Оценка стоимости предприятия (бизнеса) - А.Г. Грязнова, М.А. Федотова

тойчивость. Оценивается правильность оформления, учета и отраже? ния на балансе банковских операций и результатов деятельности. Итогом является либо определенное количество баллов, либо при? своение порядкового номера, класса, категории, определяющим место оцениваемого кредитного института в числе других кредит? но?финансовых организаций. Результат может быть также представ? лен системой показателей, комплексно отражающих состояние объ? екта. Однако ни один из указанных видов оценки не дает ответа на вопрос: «Сколько стоит кредитный институт или его активы?». Но ответ именно на этот вопрос является сегодня особенно актуальным. На современной ступени развития рыночных отношений возникает как возможность — накопленный теоретический и практический опыт, отработанные методики, современные информационно?тех? нические средства, так и необходимость денежного выражения стои? мости кредитных институтов как особого товара.

Рыночная оценка позволяет определить стоимость собственного капитала кредитно?финансовых институтов, существующих в форме ОАО, ЗАО. Рыночная оценка стоимости акционерного капитала не? зависимыми оценщиками должна проводиться, например, при до? полнительной эмиссии, выкупе акций и т.д. Возрастает потребность в оценке бизнеса кредитно?финансовых институтов при инвестиро? вании, кредитовании, страховании, исчислении налогооблагаемой базы. В частности, оценка бизнеса банка необходима для выбора обоснованного варианта его реструктуризации, повышения эффек? тивности управления и максимизации ценности банковской фирмы. Банковские активы в силу специфической природы подвержены в значительной мере колебаниям рыночных цен. Их рыночная сто? имость может часто изменяться вслед за рынком. Специфика балан? са банка такова, что незначительное понижение рыночной стоимос? ти активов ведет к потере собственного капитала. Простой условный пример может послужить иллюстрацией сказанному. Предположим, что коммерческий банк имеет следующие показатели : активы — 120 млрд. у.е., обязательства — 108 млрд. у.е., капитал — 12 млрд. у.е. В этом случае снижение реальной ( рыночной) стоимости активов все? го на 10% может привести к потере банковского капитала. Своевре? менная рыночная оценка стоимости активов позволит предотвратить подобную ситуацию.

Особенность рыночной оценки стоимости банка заключается в том, что она стоит на «стыке» теории и практики банковского дела и оценки. Одной из важных теоретических проблем является выясне?

301

ние сущности, содержания и форм проявления такой категории как стоимость применительно к кредитному институту. К числу актуаль? ных практических проблем относятся разработка методики расчета денежных потоков, составление прогнозов доходов и расходов, рас? чет ставки дисконта для оценки банка как бизнеса и для оценки его активов, подбор аналога и др.

Рыночная оценка стоимости банка включает оценку бизнеса, оценку активов комплексную и поэлементную, оценку пассивов, а также оценку нематериальных активов, не отраженных на балансе. Каждое из перечисленных направлений оценки — сложная процеду? ра, предполагающая проведение финансового анализа ретроспек? тивных данных, составление прогнозов на перспективу, расчет цено? вых мультипликаторов, финансовых коэффициентов, использова? ние приемов финансовой математики.

Между тем, в ряде случаев применяемые методические рекомен? дации и разработки зачастую подменяют определение рыночной стоимости аудиторской или рейтинговой оценкой. Так, например, оценка активов по рыночной стоимости проводится лишь в случаях их обращения на вторичных финансовых и иных рынках, а при от? сутствии таковой — расчетным способом. В данном случае правиль? нее было бы говорить не о рыночной стоимости, а о рыночной цене, ибо на открытых, вторичных рынках устанавливается именно цена, а не стоимость. Рыночную цену можно найти в котировках финансо? вого и других рынков. Она устанавливается в процессе торгов и объ? является публично. Рыночная же стоимость выражает внутренний «потенциал» оцениваемого объекта, его способность занять опреде? ленную ценовую позицию в рыночной сделке. Рыночная стоимость является расчетной величиной. То, насколько точными окажутся эти расчеты, зависит от многих факторов, в том числе от рыночной конъюнктуры. Поэтому очень часто определяют диапазон рыночной стоимости или среднюю величину, представляющую собой исходную цену на торгах. Если объект оценки не обращается на вторичном рынке, то его рыночную стоимость также можно определить, только в этом случае надо воспользоваться аналогом и методами сравни? тельного подхода к оценке. Рыночной же рассчитанная стоимость будет вследствие учета фактора времени, риска, уровня конкуренции рынка, открытости информации. Балансовая стоимость рынка и ры? ночная цена любого актива не может рассматриваться как рыночная стоимость и являться результатом рыночной оценки. Рыночная оценка позволяет определить реальную стоимость нематериальных

