Методологические основы оценки стоимости имущества - Микерин Г.И., Гребенников В.Г., Нейман Е.И
..pdf2.7.Имущественный траст, имущественный паевой траст или ипо" течный инвестиционный траст (REIT). Секьюритизованный инвестиционный инструмент, обеспеченный долей в недвижи мости; взаимный фонд открытого средства инвестиций для не движимости. Заметим, что долевые инструменты не входят в сферу применения данного комментария.
2.8.Ценная бумага, обеспеченная жилищной ипотекой (RMBS). См.: Связанная с имуществом ценная бумага, обеспеченная акти вами.
2.9.Профиль рисков. Подробное резюме рисков, связанных с объек том имущества или набором объектов имущества, служащих в качестве обеспечения ипотеки. Существуют шесть общих кате горий риска:
1) рыночные риски, которые зависят от типа имущества, клас сификации имущества (занимаемое собственником или инвес тиционное) и характеристик рынка (стабильный или изменчи вый, фаза в действующем цикле недвижимости); 2) местные ри ски (специфические для участка; район и региональная конкуренция); 3) риски, специфические для имущества (состав арендаторов, класс строительства); 4) риски партнерства, обыч но в течение фазы развития; 5) фискальные и юридические ри ски; и 6) финансовые риски.
2.10.Рейтинг риска. Ранжирование актива, представленного в ипоте ку, или полного портфеля активов, представленных в ипотеку, по отношению к потенциальной возможности невыплаты ссу ды, перехода заложенной недвижимости в собственность зало годержателя или риска арендатора/нарушения договора. Обыч но, чем выше общее качество переданных в ипотеку объектов имущества в портфеле, тем более терпим уровень риска сово купного портфеля.
2.11.Секьюритизация. Создание и продажа активов, собранных из долговых и долевых интересов в недвижимом имуществе, при управлении профессиональными финансистами по ценам рын ков ценных бумаг. См. также: Связанные с имуществом ценные бумаги, обеспеченные активами, и Имущественный траст, Пае вой имущественный траст или Ипотечный инвестиционный
траст (REIT).
2.12.Устойчивая стоимость (чистых) активов. Устойчивая сто имость, которой, по ожиданиям, актив может достигнуть или сохранять за длительный период. Понятие используется банка
331
ми инициаторами, агентствами по рейтингам рисков, страхов щиками портфелей и инвесторами. Устойчивая стоимость (чис" тых) активов рассчитывается либо со ссылкой на стоимость ипотечного кредитования, либо с помощью внесения перемен ных поправок в Рыночную стоимость в зависимости от фазы идущего рыночного цикла и потенциально дестабилизирующих факторов, таких, как изменчивость рынка и спекулятивная деятельность. Расчет должен отражать циклический прогноз ожидания изменчивости и спекуляции, характерные для кон кретного рынка имущества. Будучи понятием, аналогичным понятию стоимости ипотечного кредитования, Устойчивая сто" имость (чистых) активов является нерыночной стоимостью. Также называется Долговременной устойчивой стоимостью.
3.0.Обсуждение
3.1.Банки первоначально повернулись к секьюритизации как к средству высвобождения и повторного использования капитала, связанного в жилищных ипотеках. Портфели жилищных ипотек были собраны и продавались инвесторам. Эта практика была распространена на ипотеки коммерческого имущества. Тем не менее со временем банки пришли к пониманию секьюритиза ции как средству управления рисками для рассеяния риска через образование пулов активов. Секьюритизация послужила выпол нению другой важной функции. Предоставляя дополнительные средства капитализации ипотечных инвестиций, секьюритиза ция быстро расширяется.
3.2.Цель оценок и переоценок объектов имущества, служащих как обеспечение для ипотек в инвестиционных портфелях, — пред ставлять информацию, существенную для разработки профиля риска для данного портфеля. Требуемая специфическая инфор мация меняется в силу различий между типами портфелей ипотек.
