Методологические основы оценки стоимости имущества - Микерин Г.И., Гребенников В.Г., Нейман Е.И

правление из денежных потоков к инвесторам. Банк (предоставив ший ипотечный кредит) переводит ипотечные активы далекому от банкротства носителю специального назначения (НСН), который выпускает ценные бумаги, обеспеченные пулом ипотек на рынках капитала, обычно приобретаемые кредитными учреждениями, стра ховыми компаниями, пенсионными фондами и т.п. С точки зрения банка, исключение ипотечных активов из его баланса может помочь улучшить различные финансовые коэффициенты, повысить отдачу на капитал и достигнуть соответствия с нормами капитала, основан ного на риске (Базель II). Кроме того, секьюритизация позволяет банкам диверсифицировать их финансирование и обеспечить луч шее соответствие длительности их активов и обязательств.

GN14.02

Инвесторы принципиально зависят от результатов выплаты ипо течных ссуд, выступающих в качестве обеспечения ценных бумаг, и от некоторых других третьих сторон, обеспечивающих дополнитель ное повышение кредита. Поэтому они обычно полагаются на кре дитные рейтинги от одного или большего числа международно при знанных рейтинговых агентств, для того чтобы оценить кредитное качество, структурную целостность и другие атрибуты отдельной ценной бумаги, обеспеченной пулом ипотек. Так как любое решение инвестора основывается на способности имущества приносить доход в течение длительного срока до погашения (Стоимости чистых акти вов) ЦБОПИ, в этом контексте оценка имущества имеет фундамен тальное значение.

Имущественный риск и сегментация портфелей

GN14.03

Оценщикам, занимающимся оценкой имущества для целей секьюритизации, нужно сосредоточить внимание на рыночных и связанных с имуществом критериях рисков ипотечных активов. Цель состоит в том, чтобы обеспечить банкам, предоставившим ипо течный кредит, рейтинговым агентствам и инвесторам в ЦБОПИ яс ную картину, касающуюся как рыночных и устойчивых стоимостей

чистых активов для отдельных объектов имущества и/или портфе лей, так и деталей рыночного и имущественного риска, таким обра зом, облегчая структурирование портфелей ипотечных ссуд, опреде ление рейтингов портфелей и решения инвесторов.

381

GN14.04

Поэтому необходимо определить набор детальных критериев, по зволяющих определять профиль риска лежащих в основе активов ти па недвижимого имущества. Следующие 6 блоков риска подходят для того, чтобы отражать степень долговременного качества имуще ства и рассчитать его чистую стоимость активов для целей секьюри тизации (о подробном профиле рисков см. Вложения 1 3):

!Рыночные риски.

!Риски местоположения.

!Риски, связанные с имуществом.

!Риски партнерства.

!Фискальные и юридические риски.

!Финансовые риски. GN14.05

Кроме того, необходимо проводить различия между 3 типами портфелей ипотечных ссуд:

!Ценные бумаги, обеспеченные пулами жилищных ипотек (ЦБ ОПЖИ), основанные исключительно на розничных ипо течных ссудах (ипотечных ссудах частным клиентам, инвести рующим в более чем 3 жилищных объекта имущества).

!Ценные бумаги, обеспеченные пулами жилищных ипотек, рас сматриваемых как коммерческий бизнес (ссуды коммерческим инвесторам, которые держат 4 или более жилищных объектов имущества, кондоминиумов).

!Коммерческие ценные бумаги, обеспеченные пулом ипотек (КЦБ ОПИ), основанные на коммерческих объектах иму щества.

GN14.06

Процесс, описываемый ниже, должен всегда применяться к оценке объектов имущества и идентификации рыночных и связан ных с имуществом рисков, включая регулярные обновления, если ипотечные ссуды подходят для секьюритизации. Это адресуется про фессиональным оценщикам имущества. Прозрачность других аспек тов риска, относящихся к активам, таких, как покрытие требований по обслуживанию долга и кредитное качество заемщика, не являют ся предметом работы оценщика и поэтому не являются предметом

последующего описания.

382

Определение терминологии

Рыночная стоимость (см. S4.10)

GN14.07

«Рыночная стоимость — это расчетная сумма, за которую состо ялся бы обмен имущества в дату оценки между заинтересованным покупателем и заинтересованным продавцом в коммерческой сделке после надлежащего маркетинга, в которой стороны действовали бы, будучи хорошо осведомленными, осмотрительно и без принужде ния».