302

активов, в том числе ценность репутации фирмы. В современных ус? ловиях значение этого вида активов возрастает, а их оценка способ? ствует разработке эффективных программ финансового оздоровле? ния, обоснованному расчету ликвидационной стоимости и проведе? нию реструктуризации кредитной организации.

Профессиональные оценщики должны помочь менеджерам и другим заинтересованным лицам «прорваться» сквозь завесу балан? совых оценок к рыночным оценкам.

Чтобы лучше понять разницу между балансовыми и рыночными оценками кредитной организации представим их в виде условных формул.

Для балансовой оценки:

А = ОБ + СК,

для рыночной оценки:

АР + НАР = ОБР + СКР, где: А — балансовая стоимость активов;

АР — рыночная стоимость активов; ОБ — балансовая стоимость обязательств;

ОБР — рыночная стоимость обязательств; НАР — рыночная стоимость нематериальных активов, которые у

кредитных организаций включают такие элементы, как ценность страховых гарантий депозитов, ценность банковской и др. лицензий, патентов, депозитная франшиза, хорошие взаимоотношения с кли? ентами и др.

Уравнение рыночной оценки реального собственного капитала можно представить следующим образом:

СКР = (АР + НАР) — ОБР = (АР — ОБР) + НАР.

С помощью этого уравнения легко объяснить, почему фирмы с отрицательным собственным капиталом по балансу определенное время воспринимаются рынком как бизнес, имеющий ценность. Причина в том, что отрицательный собственный балансовый капи? тал компенсируется ценностью нематериальных активов.

Бухгалтерская и рыночная оценки могут совпасть лишь при опре? деленных условиях. Прежде всего, отчетные или балансовые доходы фирмы должны равняться ее денежному потоку. Во?вторых, фирма должна быть «типичной» или средней для отрасли, такой, чтобы сред? неотраслевое отношение цены акции к доходу на нее адекватно отра? жало уровень риска присущий фирме. Эти два условия описывают

основные параметры ценности акции: риск и доход по ценным бумагам. При прочих равных условиях с ростом доходов растет и ценность, с

303

ростом риска — она уменьшается. Поскольку трудно увеличить доход без дополнительного риска, компромиссное соотношение между ри? ском и доходом — обычное явление в финансовом деле. Но могут ли эти требования быть равны в указанных моделях? В большинстве слу? чаев, нет. Причин тому несколько. Во?первых, доходы, отраженные в отчетах кредитных организаций не тождественны денежным потокам. Во?вторых, деятельность конкретного кредитного института связана с систематическими и несистематическими рисками. Т.к. для каждого кредитного института характерны индивидуальные риски и парамет? ры конкретного банка отличаются от среднеотраслевых, следователь? но, среднеотраслевое соотношение цены акции к доходу на нее неадекватно отражает рискованность бизнеса. В?третьих, бухгалтер? ская оценка основывается на текущих ценах, что не позволяет учиты? вать инфляционные процессы. В бухгалтерском учете отражаются в основном материальные затраты и не принимаются во внимание та? кие факторы, как финансовый имидж, престиж, возможность альтер? нативного использования, уровень инфраструктуры и т.п. Даже если провести соответствующие корректировки, бухгалтерская оценка на основе балансовых данных не отвечает требованиям рынка.

Рыночная оценка позволяет устранить эти недостатки. Рыночная оценка кредитных организаций равна текущей стоимости ожидаемо? го будущего потока наличности, дисконтированной по норме про? цента, отражающей норму прибыли для сопоставимых по риску ин? вестиций. Таким образом, рыночная оценка отличается от бухгал? терской оценки.

Рыночная оценка отличается и от аудиторской оценки. Аудитор? ская оценка предполагает доскональное исследование финансового состояния банка, независимую экспертизу и анализ финансовой от? четности и финансового положения компании в интересах его акци? онеров или пайщиков. Основная задача аудита — подтвердить досто? верность баланса и представить руководству заключение о финансо? вом состоянии кредитного института, его доходности, ликвидности и степени риска осуществляемых операций. Это заключение публи? куется вместе с годовым балансом и отчетом о прибылях и убытках.

