П6.2.3. Примеры оценки эффективности и финансовой реализуемости проекта с учетом неравномерности внутришагового распределения доходов и расходов
1. Рассмотрим инвестиционный проект из примера 2.2, денежные потоки которого приведены в таблице 2.1 п. 2.8. Как видно из указанной таблицы, если считать все элементы денежного потока относящимися к концу соответствующего шага, ЧНД этого проекта составляет 147,2; его ВНД = 14,3%, а ЧДД = 31,9 при ставке дисконта 10%.
Выясним, какие изменения произойдут, если учесть различие распределений потоков внутри шага расчетного периода.
Будем считать, что инвестиционные затраты на всех шагах, кроме шага 7, производятся в начале шага, инвестиционные (ликвидационные) затраты и поступления на шаге 7 происходят в конце этого шага, а денежный поток от операционной деятельности равномерно распределен внутри каждого шага. Тогда, используя второй способ учета внутришагового распределения денежных потоков, на основании данных таблицы 2.1 строим таблицу П6.3.
Таблица П6.3.
|
№№ |
Показатель |
Номера шагов расчетного периода (m) |
Всего | |||||||
|
строк |
|
0 |
1 |
2 |
3 |
4 |
5 |
6 |
7 | |
|
1 |
Чистый приток от операционной деятельности о(m) |
0,0 |
23,2 |
56,4 |
55,2 |
37,6 |
92,1 |
92,5 |
43,7 |
400,8 |
|
2 |
Коэффициент распределения |
1,05 |
1,05 |
1,05 |
1,05 |
1,05 |
1,05 |
1,05 |
1,05 |
|
|
|
Инвестиционная деятельность |
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
3 |
Чистый приток и(m), кроме ликвидационных поступлений |
-153,4 |
-46,6 |
0,0 |
0,0 |
-60,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
-260,0 |
|
4 |
Коэффициент распределения |
1,10 |
1,10 |
1,10 |
1,10 |
1,10 |
1,10 |
1,10 |
1,10 |
|
|
5 |
Ликвидационные поступления |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
14,0 |
14,0 |
|
6 |
Коэффициент распределения |
1,00 |
1,00 |
1,00 |
1,00 |
1,00 |
1,00 |
1,00 |
1,00 |
|
|
7 |
Итого чистый приток с учетом распределения (стр1стр2+стр3стр4 +стр.5стр6) |
-168,7 |
-26,9 |
59,1 |
57,9 |
-26,5 |
96,7 |
97,0 |
59,9 |
148,5 |
|
8 |
Дисконтированный чистый приток |
-168,7 |
-24,4 |
48,9 |
43,5 |
-18,1 |
60,0 |
54,8 |
30,7 |
26,6 |
|
9 |
То же накопленным итогом |
-168,7 |
-193,2 |
-144,3 |
-100,8 |
-118,9 |
-58,9 |
-4,1 |
26,6 |
|
|
10 |
ЧДД |
26,6 | ||||||||
|
11 |
ВНД |
12,85% | ||||||||
|
12 |
Дисконтированный момент окупаемости, лет |
6,13 | ||||||||
Формулы
для коэффициентов распределения берутся
из таблицы П6.1. С учетом того, что m
= 1 (длительность шага — 1 год), для выплат
и поступлений, происходящих в начале
шага (инвестиционный поток), коэффициент
распределения равен 1+Е=1,10, для потока,
равномерно распределенного внутри шага
(поток от операционной деятельности),
коэффициент распределения вычисляется
по формуле
,
а для потока, сосредоточенного в конце
шага, m
=1.
Коэффициент распределения
для потока, равномерно распределенного
внутри шага, можно вычислить и по
приближенной формуле
.
Для определения ВНД надо подобрать такую ставку дисконта, при которой ЧДД станет равным нулю (при этом вместе с изменением ставки дисконта, естественно, меняются и зависящие от нее коэффициенты распределения). Осуществляя это (например, с помощью процедуры “Подбор параметра” пакета Microsoft Excel), находим ВНД =12,85 %. Мы видим, что в данном случае учет распределения внутри шагов привел к уменьшению эффективности проекта (уменьшились ЧДД и ВНД и увеличился дисконтированный срок окупаемости).
