Правовая природа паевого инвестиционного фонда. Монография

лежащего доверительного управления паевым инвестиционным фондом, право на получение денежной компенсации при прекращении договора доверительного управления паевым инвестиционным фондом со всеми владельцами инвестиционных паев этого паевого инвестиционного фонда (прекращении паевого инвестиционного фонда) (ст. 14 ФЗ «Об инвестиционных фондах»).

Для определения правовой природы и соотнесения этих ценных бумаг и их места в институте ценных бумаг необходимо ответить на ряд вопросов: во первых, каковы общие черты, присущие инвестиционным паям и ипотечным сертификатам участия, позволяющие объединить их в один вид; во вторых, какова природа удостоверяемых ими прав: являются ли они вещными или обязательственными; в третьих, каково место этого вида ценных бумаг в институте ценных бумаг, могут ли они быть отнесены к эмиссионным ценным бумагам, как предлагается в юридической литературе?

1. Инвестиционный пай и ипотечный сертификат участия имеют определенное сходство, на которое неоднократно обращалось внимание в юридической литературе55. Вместе с тем им присущи и определенные отличия, иначе не было бы смысла создавать две ценные бумаги. Учитывая разработанную нормативную базу по инвестиционным паям и отсутствие таковой по ипотечным сертификатам участия, С. Капитан и Р. Кокорев своеобразно охарактеризовали отношения между ипотечным сертификатом участия и инвестиционным паем как отношения между братьями, где ипотечный сертификат участия является «явно младшим, двоюродным и сводным»56.

И инвестиционный пай, и ипотечный сертификат участия являются ценными бумагами коллективного инвестирования, обладающими рядом общих признаков:

55Шевченко Г. Н. Ипотечные ценные бумаги // Право и экономика. 2004. №12. С. 38; Кокорев Р., Капитан С. Ипотека и коллективное инвестирование: ИСУ или ипотечный ПИФ? // Инвестиции плюс. 2004. № 5

//http://www.nlu.ru/journal/journal/2004/05_04/index.php (10/08/04)

56Кокорев Р., Капитан С. Указ. Соч.

81

−они не признаются законодательством эмиссионными;

−не имеют номинальной стоимости;

−имеют бездокументарную форму выпуска;

−свободно обращаются на рынке ценных бумаг.

Кроме этих, прямо зафиксированных в законодательстве признаков указанных ценных бумаг, они обладают и другими сущностными общими признаками.

Каждая из таких ценных бумаг удостоверяет одинаковый объем прав по сравнению с другими такими же ценными бумагами; эти ценные бумаги удостоверяют право общей долевой собственности на имущество, входящее в имущественный пул (паевой инвестиционный фонд или ипотечное покрытие), а также обязательственные права по отношению к управляющей компании по доверительному управлению таким имущественным пулом.

Эти во многом совпадающие характеристики инвестиционного пая и ипотечных сертификатов участия позволяют объединить их в определенный вид ценных бумаг, что и было предпринято Д. Степановым, который назвал их «постэмиссионными» ценными бумагами и попытался доказать, что эти ценные бумаги искусственно выделены законодательством в самостоятельный вид, а по своей сути они вполне могут быть отнесены к эмиссионным ценным бумагам57.

Главная отличительная особенность и инвестиционного пая, и ипотечного сертификата участия, в отличие от эмиссионных ценных бумаг, в соответствии с действующим российским законодательством заключается в том, что они закрепляют вещное право своих владельцев – право общей собственности на имущество, входящее в имущественный пул, поскольку таким пулом признается только имущественный комплекс, то есть объект, а не субъект права. «Ипотечное покрытие могут составлять только обеспеченные ипотекой требования о возврате основной суммы долга и об уплате процентов…» (ст. 3 ФЗ «Об ипотечных ценных бумагах»), а также обязательственные права

57 Степанов Д. «Постэмиссионные» ценные бумаги // Хозяйство и право. 2004. №11. С. 49 65; 2004. №12. С. 34 51

82

по отношению с управляющей компанией по доверительному управлению таким имуществом.