Внутренний аудит предполагает оценку, контроль и анализ основ? ных направлений деятельности компании с точки зрения самого кредитного института, его представлений об эффективности работы, целесообразности проведения тех или иных операций и услуг, их до? ходности и пр.

304

Таким образом, аудиторская оценка — это оценка финансового состояния и результатов деятельности кредитного института на мо? мент проведения анализа. Рыночная оценка — определение рыноч? ной стоимости капитала.

Рыночная оценка отличается от рейтинговой оценки. Рейтинго? вая оценка кредитного института, прежде всего, позволяет сравнить состояние и результаты деятельности данного института за анализи? руемый период с аналогичными показателями других кредитно?фи? нансовых институтов.

Рейтинг кредитных организаций — это система оценки их де? ятельности, основанная на финансовых показателях работы и дан? ных баланса. Рейтинг в целом состоит в выведении независимой оценки по всем направлениям, которые подвергались анализу.

Рейтинговая оценка предполагает разработку системы значений показателей, характеризующих финансовое состояние кредитно?фи? нансовой организации. Конечным результатом рейтинговой оценки является отнесение оцениваемой кредитной организации к той или иной группе.

Результатом рыночной оценки кредитной организации является рассчитанный соответствующий вид рыночной стоимости на момент оценки.

В конечном итоге аудиторская оценка позволяет ответить на воп? рос: «Что представляет собой кредитно?финансовая организация, каково ее финансовое состояние по сравнению с другими аналогич? ными организациями?». Рыночная оценка отвечает на вопрос: «Сколько стоит на данный момент времени эта кредитно?финансо? вая организация и ее активы?».

Основная цель рыночной оценки заключается в расчете и обосно? вании рыночной стоимости имущественного комплекса (будь то банк или другой кредитно?финансовый институт, его активы или их часть) на определенную дату. Можно выделить несколько «тактиче? ских» целей, для которых следует проводить рыночную оценку кре? дитных организаций. К ним относятся:

1. Повышение эффективности текущего управления активами и пассивами. Правильная и своевременная оценка кредитного инсти? тута изнутри, осуществляемая регулярно, призвана решить целый ряд задач, стоящих перед компанией, например, проблему сохран? ности депозитных фондов, координации активов и пассивов ком? мерческого банка по объему и по срокам.

305

2.Регулярная оценка и анализ деятельности кредитных институ? тов следует проводить и в целях определения кредитоспособности организаций, в том числе для межбанковского кредитования. В дан? ном случае речь идет прежде всего об определении рыночной стои? мости, как о ключевом факторе финансовой устойчивости при рас? смотрении вопроса о предоставлении кредита. Предварительная рыночная оценка кредитно?финансовой организации позволяет снизить риск невозврата кредита, просрочки платежей и не допус? тить цепную реакцию банкротств на рынке межбанковского кредита.

3.Ведущей организационно?правовой формой существования кредитных институтов является акционерное общество. Это вызыва? ет необходимость определения стоимости капитала кредитного инс? титута для инвестора или группы инвесторов. В данном случае объ? ектом оценки выступают пакеты ценных бумаг. Оценка здесь может проводиться в целях определения цены акции или пакета акций для продажи или перепродажи, для получения дохода, приобретения контрольного пакета акций, а также при размещении новых выпу? сков ценных бумаг.

4.При определении рыночной стоимости активов, в частности с целью продажи или приобретения, также рекомендуется проводить их рыночную оценку. Поддерживаемая на должном уровне стоимость активов кредитного института одновременно обеспечивает сохран? ность средств клиента и является источником его экономического роста. При этом следует ориентироваться не на балансовую стоимость активов, а на их рыночную стоимость, для чего должна производиться регулярная переоценка активов кредитно?финансового института по рынку. При нежелательном изменении величины рыночной стоимос? ти активов кредитно?финансового института менеджеры имеют воз? можность изменить их общую стоимость за счет изменения структуры путем продажи (покупки) тех или иных активов.