2. Проведем теперь оценку финансовой реализуемости проекта, рассмотренного в примере 5.2 раздела 5.4 основного текста (таблица 5.3). Как и в примере 5.2, в данном расчете предполагается, что ставка дисконта равна 10%, кредитная ставка равна 16%, депозитная ставка равна 7%, проценты выплачиваются 1 раз в год, в году 0 проценты не выплачиваются, а капитализируются. Ставка рефинансирования Банка России принимается равной 11%. Объем собственного капитала равен 90 (60 на шаге 0, 30 — на шаге 1). Расчет проводится без учета инфляции. При расчете учитывается перенос убытков. Принимается во внимание также, что при исчислении налогооблагаемой прибыли в составе затрат учитываются уплачиваемые проценты по займу только в пределах увеличенной в 1,1 раза ставки рефинансирования Банка России (в данном примере предельная ставка составляет 1,1 11 = 12,1%).
Напомним основные результаты расчета примера 5.2.
Для реализуемости проекта необходим заем в сумме 89,0, погашаемый равными долями до конца шага 7. При этом необходимы вложения средств на депозит: 13,0 —на шаге 2 и 19,1 на шаге 3. Снимаются деньги с депозита на шаге 4. Основные показатели эффективности участия в проекте: ЧДД =5,27 единицы, ВНД = 11,09%.
Уточненную оценку этого проекта проводим тех же предположениях относительно макроэкономического окружения.
Дополнительные условия:
инвестиционные затраты, получение займа и закрытие депозита осуществляются в начале соответствующих шагов;
возврат НДС за капитальные вложения на шаге 0 осуществляется в середине шага 1;
возврат долга, выплата процентов и получение ликвидационного дохода осуществляются в конце соответствующих шагов;
операционные потоки равномерно распределены по соответствующим шагам.
Коэффициент
распределения для возврата НДС за
капитальные вложения на шаге 0 равен
(см. таблицу П6.1). Для остальных
видов притоков и оттоков коэффициенты
распределения указаны выше в этом же
примере.
Условие финансовой реализуемости — неотрицательность суммарного сальдо всех потоков — проверяется отдельно для начала и конца каждого шага. При этом учитывается, что начало шага m “почти” совпадает с концом шага m-1. Поэтому суммарный чистый приток от всех видов деятельности в начале каждого шага включает:
чистый приток от всех видов деятельности в конце предыдущего шага;
капиталовложения в начале шага;
собственные средства, вложенные начале шага;
поступления средств с депозита начале шага;
заем, взятый начале шага.
Суммарный чистый приток от всех видов деятельности в конце каждого шага включает:
чистый приток от операционной деятельности на шаге;
возврат НДС за капитальные затраты, произведенные на шаге;
ликвидационные поступления (остаточная стоимость основных средств на последнем шаге);
вложения на депозит;
погашение основного долга;
уплачиваемые проценты сверх учитываемых при налогообложении прибыли.
С помощью подбора можно установить, что для компенсации отрицательного суммарного сальдо на шаге 4 необходимо положить на депозит 5,007 на шаге 1 и 11,336 на шаге 2 и, кроме того, взять дополнительный заем 28,112 на шаге 4. Соответственно этом чистый приток от инвестиционной деятельности уменьшится на 5,007 на шаге 1 и на 11,336 на шаге 2. Заметим, что на шаге 3 вкладывать средства на депозит не имеет смысла, т.к. они до начала шага 4 вообще не нарастают.
При этом основной капитал, положенный на депозит (5,007+11,336), непосредственно добавится к чистому притоку от финансовой деятельности в начале шага 4. По этим депозитам будут начислены проценты 5,007((1+0,07)2-1)+11,3350,071,52, представляющие собой внереализационный доход на шаге 4.
Изложенные соображения позволяют, используя данные примера 5.2 (таблица 5.3) построить следующую табл. П6.4 (номера строк в ней по возможности повторяют номера строк таблицы 5.3, а новые строки имеют дополнительные номера, включающие удвоенные буквы — 22аа и т.д.).
