Когденко Краткосрочная и долгосрочная финансовая политика 2010

Анализ структуры оборотных активов в разрезе оборотных производственных фондов и фондов обращения (табл. 21) показывает, что большая часть оборотных активов (69,0 %) пребывает в сфере обращения, что не совсем типично для предприятий реального сектора экономики, это снижает доходность оборотных активов в целом, поскольку именно сфера производства приносит основную прибыль производственному предприятию и способствует созда-

32

нию стоимости. При этом заметна тенденция к ухудшению структуры, поскольку растет удельный вес фондов обращения, что в основном происходит вследствие увеличения краткосрочных финансовых вложений.

Подводя итог анализу структуры оборотных активов, надо отметить, что в целом она характеризуется излишней ликвидностью и, следовательно, недостаточной доходностью.

Анализ оборотного капитала (табл. 22–24) дал следующие результаты. Величина оборотного капитала значительно возросла, этот рост составил 26,2 %, что превысило рост выручки (10,4 %), но не превысило рост оборотных активов (49,7 %). Опережающий рост оборотных активов относительно роста оборотного капитала объясняется ускоренным ростом кредиторской задолженности (159,7), это выгодно организации, поскольку приводит к снижению затрат на финансирование оборотных активов и, следовательно, снижению средневзвешенной стоимости инвестированного капитала, что способствует созданию стоимости.

Оценивая структуру оборотного капитала по источникам формирования (табл. 22), можно отметить ее резкое изменение: если на начало года в оборотном капитале доминировали собственные оборотные средства, удельный вес которых составлял 84,9 %, то на конец года в источниках формирования оборотного капитала их удельный вес существенно снизился, при этом увеличился удельный вес долгосрочных обязательств с 4,4 до 34,0 %, такое изменение структуры оборотного капитала уменьшает его средневзвешенную стоимость, что способствует созданию бизнесом новой

33

стоимости. Величина чистого оборотного капитала увеличилась приблизительно с тем же темпом, что и оборотный капитал. Структура оборотного капитала по направлениям использования относительно стабильна (см. табл. 23) – свыше 50 % оборотного капитала вложено в запасы, оставшаяся часть – в дебиторскую задолженность, что является типичным для производственного предприятия. При этом необходимо отметить, что на конец года оборотного капитала становится достаточно для финансирования и высоколиквидных активов, а это является признаком избыточной финансовой устойчивости организации и приводит к снижению доходности бизнеса, поскольку высоколиквидные активы не приносят значительной прибыли.

Таблица 22

Структура оборотного капитала по пассиву (источники формирования оборотного капитала)

34

Таблица 23

Структура оборотного капитала по активам (использование оборотного капитала)

Средневзвешенная стоимость оборотного капитала рассчитана на основе рыночных значений стоимости собственного оборотного и заемного капитала (см. табл. 24), при этом рыночная стоимость собственного капитала оценивалась по методу «восходящего бета», что будет подробнее прокомментировано далее (см. разд. 3.1.2. «Расчет и анализ показателей финансового рычага, средневзвешенной стоимости капитала и базовой прибыли»). Анализ средневзвешенной стоимости оборотного капитала дал вполне ожидаемые результаты – поскольку доля самого устойчивого и дорогого источника уменьшилась, постольку снизилась стоимость оборотного капитала с 17,74 до 15,20 %, что положительно сказывается на возможности бизнеса создавать стоимость. Анализ рентабельности оборотного капитала (табл. 25), выполненный логарифмическим методом, дает основания для выводов о достаточно высоком уровне показателя, который, однако, снижается в отчетном году с 132,61 до 84,08 %. При этом основным фактором, определившем это снижение, стало снижение чистой маржи (доля фактора 70,57 %), а также снижение оборачиваемости оборотных активов (доля фактора 66,89 %). Необходимо отметить, что обе эти тенденции негативно влияют на процесс создания бизнесом стоимости. И только рост мультипликатора оборотного капитала, связанный с изменением структуры финансирования оборотных активов повлиял положительно на рентабельность капитала. Сравнение рентабельности и стоимости оборотного капитала, хотя и не совсем корректно, поскольку сравнивать надо средневзвешенную стоимость капитала с рентабельностью всего инвестированного капитала, тем не менее, это сравнение дает основания для оптимистических выводов о том, что бизнес создает стоимость, поскольку рентабельность оборотного капитала значительно превышает его стоимость. Однако при этом необходимо отметить, что спред, то есть разность между рентабельностью и средневзвешенной стоимостью оборотного капитала резко снижается, что свидетельствует о снижении создаваемой бизнесом стоимости.

