Методологические основы оценки стоимости имущества - Микерин Г.И., Гребенников В.Г., Нейман Е.И

ственный комплекс, за исключением прав и обязанностей, которые продавец не вправе передавать другим лицам. При этом в соответст вии с п. 2 данной статьи права на фирменное наименование, товар ный знак, знак обслуживания и т.д. также переходят к покупателю, если иное не предусмотрено договором.

В этой связи примечателен комментарий к данной статье, в кото ром отмечается, что в этом определении содержится неточность, со стоящая в том, что к обозначениям, индивидуализирующим пред приятие, нельзя относить фирменное наименование, т.к. в современ ном российском праве оно является средством индивидуализации не предприятия, а его собственника — коммерческой организации.

Этот комментарий крайне важен для дальнейшего изложения, по скольку уже на уровне юридической трактовки понятия предприятия возникает разделение понятий: «собственно предприятие», включаю щее в себя земельные участки, здания, сооружения, оборудование, инвентарь, сырье, продукцию и т.д. и «юридическое лицо» — собст венник этого предприятия.

Необходимо отметить, что сам факт выделения в отечественном законодательстве договора купли продажи предприятия в специаль ный вид договора, безусловно, является прогрессивным и может рас сматриваться как проявление новой концепции в понимании функ ционирования рыночной экономики.

Вместе с тем господствующая юридическая трактовка предприя тия как имущественного комплекса безоговорочно лишает пред приятие правосубъектности, субъектности вообще. В этом отноше нии она несколько отличается от своей «прародительницы» — разви вавшейся германским правом концепции предприятия как «организационно хозяйственного комплекса», близкой к экономи ческой трактовке, всегда тяготеющей к наделению предприятия не которыми чертами «хозяйствующего субъекта». Эту концепцию хо рошо иллюстрирует классическое определение Л. Эннекцеруса: «Предприятие — это сумма вещей, прав или фактических отноше ний (возможность, добрая воля), которые через посредство субъекта прав (предпринимателя) связаны в организационное единство» [13]. В этом отношении ГК РФ избрал чересчур огрубленный вариант гер манской модели, поскольку в упомянутой статье 132 не нашлось

места для «гудвилла».

Еще одно замечание, касающееся юридической природы пред приятия, заключается в том, что, несмотря на отчетливую тенденцию наделения предприятия некоторыми чертами хозяйствующего субъ

191

екта (обособленный управленческий и бухгалтерский учет, право на собственное наименование и т.п.), имущество предприятия не обо соблено в смысле ответственности: имущество, объединенное в предприятии, наравне со всем имуществом хозяйствующего субъек та (коммерческой организации или индивидуального предпринима теля, в терминах ГК РФ) участвует в удовлетворении требований кредиторов этого субъекта и, наоборот, хозяйствующий субъект всем своим имуществом несет ответственность по долгам, возникающим в связи с деятельностью предприятия.

Предприятию противостоит юридическое лицо — институци ональный предприниматель в форме «коммерческой организации» или под другими названиями, принятыми в различных странах. Сов ременное право трактует юридическое лицо как «квазиперсону», юридическую фикцию, вызванную к жизни экономическими потребностями. Неполная субъектность юридического лица прояв ляется, во первых, в его специальной правоспособности (или эле ментах таковой), во вторых, в ограниченной дееспособности.

Специальная дееспособность заключается в том, что юридиче ское лицо вправе вступать лишь в правоотношения, которые необхо димы для достижения целей, предусмотренных в его уставе (общая правоспособность в этом отношении не накладывает никаких огра ничений по сравнению с физическим лицом, если только соот ветствующие права не вытекают из естественных свойств реальной личности, например, возраста). Сейчас в большинстве ведущих стран Запада произошла существенная подвижка в сторону общей правоспособности юридических лиц предпринимателей. В ГК РФ специальная правосубъектность юридических лиц установлена статьей 49, п. 1. Ограниченная дееспособность юридического лица выражается в том, что оно может осуществлять свои права, прини мать и выполнять обязательства только через действия своих органов управления, т.е. реальных субъектов. Все это неизбежно сказывается на правоотношениях, связанных с реализацией статуса юридическо го лица как собственника предприятия или другого имущества, не редко заводя их в запутанные, подчас тупиковые ситуации.

