– Глава 12 – основы составления капитального бюджета: оценка потока денежных средств

12.1. Важность составления капитального бюджета

Необходимо прежде всего указать ряд факторов, делающих качественное составление капитального бюджета, возможно, наиболее важной задачей, с которой сталкиваются финансовые менеджеры и их подчиненные. Прежде всего, поскольку результаты решений по составлению капитального бюджета имеют силу в течение многих лет, фирма, приняв его, теряет определенную часть дальнейшей гибкости своих решений. Например, приобретение актива с наиболее экономичным сроком службы в 10 лет однозначно определяет срок его эксплуатации. Более того, поскольку формирование активов основано на предполагаемых будущих объемах продаж, решение о покупке актива, предполагаемого к использованию в течение 10 лет, требует прогноза объемов продаж на соответствующий срок. Наконец, решение по составлению капитального бюджета фирмы определяет ее стратегическое направление, поскольку созданию новых товаров, услуг или выходу на новые рынки обычно должны предшествовать определенные капитальные инвестиции.

Ошибочная оценка потребности в активах может иметь самые серьезные последствия. Если фирма инвестирует слишком много средств, она будет нести неопределенно высокие затраты на амортизацию и поддержание основных фондов. С другой стороны, если она инвестирует недостаточно средств, могут возникнуть две другие проблемы. Во-первых, ее оборудование и оборотные активы могут оказаться недостаточно современными, чтобы позволить фирме выпускать конкурентоспособную продукцию. Распределение затрат по времени также важно – капитальные активы должны быть доступны тогда, когда они необходимы. Во-вторых, если у фирмы недостаточно мощностей, она может уступить свою долю рынка конкурирующим фирмам, а восстановление утерянных позиций потребует в дальнейшем еще больших затрат. Эффективное же составление капитального бюджета может улучшить как распределение по времени, так и качество приобретаемых активов. Если фирма заблаговременно прогнозирует, что ей потребуются новые активы, она может приобретать и устанавливать их в те периоды, пока это относительно дешево и не будет отрицательно сказываться на ее прочих операциях.

Наконец, осуществление капитальных инвестиций обычно предполагает привлечение значительных сумм до того, как они непосредственно потребуются компании, – они не могут стать доступными автоматически. Следовательно, фирма, рассматривающая программу капитальных затрат, должна планировать свое финансирование на некоторый срок вперед, чтобы иметь возможность привлечь соответствующее финансирование, – и это тоже входит в круг задач капитального бюджетирования.

12.2. Классификация проектов

Анализ предложений по капитальным затратам – это не бесплатное мероприятие: процедура анализа всегда имеет стоимость. Для определенных типов проектов может потребоваться относительно подробный анализ; для других должны использоваться более простые процедуры. Соответственно фирмы обычно классифицируют проекты и затем анализируют их немного по-разному в соответствии с их типом.

1. Замена оборудования: поддержание бизнеса. Эта категория включает затраты по замене изношенного или поврежденного оборудования, используемого в производстве продукции. Проекты по замене обязательны, если фирма собирается продолжить свой бизнес. Основные вопросы возникают такие: а) должно ли производство данной продукции продолжаться вообще и б) должна ли фирма продолжать использовать тот же самый производственный процесс? Часто ответы на эти вопросы положительны, и поэтому решения о замене оборудования обычно принимаются без длительного и дорогостоящего анализа.

2. Обновление оборудования для сокращения затрат. Данная категория проектов включает затраты на замену работоспособного, но морального устаревшего оборудования. Целью в данном случае является снижение затрат труда, материалов, электроэнергии и других расходов. Такие решения принимаются нечасто и обычно требуют довольно подробного анализа.

3. Расширение производства продукции. Сюда включаются затраты на увеличение выпуска уже освоенной продукции, расширение сети розничных торговых точек или сети дистрибьюции на ныне действующих рынках. Эти решения более сложны, поскольку требуют точного прогноза роста спроса на рынке. Здесь более вероятны ошибки, поэтому требуется особо тщательный анализ. Кроме того, из-за высокой рискованности подобных операций решение о том, осуществлять или нет такой проект, обычно принимает высшее руководство фирмы.