Устойчивая стоимость чистого актива

GN14.08

Устойчивая стоимость, которую, как ожидается, актив может до стигнуть и поддерживать в течение длительного срока. В бизнесе, связанном с секьюритизацией, эта концепция применяется предос тавившими ипотечный кредит, рейтинговыми агентствами, стра ховщиками портфелей и инвесторами. Устойчивая стоимость чис того актива рассчитывается либо путем ссылки на стоимость ипо течного кредитования или внесения переменных поправок к рыночной стоимости, зависящих от текущего рыночного цикла и потенциально дестабилизирующих факторов, таких, как изменчи вость рынка и спекулятивная деятельность. Расчетная величина оценки должна отражать циклический прогноз и ожидания в отно шении изменчивости и спекуляции, характерные для конкретного рынка имущества. По концепции устойчивая стоимость чистого ак тива аналогична стоимости ипотечного кредитования. Она также называется Долгосрочной устойчивой стоимостью, или Устойчивой стоимостью актива.

Стоимость ипотечного кредитования

GN14.09

Стоимость ипотечного кредитования должна подразумевать сто имость имущества, определенную оценщиком, проводящим осмот рительную оценку будущей реализуемости имущества посредством учета долгосрочных устойчивых аспектов имущества, нормальных и местных рыночных условий, текущего использования и альтернатив

ных подходящих способов использования имущества. В оценке Стоимости ипотечного кредитования не могут учитываться спекуля тивные элементы. Стоимость ипотечного кредитования должна быть документально оформлена в прозрачном и ясном виде.

383

Портфели

GN14.10

Портфель розничных жилищных ссуд, обеспеченных залогом жи лищных единиц, собственниками которых являются частные инвес торы. Отдельные заемщики имеют в собственности не более чем три жилищных единицы в расчете на один портфель. Такой портфель обычно содержит несколько сотен или тысяч жилищных единиц.

GN14.11

Портфель жилищных (residential) ссуд, обеспечиваемый залогом большего числа единиц жилья (housing), обычно находится в собст венности коммерческих инвесторов. Эта категория охватывает или жилые здания, содержащие более чем три единицы, или индивиду альные жилищные единицы, из которых более чем три в одном порт феле находятся в собственности одного и того же заемщика, служат в качестве обеспечения ссуд. Такой портфель обычно содержит менее чем 200 объектов имущества.

GN14.12

Портфель коммерческих ипотечных ссуд, обеспеченный коммер ческими объектами имущества, обычно находится в собственности коммерческих или институциональных инвесторов. Третью катего рию составляют объекты имущества коммерческого использования или смешанного использования, при том что доля коммерческого дохода превышает 30% общего дохода от имущества. Такой портфель обычно содержит меньше, чем 100 объектов имущества.

Процесс оценки

GN14.14

Для того чтобы обеспечить необходимую прозрачность, двухша говый процесс разделяется на традиционную оценку стоимости иму щества и оценку специфического профиля имущественного риска, рекомендуемую оценщикам.

Имущество первоначальной оценки

Оценка

GN14.14

Согласно национальной практике, квалифицированные оцен

щики, использующие методы прозрачной оценки, которые при знаются национальными ассоциациями оценщиков, должны, во первых, заняться традиционной оценкой, т.е. определением ры ночной стоимости, и устойчивой стоимостью активов для каждого

384

объекта имущества в портфеле, который должен быть секьюрити зован в тот момент, когда отдельный объект имущества финансиру ется. Если оценка устойчивой стоимости чистого актива не была проведена во время, когда финансировался отдельный объект иму щества, это должно быть сделано для каждого объекта имущества в тот момент, когда ипотечные ссуды продаются носителю специаль ного назначения.

Оценка риска

GN14.15

Затем, в дополнение к оценке стоимости имущества, следует по лучить оценку структурного риска (рыночного и имущественного рисков, см. Вложения 1 3) для каждого объекта имущества коммер ческих и связанных с инвестором портфелей жилищных ипотечных ссуд в момент, когда отдельный объект имущества финансируется. Если эта оценка не проводилась во время, когда отдельный объект имущества финансировался, это должно быть сделано в первый раз в момент, когда ипотечные ссуды продаются носителю специального назначения (НСН).

Оценка и/или пересмотр Профилей рисков во время передачи ипотеч ных активов НСН

Портфель жилищных ссуд

GN14.15

!Для разделения полного портфеля на однородные кластеры следует использовать кластерный анализ.

!Стоимости отдельных объектов имущества в пределах класте ра следует проверить с помощью упрощенного метода («на стольной» оценки), учитывающего параметры, определяю щие стоимость, или — если прежде не определялись никакие стоимости имущества — стоимости имущества следует рас считать (рыночную стоимость или устойчивую стоимость чистого актива).

!Суммирование стоимостей отдельных объектов имущества в одну рыночную стоимость или стоимость чистого актива для кластера. Следует провести оценку риска для каждого отдель

ного кластера (см. Приложение в конце Руководства).

