Банковские ипотечные ценные бумаги (Сovered Bonds) в России и за рубежом

II. История

Рис. 1

сферах регулирования финансового рынка ЕС. Наряду с принятием нового законодательства по Covered Bonds, наблюдается длительная эволюция существующего законодательства, которая подчеркивает готовность эмитентов, инвесторов и регуляторов все более повышать качество класса активов и внедрять передовые практики1.

Вданной работе понятие «Covered Bonds» используется для всех существовавших и ныне существующих видов этой ценной бумаги.

II.История

Впериод 1861–1917 гг. в России уже существовала система Covered Bonds. Так, в 1914 г. на ипотечные бумаги приходилось почти 40% (37,7% или 5,3 млрд руб.) всех ценных бумаг денежного рынка России (в Германии – 29%).

Covered Bonds – это панъевропейский продукт. Его корни лежат

вдревнегреческой ипотеке и итальянских и голландских облигациях. Решающие вехи его развития были заложены в Пруссии (1770 г.), Дании (1797 г.) и Франции (1852 г.). Диапазон эмитентов варьировался

1 Grossmann R. & Stöcker O. P. 131, 132.

21

А. Понятие обеспеченных облигаций (Covered Bonds)

от ландшафтов (публично-правовые товарищества для ипотечного кредита, возникшие в Пруссии в XVIII в.) и ассоциаций ипотечных кредиторов (в Копенгагене) до частных ипотечных банков. Цель заключалась в финансировании сельского хозяйства, позднее акцент сместился в сторону жилой и коммерческой недвижимости. Создание и развитие систем Covered Bonds, их различные структуры и характеристики представляют собой идеальный пример плодотворного и эффективного обмена идеями, преодолевающего европейские границы. Очень впечатляет огромный вклад, который вносился в создание Covered Bond в Европе на протяжении более 240 лет. В XIX в. почти каждая европейская страна получила систему Covered Bonds. Их успехи влияли друг на друга. Covered Bonds также играли важную роль в стабилизации финансовых систем в конце XIX в. – время большого числа банкротств компаний и банков1.

На фоне кризиса 2008–2010 гг. ЕЦБ признал важную роль Covered Bonds2, которые во многих случаях стали последним прибежищем банков для обеспечения ликвидности на рынке.

1. Германия3

История Covered Bonds берет свое начало в Германии в 1769 г. Двумя годами ранее немецкий торговец Бюхринг (Bühring) направил королю Пруссии Фридриху Великому письмо, разъясняющее основную идею системы: выдавать первоочередные ипотечные кредиты и, используя их как покрытие, выпускать обеспеченные облигации. Сначала король отверг эту идею, но позднее, 29 августа 1769 г., направил своему первому министру постановление о создании первого института, выпускающего Covered Bonds (пфандбрифы) – Силезский ландшафт (Schlesische Landschaft). Ландшафт представлял собой объединение крупных землевладельцев, его целью было получение доступного кредита для восстановления Силезии после Семилетней войны.

Идея создания аналогичного института распространилась на другие части Пруссии и Германии, а потом в Средней и Восточной Европе (включая провинции России: Балтийские губернии – Эстляндию, Лифляндию и Курляндию – и Польшу).

1 Grossmann R. & Stöcker O. P. 132.

2 Ibid. P. 134.

3 По истории ипотечной системы Германии см.: Ste an F.; Bellinger D. und Kerl V.;

Goedecke W., Kerl V. und Scholz H.; Keding S.

22

II. История

Так как ландшафты были объединениями публичного права, правительства Германии не разрешили частным кредитным учреждениям выпускать пфандбрифы. Этот шаг был сделан во Франции, где в 1852 г. был основан первый частный ипотечный банк – Crédit Foncier de France (CFF).

Следуя этому примеру, и частные банки Германии получили право выпускать подобные инструменты, первые выпуски состоялись в 1858 и 1862 гг. Различия в законодательстве в разных землях Германии сильно затрудняли развитие рынка, и это в конечном счете привело к кризису ипотечных банков в 1900 г. В связи с этим 1 января 1900 г. вступил в силу новый Закон об ипотечных банках (Hypothekenbankgesetz). Этот закон установил единые условия для частных ипотечных банков Германии (которые должны быть специализированными банками). Для государственных ипотечных банков, пользовавшихся также государственными гарантиями, соответствующий закон был принят в 1928 г.

