Добавил:
ivanov666
Опубликованный материал нарушает ваши авторские права? Сообщите нам.
Вуз:
Предмет:
Файл:Оценка и управление стоимостью предприятия (краткий курс лекций)
.pdf
Доходный подход – это совокупность методов
оценки стоимости объекта оценки, основанных на определении ожидаемых доходов от объекта оценки.
Целесообразность применения доходного подхода
определяется тем, что суммирование рыночных
стоимостей активов предприятия не позволяет отразить
реальную стоимость предприятия, так как не учитывает
взаимодействие этих активов и экономическое окружение
бизнеса.
2. Метод капитализации
Метод капитализации дохода используется в случае,
если ожидается, что будущие чистые доходы
приблизительно будут равны текущим или темпы их роста
будут умеренными и предсказуемыми. Причем доходы
являются достаточно значительными положительными
величинами, т.е. бизнес будет стабильно развиваться.
При использовании метода капитализации репре-
зентативная величина доходов делится на коэффициент
капитализации для перерасчета доходов предприятия в его
стоимость. Коэффициент капитализации может быть
рассчитан на основе ставки дисконтирования (с вычитанием из ставки дисконтирования ожидаемых средне-
годовых темпов прироста денежного потока). Метод
капитализации дохода наиболее употребим в условиях
стабильной экономической ситуации, характеризующейся
постоянными равномерными темпами прироста дохода.
Для приблизительной и предварительной быстрой
оценки (экспресс-оценки) долгосрочных бизнесов часто
используют метод прямой капитализации дохода (в данном
случае неважно, измеряется ли ожидаемый с бизнеса доход
денежными потоками или прибылями).
31
При этом делаются два допущения:
1. Ожидаемые от бизнеса доходы постоянны;
практически это означает, что их берут на уровне средних
в год (квартал, месяц).
2. Считают, что срок получения таких доходов –
неопределенно длительный (как бы «стремится к бесконечности»).
В расчете на эти два допущения берется формула
остаточной текущей стоимости бизнеса.
Предварительная оценка бизнеса может оказаться
гораздо более точной, если снять одно из двух весьма
грубых допущений, а именно: допущение о неограниченно
длительном сроке полезной жизни бизнеса. Тогда бизнес
оценивается как приносящий некоторый постоянный (на
уровне среднего) доход, однако срок бизнеса фиксирован.
К минимально требуемой доходности с каждого рубля
вложений в такой бизнес естественно предъявить
требование, чтобы он приносил за единичный период (год,
квартал, месяц) столько же, сколько может приносить
сравнимая по рискам (пускаемая при невложении рубля
ограниченных средств) инвестиционная альтернатива,
плюс обеспечил бы возврат вложенных средств – так, как
это было бы, если бы инвестиция делалась в сопоставимую
по рискам облигацию, которую можно, после истечения
срока, перепродать, если этот срок меньше срока до ее
погашения – но перепродать с дополнительной прибылью,
еще раз возмещающей затраты на ее приобретение.
3. Метод дисконтирования
Метод дисконтированных будущих денежных
потоков используется, когда ожидается, что будущие
уровни денежных потоков существенно отличаются от
текущих, можно обоснованно определить будущие
денежные потоки, прогнозируемые будущие денежные
потоки являются положительными величинами для
32
большинства прогнозных лет, ожидается, что денежный
поток в последний год прогнозного периода будет значительной положительной величиной.
Когда не удается сделать предположение в отно-
шении стабильности доходов и/или их постоянных
равномерных темпов прироста, используются методы
дисконтированных денежных потоков, которые основаны
на оценке доходов в будущем для каждого из нескольких
временных промежутков. Эти доходы затем
пересчитываются в стоимость путем использования ставки
дисконтирования и техники текущей стоимости.
Методы дисконтирования доходов предполагают
составление четкого прогноза динамики развития
предприятия, как правило, на ближайшие 3-7 лет, то есть
вплоть до момента, когда колебаниями в темпах роста
можно пренебречь. Все спрогнозированные доходы затем
дисконтируются, то есть их будущая величина приводится
к стоимости этих денег на дату оценки. Таким образом,
основные задачи при использовании методов
дисконтирования состоят в следующем:
а) правильно спрогнозировать будущие доходы
предприятия;
б) учесть возможные факторы риска в ставке
дисконтирования.
Отличительной особенностью и главным достоинством метода дисконтированных денежных потоков
является то, что он позволяет учесть несистематические
изменения потока доходов, которые нельзя описать какой-
либо математической моделью. Данное обстоятельство
делает привлекательным использование метода
дисконтированных денежных потоков в российских
условиях, характеризующихся сильной изменчивостью цен
на продукцию, сырье, материалы, существенным образом
влияющие на стоимость оцениваемого бизнеса. Еще одним
33
аргументом, выступающим в пользу применения
указанного метода, является наличие информации,
позволяющей обосновать модель доходов и расходов в
прогнозный период (финансовая отчетность предприятия,
данные исследования рынка, ретроспективный анализ
оцениваемого предприятия, позволяющий выявить
тенденцию его развития, дать рекомендации по стратегии
дальнейшего развития, которые являются неотъемлемой
частью DCF-анализа).