Принятая юридическая трактовка предприятия как имуществен ного комплекса приводит к целому ряду проблем, основной из кото

рых является анализ деятельности предприятия на основе методики подсчета величины чистых активов. Если с юридической точки зре ния принять, что предприятие это только имущественный комплекс, то и оценка эффективности деятельности такого комплекса должна

192

осуществляться на основании изменения составляющих этот комп лекс материальных и нематериальные активов, а также пассивов.

Определяя на фиксированную дату значения показателей баланса (а эти показатели всегда конкретны и не допускают разночтений), можно получить в результате такого статического анализа совер шенно разные представления о том, что происходит с предприятием, доходно оно или убыточно, как используется имущество, насколько конкурентоспособно данное предприятие по отношению к другим предприятиям, успешна ли работа менеджмента. Все эти вопросы остаются без ответа, а если менеджмент проявит известную долю со образительности и найдет подходящего аудитора, который подтвер дит его «отредактированную» отчетность, то в принципе никаких проблем у менеджмента предприятия не будет.

Однако, если через два три месяца произойдет банкротство пред приятия, то это будет уже на иную дату, не соответствующую дате анализа этого предприятия как имущественного комплекса. Все мы наблюдали серию скандалов, связанных с банкротством нескольких крупных транснациональных компаний. Безусловно, причины, не позволившие на ранних стадиях предсказать возможность этих банк ротств, лежат в несколько иной сфере, но сама возможность манипу лирования данными баланса как раз и становится возможной благо даря превалирующей концепции предприятия как имущественного комплекса.

Существует еще одна проблема при рассмотрении юридической трактовки предприятия как имущественного комплекса — в связи с действующей системой регистрации объектов недвижимости и пред приятий как имущественных комплексов, а также регистрации сде лок купли продажи объектов недвижимости и предприятий. Эта проблема связана с влиянием трансакционных издержек на характер заключаемых контрактов. Причем эта проблема напрямую связана с практикой оценочной деятельности.

Поясним ее суть на конкретных примерах из отечественной прак тики.

Фирма А решила приобрести отдельно стоящее здание в истори ческом центре города. Все права на здание были оформлены на фир му Б. По условиям сделки предполагалось, что поскольку фирма Б

была учреждена двумя физическими лицами, то уполномоченные сотрудники фирмы А должны были выкупить доли у собственников фирмы Б и таким образом стать собственником объекта недвижи мости, не проводя сложных и трудно реализуемых процедур по реги

193

страции объекта недвижимости. Оценщику было поручено провести оценку рыночной стоимости объекта недвижимости, и на основе этой оценки предполагалось провести собственно выкуп долей у собственников фирмы Б. Заказчиком оценки выступала фирма А. В процессе переговоров оценщик убедил заказчика, что поскольку речь идет о приобретении компании, а не объекта, то объектом оцен ки должен быть бизнес, а не объект недвижимости. После долгих пе реговоров балансы и вся необходимая документация все таки были получены. В результате оказалась, что помимо собственно объекта недвижимости фирма Б имеет задолженности, кредиторскую и про сроченную дебиторскую, и может по ряду признаков рассматривать ся как банкрот. В результате данная сделка не состоялась, однако го норар оценщика был оплачен в полном объеме.

Другой пример. В число учредителей крупной инвестиционной компании входила г жа А. Компания была зарегистрирована в виде ЗАО. По ряду причин г жа А решила выйти из числа учредителей данной компании. Имея отчеты нескольких оценщиков, которые проводили оценку недвижимого и движимого имущества, числяще гося на балансе компании, на основании простого суммирования этих величин за свой пакет акций г жа А потребовала сумму в не сколько миллионов долларов. А поскольку остальные акционеры не согласились с этой суммой, то был подан иск о выкупе акций по предлагавшейся цене. Перед оценщиком суд поставил задачу опре делить, какова рыночная стоимость ЗАО и какова может быть цена пакета акций г жи А. В результате оценки оказалось, что рыночная стоимость компании в связи с наличием ряда обязательств, связан ных со спецификой деятельности ЗАО, с инвестиционным циклом и целым рядом других причин, значительно меньше, чем величина, получаемая простым суммированием рыночной стоимости зданий, сооружений и автотранспорта, который находился на балансе ком пании. В результате было достигнуто мировое соглашение и конф ликт был улажен.