2. Ни одна эмиссионная ценная бумага не удостоверяет вещные права, связь между эмитентом и инвесторами носит обязательственный характер. Но является ли вещное право владельцев инвестиционных паев и ипотечных сертификатов участия таковым?

В юридической литературе были высказаны противоположные взгляды относительно юридической природы прав, удостоверяемых этими ценными бумагами. Так, относительно инвестиционного пая М. Плющев высказал мнение, что «инвестиционный пай закрепляет лишь долю в праве собственности на паевой инвестиционный фонд и вообще не удостоверяет обязательственных прав»58. А. Ю. Бушев указывает, что ипотечный сертификат участия является вещно-правовой ценной бумагой59.

Д. Степанов придерживается иной точки зрения и указывает, что «права по любой постэмиссионной ценной бумаге (права из ценной бумаги) по своей природе являются исключительно обязательственно-правовыми, никаких вещных прав такие ценные бумаги не удостоверяют»60.

Ю. С. Любимов высказывает аналогичное мнение применительно к инвестиционному паю: «По-видимому, имущественное право, закрепленное в инвестиционном пае, все таки представляет собой обязательственное по своей природе право требования возврата имущества, переданного в доверительное управление»61.

58Плющев М. Инвестиционный пай с позиций бездокументарной ценной бумаги // Хозяйство и право. 2004. №5. С. 58

59Бушев А. Ю. О месте ипотечных ценных бумаг в системе мер по развитию ипотечного кредитования в России // Эмитент. 2004. №40 (72). С.46

60Степанов Д. «Постэмиссионные» ценные бумаги // Хозяйство и право. 2004. №11. С. 49 65; 2004. №12. С.64

61Любимов Ю. С. Правовое положение инвестиционных фондов

//Труды по гражданскому праву. К 75 летию Ю. К. Толстого / Под ред. А. А. Иванова. М., 2003. С. 178

83

В соответствии с п. 2 ст. 11 ФЗ «Об инвестиционных фондах», как уже было отмечено выше, «имущество, составляющее паевой инвестиционный фонд, является общим имуществом владельцев инвестиционных паев и принадлежит им на праве общей долевой собственности». Согласно ФЗ «Об ипотечных ценных бумагах» у владельцев ипотечных сертификатов участия возникает общая долевая собственность на ипотечное покрытие, под которое они выдаются (п. 2 ст. 17). Владельцы инвестиционных паев и ипотечных сертификатов участия выступают как учредители доверительного управления имущественным пулом путем присоединения к договору доверительного управления в целом (п. 1 ст. 11 ФЗ «Об инвестиционных фондах» и п. 1 ст. 18 ФЗ «Об ипотечных ценных бумагах»62).

Инвесторы, передающие в имущественный пул вещи, деньги и денежные средства, обеспеченные ипотекой требования о возврате основной суммы долга и об уплате процентов по кредитным договорам и договорам займа, а также имущественные права, утрачивают право владеть, пользоваться и распоряжаться ими. Учредители доверительного управления, число которых, как правило, может быть неограниченно, передают свое имущество, определяемое родовыми признаками и неиндивидуализируемое, одному лицу – доверительному управляющему в целях получения прибыли, которую доверительный управляющий не обязуется получить, а действует только с целью достижения наилучшего результата, что само по себе не исключает убытков («владельцы ипотечных сертификатов участия несут риск неисполнения или ненадлежащего исполнения обязательств, требования по которым составляют ипотечное покрытие» (п. 2 ст. 18 ФЗ «Об ипотечных ценных бумагах»). При этом имущество, составляющее ипотечный пул, поскольку оно определяется родовыми признаками, обезличивается и не подлежит возврату инвестору ни при каких условиях.