Численной мерой инвестиционного риска в модели
расчета методом дисконтирования является ставка
дисконтирования. Как известно, стоимость денежной
единицы с течением времени уменьшается, то есть, для
получения достоверной оценки необходимо привести
будущие денежные потоки к эквивалентной текущей
стоимости. И, наконец, по прошествии прогнозного
периода бизнес способен еще приносить доход и поэтому
обладает еще и некоторой остаточной стоимостью. Сумма
текущей стоимости денежных потоков в прогнозный
период и текущего значения остаточной стоимости и будет
равна рыночной стоимости оцениваемого предприятия
(бизнеса).
Выводы
Оценка стоимости предприятия (бизнеса) – это
расчет и обоснование стоимости предприятия на опреде-
ленную дату. Оценка стоимости бизнеса представляет
собой целенаправленный упорядоченный процесс
определения величины стоимости объекта в денежном
выражении с учетом влияющих на нее факторов
в конкретный момент времени в условиях конкретного
рынка.
Оценку предприятия (бизнеса) проводят в следующих целях: повышения эффективности текущего управления предприятием; принятия обоснованного инвестицион-
34
ного решения; купли-продажи предприятия; установления
доли совладельцев в случае подписания или расторжения
договора или в случае смерти одного из партнеров; реструктуризации предприятия; разработки плана развития
предприятия; определения кредитоспособности предприятия и стоимости залога при кредитовании; страхования;
налогообложения; принятия обоснованных управленческих
решений; и в иных случаях.
Для определения стоимости предприятия (бизнеса)
применяют специальные приемы и способы расчета, которые получили название методов оценки. Каждый метод
оценки предполагает анализ определенной информационной базы и соответствующий алгоритм расчета. Все методы оценки позволяют определить стоимость бизнеса на
конкретную дату, все методы являются рыночными, так
как учитывают сложившуюся рыночную конъюнктуру,
ожидания инвесторов, риски, сопряженные с оцениваемым
бизнесом, предполагаемую «реакцию» рынка при сделках с
оцениваемым объектом.
Вопросы для самоконтроля:
1. Что такой доходный подход к оценке стоимости
предприятия?
2. Что такое ожидаемые доходы?
3. Когда используется метод капитализации?
4. Какие допущения делаются при использовании
метода прямой капитализации?
35
Лекция № 5.
Тема: Рыночная деятельность компании:
факторы стоимости
Основные вопросы:
1. Содержание и организация рыночной деятельно-
сти компании.
2. Факторный анализ рыночной деятельности ком-
пании.
3. Индикаторы рыночной деятельности.
1. Содержание и организация
рыночной деятельности компании
Влияние рыночной деятельности компании на
фундаментальную стоимость бизнеса проявляется через
рентабельность продаж (маржу) и оборачиваемость
инвестированного капитала – вторичные факторы стои-
мости бизнеса, при этом маркетинговые мероприятия
могут одновременно влиять на оба фактора, которые чаще
всего изменяются в разных направлениях. В этой связи для
окончательной оценки эффективности маркетинговых
мероприятий необходим совместный анализ маржи и
оборачиваемости, а также определение допустимых
изменений показателей, обеспечивающих рост
рентабельности инвестированного капитала.
В целях определения наиболее перспективных
рынков и обоснования инвестиционных приоритетов
проводится анализ внешней макро- и микросреды
и оцениваются конкурентные позиции компании. В ходе
анализа внешней среды оценивается, каким образом она
влияет на организацию – предоставляет возможности для
развития и создания стоимости или, наоборот,
препятствует такому развитию.
36
Обоснованный выбор инвестиционных приоритетов
особенно важен в системе ценностно-ориентированного
менеджмента, поскольку от того, как определено
направление развития бизнеса, зависит, насколько
эффективны будут осуществляемые инвестиции
и деятельность компании в будущем.
Значение анализа внешней макроэкономической
среды заключается в определении факторов, влияющих на
темп роста экономики и обслуживаемого рынка, которые, в
свою очередь, влияют на объем продаж компании и
оборачиваемость инвестированного капитала. Фазы
делового цикла экономики влияют на бизнес следующим
образом: на фазе подъема увеличивается возможность
бизнеса создавать стоимость за счет повышения маржи и
оборачиваемости, на фазе спада возможности создавать
стоимость снижаются.
Необходимо учитывать, что на различные отрасли и
на различные компании одной отрасли деловой цикл
влияет неодинаково. Более стабильный спрос будет на
продукцию отраслей, ориентированных на производство
базовых товаров первой необходимости. Также большей
стабильностью будет характеризоваться спрос
премиальных сегментов рынка, ориентированных на
обеспеченных покупателей.