3.3.Портфели закладных под недвижимость можно разбить на три основные категории: 1) портфели закладных на объекты жилищ ного имущества, которые держат частные инвесторы; 2) портфе ли закладных на объекты жилищного имущества, которые обыч
но держат коммерческие или институциональные инвесторы; и 3) портфели закладных на объекты коммерческого или смешан ного использования, которые обычно держат коммерческие или институциональные инвесторы (портфели в первой категории
332
включают сотни тысяч жилищных единиц, где любой один зало годержатель может держать максимум три единицы; портфели во второй категории обычно включают в себя менее чем 200 объ ектов имущества с тремя или большим числом жилых единиц; портфели в третьей категории обычно включают меньше, чем 100 объектов имущества).
3.3.1.Контрольные списки приспособлены под потребности вы явления рисков, связанных с каждым из трех видов порт фелей ипотек, являются полезным средством для того, чтобы гарантировать, что все требуемые информационные позиции охвачены.
3.3.2.Рыночная стоимость и устойчивая стоимость (чистых) ак" тивов совокупного портфеля определяются посредством анализа данных, скомпилированных для каждого из объ ектов имущества, служащих как обеспечение для ипотек в портфеле (см. параграфы 4.1 и 4.2).
3.4.Дополнительная категория требуемой информации включает риски, которые не связаны с конкретными типами имущества или оценками. Эти риски касаются качества арендатора, устой чивостью обслуживания долга, рейтинга заемщика и финансо вого качества или способности страховщика/гаранта. Контроль ный список. Связанный с этими рисками, полезен для работни ков, ответственных за кредиты.
3.5.По всему миру, равно как и в пределах государственных границ, могут существовать значительные различия в уровне и качестве данных, представляемых Оценщиками в отчетах при оценках портфелей. В связи с такой ситуацией рекомендуется, чтобы Оценщики портфелей ипотек использовали контрольные спи ски, рассмотренные здесь, чтобы гарантировать, что все инфор мационные позиции, требуемые для потребностей их клиентов, были охвачены.
3.6.Обновление оценок. Оценки должны периодически пересмат риваться посредством простой процедуры, сосредотачивая вни мание на главных параметрах, определяющих стоимость. Тем самым Рыночные стоимости могут приспосабливаться к теку щей рыночной ситуации и поддающимся выявлению долговре
менным тенденциям рынка. Устойчивые стоимости (чистых) активов основываются на долговременных устойчивых аспек тах имущества и поэтому могут обновляться на менее регуляр ной основе.
333
4.0.Рекомендации
4.1.Оценки портфелей ипотек на объекты жилого имущества, кото рые держат частные инвесторы, обычно проводятся для класте ров объектов имущества в портфеле. Критериями для выделения кластеров могут быть возраст, уровень дохода, местоположение или другие характеристики. Рыночная стоимость определяется для кластеров объектов имущества для совокупного портфеля.
Устойчивая стоимость (чистых) активов устанавливается и для кластеров объектов имущества, а затем — и для совокупного портфеля. После того как будут определены Рыночные стоимос" ти и устойчивые стоимости (чистых) активов, следует проана лизировать профиль рисков кластеров, отдельных объектов иму щества и совокупного портфеля. (Такие профили рисков обыч но не включаются в отчеты об оценке, проводимой с целью расчета Рыночной стоимости.)
4.2.Оценки двух видов портфелей, которые обычно держат коммер ческие или институциональные инвесторы, обычно проводятся для каждого из объектов имущества в портфеле, переданных в ипотеку. Информация о денежных потоках и риске арендатора/ нарушения договора компилируется на пообъектной основе. Определяется Рыночная стоимость для каждого объекта имуще ства, а затем — для совокупного портфеля. Также устанавливает ся устойчивая Рыночная стоимость для каждого объекта имуще ства, а затем — для совокупного портфеля. После того, как будут определены Рыночные стоимости и устойчивые стоимости (чис" тых) активов, можно проанализировать профили рисков клас теров, отдельных объектов имущества и совокупного портфеля. (Такие профили рисков обычно не включаются в отчеты об оценке, проводимой с целью расчета Рыночной стоимости.)