Доверительный управляющий, обладающий определенными профессиональными знаниями на рынке ценных бумаг, что

62 «Об ипотечных ценных бумагах». Федеральный закон РФ от 11 ноября 2003 г. №152 ФЗ // РГ, №234, 18.11.2003

84

подтверждается наличием у него необходимых лицензий (так, ст. 17 ФЗ «Об ипотечных ценных бумагах» требует наличия у доверительного управляющего лицензии на осуществление деятельности по управлению инвестиционными фондами, паевыми инвестиционными фондами и негосударственными пенсионными фондами), выдает ипотечные сертификаты участия. Одновременно с учреждением доверительного управления ипотечным покрытием возникает и общая собственность на него. В то же время нельзя не обратить внимания на определенную несогласованность в законе, отмеченную Ю. С. Любимовым: «Инвестор сохраняет право собственности на имущество, и кроме того, приобретает в собственность ценную бумагу»63, что не характерно для эмиссионных ценных бумаг, которые приобретаются инвестором только возмездно в обмен на определенный имущественный эквивалент.

Доверительный управляющий для выполнения возложенных на него функций вправе осуществлять все полномочия, составляющие субъективное право собственности: владения, пользования и распоряжения, – но строго в рамках и пределах, установленных законом.

В то же время, определяя владельцев ипотечных сертификатов участия и инвестиционных паев как сособственников имущественного пула (инвестиционного пая, ипотечного покрытия), законодатель устанавливает два ограничения, не согласовывающихся с гражданским законодательством. Так, ФЗ «Об инвестиционных фондах» не допускает раздел имущества, составляющего инвестиционный фонд, и выдел из него доли в натуре. Во-вторых, присоединяясь к договору доверительного управления паевым инвестиционным фондом, физические или юридические лица отказываются от осуществления преимущественного права приобретения доли в праве собственности на имущество, составляющее паевой инвестиционный фонд. Аналогичные правила установлены и для владельцев ипотечных сертификатов участия по

63Любимов Ю. С. Правовое положение инвестиционных фондов

//Труды по гражданскому праву. К 75 летию Ю. К. Толстого / Под ред. А. А. Иванова. М., 2003. С.180

85

отношению к имуществу, входящему в состав ипотечного покрытия (п. 2 ст. 18 ФЗ «Об ипотечных ценных бумагах»).

Следует согласиться с мнением В. Липавского, высказанным применительно к инвестиционным паевым фондам, которое можно полностью распространить и на отношения с ипотечным покрытием, что «указанные «особенности» полностью лишают право общей долевой собственности вещного характера. Право на раздел имущества и на выдел из него доли в натуре – неотъемлемые черты общей долевой собственности как вещно-пра- вовой конструкции. Они представляют собой трансформированный (применительно к общей собственности) признак права собственности непосредственно воздействовать на вещь. Без этих правомочий нельзя говорить о наличии права общей долевой собственности»64.

В соответствии с гл. 53 ГК РФ, посвященной доверительному управлению, происходит обособление переданного в доверительное управление имущества как от остального имущества инвесторов, так и от имущества доверительного управляющего. Но поскольку такое имущество является собственностью учредителя управления, в случае его несостоятельности (банкротства), доверительное управление имуществом прекращается и оно включается в конкурсную массу.

Законодательство об инвестиционных фондах и ипотечных ценных бумагах также предусматривает обособление имущества, переданного в доверительное управление, но далее этот вопрос, в отличие от общегражданского законодательства, решается по иному.