Приведенные примеры показывают, что тот или иной вид стои мости должен определяться именно для того имущества (имущест венных отношений) в которые лицо собирается вступить. Иными

словами, объект предполагаемой или совершенной сделки и объект оценки всегда должны совпадать. Кроме того, если речь идет об оценке предприятия, рассмотрение предприятия как имущественно го комплекса (наборов имуществ — юридическая трактовка) не по

194

зволяет ответить на основной вопрос, который и ставят перед оцен щиком — какова та или иная стоимость данного предприятия?

Итак, оставив строго юридическую трактовку предприятия как имущественного комплекса, перейдем к предприятию как бизнесу.

Что можно предложить для его более или менее строгого опреде ления, имея в виду эту своеобразную пару объект субъекта (юриди ческое лицо) и субъект объекта (предприятие)? Очевидно, что простое отождествление «бизнеса» с «юридическим лицом» (ком мерческой организацией, компанией) некорректно, а с «предприя тием», как его понимают юристы, неоправданно упрощает проблему.

Еще раз вспомним дефиницию Л. Эннекцеруса: предприятие — это не простая сумма вещей и прав, а еще и «отношения», в которых проявляется организующая воля хозяйствующего субъекта. Этот фактор (или своего рода ресурс) проявляется, как только от статиче ского рассмотрения предприятия, наглядным воплощением которо го является, например, его баланс на определенную дату, мы перехо дим к динамическому рассмотрению, в котором предприятие пред стает как поток сделок и других юридических событий, постоянно воспроизводящих и одновременно изменяющих конфигурацию прав, которая в каждый данный момент составляет юридическое по нятие предприятия имущества.

В динамическом рассмотрении предприятие никак не может оп ределяться как «недвижимость». Это имущество в движении, «пред приятие в деле», предприятие в состоянии бодрствования, активного овладения шансами рынка, иными словами — предприятие как ди намический потенциал. Это предприятие бизнес (антреприза, по русски — «дело» или «промысел»), в отличие от предприя тия имущества. Но чтобы избежать «двухэтажных» терминов, за тер мином «предприятие» целесообразно закрепить его юридическое, статично имущественное толкование, а за термином «бизнес» — ди намический потенциал предприятия.

Разумеется, имеется в виду потенциал существования (выжива ния и роста) именно в рыночной, а не какой либо иной институци ональной среде, способности к использованию шансов рынка, и не просто использованию, а еще и активному воздействию на них, их

«оседланию». Поэтому только рынок знает, каким динамическим по тенциалом обладает предприятие, что выражается, в частности, в разнице между номиналом и покупной ценой акций приобретаемой компании.

195

Отметим, что динамический потенциал предприятия получает са мостоятельное имущественное выражение как особая компонента имущественного комплекса. Именно эту компоненту, бизнес как имущество, бизнес в узком смысле, ближе всего выражает термин «гудвилл». Бизнес в узком смысле — это часть активов, без которых предприятие являлось бы не более чем рядовой недвижимостью, или даже просто россыпью вещей и имущественных прав. Не случайно передача этого актива в составе предприятия обычно регулируется гражданским правом со специальными оговорками (речь идет о пра вовых системах США, Франции и других развитых стран; мы не на ходим их в ГК РФ).

Итак, понятия коммерческой организации, предприятия и бизне са образуют структуру, которую можно представить в виде «треуголь ника», «сторонами» которого выступают следующие отношения.

Коммерческая организация по отношению к предприятию высту пает как собственник, а предприятие по отношению к коммерческой организации — как имущество. Коммерческая организация по отно шению к бизнесу выступает как субъект предпринимательской де ятельности, предприниматель, а бизнес по отношению к коммерче ской организации — как предпринимательская деятельность, пред принимательство. Предприятие по отношению к бизнесу есть гудвилл (невещественные активы), а бизнес по отношению к пред приятию есть оборот имущества (т.е. прав на имущество), поток иму щественных сделок, результирующийся в потоке доходов.

В целом, коммерческой организацией представлен аспект субъек та, предприятием — аспект статики, бизнесом — аспект динамики. Соответственно, в субъектном аспекте предприятие и бизнес пред стают, соответственно, как имущество и предпринимательство, в статическом аспекте коммерческая организация и бизнес предстают как собственник и поток доходов, и в динамическом аспекте ком мерческая организация и предприятие предстают как предпринима тель и невещественные активы.

С первого взгляда ясно, что описанная структура является непол ной. В ней отсутствует важнейший элемент — фигура инвестора и корреспондирующее ему понятие капитала.

