Банковские ипотечные ценные бумаги (Сovered Bonds) в России и за рубежом

II. Различные структурные модели эмитента

сберегательного банка, сберегательный банк ведет «реестр рефинансирования», в котором он регистрирует обеспечение. Регистрация

вреестре рефинансирования имеет такое действие, что в случае несостоятельности сберегательного банка зарегистрированные активы будут отделены от конкурсной массы и переведены банку – эмитенту

Covered Bonds (в данном случае – Landesbank).

Чтобы не уменьшать свой балансовый отчет, сберегательный банк гарантирует ипотечный кредит с тем результатом, что сберегательный банк должен взвешивать риск по такому ипотечному кредиту. Риск Landesbank (банка – эмитента Covered Bonds) – это риск банкротства сберегательного банка.

Эта модель пулинга, основанная на реестре рефинансирования, не ограничивается сберегательными банками и Landesbank, она может также использоваться любой немецкой кредитной организацией

вотношении банка – эмитента Covered Bonds. Далее реестр рефинансирования может использоваться для портфельных сделок и синдицированных кредитов.

дд.Резюме1

Модели пулинга существуют в ряде стран. Некоторые из них занимают значительные доли рынка, другие (пока) не играют большой экономической роли.

Экономическая важность на национальном уровне моделей пулинга зависит от возможности банка-оригинатора эмитировать Covered Bonds напрямую. Это наглядно демонстрирует сравнение Австрии, где модель пулинга сейчас вообще не используется, и Швейцарии, где учреждения пулинга являются единственными, имеющими право на эмиссию Covered Bonds.

Несмотря на растущую сложность моделей пулинга, они могут привести к взаимовыгодной ситуации и для оригинатора, и для эмитента: более высокие операционные расходы для оригинатора обычно уравновешиваются более низкими расходами на рефинансирование. Пулинг активов обеспечивает более разнообразный пул активов. Дополнительные возможности для выпуска новых активов из внешних источников гарантируют увеличение доступа к рынку и более высокие объемы эмиссии.

1 Stöcker O. Pooling Models in Europe. P. 48.

91

В. Эмитент Сovered Вonds и схема выпуска Сovered Вonds

Получение активов для массы покрытия от других банков требует разумного сотрудничества для обеспечения высокого качества активов и четких правовых механизмов передачи активов. Интересно заметить, что в Европе существует большое разнообразие моделей пулинга и механизмов передачи активов: полная передача по закону с самого начала (Германия и др.), автоматическая передача по закону в случае несостоятельности оригинатора (Франция), залог со статусом управляющего обеспечением при несостоятельности (Швейцария), защищенные от несостоятельности права требования к конкурсной массе (Австрия, Германия). Все эти структуры основываются на активах, которые каким-либо образом и время от времени передаются от оригинатора эмитенту Covered Bonds.

в. Возобновление массы покрытия

Во всех юрисдикциях мы видим различные структуры передачи ипотечного кредита от банка-оригинатора рефинансирующему банку. Это постоянный процесс, при котором банки-оригинаторы могут добавлять новые активы покрытия в массу покрытия. На более позднем этапе рефинансирующий банк решает, когда использовать массу покрытия, заполненную оригинаторами, для эмиссии Covered Bonds. Конечно, необходимы соглашения между оригинатором и эмитентом Covered Bonds относительно структуры рефинансирования. Кроме того, у банка-эмитента должна быть возможность контролировать, отвечают ли предлагаемые активы требованиям законодательства.

Во всех рассматриваемых странах масса покрытия является динамической. Все непогашенные Covered Bonds обеспечены одной и той же массой покрытия. Новые активы добавляются в эту массу покрытия постоянно, эмитент Covered Bonds принимает решение о новых выпусках Covered Bonds, когда масса покрытия достигает объема, достаточного для предполагаемого выпуска.

г.Отличие от секьюритизации через SPV с банковской лицензией

Вобычных структурах секьюритизации SPV не владеет банковской лицензией. Эмиссия через SPV, имеющую банковскую лицензию, означает использование первой модели для эмиссии Covered Bonds (как во Франции и Ирландии).

Различие между SPV с банковской лицензией и без нее заключается

вследующем.