!Для вывода рыночной стоимости или устойчивой стоимости чистого актива, а также профиля рисков для всего портфеля используются стоимости отдельного кластера.

385

Коммерческие и связанные с инвестором портфели жилищных ипотеч ных ссуд.

GN14.16

!Обоснованность рыночной стоимости и устойчивой стоимости чистого актива отдельных объектов имущества должны прове ряться на основе первоначальной оценки и, если это необходи мо, адаптироваться к текущей рыночной ситуации и любых по тенциальных предвидимых долговременных измерений рынка. Если прежде чистая стоимость актива не рассчитывалась, ее следует рассчитать в это время.

!Оценка риска для отдельных объектов имущества проводится в соответствии с Вложением 2 (портфель жилищных ссуд, свя занных с инвестором) и Вложением 3 (коммерческий портфель ипотечных ссуд).

!Рыночная стоимость, устойчивая стоимость чистого актива и профиль рисков для всего портфеля выводится из стоимостей отдельных объектов имущества.

Просмотр стоимостей

GN14.17

Следует осуществлять процедуру постоянного просмотра стои мостей. Тем не менее она сводится к проверке и потенциальному об новлению, так как рыночные стоимости, устойчивые стоимости чис того актива и оценка риска в этот момент уже имеются.

11.6. Дополнительный материал к Приложению 1

Методология оценки (только пп. 1.115 1.135)

Дополнение 1: Оценка квартир, находящихся в полной собствен ности (фригольдерских квартир, или кондоминиумов)

A1.115

Оценка фригольдерских квартир или кондоминиумов (как они

известны в США) представляет особые проблемы. Следующий при мер того, как обходятся с этими оценками в Германии, иллюстриру ет эти проблемы и то, как их преодолевают, и является общеприме нимым.

386

Юридическая ситуация в Германии

А1.116 Для того чтобы избежать ошибки в процессе оценки, нужно

сформулировать юридическое определение, так как, если имеется существенное различие в определениях, сравнения с ситуацией в других странах могут ввести в заблуждение.

A1.117

В Германии имеется надлежащий закон — Wohnungseigentumsge setz (WEG), — который посвящен фригольдерским квартирам. Закон проводит различия между «специальным» и «общим» имуществом. В простых терминах, все, что находится за дверью квартиры, исключая несущие стены, является специальным имуществом. Несущие сте ны, окна, земельная полоса или земельный участок, крыша, подвал, лифт, лестница являются примерами общего имущества.

А1.118

Жилая площадь всех квартир (Wohnflache) суммируется, и рассчи тывается общая сумма относящегося к этому имущества. Если, на пример, она составляет 10%, то доля общего имущества, принадле жащая конкретной квартире, также составляет 10%. Обычно эта доля используется для расчета доли эксплуатационных расходов, опреде ляемых для этой квартиры.

А1.119

Наконец, есть нечто, именуемое «Sondernutzungsrecht», что мож но перевести как «специальное право пользования». Оно применяет ся к специально описанным частям общего имущества, которое обычно может использовать каждый собственник, но которое по средством «Sondernutzungsrecht» приписывается исключительно од ной из квартир. Это означает, что все другие собственники квартир и совместные пользователи исключаются из использования этой части помещений. Это обычный способ, которым площадь для парковки в помещении выделяется одной из квартир. Другим примером являет ся часть полосы земли, окружающая террасу квартиры на первом этаже, которая соединяется с самой террасой. Эти «Sondernutzungs rechte» нельзя продавать отдельно. Можно только продать их вместе с фригольдерским имуществом, к которому они приписаны.

А1.120

Фригольдерские квартиры в Германии имеют в местном суде над лежащий регистр, в котором перечислены собственник и доля всего имущества, приписанная к квартире. Таким способом можно зареги стрировать ипотеки без влияния на собственников других квартир.

387

Если, например, один из собственников не выплачивает в срок свою долю эксплуатационных расходов, остальным собственникам прихо дится выплачивать его долю и попытаться получить с него деньги. Все это делает менеджер общего имущества, который должен быть обязательно назначен по закону. Также по закону существует счет по содержанию и ремонту. Собственники обязаны ежемесячно перечис лять на этот счет некоторую сумму, так что в случае, например, ре монта, большая — если не вся — сумма требуемых расходов уже на ходится на этом счете и ее можно использовать для оплаты счета. Это то, что в Великобритании называется «фондом погашения».

Оценка

А1.121 Оценка объектов фригольдерского имущества или кондоминиу

мов проводится с помощью сравнительного подхода. Следующий пример прямого сравнения фригольдерского имущества основан только на пяти фригольдерских квартирах. Это сделано для упроще ния. В действительности должно быть, по крайней мере, от десяти до пятнадцати сопоставимых случаев, если это вообще возможно. Все цены и результат не включают затрат для сделки по продаже.