Достаточно бесспорным отправным пунктом может послужить

трактовка капитала как суммы денег, расходуемой инвестором в рас чете на получение большей суммы в будущем (хотя этот расчет может и не оправдаться). Мы приблизимся к юридической точке зрения, если будем говорить о капитале как сумме денег, передаваемой ин

196

вестором другому лицу посредством одной сделки или нескольких сделок — например, договор об учреждении акционерного общества есть одновременно внесение паев в уставный капитал, создание юридического лица и создание «фирмы», т.е. присвоение АО наиме нования, выступающего отдельным объектом права.

Капитал, рассматриваемый в таком аспекте, возникает в сделках определенного рода (договор займа с оплатой процентов, покупка акций, фьючерсная операция на фондовом рынке и т.п.). Во всех случаях речь идет о сделке, в которой возникает право требования на поступление денег в будущем, причем это право требования предпо лагает авансовую передачу денег (реальную или расчетную). Право требования на будущие доходы, вытекающее из односторонней сдел ки или, скажем, трудового договора, не создает капитал.

Итак, капитал — это приобретенное по договору право требова ния на будущие доходы, где расчет на превышение их суммы над первоначально затраченной предполагается с самого начала. Деньги становятся капиталом, будучи обменены на право требования буду щих денежных потоков. Это превращение денег в капитал называет ся инвестированием. Обычное словоупотребление «инвестирование капитала» (а не денег) нестрого, поскольку допускает, что капитал можно представить в неинвестированном состоянии.

Инвестирование — это не просто сделка, которая заканчивается возмездной передачей денег, а сделка авансирования денег, права и обязательства по которой имеют силу после ее заключения (для эми тента акции или облигации — вплоть до выкупа их у держателей). Иначе говоря, инвестором нельзя быть только в момент сделки или оставаться «в одиночестве» после ее совершения.

Капитал в таком специальном, а не общеупотребительном смыс ле предполагает долгосрочное обязательственное правоотношение между должником и кредитором, один из которых предоставляет, а другой — получает денежные потоки от хозяйственной эксплуатации имущества, права на которое приобретены должником вне сделки инвестирования как таковой. Конкретные лица, участвующие в этом отношении, созданном первоначальным актом инвестирования, мо гут сменять друг друга сколь угодно часто (акции или предприятия переходят из рук в руки).

Суть дела, таким образом, заключается не в «намерении», исходя из которого приобретается имущество, а в раздельном существова нии сделок, одна из которых имеет своим предметом приобретение инвестором прав на будущие денежные потоки, а другая — приобре

197

тение предпринимателем имущества, обеспечивающего исполнение обязательства по первой сделке.

Существенно и то, что сделка инвестирования, поскольку она яв ляется авансированием, а не окончательной уступкой имущества (в данном случае денег), порождает особый риск на стороне кредитора, компенсацией которого является процент. Обычная же сделка куп ли продажи такого особого риска, отличного от обычного риска, связанного с владением имуществом и переходящего от продавца к покупателю вместе с имуществом, не порождает.

Инвестирование создает фигуру инвестора. Сам по себе, как «чистый тип», он не вписывается в описанный выше треугольник «коммерческая организация — предприятие — бизнес». Как типы экономических субъектов, предприниматель и инвестор стоят ря дом, иногда соединяясь в конкретном лице. Из этих двух фигур формально обязательной является только инвестор, его контраген том может быть и не предприниматель. Если же исходить не только из формы, но и из практической распространенности правоотноше ний (заметим попутно, что именно это чаще всего имеется в виду под «экономическим содержанием» правовых норм), то картина будет более полной, если рядом с ними поставить еще фигуру наемного ра ботника. Наемный работник — это лицо, которое в отличие от ин вестора и предпринимателя не несет никаких имущественных ри сков (хотя может нести личные риски — потерять здоровье на работе, например).

Следовательно, описанная выше структура должна быть расши рена, как минимум, до «четырехугольника», где в качестве четвертой «вершины» выступает инвестор. По отношению друг к другу коммер ческая организация и инвестор суть должник и кредитор, соответ ственно. При этом если право требования инвестора возникает в форме внесения (приобретения) доли, следовательно, включает пра во участия в управлении и право дележа имущества в случае ликвида ции юридического лица, инвестор исполняет роль кредитора участ ника. Бизнес по отношению к инвестору выступает как капитал, а инвестор по отношению к бизнесу — как собственник капитала, т.е. держатель соответствующих финансовых активов в составе своего имущества.