От фазы делового цикла экономики зависит и
политика государства. Стимулирующая кредитноденежная и бюджетно-налоговая политика способствует
снижению некоторых видов расходов компаний,
в частности, налоговых, финансовых, и, таким образом,
увеличению маржи. Кроме того, поскольку стиму-
лирующая политика направлена на расширение спроса, то
вполне вероятно повышение объема продаж и увеличение
оборачиваемости капитала. Сдерживающая политика имеет
37
обратное воздействие – снижение и маржи, и
оборачиваемости.
Антимонопольная политика государства существенно влияет на маржу и объем продаж компаний-
монополистов, поэтому ужесточение этой политики
препятствует созданию стоимости компаниями, зани-
мающими монопольное положение на рынке. И обратное
действие эта политика будет оказывать на малый
и средний бизнес. Также имеет значение политика
государства в сфере регулирования рынка труда,
интеллектуальной собственности, внешнеэкономическая
политика.
Таким образом, государственная политика может
создавать компании дополнительные преимущества и
способствовать созданию стоимости, а может действовать
и в обратном направлении, увеличивая затраты на
персонал, интеллектуальную собственность, импортные
ресурсы.
2. Факторный анализ рыночной деятельности
компании
Алгоритм оценки привлекательности обслужи-
ваемого компанией рынка включает анализ факторов,
определяющих характер и тип конкуренции на рынке:
1. Входные и выходные барьеры на рынок
(угроза появления новых конкурентов или новых
собственников действующих компаний).
Чем выше входные барьеры на рынок, тем ниже
интенсивность конкуренции, следовательно, больше
рыночная власть продавцов, способствующая повышению
маржи и созданию стоимости. Высокие выходные барьеры
задерживают неэффективные компании на рынке и тем
самым негативно влияют на возможности бизнеса
создавать стоимость.
38
2. Интенсивность нововведений.
Интенсивность нововведений влияет на продолжительность жизненного цикла товара; ускоряющаяся
в настоящее время интенсивность нововведений укорачивает жизненный цикл, поэтому компания, не осущест-
вляющая нововведений постоянно, постепенно приходит к
упадку по нисходящей линии жизненного цикла
выпускаемой продукции.
3. Рыночная власть покупателей.
Рыночная власть покупателей зависит от двух
факторов – размера покупателя (чем он больше, тем
значительнее рыночная власть) и издержек замены
поставщика (чем они выше, тем меньше рыночная власть
покупателя). Усиление рыночной власти покупателей
приводит к занижению цен реализации продукции, а также
ухудшению других условий поставки – более дорогой
сервис, более высокие требования к качеству, невыгодные
условия платежа со стороны покупателей. Все эти факторы
приводят к снижению маржи производителя за счет
заниженной цены реализации и увеличения себестоимости,
а также снижению оборачиваемости таких активов, как
запасы готовой продукции, дебиторская задолженность
покупателей.
4. Рыночная власть поставщиков.
Размер поставщика и издержки замены поставщика – это те факторы, которые определяют рыночную
власть поставщиков. Усиление их рыночной власти
приводит к завышенным ценам приобретения ресурсов, а
также к ухудшению других условий поставки ресурсов, в
частности, невыгодным условиям платежей поставщикам.
Эти факторы приводят к снижению маржи за счет
увеличения себестоимости, а также снижению
оборачиваемости запасов сырья и материалов
и дебиторской задолженности в части выданных авансов.
39
При разработке рыночной политики и принятии
инвестиционных решений необходимо оценить привлекательность внешней рыночной среды и обслуживаемых
рынков.
Благоприятные внешние условия имеют следующие
характеристики:
1. Благоприятная макроэкономическая ситуация,
выражающаяся в устойчивом росте экономики, низких
темпах инфляции, стабильном курсе национальной
валюты, низких процентных ставках, либеральной
налоговой политике.
2. Благоприятная ситуация в отрасли, характе-
ризующаяся подъемом, ростом спроса на ее продукцию,
адекватным, но не чрезмерным увеличением предложения,
доступностью ресурсов для осуществления деятельности.
3. Емкий и растущий рынок с улучшающейся
конъюнктурой, которая приводит к повышению загрузки
производственных мощностей и росту цен,
превышающему темп инфляции.
4. Защищенность рынка барьерами от потенциальных конкурентов, приводящая к снижению интенсивности конкуренции.
5. Низкая степень интенсивности как ценовой, так и
неценовой конкуренции.
6. Диверсифицированная система сбыта, не
позволяющая отдельным посредникам или покупателям
занимать доминирующие позиции. Устойчивость
финансового положения покупателей и положительная
динамика их развития.
7. Отсутствие значительного рыночного потенциала
у основных конкурентов, а также существенных
преимуществ в их финансовой, производственной
и рыночной деятельности.
40
Соседние файлы в предмете [НЕСОРТИРОВАННОЕ]