Вдальнейшем эти законы несколько раз претерпевали изменения.

Ив связи с прекращением действия государственных гарантий для государственных банков в 2005 г. их заменил общий для всех эмитентов Закон о пфандбрифах (Pfandbriefgesetz)1. Этот Закон отменил принцип специализации, предусмотренный в Законе об ипотечных банках. Как указано в действующем законе, все эмитенты должны обеспечивать поддержание качества покрытия.

Со времени принятия Закона об ипотечных банках в 1900 г. ни один из владельцев пфандбрифов не понес убытки. На протяжении всего ХХ в. выплаты по ним не прекращались, несмотря на две мировых войны и разделение Германии, два периода гиперинфляции, две денежных реформы и великую депрессию.

Во время инфляции 1923–1924 гг., например, пфандбрифы выпускались с привязкой к стоимости ржи и пшеницы или в золотых марках, чтобы сохранить свою стоимость. Также они выпускались в имперских марках, после Второй мировой войны – в немецких марках, а к концу века – в евро.

После кризисов следовал рост объемов пфандбрифов в обращении. С 1925 г. (окончание большой инфляции) до 1931 г. объем выпущенных инструментов возрос с 700 млн до 4,7 млрд имперских марок. После Второй мировой войны рост составил с 4,8 млрд (1955 г.)

1 О предыстории Закона о пфандбрифах и его развитии с 2005 г. см.: Stöcker O. Grundzüge des Pfandbriefrechts und des Refinanzierungsregisters. S. 3135–3138, номера на полях 5–17; Lassen T. 10 Jahre Pfandbriegesetz. S. 5–7.

23

А. Понятие обеспеченных облигаций (Covered Bonds)

до 25,3 млрд немецких марок (1964 г.)1. Таким образом, пфандбрифы

взначительной степени способствовали росту экономики Германии, особенно реконструкции разрушенных после войны городов. Во время финансового кризиса после 2008 г. пфандбрифы оказались единственным средством доступа для банков к ликвидности на рынке.

Первоначальными инвесторами в пфандбрифы были частные лица, использовавшие эти ценные бумаги как дополнение к пенсионному страхованию. В настоящее время основными игроками являются институциональные инвесторы, которые в соответствии со своими инвестиционными декларациями должны вкладывать средства в очень надежные инструменты. Выпуск Jumbo-пфандбрифов в 1990-е гг. обеспечил ликвидность данного сегмента рынка.

2.Дания2

В1795 г. очень крупный пожар в Копенгагене сжег дотла каждый четвертый дом в городе. Требовалось финансирование, чтобы отстроить город, однако доступность кредитования была низкой. Кредиторы создали ассоциацию ипотечного кредитования в целях предоставления кредитов, обеспеченных ипотекой недвижимого имущества на основе солидарной ответственности для повышения кредитного качества. Для финансирования кредитов были выпущены первые датские Covered Bonds, давшие старт более чем двухсотлетней традиции Covered Bonds

вДании.

Впоследние два с лишним века датская система ипотечного кредитования прошла несколько этапов и претерпела времена экономической и политической нестабильности, включая банкротство Датского королевства в начале XIX в. и депрессию 1930-х гг. Несмотря на это, каждая выпущенная облигация была полностью оплачена инвесторам. Такая безупречная репутация во многом связана с хорошо развитой законодательной базой, которая с раннего этапа формирования рынка делала акцент на защите инвестора в Covered Bonds, устанавливая жесткие лимиты на риски, принимаемые ипотечными банками.

С принятием первого Закона об ипотечных облигациях в 1850 г. было положено начало многолетней традиции жесткого регулирования деятельности ипотечных банков. Впоследствии законодательная база

1 Только эмитированные частными ипотечными банками.

2 Danske Bank. P. 3.

24

II. История

неоднократно подвергалась изменениям. Однако базовые принципы, такие как балансовое рефинансирование и защита инвесторов, оставались неизменными. В первые 100 лет своего существования датский сектор ипотечного кредитования был представлен множеством ассоциаций ипотечного кредитования, где основное внимание уделялось взаимности. Но взаимность привела к очень строгой политике кредитования, так как наиболее важная обязанность ассоциации ипотечного кредитования заключалась в том, чтобы защищать интересы своих участников.

