупные биржи применяют систему
взаимных зачетов встречных требований с целью снижения количества платежей и поставок ценных бумаг.
Суть клиринга состоит в том, чтобы провести так
называемую «очистку» всех сделок, произведенных в
определенный день, и тем самым свести к минимуму
число перемещений ценных бумаг.
Организация расчетов является тем стержнем, который определяет уровень цивилизованности биржевой
торговли. Если клиринг в системе биржевого механизма
сводится лишь к вычислительным операциям на основе
взаимозачета или многостороннего зачета, то клиринговая палата является лишь исполнителем всех зарегистрированных сделок, но не их гарантом. В этом случае
функции клиринга сводятся к вычислению позиций.
При многостороннем зачете вычисляется чистое сальдо
всех требований и обязательств, то есть определяется
позиция каждого участника клиринговых расчетов
(нейтинг). Когда участник имеет позицию, равную нулю,
Соседние файлы в предмете [НЕСОРТИРОВАННОЕ]