Таблица П6.4.
|
№№ строк |
Показатели |
Номера шагов расчетного периода (m) |
Всего | ||||||||
|
0 |
1 |
2 |
3 |
4 |
5 |
6 |
7 | ||||
|
Операционная деятельность | |||||||||||
|
1 |
Выручка с НДС |
0,0 |
88,5 |
147,5 |
147,5 |
118,0 |
206,5 |
206,5 |
177,0 |
1 091,5 | |
|
2 |
Выручка без НДС |
0,0 |
75,0 |
125,0 |
125,0 |
100,0 |
175,0 |
175,0 |
150,0 |
925,0 | |
|
2а |
Внереализационный доход (проценты по депозиту) |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
1,52 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
1,52 | |
|
3 |
НДС к выручке |
0,0 |
13,5 |
22,5 |
22,5 |
18,0 |
31,5 |
31,5 |
27,0 |
166,5 | |
|
4 |
Производственные затраты без НДС |
0,0 |
-45,0 |
-55,0 |
-55,0 |
-55,0 |
-60,0 |
-60,0 |
-100,0 |
-430,0 | |
|
|
в том числе: |
|
|
|
|
|
|
|
|
| |
|
5 |
материальные затраты без НДС |
0,0 |
-35,0 |
-40,0 |
-40,0 |
-40,0 |
-45,0 |
-45,0 |
-45,0 |
-290,0 | |
|
6 |
Заработная плата |
0,0 |
-10,0 |
-15,0 |
-15,0 |
-15,0 |
-15,0 |
-15,0 |
-15,0 |
-100,0 | |
|
7 |
работы по демонтажу, консервации и реализации основных средств |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
-40,0 |
-40,0 | |
|
8 |
НДС к материальным затратам |
0,0 |
-6,3 |
-7,2 |
-7,2 |
-7,2 |
-8,1 |
-8,1 |
-8,1 |
-52,2 | |
|
9 |
Первоначальная стоимость основных фондов |
0,0 |
200,0 |
200,0 |
200,0 |
260,0 |
260,0 |
260,0 |
260,0 |
| |
|
10 |
Амортизационные отчисления |
0,0 |
30,0 |
30,0 |
30,0 |
39,0 |
39,0 |
39,0 |
39,0 |
246,0 | |
|
|
Остаточная стоимость основных фондов |
|
|
|
|
|
|
|
|
| |
|
11 |
на начало года |
0,0 |
200,0 |
170,0 |
140,0 |
170,0 |
131,0 |
92,0 |
53,0 |
| |
|
12 |
на конец года |
0,0 |
170,0 |
140,0 |
110,0 |
131,0 |
92,0 |
53,0 |
14,0 |
| |
|
13 |
Налоги (кроме налога на прибыль) |
0,0 |
-6,8 |
-7,5 |
-6,8 |
-7,4 |
-6,5 |
-5,6 |
-4,8 |
-45,3 | |
|
|
в том числе |
|
|
|
|
|
|
|
|
| |
|
14 |
на имущество 2,2%(стр.11+стр.12) : 2 |
0,0 |
-4,1 |
-3,4 |
-2,8 |
-3,3 |
-2,5 |
-1,6 |
-0,7 |
-18,3 | |
|
15 |
ЕСН + страхование 27% стр.6 |
0,0 |
-2,7 |
-4,1 |
-4,1 |
-4,1 |
-4,1 |
-4,1 |
-4,1 |
-27,0 | |
|
15а |
Выплаченные проценты по займу, включаемые в расходы – 11,6% стр.31 |
0,0 |
-15,1 |
-15,1 |
-12,1 |
-12,3 |
-12,3 |
-8,2 |
-4,1 |
-79,3 | |
|
16 |
Всего доходы (стр.2+стр2а) |
0,0 |
75,0 |
125,0 |
125,0 |
101,5 |
175,0 |
175,0 |
150,0 |
926,5 | |
|
17 |
Всего расходы (стр.4-стр.10 + стр.13 + стр.15а) |
0,0 |
-96,9 |
-107,6 |
-103,9 |
-113,7 |
-117,8 |
-112,9 |
-147,9 |
-800,6 | |
|
18 |
Прибыль (стр.16+стр.17) |
0,0 |
-21,9 |
17,4 |
21,1 |
-12,2 |
57,2 |
62,1 |
2,1 |
125,9 | |
|
18а |
Остаток убытка после переноса |
0,0 |
21,9 |
4,5 |
0,0 |
12,2 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
| |
|
19 |
Налоговая база |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
16,6 |
0,0 |
45,0 |
62,1 |
2,1 |
125,9 | |
|
20 |
Налог на прибыль (0,24стр. 19) |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
-4,0 |
0,0 |
-10,8 |
-14,9 |
-0,5 |
-30,2 | |
|
21 |
Чистая прибыль (стр.18+стр.20) |
0,0 |
-21,9 |
17,4 |
17,1 |