В конце 1950-х гг. правительство Дании выступило с инициативой по созданию независимых ипотечных банков. Приверженность взаимности со временем сошла на нет, были созданы учреждения, нацеленные на независимое ведение бизнеса. Это привело к формированию более либеральной политики кредитования.

С 1970 г. законодательство по ипотечному кредитованию Дании неоднократно реформировалось. В погоне за эффектом масштаба реформа ипотечного кредитования 1970 г. внедрила положение о создании новых ипотечных банков только в случае очевидной в этом необходимости. Число ипотечных банков упало с 24 до 7. В 1989 г. дерегулирование в результате действия директив ЕС позволило коммерческим и сберегательным банкам учреждать ипотечные банки в виде компаний с ограниченной ответственностью. Традиционным ипотечным банкам было разрешено реорганизоваться в компании с ограниченной ответственностью. На рынке появились новые кредиторы, что привело к жесткой конкуренции, результатом которой стала консолидация.

До 1 июля 2007 г. только специализированные ипотечные банки были вправе эмитировать Covered Bonds. С этой даты возможность получить лицензию на осуществление деятельности в сфере Covered Bonds появилась у универсальных банков. Covered Bonds, эмитированные ипотечными банками, отличаются от Covered Bonds, эмитированных универсальными банками, названиями и законными правилами1.

3. Франция2

Другим важным импульсом для становления системы Covered Bonds в Европе стало создание банка Crédit Foncier de France (CFF). В отличие

1 Pedersen M.S., Bondorf S. & Holmgaard Nielsen A. P. 285.

2 Про CFF см.: Pleyer K. und Bellinger D. S. 14–16.

25

А. Понятие обеспеченных облигаций (Covered Bonds)

от прусских ландшафтов, CFF был создан в форме общества частного права с привлеченным капиталом. Членство определенных социальных групп населения не было обязательным, и заемщики не становились автоматически его членами1. Таким образом, во Франции прусская система ландшафтов была усовершенствована (в то время в Германии частным кредитным учреждениям не было разрешено выпускать

Covered Bonds).

Однако CFF по-прежнему пользовался привилегиями и оставался монопольным эмитентом Covered Bonds. Декретом от 10 декабря 1852 г. он был объявлен единственным банком Франции, которому разрешалось заниматься ипотечным кредитованием.

CFF имел право эмитировать долговые обязательства (Covered Bonds). Это обстоятельство позволяло ему выдавать кредиты в денежной форме, а долговые обязательства продавать тем, кто желал надежно разместить свои сбережения. Тем самым была ослаблена жесткая связь между активными и пассивными операциями, существовавшая в Пруссии: в Covered Bond не указывались конкретные имения, в реестр недвижимости не заносились обременения по конкретной Covered Bond, не существовало солидарной вещной ответственности заемщиков. Держатели Covered Bonds имели возможность предъявлять свои требования только ипотечному банку-эмитенту. Соответственно, появилась идея выплачивать кредит в денежной форме, а долговые обязательства напрямую обменивать на сбережения населения2.

На сегодняшний день на французском рынке сформированы три режима.

1.Банк (касса) по рефинансированию жилищных кредитов (Caisse de Refinancement de l’Habitat, CRH) – специализированное кредитное учреждение, созданное на основании Закона от 11 июля 1985 г.

2.Ипотечные облигации (Obligations Foncières) – специализированные кредитные учреждения, появившиеся в соответствии с Законом 1999 г., создавшим общества по кредитам под залог земельной недвижимости (Sociétés de crédit foncier, SCF).

3.Общество по финансированию жилищного строительства (Sociétés de financement de l’habitat, SFH), введенное в действие Законом от 22 октября 2010 г. № 2010-1249 о банковском и финансовом регулировании и Постановлением от 23 февраля 2011 г. № 2011-205.

1 Лассен Т. Европейский рынок секьюритизации: тенденции регулирования. С. 327.

2 См.: Там же. С. 328.

26

II. История

4.Россия

ВРоссии система ипотечного кредитования сложилась к концу 1880-х гг. и включала в себя государственные, акционерные и кооперативные банки1.