А1.122 Фригольдерская квартира, которую надо оценить, имеет жилпло

щадь, или Wohnflache (Wfl), 72 кв.м. Она была построена (YoC) в 1972 г. На ремонт крыши общего имущества необходимо около €50,000. Все здание полностью имеет площадь 720 кв. м, следователь но, доля имущества, которую нужно оценить, составляет 10%. Авто стоянки или гаражи в помещениях отсутствуют. Сопоставимые фри гольдерские квартиры похожи на данную — по всем релевантным данным, таким, как местоположение, оборудование и т.п. Оценка от носится к 1 марта 2002 г.

Сравнение продаж фригольдерских квартир

388

А1.123

Столбец «b» содержит показатель площади (Wohnflsche) в кв. м, «с» — год окончания (YoC), «d» — цена, за которую была продана квартира, # 3 показывает потребность в средствах на ремонт в сумме €• 5,000, в то время как # 1 имеет площадь для парковки (park sp.) сто имость которой оценивается в €4000. Поэтому цены в «g» корректи руются с учетом # 1 и # 3, соответственно, (g = d + f — e), «h» показы вает отношение скорректированной цены продажи (adjusted sales price — «asp») и квадратных метров квартиры (Wfl), которое пред ставляет собой цену, которая была уплачена за один квадратный метр (h = g : b). Все цифры в этой таблице выражены в €1000.

А1.124 Оцениваемая фригольдерская квартира имеет площадь 72 кв.м.

Поэтому первый результат составляет 72, умноженные на среднюю скорректированную цену продажи на квадратный метр квартиры.

72 кв. м × 1020 U/кв. м = €73,440.

А1.125

Внизу столбцов b и с представлены средняя величина и коэффи циент вариации, которые показывают, что данные сопоставимы, что не было бы справедливым, если бы коэффициент вариации был вы ше 15 20%. Коэффициент вариации внизу столбца h показывает, в достаточной ли мере средняя представляет все сопоставимые цены. Если оценщик делает расчеты со средней, он всегда должен опреде лять ее так, чтобы она правильно описывала данные, которые она стремится представить. Это делается, например, с помощью стан дартного отклонения и отношения стандартного отклонения к сред ней, так называемого коэффициента вариации (VC).

A1.126

На языке статистики рыночная стоимость — это средняя величи на всех сопоставимых (по качеству и времени продажи) цен недви жимости (генеральной совокупности). К сожалению, у оценщика

389

никогда нет цен. У него есть только выборка. Если выборка хорошая, она дает хорошую картину генеральной совокупности, а выборочная средняя является хорошей оценкой средней для генеральной сово купности реальной рыночной стоимости, и поэтому хорошим пред ложением для величины рыночной стоимости. Однако, если коэф фициент вариации слишком велик (> 15 или > 20%), то нужно по дойти с большой осторожностью к выводам на основе выборочной средней из за отсутствия достаточной точности.

А1.127

VC в 7% из вышеприведенного примера свидетельствует о право мочности применения выборки. На квартиру приходится 10% необ ходимого ремонта части общего имущества (крыши). Оценщик дол жен вычесть ее из цены, так как на общем счету нет денег для ре монта.

€73,440 — 0.1 * (€50,000 ) = €68,440.

А1.128 Нет никаких оснований менять стоимость из за незначительной

разницы в годе окончания (1970 — 1972). Соответственно никаких изменений не вносится, так как Wohnflache (Wfl) не отличается су щественно от выборочной средней (72 кв. м и 70 кв. м). Обычно цена квадратного метра квартиры растет, когда ее размер снижается. На основании прямого сопоставления получается, что рыночная сто имость на 1 марта 2002 года составляет €68,000.

Ситуация была бы близкой к совершенной, если бы эту процеду ру можно было подкрепить процедурой непрямого сопоставления. Важно, чтобы была указана дата, к которой относится рыночная сто имость, и, если эта дата лежит в прошлом, оценщик может только применять знания, которые не могли быть известны о будущих со бытиях на дату оценки.

Немецкая система рыночной оценки

А1.129 Немецкая система оценки отличается от того, что принято как пе

редовой опыт в большинстве странах, и уникальна в своем роде. От правным пунктом является то, что известно как «Публичные эксперт ные комитеты» (ПЭК), что является переводом с немецкого слова

«Gutachterausschüsse». Они размещаются в государственных учрежде ниях по землеустройству. В Германии каждая сделка с недвижимо стью должна подписываться в присутствии нотариуса, который обя зан отсылать экземпляр каждого контракта, касающегося недвижи

390