92

II. Различные структурные модели эмитента

SPV, имеющая банковскую лицензию, среди прочего:

•должна выполнить определенные требования для получения банковской лицензии (и в зависимости от ситуации дополнительные требования на осуществление деятельности с Covered Bonds);

•должна отвечать требованиям к капиталу, предъявляемым к кредитной организации. Это также ограничивает возможные риски (особенно кредитный и рыночный) компании;

•должна соблюдать законодательство по Covered Bonds при выпуске своих Covered Bonds (например, качество активов, управление активами (пассивами) в массе покрытия);

•является объектом банковского надзора;

•обладает (в качестве кредитной организации) доступом к инструментам обеспечения ликвидности центрального банка;

•вправе выпускать облигации, которые могут классифицироваться как Covered Bonds (в соответствии с UCITS эмитент должен быть кредитной организацией).

Все эти меры ведут к более высокой безопасности и надежности выпущенных SPV облигаций.

6.Выводы1

Сравнивая модели, можно констатировать, что у каждой из них есть свои достоинства и недостатки. Не существует идеальной модели

Covered Bonds.

Кажется, что преимущественные права инвестора в Covered Bonds при банкротстве эмитента надежнее всего защищены в первой, четвертой и пятой моделях. Правда, первая модель, ядром которой является банк, не имеющий собственного персонала, в ряде стран (в том числе

вГермании) не разрешена банковским законодательством. Да и трудно представить себе, каким образом такой банк останется дееспособен после банкротства материнской структуры.

Вчетвертой модели SPV не имеет лицензии на банковскую деятельность и просто выступает в роли гаранта по обязательствам другого юридического лица. Для структур внутри ЕС остается неясным, будет ли ЕЦБ считать, что эти бумаги имеют качество Covered Bonds. Такая модель эмиссии с участием SPV имеет свои слабости

втом плане, что у SPV нет банковской лицензии. Таким образом,

1 Лассен Т. Банковские ипотечные облигации – различные структурные модели эмитентов в Европе. С. 99, 100.

93

В. Эмитент Сovered Вonds и схема выпуска Сovered Вonds

она не может рассматриваться участниками рынка, особенно центральными банками, как кредитная организация, что может оказать крайне негативное влияние в случае несостоятельности эмитента1. Сложно представить, как SPV (будучи чистой SPV и единственным существующим элементом «эмиссионной структуры» после банкротства самого эмитента) может получить доступ к механизмам повышения ликвидности центрального банка2. Так как несостоятельности эмитента с использованием структуры SPV для обеспечения его Covered Bonds не наступило, ЕЦБ не давал никакого заключения по этому вопросу.

В пятой модели существует полноценный эмитент, имеющий собственный персонал. Он может соответствовать всем требованиям к эмиссии, управлению массой покрытия и погашению находящихся

вобращении облигаций. Бросается в глаза слабая распространенность этой модели. Особенно успешно она работает в Швейцарии, где в качестве эмитентов допущены только два учреждения по работе с Covered Bonds.

Во второй и третьей моделях важно максимально точно прописать правила выделения массы покрытия из общей конкурсной массы эмитента, а также определить, кто в случае банкротства будет управлять массой покрытия и заниматься погашением оставшихся в обращении облигаций. Ясно, что недостаточная специализация эмитента диктует необходимость тщательной детализации этой процедуры

внормативных правовых актах. Отсутствие узкой специализации усиливает важность регламентирования конфликтных ситуаций, которые могут возникнуть между держателями Covered Bonds и другими, не имеющими этого обеспечения кредиторами, включая вкладчиков банка.

При этом слабые стороны соответствующей модели Covered Bonds или пробелы в ее регулировании могут по меньшей мере частично компенсироваться дополнительными мерами, как-то:

•более подробным регулированием, например, в проспекте эмиссии, в котором можно предусмотреть дополнительные меры по управлению активами и пассивами или по обеспечению ликвидности, которые обязан предпринять эмитент;

1 Stöcker O. Covered Bond Models in Europe: fundamentals on legal structures. P. 38.

2 Для получения такого доступа к ликвидности немецкие законодатели ввели для массы покрытия Covered Bonds концепцию Банка по Covered Bonds с ограниченной деятельностью.

94

Г.Активы

I. Введение

Не все кредиты, выдаваемые банком, подходят для включения в покрытие по Covered Bonds. Законы прямо предусматривают, какие кредиты и прочие требования могут служить активами для покрытия1.