4.3.Для портфелей жилого имущества, которые держат частные ин весторы, данные, требуемые для разработки профиля рисков, включают информацию по следующим позициям:
4.3.1.динамика демографических показателей по населению и возрастные когорты;
4.3.2.макроэкономическое развитие — рост/спад;
4.3.3.политические и финансовые условия (стабильность/неста бильность);
4.3.4.регион — подверженность наводнениям, землетрясениям, проседаниям почв;
334
4.3.5.рынок — структура, размер, классификация (занимающий объект собственник, инвестор) и анализ предложения — спроса (текущая емкость рынка, абсорбция, предполагае мая конкуренция);
4.3.6.размещение объектов имущества — зонирование, пригод ность объектов имущества, доступность, почва, окружаю щая среда;
4.3.7.доход — рента (рыночная рента, рента по контракту/про ходящая рента) и качество арендатора или прочность дого вора;
4.3.8.операционные расходы/платежи;
4.3.9.ставки капитализации по закладным (ипотечные констан ты) и ставки доходности по закладным; и
4.3.10.информация, специфичная для имущества, — возраст, тип, конструкция, количество этажей, количество единиц, со стояние здания, реализуемость (сублизгольды, которые держат третьи стороны), потенциал для реновации.
4.4.Для портфелей жилых ипотек, которые обычно держат коммер ческие или институциональные инвесторы, данные, требуемые для разработки профиля рисков, включают информацию по сле дующим позициям:
4.4.1.демографические показатели;
4.4.2.макроэкономическое развитие;
4.4.3.политические и финансовые условия (законодательство, связанное с арендой и налогообложением);
4.4.4.регион;
4.4.5.рынок;
4.4.6.размещение объектов имущества;
4.4.7.рента;
4.4.8.операционные расходы/выплаты;
4.4.9.ставки капитализации по закладным (ипотечные констан ты) и ставки доходности по закладным;
4.4.10.информация, специфичная для имущества.
4.5.Для портфелей коммерческих ипотек, которые обычно держат коммерческие или институциональные инвесторы, данные, тре буемые для разработки профиля рисков, включают информа
цию по следующим позициям:
4.5.1.долговременные факторы — демография, экономический сектор;
4.5.2.макроэкономическое развитие;
335
4.5.3.политические и финансовые условия;
4.5.4.регион;
4.5.5.рынок;
4.5.6.размещение объектов имущества;
4.5.7.рента;
4.5.8.операционные расходы/выплаты;
4.5.9.ставки капитализации по закладным (ипотечные констан ты) и ставки доходности по закладным;
4.5.10.информация, специфичная для имущества.
4.6.Четвертый контрольный список позиций, связанных с рисками, которые не связаны с конкретными типами имущества или оценками, включает следующую информацию:
4.6.1.качество арендатора;
4.6.2.управление имуществом;
4.6.3.отношение суммы ссуды к стоимости обеспечения для имущества;
4.6.4.ликвидность залогодателя;
4.6.5.устойчивость обслуживания долга;
4.6.6.реализуемость имущества;
4.6.7.рейтинг заемщика (общая вероятность дефолта при дан ном суммарном долговом профиле заемщика); и
4.6.8.финансовое качество или способность страховщика/ га ранта.
5.0.Дата выпуска
5.1.Настоящий Международный комментарий был выпущен для обсуждения 10 июля 2002 г.