5.Рыночная оценка кредитного института может быть использо? вана в целях обеспечения его стабильности и входить, как состав? ляющий элемент, в программу регулирующих органов, направлен? ную на предупреждение банкротств и ухудшение финансового поло? жения кредитно?финансовой организации. Так, например, в США разрабатывается специальная программа: «Раннее предупреждение банкротства», которая включает в себя следующие основные направ? ления деятельности:

1) Анализ коэффициентов, на основе ежеквартальной отчетности.

306

2)Исследование отчетов и планов. На этом этапе составляется список проблемных кредитных организаций, в том числе коммерче? ских банков.

3)Определяются факторы, способные вызвать серьезные пробле? мы, такие как потеря платежеспособности, банкротство.

4)Оценка стоимости кредитных организаций как функциони? рующего предприятия для его возможной продажи на аукционе.

5)Оценка кредитной организации в целях слияния. Здесь контр? олирующий орган может предложить слияние проблемного банка со здоровым, либо заключение соглашения о продаже проблемных ак? тивов.

6)Оценка рыночной стоимости акций кредитных организаций, которые обращаются на бирже для предупреждения падения их курса.

7)Сбор и анализ информации о специфических проблемах, кото? рые могут привести к серьезным осложнениям.

8)Сбор и анализ информации, содержащийся в периодической печати.

9)Рыночная оценка кредитной организации становится в послед? нее время особенно актуальной в связи с участившейся практикой слияний и поглощений в кредитно?финансовой сфере. Причем эта тенденция характерна не только для зарубежной, но и для россий? ской практики. Слияния и поглощения могут происходить не обяза? тельно вследствие банкротства какого?либо банка, наоборот, их при? чиной чаще всего являются будущие выгоды. В случае намерения о слиянии (поглощении) обеим компаниям следует прежде всего про? извести оценку собственного бизнеса, рассчитать эффект от слияния

ипо возможности оценить будущий бизнес.

10)Рыночная оценка является эффективным приемом, исполь? зуемым при проведении реструктурирования. Менеджеры, способ? ные не только управлять финансами на основе бухгалтерских моде? лей, но и владеющие методами рыночной оценки, имеют существен? ные преимущества перед своими конкурентами. Кредитные организации, которые сами регулярно занимаются реструктуризаци? ей бизнеса с целью увеличения собственного капитала, менее под? вержены внешнему влиянию и поглощению сторонними организа? циями. Кроме того, такие компании находятся в более выгодном по? ложении при поглощении других структур опять же с целью прироста рыночной стоимости собственного капитала.

11)Рыночная оценка кредитной организации возможна и в дру? гих случаях, например, в целях страхования при определении страхо?

307

вой стоимости объекта, в качестве которого может выступать кредит? но?финансовый институт и его активы; в целях налогообложения; в некоторых других случаях.

Помимо общих целей может возникнуть необходимость оценки отдельных видов активов, реже пассивов кредитно?финансовых инс? титутов, что свидетельствует о возможности существования специ? альных целей оценки отдельных групп активов и пассивов.

Изучение и анализ деятельности кредитных организаций позво? ляет сделать вывод о том, что для них, так же как и для предприятий, присущи общие принципы оценки бизнеса. Небольшие отличия вы? ражаются лишь в том, что реализация этих принципов на практике имеет свои отличительные особенности, что обусловлено, главным образом, спецификой кредитных организаций как объектов оценки и особым характером деятельности кредитно?финансового сектора.

Ключевым принципом оценки кредитно?финансовой деятель? ности является принцип наилучшего и наиболее эффективного ис? пользования. Согласно ему, из всех возможных вариантов выбирает? ся вариант наилучшего и наиболее эффективного использования ка? питала, как собственного, так и заемного, т.е. вариант, при котором наиболее полно реализуются функциональные возможности оцени? ваемой организации как единого целого. Именно этот вариант при? меняется для оценки.

Кроме принципа наилучшего и наиболее эффективного исполь? зования существуют и другие принципы оценки кредитных органи? заций, которые можно условно разбить на следующие группы:

Принципы, основанные на представлениях пользователя:

принцип полезности (доходности): кредитная организация (его капитал) обладает стоимостью только в том случае, когда она может быть полезна потенциальному собственнику, т.е. удов? летворяет его потребности в течение определенного времени. Эта полезность обусловлена способностью капитала кредитно? го института приносить доход в течение определенного проме? жутка времени;

принцип замещения: максимальная стоимость кредитной орга? низации определяется наименьшей ценой, по которой при прочих равных условиях может быть приобретен другой анало? гичный объект (кредитно?финансовый институт) с эквива? лентной полезностью;

принцип ожидания: любое лицо (будь то акционер или простой инвестор), вкладывая средства в капитал кредитной организа?