-12,2 |
46,4 |
47,2 |
1,6 |
95,7 | |
|
22 |
Чистый приток о(m) (стр.21+стр.10) |
0,0 |
8,1 |
47,4 |
47,1 |
26,8 |
85,4 |
86,2 |
40,6 |
341,7 | |
|
22аа |
Коэффициенты распределения |
1,05 |
1,05 |
1,05 |
1,05 |
1,05 |
1,05 |
1,05 |
1,05 |
| |
|
22бб |
Чистый приток с учетом распределения (стр22стр22аа) |
0,0 |
8,5 |
49,7 |
49,4 |
28,2 |
89,6 |
90,5 |
42,6 |
358,5 | |
|
Инвестиционная деятельность | |||||||||||
|
23 |
Возврат НДС за капитальные вложения на шаге 0 |
0,0 |
23,4 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
23,4 | |
|
23аа |
Коэффициент распределения |
1,049 |
1,049 |
1,049 |
1,049 |
1,049 |
1,049 |
1,049 |
1,049 |
| |
|
23бб |
Возврат НДС с учетом распределения (стр.23стр23аа) |
0,0 |
24,5 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
24,5 | |
|
23вв |
Ликвидационные поступления (остаточная стоимость фондов на шаге 7) |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
14,0 |
14,0 | |
|
24 |
Капиталовложения |
-153,4 |
-70,0 |
0,0 |
0,0 |
-60,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
-283,4 | |
|
24аа |
Коэффициенты распределения для капиталовложений . |
1,10 |
1,10 |
1,10 |
1,10 |
1,10 |
1,10 |
1,10 |
1,10 |
| |
|
24бб |
Капиталовложения с учетом распределения (стр.24стр24аа) |
-168,7 |
-77,0 |
0,0 |
0,0 |
-66,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
-311,7 | |
|
24а |
Вложения на депозит |
0,0 |
-5,007 |
-11,34 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
-16,3 | |
|
24б |
Поступления с депозита |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
16,3 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
16,3 | |
|
24вв |
То же с учетом распределений |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
18,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
18,0 | |
|
25аа |
Чистый приток и(m) с учетом распределения (стр.23бб+стр.23вв+стр.24бб+24а+24вв) |
-168,7 |
-57,5 |
-11,3 |
0,0 |
-48,0 |
0,0 |
0,0 |
14,0 |
-271,6 | |
|
26аа |
Чистый приток от операционной и инвестиционной деятельности с учетом распределения (стр.22бб+стр.25аа) |
-168,7 |
-49,0 |
38,4 |
49,4 |
-19,9 |
89,6 |
90,5 |
56,6 |
86,9 | |
|
Финансовая деятельность | |||||||||||
|
27 |
Собственный капитал |
75,0 |
30,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
105,0 | |
|
|
Займы |
|
|
|
|
|
|
|
|
| |
|
28 |
Получение |
78,40 |
40,00 |
0,0 |
0,0 |
28,11 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
146,51 | |
|
28аа |
Коэффициенты распределения для собственного капитала и получения займа |
1,10 |
1,10 |
1,10 |
1,10 |
1,10 |
1,10 |
1,10 |
1,10 |
| |
|
28бб |
Взятие займа с учетом распределения (стр.28+стр.29)стр.29аа |
86,2 |
44,0 |
0,0 |
0,0 |
30,9 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
161,2 | |
|
29 |
Возврат долга |
0,0 |
0,0 |
-26,2 |
-26,2 |
0,0 |
-35,6 |
-35,6 |
-35,5 |
-159,1 | |
|
|
Долг |
|
|
|
|
|
|
|
|
| |
|
30 |
на начало шага |
78,4 |
130,9 |
130,9 |
104,7 |
106,7 |
106,7 |
71,1 |
35,5 |
| |
|
31 |
на конец шага (стр.30+стр.29+стр.33) |
90,9 |
130,9 |