336
Глава 11 РАЗВИТИЕ МЕТОДОЛОГИЧЕСКИХ ОСНОВ
ОЦЕНКИ В НОВЕЙШИХ МАТЕРИАЛАХ ЕСО
ЕГАО недавно сделала обзор общего содержания и нескольких областей, намеченных для пересмотра, а также выявила вопросы, ко торые должны быть представлены в новом своде руководств (см. Предисловие). Были существенно пересмотрены и дополнены сле дующие части ЕСО, переводы которых на русский язык включены в эту главу:
11.1.Дополнительный материал к Руководству 1: Специальные факторы, влияющие на стоимость (только параграфы 1.34"1.42).
11.2.Проект Руководства 3: Оценка машин и оборудования (зано" во переписано).
11.3.Проект Руководства 5: Оценка сельскохозяйственного иму щества (заново переписано).
11.4.Дополнительный материал к Руководству 7: Оценка бизнеса (только параграф 7.04).
11.5.Проект Руководства 14: Оценка портфелей ипотек (заклад ных) для целей секьюритизации (новое).
11.6.Дополнительный материал к Приложению 1: Методология оценки (только параграфы 1.115"1.135).
11.7.Проект Приложения 4: Корпоративное управление и Евро пейский кодекс этичной практики (новое).
11.1.Дополнительный материал к Руководству 1: Специальные факторы, влияющие на стоимость
Отражение рыночного шока
Общие положения
GN1.34
Феномен рыночного шока не является новым, но приобрел боль шую известность, благодаря событиям 11 сентября 2001 года. При се годняшней молниеносной связи глобальных событий и хрупкости
взаимосвязанных политических, социальных, экологических и эко номических инфраструктур рыночный шок и интерпретация рынков недвижимости при его последствиях являются периодической про блемой. В пробелах, вызванных периодами неопределенности, на
337
всех рынках капитала существует тенденция к снижению стоимос тей. Следовательно, оценщик, привыкший к формулированию за ключения о Рыночной стоимости, относящейся к конкретной дате, при свидетельстве, основанном на жестких трансакциях, должен ус воить новаторские аналитические навыки, для того чтобы дать ква лифицированную консультацию также и в отношении непосредст венного воздействия вероятного среднесрочного эффекта рыночно го шока.
Психология рынков
GN1.35
События, такие, как естественные (ураганы, наводнения, земле трясения и т.п.), обобщенные искусственные (нефтяные кризисы, нестабильность валют, мошенничество, манипуляция рынками, бед ствия, связанные с разрушением окружающей среды, терроризм или война) или злодейские преступления 11 сентября, могут иметь пря мое воздействие на местные, национальные, региональные или ин тернациональные экономики. Эти события выступают как катализа тор, воздействуя на ощущения, а не посредством осязаемого и непо средственно измеряемого экономического эффекта. Понимание психологии рынков и системного риска имеет существенное значе ние для интерпретации силы макроэкономических и микроэконо мических влияний. Эмпирически влияния на отдельные секторы рынка имущества и различные местности являются переменными, и события обычно не следуют согласованной или даже рациональной модели.
GN1.36
Ответственность оценщика
Фидуциарная ответственность оценщиков распространяется в контексте рыночного шока на представление отчетов — не только на хорошо продуманное суждение о непосредственном влиянии на це ны на рынке, но также на то, насколько это явление является долго срочным сдвигом вниз или вверх или представляет собой попросту кратковременное отклонение.
GN1.37
Последствия для рынков недвижимости
На рынках недвижимости доминируют пользователи имущества, кредитные учреждения и инвесторы, которые принимают долго срочные решения об инвестировании в активы, представляющие со бой недвижимое имущество, или об аренде таких активов. Рынки ко
338
тируемых ценных бумаг быстро приспосабливаются к событиям, и в периоды неопределенности, которые следуют за рыночным шоком, цены большинства однородных товаров снижаются. Некоторым од нородными товарам обеспечены безопасные гавани — как правило, золото, недвижимость и государственные облигации по стоимости могут в действительности возрастать. Рынки недвижимости, часто рассматриваемые как противоциклические, обычно реагируют на неопределенность снижением цен с обеих сторон: как брокерами, так и оценщиками, выступающими в качестве привратников для участников рынка.