Так, согласно п. 3 ст. 15 ФЗ «Об инвестиционных фондах» обращение взыскания на имущество паевого инвестиционного фонда по долгам владельцев инвестиционных паев не допускается даже при его несостоятельности (банкротстве). В этом случае в конкурсную массу включаются инвестиционные паи. Пункт 3 ст. 22 ФЗ «Об ипотечных ценных бумагах» также устанавливает, что по долгам владельцев ипотечных сертификатов

64 Липавский В. Правовые проблемы статуса паевых инвестиционных фондов // Хозяйство и право. 2004. №5. С. 49

86

участия, в том числе при их несостоятельности (банкротстве), обращение взыскания на имущество, составляющее ипотечное покрытие, не допускается. В случае несостоятельности (банкротства) владельцев ипотечных сертификатов участия в конкурсную массу включаются принадлежащие им ипотечные сертификаты участия. Такое обособление переданного в доверительное управление имущества от учредителя говорит о том, что законодатель не придает этим отношениям вещноправового характера.

Наконец, законодатель, провозгласив владельцев ипотечных сертификатов участия и инвестиционных паев обладателями вещных прав по отношению к имуществу, входящему в инвестиционный фонд и ипотечное покрытие, не предоставил им никаких вещно-правовых способов защиты как в отношении управляющего, так и в отношении третьих лиц.

Все это приводит к выводу, что правовое регулирование ценных бумаг коллективного инвестирования далеко от совершенства, многие положения законодательства не согласованы между собой. Создавшееся положение можно объяснить тем, что законодатель попытался создать ценные бумаги, аналогичные существующим в США на основе траста65, и «втиснуть» возникающие при этом отношения в рамки договора доверительного управления имуществом и общей долевой собственности. Российское гражданское право относится к континентальной системе права, одним из основных постулатов которого является невозможность установления двух одинаковых прав собственности на одно и то же имущество.

3. Как уже неоднократно отмечалось, законодатель не признает инвестиционные паи и ипотечные сертификаты участия эмиссионными ценными бумагами. В юридической литературе было высказано мнение, что так называемые постэмиссионные ценные бумаги, в сущности, являются эмиссионными ценными бумагами. Как уже отмечалось выше, Д. Степанов указывает, что

65Харин А. Производные ипотечные ценные бумаги. Комментарий

кФЗ «Об ипотечных ценных бумагах» // Хозяйство и право. 2004. №3. С. 30; Степанов Д. Указ. соч. №11. С. 51

87

«подобные ценные бумаги являются, по сути, лишь одной из разновидностей инвестиционных (эмиссионных) ценных бумаг, а потому отграничение их от эмиссионных ценных бумаг лишено какого либо смысла»66.

Напомним, что эмиссионные ценные бумаги характеризуются следующими легальными признаками:

−закрепляют совокупность имущественных и неимущественных прав, подлежащих удостоверению, уступке и безусловному осуществлению с соблюдением установленных ФЗ «О рынке ценных бумаг» формы и порядка;

−размещаются выпусками;

−имеют равные объем и сроки осуществления прав внутри одного выпуска вне зависимости от времени приобретения ценной бумаги.

Эти признаки носят самый общий характер, основным из которых является то, что все эмиссионные ценные бумаги одного выпуска закрепляют права, которые имеют равные объем и сроки осуществления, то есть, эмиссионная ценная бумага не обладает индивидуальными признаками, не является уникальной, она одна из множества таких же ценных бумаг этого выпуска.

Все эмиссионные ценные бумаги имеют эмитента – юридическое лицо, органы исполнительной власти либо органы местного самоуправления, несущие от своего имени обязательства перед владельцами ценных бумаг по осуществлению прав, закрепленных ими (ст. 2 ФЗ «О рынке ценных бумаг»). Это субъект, выпускающий ценные бумаги от своего имени в обращение и в силу этого несущий обязательства перед инвесторами. Ни инвестиционные паи, ни ипотечные сертификаты участия не имеют эмитента в этом смысле. Правом выдавать такие ценные бумаги наделяются компании, управляющие имущественным пулом. Более того, в отличие от эмиссионных ценных бумаг, предполагающих наличие субъекта, в имущественной сфере которого имеется определенный имущественный эквивалент, соответствующий предоставляемым ценной бумагой правам, бумаги коллективного инвестирования не имеют такого субъекта, по-