В1861 г. были основаны Санкт-Петербургское и Московское кредитные общества, являвшиеся кооперативными учреждениями и первыми банками ипотечного кредитования в России. До 1917 г. работало более 30 таких городских и губернских кредитных обществ. С 1864 г.

ккооперативным банкам стал относиться Земский банк Херсонской губернии. Эти институты были основаны на взаимной ответственности заемщиков. На таких началах было учреждено Общество взаимного поземельного кредита с целью осуществления ипотечного кредитования по всей России. Но общество не справилось с поставленной задачей и в 1891 г. было преобразовано в Особый отдел Дворянского земельного банка2.

Важную роль в становлении ипотечной системы России сыграли акционерные земельные банки. С начала 1870-х гг. вплоть до 1917 г. действовали 10 земельных банков. Эти банки имели всесословный характер и обладали тесными связями с коммерческими банками3.

В1880-х гг. оформилась система государственного ипотечного кредитования, включавшая в себя Государственный дворянский поземельный и Крестьянский земельный банки. Первый имел целью поддержание дворянского землевладения, но в 1915 г. уже 40% его заемщиков не состояли в дворянстве. В отличие от прочих, Дворянский банк предоставлял своим заемщикам ряд льгот. Крестьянский банк4 был учрежден для поддержки крестьян при приобретении ими земель в собственность. Его деятельность была тесно связана с правитель-

1 По истории дореволюционной ипотечной системы России см.: Проскурякова Н.А. Ипотека в России в конце XIX – начале XX в. и ее роль в перестройке экономики. С. 283–302; Правовые проблемы организации рынка ипотечного кредитования в России / Под ред. В.С. Ем. С. 52–66. Краткий обзор на английском языке см.: Lassen Т. Country Report «Russia». 2014. P. 391, 392.

2 На окраинах Империи (в Прибалтике, Польше и Закавказье) продолжали существовать местные ипотечные учреждения.

3 Для вывоза облигаций земельных банков в 1873 г. был основан Центральный банк русского поземельного кредита. Но уже в 1878 г. он прекратил активные операции и лишь расплачивался по существующим обязательствам. В 1893 г. этот банк был ликвидирован.

4 В отличие от других ипотечных банков, облигации Крестьянского банка назывались не «закладными листами», а «государственными свидетельствами».

27

А. Понятие обеспеченных облигаций (Covered Bonds)

ством, в том числе с Министерством финансов и Главным управлением землеустройства и земледелия. С 1909 г. Крестьянский банк частично находился на бюджетном субсидировании.

В 1913 г. для коммунального кредитования при Министерстве финансов была учреждена Касса городского и земского кредита. Касса имела право выпускать облигации для рефинансирования выдаваемых ею кредитов.

После 1917 г. все эти институты были ликвидированы. Система Covered Bonds возродилась в России с принятием в 2003 г. Федерального закона об ипотечных ценных бумагах1.

III. Круглый стол «Законодательное регулирование Covered Bonds»

С целью выработки мер по повышению прозрачности законодательства по Covered Bonds в Европе был организован круглый стол по законодательству о Covered Bonds2 (далее также – Круглый стол), работающий под эгидой vdp. На нем ведущие аналитики Covered Bond и признанные специалисты законодательства о Covered Bonds из более чем 35 стран Европы изучают и сравнивают правовые ситуации в отдельных странах3.

Выводы, сделанные на основе работы этой экспертной группы, постепенно доводятся до сведения общественности.

В частности, участники Круглого стола сравнивают современное состояние законов о Covered Bonds в Европе в том числе по следующим вопросам:

•состав покрытия для Covered Bonds;

•оценка и лимиты залоговой стоимости объекта залога;

•управление активами и пассивами;

•надзор и контроль за массой покрытия;

•отделение активов, входящих в массу покрытия, и надежность их обособления от банкротства эмитента.

По каждому вопросу участники Круглого стола разрабатывают до восьми вариантов ответа. Все вопросы и предлагаемые ответы ши-

1 Lassen Т. Wiedereinführung Pfandbrief-ähnlicher Produkte in Russland.

2 Round Table Covered Bond Legislation.

3 Автор настоящей работы является членом двух круглых столов по законодательству о Covered Bonds, отвечает по вопросам, касающимся российского законодательства о залоге недвижимости и о Covered Bonds.

