Оценка стоимости предприятия (бизнеса) - А.Г. Грязнова, М.А. Федотова

Классификация запасов полезных ископаемых

501

Особенности оценки горных пород

Подходы к оценке

Доходный

МДДП

Теория опционов

Метод доказанных запасов

Сравнительный

Метод рынка капитала

Затратный

Метод чистых активов

502

Особенности доходного подхода

1.В качестве длительности прогнозного периода может высту? пать максимальный для российской экономики срок — 5 лет.

2.Часто используется модель денежного потока на весь инвести? рованный капитал.

3.При расчете чистой прибыли встает проблема выбора вида цены, используемой в расчетах.

4.Ставка дисконта, как правило, рассчитывается методом куму? лятивных построений или WАСС.

5.Поскольку темпы роста компании в постпрогнозный период не одинаковы, существуют ограничения в применении модели Гор? дона.

6.Поскольку срок жизни месторождений ограничен, дисконти? рование производится на конечный период.

7.На базе доходного подхода развиваются современные методи? ки, среди которых методика опционного ценообразования.

Применение теории опционов

Опционные характеристики горного предприятия, обуславли? вающие применение метода:

1. Использование ресурса, когда конъюнктура рынка благоприятна.

2. Оставление месторождения неразработанным в противном слу? чае. Формула Блэка?Шоулза:

СПР = Ve?ytN(d1) — Xe?rtN(d2), где d1 = {ln(V/X) + (r?y+g2/2)t}/gt0.5 d2 = d1 — gt0.5

СПР — текущая стоимость природных ресурсов;

V — текущая рыночная стоимость неразработанных запасов, дис? контированная по ставке дивидендной доходности с учетом срока запаздывания;

Х — приведенная стоимость разработки запасов;

g2 — дисперсия рыночной стоимости неразработанных резервов; t — период, в течение которого компания имеет право эксплуатации

ресурсов, или период, в течение которого они могут быть исчерпаны; у — чистый поток денежных средств за 1 год, выраженный как про?

цент от рыночной стоимости, поступающий от разработки резерва;

r — непрерывно начисляемая безрисковая ставка процента, соот? ветствующая экономической жизни опциона.

Входные параметры модели:

1. Годовой объем добычи полезного ископаемого.

503

2.Текущие цены на ресурс.

3.Ожидаемый ежегодный рост цен.

4.Величина капитальных вложений, необходимая для начала раз? работки месторождения.

5.Размер себестоимости тонны добываемого сырья, а также ее ежегодный темп прироста.

6.Срок жизни месторождения.

7.Оставшийся срок, на который компания обладает правами на разработку месторождения.

8.Безрисковая ставка доходности.

Ограничения в применении:

1.Размер запасов должен быть известен с максимальной точностью.

2.Когда добывающее предприятие оценивается с применением этой теории, его стоимость может быть занижена, по сравнению с оценкой отдельных месторождений, поскольку опцион на портфель активов стоит дешевле портфеля опционов на активы.

Особенности метода рынка капитала:

1.Ограниченность и труднодоступность информационной базы.

2.Использование в качестве аналогов зарубежных компаний, для которых необходимо рассчитывать страновой риск.

3.Для определения критериев сопоставимости рассчитывается отклонение по следующей формуле:

показатель по объекту оценки – показатель по объекту сравнения Отклонение = 555555555555555555555555555555555555555555555555555555555555555555555555555555555555555555555555555555555555555555555555555555555555555

Показатель по объекту оценки

4.Часто используемые мультипликаторы:

?цена \ прибыль

?цена \ денежный поток

?цена \ производственный показатель

?цена \ чистые активы

?цена \ выручка.

Методика расчета странового риска

1. Предположение 1. Ставки дисконта, рассчитанные для оцени? ваемой и сопоставимой компании, отличаются только на величину странового риска, и отсутствуют долгосрочные темпы роста.

2. Ма = Ра/Са Мо = Ро/Со Ra = ДПа/Ра Rо = ДПо/Ро, где

Ма — мультипликатор, рассчитанный для компании$аналога; Мо — мультипликатор, рассчитанный для оцениваемой компании; Ра — стоимость компании$аналога; Ро — стоимость оцениваемой компании;

504

Са — показатель финансовой деятельности компании$аналога; Со — показатель финансовой деятельности оцениваемой компании; Rа — ставка дисконта компании$аналога;

Rо — ставка дисконта оцениваемой компании; ДПа — денежный поток компании$аналога; ДПо — денежный поток оцениваемой компании.

3. Соотношение:

Ма × Са = ДПа/Rа и Мо × Со = ДПо/Rо. 4. Составленная пропорция:

Ма × Са / Мо × Со = ДПа/Rо / ДПо/Rа.

5. Предположение 2. Все показатели финансовой базы мультипли? каторов можно выразить, исходя из величины денежного потока, ум? ноженного на определенный коэффициент:

Са = Ка × ДПа и Со = Ко × ДПо. 6. Тогда пропорция будет иметь вид:

Ма × ДПа × Ка/Мо × ДПо × Ко=ДПа × Rо/ДПо × Ra.

7. Предположение 3. При сравнении сопоставимых компании для любой пары аналогичных финансовых показателей коэффициенты будут приблизительно равны, а значит, их соотношение составит около 1:

Ма/Мо=Ro/Rа или Мо=Ма × Ro/Ra.

8. Так как мультипликаторы отличаются на страновой риск: Ма=Мо × Fстр,

то его можно рассчитать по формуле: Fстр=Ro/Ra.