308

ции, ожидает получения от него потока доходов в будущем в виде дивидендов, процентов, роста курсовой стоимости.

Принципы, связанные с действием рыночной среды:

принцип зависимости от внешней среды: стоимость собственного капитала кредитного института зависит от рыночной среды, в которой он находится, и в то же время оказывает опосредован? ное через эту среду воздействие на стоимость других связанных с ним элементов;

принцип конкуренции: доходность отдельно взятой кредитной организации ограничивается конкуренцией со стороны других финансовых институтов, что практически сводит на нет воз? можность получения избыточных прибылей;

принцип изменения стоимости: стоимость капитала кредитной организации динамична во времени и справедлива лишь на да? ту проведения оценки;

принцип соответствия между спросом и предложением: при оцен? ке цены на оказываемые финансовые услуги принимаются ста? бильными, определяемыми на основе рыночного равновесия.

Принципы, связанные с эксплуатацией имущества и осуществлени< ем бизнеса:

принцип вклада: любые вливания в капитал кредитной органи? зации эффективны лишь в том случае, когда они приводят к увеличению его рыночной стоимости, то есть прирост стои? мости капитала превышает затраты на привлечение средств;

принцип пропорциональности: предполагает наличие определен? ного баланса между собственным капиталом и другими состав? ляющими инвестированного капитала.

Принципы оценки, отражающие специфику кредитно<финансового бизнеса.

Принцип разделения внутренней (инсайдерской) и внешней (аут< сайдерской) оценки. В зависимости от поставленной цели оцен? ка кредитной организации может осуществляться либо инсай? дерским способом, либо аутсайдерским. Между этими спосо? бами существуют различия, связанные с характером и полнотой используемой информации, методами расчета ры? ночной стоимости, возможностью учета трансфертных цен1 и банковских рисков. Инсайдерская оценка стоимости банка ос?

1 Трансфертные цены — это внутренние цены, устанавливаемые кредитной органи? зацией при передаче денежных средств от одного подразделения другому.

309

новывается на внутренней информации, полно и достоверно отражающей всю специфику оцениваемой компании и вклю? чающая информацию недоступную внешнему оценщику. По этим причинам инсайдерская оценка является более точной.

Принцип портфельности. Данный принцип требует учитывать при оценке такую специфическую особенность финансо? во?кредитного бизнеса, как тесную взаимосвязь активов и пас? сивов кредитной организации по доходности и ликвидности. Отсюда и рыночная стоимость активов кредитной организации должна определяться с учетом рыночной стоимости обяза? тельств банка, и наоборот.

Соединение и разделение в процессе оценки оцениваемых объек< тов. Это относится к имуществу кредитной организации, к кре? дитному портфелю, к инвестиционному портфелю, к обяза? тельствам кредитной организации. Согласно данному принци? пу при процедуре оценки могут быть использованы различные варианты классификации активов и пассивов.

Принцип сочетания системной и поэлементной оценки. Данный принцип провозглашает возможность проводить рыночную оценку кредитной организации как единой, целой системы и отдельных активов, обязательств или их портфелей. Можно оп? ределить рыночную стоимость кредитной организации, рыноч? ную стоимость кредитного портфеля, рыночную стоимость де? позитного портфеля, рыночную стоимость здания банка и бан? ковского оборудования, а также рыночную стоимость объектов залога и т.п.

Многообразие целей оценки кредитно?финансовых институтов порождает разнообразие видов или стандартов, если говорить на профессиональном языке оценщика, стоимости коммерческого бан? ка. По степени рыночности обычно выделяют рыночную и норма? тивно?расчетную стоимость.

Нормативно рассчитываемая стоимость определяется на основа? нии утвержденных государственными органами методик и нормати? вов. В какой?то степени к этому виду относится и балансовая сто? имость.

Балансовая стоимость — это стоимость, по которой актив кредит? ной организации отражается в его бухгалтерской отчетности.

В условиях рыночной экономики большое практическое значе? ние имеет рыночная стоимость. Именно этот вид стоимости приме? няется в большинстве экономически развитых стран при принятии

310