4. Изменение ассортимента продукции или выход на новые рынки. Это инвестиции, направленные на производство новой продукции или расширение деятельности в еще неохваченной географической области. Такие проекты включают стратегические решения, способные изменить фундаментальную природу бизнеса, и обычно требуют затрат значительных денежных средств, а окупаемость могут обеспечить только в отдаленном будущем. Безусловно, они требуют выполнения подробного анализа, а окончательное решение обычно принимается советом директоров фирмы как часть ее стратегического плана.

5. Проекты по охране труда и/или защите окружающей среды. К этой категории относятся затраты, необходимые для соответствия предприятия нормативным документам, трудовым соглашениям или условиям политики страхования. Эти затраты называются обязательными и часто означают осуществление некоммерческих проектов. То, как осуществляется управление подобными проектами, зависит от их масштаба, при этом небольшие проекты осуществляются во многом аналогично описанным выше проектам первой группы.

6. Исследования и разработки. Для многих исследования и разработки являются наиболее крупным и важным видом капитальных вложений. Хотя подобные затраты концептуально можно анализировать таким же образом, как и вложения в материальные активы, потоки денежных средств, которые они образуют, часто слишком неопределенны для того, чтобы обеспечить выполнение стандартного анализа будущих денежных потоков. Обычно происходит следующее: сначала менеджеры рассматривают затраты на исследования и разработку в обычных терминах субъективной оценки будущих поступлений, а затем определяют необходимые суммы денег для выполнения исследования по данному проекту или ряду проектов. Поскольку результаты проектов по исследованию и разработке практически всегда очень неопределенны и продолжение финансирования проекта будет зависеть от результата его предыдущих этапов, то часто используется анализ древа решений.

7. Долгосрочные контракты. Компании часто заключают долгосрочные соглашения по поставкам товаров и услуг определенным клиентам. Тут могут потребоваться значительные авансовые инвестиции, а выручка будет накапливаться в течение ряда лет. Поэтому еще до подписания контракта необходимо проведение анализа будущих денежных потоков.

8. Прочее. Эта общая категория включает инвестиции в офисные здания, парковочные территории, затраты на содержание транспорта и т. д. Здесь, разумеется, тоже должен применяться анализ будущих денежных потоков, но то, как в действительности происходит оценка таких проектов, часто зависит от корпоративной культуры и обычаев компании. В общем, для принятия решений, связанных с заменой оборудования, в особенности решений по инвестициям в обслуживание существующих предприятий, требуются относительно простые вычисления и небольшое количество исходных данных. Более подробный анализ необходим для проектов по замене оборудования, направленных на снижение затрат, для расширения существующих продуктовых линий и особенно для решений об инвестициях в новые товары или рынки. Кроме того, в каждой категории проекты разбиваются по их стоимости: более крупные вложения требуют гораздо более подробного анализа и одобрения на более высоком уровне руководства.

Схожесть составления капитального бюджета и оценки ценных бумаг. Как только выделен потенциальный проект для капитального бюджетирования, его оценка включает те же стадии, что используются при анализе ценных бумаг.

1. Определение затрат на осуществление проекта. Это аналогично нахождению цены, которая должна быть уплачена за акцию или облигацию.

2. Прогнозирование потоков денежных средств от проекта, включая ликвидационную стоимость актива в конце его предполагаемого срока службы. Это аналогично прогнозированию будущих потоков дивидендов или выплат процентов по акциям или облигациям вместе с ожидаемой ценой продажи акций или номиналом облигаций при погашении.

3. Прогнозирование риска предполагаемых потоков денежных средств. Это требует наличия информации о вероятностном распределении потоков денежных средств.

4. Определение стоимости капитала, при которой должны дисконтироваться потоки денежных средств, с учетом риска проекта. Сам процесс дисконтирования эквивалентен нахождению денежных потоков по ценной бумаге.

5. Сравнение приведенного значения ожидаемых денежных потоков с необходимыми затратами. Если приведенное значение потоков превышает затраты, проект должен быть принят, в противном случае – отклонен.

Если индивидуальному инвестору удается приобрести акции или облигации, рыночная цена которых ниже их действительной стоимости, его благосостояние увеличивается. Аналогично, если фирма находит (или создает) инвестиционный проект, приведенное значение денежных потоков которого выше его стоимости, общая стоимость фирмы увеличивается. Таким образом, между составлением капитального бюджета и оценкой финансовых активов существует прямая связь: чем более эффективна процедура составления капитального бюджета фирмы, тем выше стоимость капитала и цена акций фирмы.