Основные категории активов, входящих в состав покрытия, – это ипотечные кредиты, кредиты государственному сектору и кредиты на финансирование под залог кораблей. Диапазон приемлемых активов для покрытия определяется законом Covered Bonds страны. Covered Bonds, обеспеченные ипотечными кредитами, существуют во всех странах, имеющих систему Covered Bonds. Covered Bonds для финансирования государственного сектора (органов власти национального, регионального и местного уровня) регулярно эмитируются только в нескольких странах Европы (Австрия, Франция, Германия, Люксембург, Норвегия, Испания и Великобритания)2.

Covered Bonds, обеспеченные ипотекой морских судов, менее распространены, встречаются в Дании и Германии. В 2012 г. была произведена первая эмиссия немецких Covered Bonds, обеспеченных ипотекой воздушного судна. В 2013 г. первые Covered Bonds, обеспеченные кредитами предприятий малого и среднего бизнеса, были размещены на рынке немецким эмитентом3.

Некоторые системы Covered Bonds проводят различия между регулярными активами покрытия и замещающими активами, где последние часто являются объектом количественных ограничений.

1 Tolckmitt J. & Stöcker O. P. 57.

2 Grossmann R. & Stöcker O. P. 138.

3 Covered Bonds МСП структурированы по немецкому праву, на основе общего гражданского и корпоративного права (структурированная Covered Bond, structured Covered Bond). SME-кредиты были переданы специальному юридическому лицу (SPV). SPV гарантирует ценные бумаги, эмитированные банком.

Данная структура не регулируется законом.

96

I. Введение

1. Географический охват1

Географический охват размещения активов покрытия может включать территорию только одной страны, страны ЕЕА или страны ОЭСР. Ставшая важной характеристика – это существование требований по регулярному раскрытию определенной информации по Covered Bonds широкой публике. Существующие системы Covered Bonds предлагают широкий спектр различных решений. Можно найти требования к раскрытию, регулируемые на законодательной основе, контрактом или на добровольной основе. В большинстве стран, где выпускаются Covered Bonds, существуют национальные шаблоны раскрытия данных, которые обязывают эмитентов (в соответствии с законом или на добровольной основе) раскрывать стандартизованную информацию о массе покрытия (см. табл. № 17).

Таблица № 17

2. Деривативы

При соблюдении ряда условий требования деривативы, возникающие на основании стандартизованных генеральных договоров о деривативных сделках с соответствующими контрагентами (такими как: кредитные организации, страхователи и центральные контрагенты на бирже), могут быть приемлемыми активами для включения в массу покрытия2.

1 Grossmann R. & Stöcker O. P. 139.

2 Tolckmitt J. & Stöcker O. P. 61.

97

Г. Активы

II. Ипотечные кредиты в качестве активов покрытия

Только ипотечные кредиты, отвечающие определенным требованиям, могут использоваться в качестве покрытия для Covered Bonds. Ипотека может обременять земельный участок и другие объекты недвижимости или эквивалентные права только в соответствующей стране эмитента Covered Bond или (в большинстве юрисдикций) также и за границей. В отношении кредитования за границей существует ряд ограничений, например, ограничения для стран – членов ЕС или стран – членов EEA или «Большой семерки». Боле того, для иностранных обеспеченных кредитов могут быть предусмотрены ограничения1.

1. Оценка объектов недвижимости для ипотечных кредитов

Большинство стран имеют правовые положения или как минимум общепринятые принципы оценки недвижимого имущества. Эти положения являются важным элементом, гарантирующим определенное минимальное кредитное качество активов в составе покрытия. В большинстве случаев оценка недвижимого имущества основывается на стоимости ипотечного кредитования или консервативной рыночной цене.

Одним из центральных столпов безопасности для многих юрисдикций является стоимость ипотечного кредитования (MLV). MLV отражает только долгосрочные стабильные аспекты недвижимого имущества, игнорируя его спекулятивные аспекты. Цель состоит в том, что MLV, в отличие от рыночной стоимости, показывает минимальные колебания. MLV не должна превышать рыночную стоимость (и, действительно, обычно MLV оказывается ниже, чем рыночная стоимость). При этом разница между двумя стоимостями не остается постоянной, и по этой причине невозможно сделать простой вычет MLV из рыночной стоимости. Вместо этого разница определяется рыночными ожиданиями будущих изменений цен на соответствующую недвижимость2.

О том, как регулируется рассматриваемый вопрос в законодательстве ряда стран, см. табл. № 18.

1 Tolckmitt J. & Stöcker O. P. 57, 58.

2 Ibid. P. 58.

98

II. Ипотечные кредиты в качестве активов покрытия

Таблица № 18

99

Г. Активы

100