Подчеркнем этот момент «раздвоения»: то, что выступает как ка питал инвесторов в данный бизнес (а поскольку этот бизнес связан с деятельностью конкретной коммерческой организации, его не впол не строго часто называют «капиталом компании»), есть одновремен

198

но часть имущества самих инвесторов — но не предприятия (как имущества), с которым оперирует данный бизнес, куда инвесторы вложили свои деньги. Наконец, предприятие по отношению к ин вестору есть обеспечение прав требования последнего на будущие денежные потоки, а инвестор по отношению к предприятию — по тенциальный собственник, претензии которого удовлетворяются, в той или иной степени, при ликвидации юридического лица как соб ственника предприятия имущества.

Описанную выше структуру необходимо учитывать, когда речь идет об оценке бизнеса. Оценка рыночной стоимости компании — это всегда оценка либо акций (для закрытых или открытых акци онерных обществ) либо долей — для ООО. При этом вне зависимос ти, какими объектами недвижимости, оборудованием или иными ак тивами обладает компания, рыночная стоимость акций является вы ражением успешности или неуспешности ведения бизнеса. Здесь следует обратить внимание на то, что речь идет не о цене акций, а именно об их рыночной стоимости. Смешение этих понятий — цена на рынке и рыночная стоимость, — когда речь идет об оценке бизне са, во многом чревата очень серьезными ошибками.

Практика оценки предприятий (оценка бизнеса) на основе кон цепции рыночной стоимости является принципиально новой для современных условий России. В процессе массовой приватизации для обеспечения возможности быстрого проведения этого процесса, а также учитывая практически полное отсутствие рыночных отноше ний, при проведении оценки предприятий использовался подход, приведенный во Временных методических указаниях по оценке стоимости объектов приватизации, утвержденный Указом Прези дента №66 от 29 января 1992 года.

В соответствии с этими методическими указаниями, основные фонды оценивались по остаточной балансовой стоимости, рассчи танной путем уменьшения восстановительной стоимости на величи ну амортизации, начисленной по данным бухгалтерского учета. Сто имость основных фондов определялась без учета их переоценки. Стоимость запасов и затрат, а также стоимость денежных средств оп ределялись по данным баланса на дату проведения оценки. Сто

имость земельного участка, на котором расположено предприятие, не учитывалась, а для получения стоимости имущества предприятия нужно было вычесть из балансовой стоимости активов обязательства предприятия. В дальнейшем эта методика была несколько скоррек

199

тирована, однако основным принципом оценки предприятия в то время оставалась оценка остаточной стоимости основных фондов.

Фактически в процессе приватизации использовалась концепция предприятия как имущественного комплекса — юридическая трак товка. Данный подход к оценке активов предприятий является оши бочным, поскольку он отражает только затраты на создание основ ных фондов, но практически не учитывает доходность и инвестици онный потенциал оцениваемой компании, что, как отмечалось выше, является основным при определении рыночной стоимости.

Впрочем, оценка имущества по остаточной балансовой стоимос ти не позволяла адекватно оценить хотя бы уровень затрат на созда ние имущественных объектов в реальных рыночных условиях.

В отличие от юридической трактовки, экономическая трактовка предприятия как бизнеса подразумевает в первую очередь анализ до ходности предприятия, анализ и оценку возможности предприятия «создавать стоимость», генерировать доходы. В первую очередь необ ходимо рассмотреть всю доступную финансовую информацию, а также все существенные факторы, влияющие на формирование объ ективной рыночной стоимости. Среди этих факторов можно выде лить следующие:

!характер деятельности и предыстория рассматриваемого пред приятия с момента его образования;

!общая экономическая ситуация и обстановка в рассматривае мой отрасли бизнеса;

!балансовая стоимость акционерного капитала и финансовое положение предприятия;

!потенциальная доходность предприятия;

!потенциал дивиденда (способность выплачивать дивиденды);

!наличие (или отсутствие) у предприятия гудвилла и других не материальных активов.

Все эти факторы и их анализ будут подробно рассмотрены в учеб нике, специально посвященном оценке бизнеса. Здесь же были очерчены проблемы и подходы, связанные с толкованиями объектов оценки, учитывать которые должен оценщик.

200