36

Таблица 25

Анализ рентабельности оборотного капитала (логарифмический метод)

Следующим этапом анализа является анализ производственного, операционного и финансового циклов (табл. 26). Длительность циклов, которая определяет оборачиваемость оборотного капитала, самым существенным образом влияет на рентабельность инвестированного капитала – один из важнейших первичных факторов стоимости бизнеса. Расчет длительности циклов произведен двумя способами – первый позволяет более точно оценить длительность циклов (см. табл. 26), второй, упрощенный нужен для дальнейших прогнозных расчетов (табл. 27). Результаты расчетов по первому способу позволили сделать следующие выводы. Длительность циклов — весьма короткая, так длительность операционного цикла в отчетном году всего 156 дн., при этом самый продолжительный отрезок операционного цикла – пребывание запасов сырья и материалов на складе (67 дн.). Основная причина снижения продолжительности операционного цикла – уменьшение срока погашения дебиторской задолженности с 61 до 53 дн., что позитивно характеризует деятельность организации и способствует созданию стоимости.

37

Таблица 26

Расчет длительности операционного и финансового циклов (точный расчет), дн.

Что касается финансового цикла, то он оказался длиннее производственного в предыдущем году и короче, чем производственный в отчетном, его длительность составила 83 дн. Снижение длительности финансового цикла связано с более чем двукратным ростом длительности погашения кредиторской задолженности, что увеличило оборачиваемость оборотного капитала и способствовало созданию бизнесом стоимости.

38

Как показали расчеты (табл. 27), несмотря на сокращение длительности финансового цикла, он, как в предыдущем, так и в отчетном году, является классическим. Такой вывод получен на основе сравнения дебиторской задолженности (без авансов выданных) и авансов полученных, которое показало, что ситуация на предприятии вполне типична – дебиторская задолженность превышает полученные авансы (сумма превышения 18 345 394 тыс. руб. на начало года и 17 727 264 тыс. руб. на конец), поскольку по сравнению с дебиторской задолженностью авансы несущественны. Также типично соотношение кредиторской задолженности с выданными авансами (сумма превышения 7 052 196 тыс. руб. на начало года и 21 250 740 тыс. руб. на конец), таким образом, организация кредитует своих покупателей, пользуясь коммерческим кредитами своих поставщиков. Т.е. имеет место рыночная ситуация «рынок покупателя», как на рынке закупок, так и на рынке продажи производимой продукции, что свидетельствует о цивилизованных рыночных отношениях как на рынке закупок, так и на рынке поставок.

Для последующих прогнозных расчетов выполнен упрощенный расчет длительности циклов (табл. 28). Этот расчет дал несколько иные результаты, касающиеся длительности циклов, поскольку предполагает иную методику расчетов длительности запасов, длительность оборота которых в данном случае рассчитывается через выручку, однако тенденции, которые были отмечены в ходе предыдущего анализа циклов, в целом подтвердил и этот расчет. И только длительность пребывания запасов на складах по этой версии расчета увеличилась.

Таблица 28

Расчет длительности операционного и финансового циклов (упрощенный расчет), дн.

Основываясь на результатах расчетов табл. 28 и выявленных тенденциях в изменении длительности циклов, а именно тенденции к увеличения длительности пребывания запасов на складах и срока погашения дебиторской задолженности, а также тенденции к увеличению срока погашения кредиторской задолженности, были спрогнозированы следующие показатели (табл. 29). Необходимо отметить, что направлениями политики относительно управления финансовым циклом должно стать усиление контроля над запасами и поддержание выгодного для предприятия соотношения между задолженностями, в этом случае длительность финансового цикла будет снижаться и, таким образом, положительно влиять на стоимость бизнеса.

Переходя к оценке политики финансирования оборотных активов (табл. 30), можно отметить однозначность такой оценки на конец года по всем трем критериям – стратегия финансирования является консервативной, поскольку постоянная часть оборотных активов финансируется устойчивыми источниками, дебиторская задолженность превышает кредиторскую, и имеет место излишек денежных средств. При этом надо отметить, что по первому и третьему критерию происходит увеличение степени консервативности стратегии финансирования, так степень обеспеченности постоянной части оборотных активов возрастает до 171 % на конец отчетного года, превышение суммы высоколиквидных активов над нормативом увеличивается до 1 033 %. Такое изменение политики финансирования оборотных активов увеличивает средневзвешенную стоимость капитала и не способствует созданию стоимости.

40