28

III. Круглый стол «Законодательное регулирование Covered Bonds»

роко обсуждаются между участниками, таким образом, у всех специалистов есть возможность выбрать ответ, подходящий для своей юрисдикции.

Соответственно, в итоге удается получить простой и лаконичный ответ. При этом такой результат может быть достигнут только при очень высоком уровне дискуссии. Как правило, данная методика включает в себя постановку вопросов об определенных юридических функциях, и в большинстве случаев она позволяет избежать доктринальной разницы между юрисдикциями.

Тот факт, что вопросы возникают в дискуссиях между специалистами всех участвующих юрисдикций, помогает выявлять разные образы мыслей участников и балансировать их. Такой подход позволяет придерживаться нейтральной и взвешенной позиции, необходимой для сравнительно-правовых исследований.

Таким образом, становится возможным сравнение законодательства разных стран по конкретным вопросам. На сегодняшний день выработано более 260 вопросов и более 1000 вариантов ответов.

В данной работе в таблицах представлены результаты работы Круглого стола по разным вопросам для определенных юрисдикций.

Параллельно под эгидой vdp существует круглый стол «Залог недвижимости»1, который работает с аналогичной методикой2. На нем эксперты из 30 стран Европы, Японии и Северной Америки изучают и сравнивают догматические основы и практическое использование залога недвижимости в разных странах. Круглым столом «Залог недвижимости» уже разработаны общие и специальные процедуры оценки правовых структур ипотечного обеспечения, а также процедура расчета странового рэнкинга правовых структур в отношении залога недвижимости. Результаты работы этого круглого стола опубликованы в восьми томах на немецком и английском языках3.

Кроме того, vdp является организатором ежегодной Центральноевропейской конференции о Covered Bonds 4.

1 Round Table «Security Rights over Real Property», «Runder Tisch Grundpfandrechte».

2 О круглом столе по залогу недвижимости см.: Stöcker O. Flexibility, Security and Efficiency of Security Rights over Real Property in Europe, Luckow A.

3 Последняя англоязычная публикация материалов круглого стола по залогу недвижимости: Stöcker O.M. & Stürner R. Последняя немецкоязычная публикация материалов круглого стола по залогу недвижимости: Lassen T., Luckow A. und Thurner M.

4 Central European Covered Bond Conference. URL: https://www.pfandbrief.de («Agenda» – «Think Tank» – «Central European Covered Bond Conferences»).

29

А. Понятие обеспеченных облигаций (Covered Bonds)

IV. Преимущества Covered Bonds

1.Преимущества Covered Bonds с точки зрения эмитента1

Сточки зрения эмитента Covered Bonds в значительной мере способствуют улучшению характеристик финансирования банков и управлению ликвидностью. Преимуществами Covered Bonds являются:

• увеличение сроков погашения обязательств, позволяющее банкам обеспечивать сбалансированность своих портфелей долгосрочных активов;

• обеспечение стабильности инструментов финансирования, позволяющее специалистам по управлению активами и пассивами (ALM) увеличивать прогнозируемость сроков погашения;

• возможность для эмитентов наращивать диверсификацию инвесторской базы, как географическую, так и по типу инвесторов;

• трансформация менее ликвидных ипотечных кредитов в Covered Bonds, которые могут использоваться, например, как обеспечение в целях улучшения ликвидности по операциям с центральными банками;

• надежность этого инструмента финансового сектора даже в нестабильные времена.

Очевидно, что условия финансирования банковского сектора – это ключевой параметр кредитного предложения и, следовательно, они имеют важные макроэкономические последствия. Условия ипотечных кредитов влияют на рынок недвижимости и, соответственно, имеют важные долгосрочные последствия для потребления и инвестиционного поведения. В свою очередь, Covered Bonds государственного сектора (Public-Sector Covered Bonds), безусловно, уменьшили стоимость заимствования для заемщиков государственного сектора. Более того, однородные инструменты рефинансирования означают для банков более высокую информационную эффективность, повышение прозрачности ценообразования на кредиты.

2.Преимущества Covered Bonds с точки зрения инвестора2

Сточки зрения инвестора основными сильными сторонами и регуляторными преимуществами Covered Bonds являются следующие:

1 Grossmann R. & Stöcker O. P. 133.

2 Ibidem.

30