66 Степанов Д. Указ. соч. №12. С. 44

88

скольку ни инвестиционный фонд, ни ипотечное покрытие не являются субъектами права. Ипотечное покрытие изъято из сферы непосредственного управления обладателей прав на объекты, входящие в единый имущественный комплекс. Функции по управлению таким имуществом осуществляются специализированным управляющим, который не вправе распоряжаться имуществом, составляющим ипотечное покрытие, без согласия специализированного депозитария, предоставлять займы за счет имущества, составляющего ипотечное покрытие. Учет и хранение имущества, составляющего ипотечное покрытие, а также контроль за распоряжением этим имуществом по общему правилу должны осуществляться специализированным депозитарием (ст. 32 ФЗ «Об ипотечных ценных бумагах»). И наконец, несмотря на то, что ипотечные сертификаты участия выдаются доверительным управляющим, реестр их владельцев должен вестись специализированным регистратором (ст. 31 ФЗ «Об ипотечных ценных бумагах»).

По мнению А. Ю. Бушева, эти и другие способы, связанные преимущественно с распределением функций по принятию значимых для указанного процесса решений, контролю над их исполнением, определением полномочий соответствующих лиц, направлены в основном на структурную оптимизацию процесса управления ипотечным покрытием67.

Таким образом, следует признать, что ценные бумаги коллективного инвестирования не имеют эмитента и обязанного лица в традиционном смысле слова. Если мы признаем, как это предлагается Д. Степановым, что имущество, составляющее имущественный пул, находится в собственности управляющего, то он как собственник должен иметь возможность определять характер и направления использования принадлежащего ему имущества, осуществляя над ним полное хозяйственное господство «по своему усмотрению». Однако никаких таких прав у доверительного управляющего имущественным пулом нет. При коллективном инвестировании управляющий не может использовать имущество, входящее в имущественный пул, в своих ин-

67 Бушев А. Ю. Указ. соч. С. 42

89

тересах, он должен его возвратить инвесторам, совершив определенное число операций, и постараться достигнуть известного инвестиционного результата. Доверительный управляющий вправе претендовать на вознаграждение, представляющее собой часть от этого имущества.

Одной из особенностей эмиссионной ценной бумаги является невозможность замены обязанного лица – эмитента, что неоднократно отмечалось в юридической литературе. М. Плющев указывает, что «одно из основных положений теории ценных бумаг (как классических, так и бездокументарных) составляет постулат о том, что лицо, выдавшее в удостоверение прав (требований) в отношении себя бездокументарную ценную бумагу, является единственным обязанным по ней лицом»68. На невозможность замены обязанного лица (эмитента у эмиссионных ценных бумаг) по российскому законодательству обращает внимание Ю. Туктаров69. Так называемые постэмиссионные ценные бумаги допускают возможность замены обязанного лица – доверительного управляющего (например, п. 3 ст. 26, п. 4 ст. 22 ФЗ «Об ипотечных ценных бумагах», п. 4 ст. 18 ФЗ «Об инвестиционных фондах» и др.), причем в ряде случаев для этого даже не требуется согласия инвесторов. Д. Степанов здесь усматривает параллель с корпоративными отношениями и приводит пример из области этих отношений, когда происходит передача управления от одного менеджера (исполнительного органа) к другому менеджеру. Представляется, что данный пример малоубедителен. В соответствии с п. 3 ст. 103 ГК РФ (п. 1 ст. 69 ФЗ «Об акционерных обществах») по решению общего собрания акционеров полномочия исполнительного органа общества могут быть переданы по договору другой коммерческой организации (управляющей организации) или индивидуальному предпринимателю (управляющему). Такие лица действуют не от своего имени, а в качестве органа акционерного общества. Его действия – это действия самой организации, которой оно управляет. Смена таких лиц означает только

68Плющев М. Указ. соч. С. 58

69Туктаров Ю. Инвестиционный пай – сертификат участия // Коллегия. 2012. №9. С. 34

90