9.Расчет ставки дисконта по методике Deloitte&Touche: все стра? ны разделяются на три группы, которым присущ высокий, средний и низкий уровень риска соответственно, для каждой группы рассчиты? вается ставка дисконта.

10.Определяются группа риска и размер сопоставимых и оцени? ваемых компаний и рассчитывается поправка на страновой риск.

Особенности метода стоимости чистых активов

1.При определении рыночной стоимости объектов недвижимос? ти и объектов, не завершенных строительством, на практике наибо? лее применим затратный подход.

2.Оценщик часто сталкивается с необходимостью оценки большо? го количества объектов основных фондов в ограниченный период вре? мени, когда нет возможности оценивать каждый объект в отдельности.

505

Оценка ликвидности предприятия на 01.10.00 г.

508

Приложение № 5 Анализ финансового состояния ОАО «Разрез Угольный»

Настоящий финансовый анализ выполнен за период с начала 1997 г. по 3 квартал 2001 г. на основании форм № 1 «Бухгалтерский ба? ланс», № 2 «Отчет о прибылях и убытках», № 5 «Приложение к бухгал? терскому балансу» бухгалтерской отчетности ОАО «Разрез Угольный».

Аудиторское заключение о бухгалтерской отчетности ОАО «Раз? рез Угольный» не было предоставлено. Анализ финансового состоя? ния основывается на финансовой информации и данных по опера? циям, проверка которых оценщиками не проводилась. Оценщики полагались на эти данные без дополнительного их подтверждения.

Для проведения анализа был составлен ряд аналитических таблиц на период 1997?2001 гг., каждая из которых дает представление о раз? личных аспектах финансового состояния предприятия:

1.«Динамика баланса»;

2.«Отчет о финансовых результатах»;

3.«Агрегированный баланс»;

4.«Структура агрегированного баланса»;

5.«Скорректированный отчет о финансовых результатах»;

6.«Структура скорректированного отчета о финансовых результатах»;

7.«Коэффициентный анализ»;

8.«Характеристика основных средств».

Для инфляционной корректировки отчетности бухгалтерские по? казатели определялись в расчетах в долларах США по историческому официальному курсу ЦБ РФ. Оценщики не применяли пересчет по? казателей бухгалтерской отчетности по индексам?дефляторам в силу большой субъективности выборки для рассчитываемых коэффици? ентов инфляции.

Исходя из этого, единицами измерения таблиц № 3, 5, 7 являются тыс. долларов США. Курс доллара США для корректировки формы № 2 «Отчет о прибылях и убытках» рассчитан по формуле средней хронологической взвешенной.

Анализ результатов деятельности

Вданном разделе анализа рассматривается, какой объем выручки

ичистой прибыли приносит анализируемое предприятие и какова динамика данных показателей.

Для угледобывающего предприятия, помимо экономических ус? ловий развития, определяющую роль играют горно?геологические

509

условия добычи угля, что напрямую отражается в объемах добычи (в натуральных единицах) и затратах на единицу продукции.

За период с 01.01.1997 г. по 01.01.2000 г. на ОАО «Разрез Угольный» наблюдалась тенденция снижения валовой выручки предприятия в долларовом эквиваленте. Несмотря на рост валовой выручки в рубле? вом эквиваленте, в 1998 г. за счет увеличения добычи угля (при ухуд? шении горно?геологических условий) и незначительного роста цен на отпускаемую продукцию произошло снижение данного показателя в долларовом эквиваленте в 1,6 раза по отношению к уровню 1997 г. По итогам 1999 г. наблюдается снижение валовой выручки как в рублевом (в 1,2 раза), так и в долларовом эквиваленте (в 3,0 раза). При этом средний по результатам года коэффициент вскрытия снизился до ми? нимального уровня (3,99 м3/т), что явилось следствием относительно лучших горно?геологических условий добычи угля. Очевидно, для снижения последствий финансового кризиса 1998 г. руководством предприятия было принято решение о переходе на разработку более «легких» участков (с меньшими затратами на единицу добычи угля).

Вэтот же период наблюдается отрицательная тенденция увеличе? ния доли себестоимости выпускаемой продукции в валовой выручке. Так, доля производственной себестоимости в валовой выручке по итогам хозяйственной деятельности 1999 г. составила 88,26% против 55,08% в 1997 г.

Впоследующий период наблюдается рост валовой выручки при снижении доли себестоимости в выручке. Примечателен тот факт, что данные изменения сопровождались постепенным увеличением

коэффициента вскрытия, составлявшего по итогам 2000 г. 4,51 м3/т. Валовая выручка в долларах США увеличилась на 28% к уровню 1999 г. В течение 2000 г. происходили незначительные колебания до? ли производственной себестоимости в валовой выручке (около 82%).

Данная тенденция сохранилась и в 1 квартале 2001 г. Однако во 2 квартале 2001 г. произошел рост производственной себестоимости, доля которой в валовой выручке по итогам 1 полугодия 2001 г. соста? вила 89,36%. Увеличение себестоимости сопровождалось ухудшени? ем горно?геологических условий добычи угля во 2 квартале 2001 г. К концу анализируемого периода наблюдается значительное снижение доли себестоимости в выручке предприятия. За 9 месяцев 2001 г. от? ношение производственной себестоимости к валовой выручке пред? приятия составило 76,73%.

Изменение прибыли до налогообложения и прибыли от обычной деятельности определялось в основном динамикой валовой прибыли

510