104,7 |
78,5 |
106,7 |
71,1 |
35,5 |
0,0 |
| |
|
|
Проценты |
|
|
|
|
|
|
|
|
| |
|
32 |
Начисленные (16%стр.31) |
12,5 |
21,0 |
21,0 |
16,8 |
17,1 |
17,1 |
11,4 |
5,7 |
122,4 | |
|
33 |
Капитализированные |
12,5 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
12,5 | |
|
34 |
Выплаченные (сверх учтенных в налоговой базе) (стр.33-стр.32-стр.15а) |
0,0 |
-5,8 |
-5,8 |
-4,7 |
-4,7 |
-4,7 |
-3,2 |
-1,6 |
-30,5 | |
|
34аа |
Коэффициенты распределения возврата долга и выплаты процентов |
1,00 |
1,00 |
1,00 |
1,00 |
1,00 |
1,00 |
1,00 |
1,00 |
| |
|
34бб |
Возврат долга и выплата процентов с учетом распределения (стр29+стр34) стр34аа |
0,0 |
-5,8 |
-32,0 |
-30,9 |
-4,7 |
-40,3 |
-38,8 |
-37,0 |
-189,6 | |
|
35аа |
Чистый приток от финансовой деятельности (кроме собственного капитала) с учетом распределения (стр.28бб+стр.34бб) |
86,2 |
38,2 |
-32,0 |
-30,9 |
26,2 |
-40,3 |
-38,8 |
-37,0 |
-28,4 | |
|
Итого по всем видам деятельности | |||||||||||
|
36аа |
Чистый приток на конец шага (стр.22+ стр.23+стр.23вв+стр.24а + стр.29+стр.34) |
0,0 |
20,7 |
4,1 |
16,3 |
22,1 |
45,0 |
47,5 |
17,6 |
173,1 | |
|
37аа |
То же на начало следующего шага стр. 36аа (предыдущий шаг) + + стр. 23вв+стр.24 + стр.27 + стр.28 |
0,0 |
0,0 |
20,7 |
4,1 |
0,7 |
22,1 |
45,0 |
47,5 |
140,0 | |
|
38 |
Чистый приток на собственный капитал (стр.26аа+стр.28бб +стр.34бб) |
-82,50 |
-10,79 |
6,39 |
18,57 |
6,31 |
49,23 |
51,71 |
19,57 |
58,50 | |
|
39 |
То же накопленным итогом |
-82,50 |
-93,29 |
-86,90 |
-68,33 |
-62,02 |
-12,79 |
38,93 |
58,50 |
| |
|
40 |
Дисконтированный поток |
-82,50 |
-9,81 |
5,28 |
13,95 |
4,31 |
30,57 |
29,19 |
10,04 |
1,04 | |
|
41 |
То же накопленным итогом |
-82,50 |
-92,31 |
-87,03 |
-73,08 |
-68,76 |
-38,20 |
-9,01 |
1,04 |
| |
|
42 |
ЧНД* |
58,50 | |||||||||
|
43 |
ЧДД |
1,04 | |||||||||
|
44 |
ВНД** |
10,25% | |||||||||
|
|
Моменты окупаемости*** |
| |||||||||
|
45 |
Простой |
5,25 | |||||||||
|
46 |
дисконтированный |
6,9 | |||||||||
|
47 |
Объем взятого займа |
146,51 | |||||||||
|
48 |
Выплата основного долга |
159,06 | |||||||||
|
49 |
Сумма выплаченных процентов |
109,8 | |||||||||
|
50 |
Срок возврата долга |
8 шагов (лет) | |||||||||
Примечания: * Необязательный показатель
**В случае малой доли собственного капитала (меньше 30%) может сильно колебаться при изменении условий финансирования. В этих случаях его вычислять не обязательно.
***Зависят от графика погашения долга.
Расчет показывает, что при принятых условиях проект неэффективен. Напомеим еще раз, что это в большой степени объясняется высокой кредитной ставкой (16% в фиксированных ценах, т.е. около 30% при годовой инфляции 11,8%).
Можно отказаться от использования свободных средств на шагах 1 и 2 для частичной компенсации отрицательного сальдо на шаге 4, т.е. «обнулить» значения строки 24а. Но тогда для обеспечения реализуемости проекта при описанных условиях объем займа на шаге 4 придется увеличить с 28,11 до 46,46 единиц, и ЧДД участия в проекте может стать отрицательным.