GN1.38
Оценщики, как правило, выводят свои заключения о рынке путем мониторинга трансакционных свидетельств, например, о продажах, аренде, новых котировках, реновационных проектах и новом стро ительстве. Эти данные изучаются и анализируются, и из этого дела ются выводы о стоимости рассматриваемого имущества. Однако ког да эта трансакционная деятельность прекращается, кроме как спора дически, посредством «ловли донной рыбы» спекулянтами, измерение изменений на рынке становится более трудным. Даже тог да, когда оценщики способны — при некоторой степени доверия — оценивать, как прореагировали их местные рынки, неизбежно могут возникать некоторые сомнения, и с течением времени могут и дальше появляться новые проблемы.
Примерами типов вопросов, которые, как правило, могут возник нуть в процессе должного старания, являются следующие.
Будет ли период продаж, требуемый для выставления имущества на рынке для продажи или сдачи в аренду, возрастать?
Будут ли эксплуатационные расходы для некоторых зданий воз растать в связи с необходимостью возросшего страхового покрытия (или даже отсутствия покрытия) и дополнительных мер безопас ности?
Сделает ли введение новых критериев проекта строительства или регулирования для защиты от террористического нападения или природных бедствий часть фонда зданий нереализуемой?
Будут ли розничные арендаторы или арендаторы офисов избегать при выборе определенные типы зданий или районы?
В какой мере географический эффект, как, например, после напа дения 11 сентября, локализован центральными районами, такими, как столичные города в некоторых странах, и каким может быть воз действие вне пределов этих рынков?
339
Имеются ли факторы, уникальные для специфических рынков, результатом действия которых может вызвать увеличение стоимос тей, таких, как рынков, зависящих от обороны или признанных «без опасных гаваней»?
Будут ли инвесторы и кредиторы менять свои критерии инвести ций и кредитования, связанные с конкретными типами имущества и местоположением имущества?
GN1.39
Как оценщики должны реагировать на рыночные шоки?
Оценщик должен всегда обсуждать проблемы оценки, возникаю щие в «посттравматические» периоды, с клиентом. Важно среди про чего установить, какое воздействие событие может иметь на будущие планы клиента. Нужно полностью понять предполагаемое использо вание имущества и круг работы, приспособленный к тому, что явля ется подходящим для этого предполагаемого использования или способов использования. Как и при всех заданиях по оценке, проз рачность отчетности и общения с клиентом играет существенную роль для достижения хорошо сформулированного, целенаправлен ного и благотворного совета для клиента.
Оценщикам нужно быть проактивными при выявлении инфор мации и источников информации. Как и всегда, оценщик должен использовать имеющиеся наилучшие данные, однако с учетом со стояния рынка оценщику может понадобиться искать другие источ ники, отличные от непосредственно рынков недвижимости, для подкрепления выводов в условиях ограниченной активности рынка. При отсутствии свидетельств, получаемых из фактической активнос ти рынка, опросы инвесторов, продавцов, арендаторов, брокеров, кредиторов и т.п. могут стать одним из наилучших имеющихся в на личии средств оценивания настроений рынка. Реалистическая оцен ка основ также будет существенной частью процесса должного ста рания оценщиков, как и скрупулезный анализ рынка капитала.
Жизненно важно, чтобы оценщик проанализировал рыночные условия, связанные с рассматриваемым имуществом, и предупредил клиента (и предполагаемых пользователей оценки) о неординарных рыночных условиях, в том числе об объемах сделок, аномалиях в ус
тановлении цен, ощущении трендов в настроениях участников рын ка, системном риске и ожидаемых рыночных условиях, основанных на циклическом характере цен после прошлых травматических со бытий.
340