Оценка стоимости предприятия (бизнеса) - А.Г. Грязнова, М.А. Федотова

нием для определения эффективности применяемых инструментов управления.

Например, в условиях введения на предприятии процедуры внешнего управления необходимость оценки текущей стоимости предприятия и потенциального ее изменения в результате примене? ния той или иной антикризисной стратегии возникает уже на стадии составления плана внешнего управления. В случае принятия невер? ных антикризисных решений у внешнего управляющего не будет возможности изменить стратегию, и в результате предприятие ока? жется на стадии конкурсного производства, а это в 95% случаев озна? чает распродажу его активов и последующую ликвидацию. В этой связи управляющему, для того чтобы эффективно руководить кри? зисным предприятием, необходимо четко ориентироваться в ис? пользуемых подходах и методах оценки.

Таким образом, одной из основных целей оценки предприятия в процессе антикризисного управления является получение информа? ции о его стоимости. Оценка бизнеса, проводимая при антикризис? ном управлении, выполняет ряд функций, а именно:

а) выступает критерием эффективности применяемых антикри? зисным управляющим мер;

б) служит исходной информацией для принятия определенных решений в ходе антикризисного (арбитражного) управления, в том числе:

для определения стоимости имущества, включаемого в кон? курсную массу;

при передаче объектов недвижимости в аренду;

при определении налоговой базы для расчета налога на имуще? ство;

при определении стоимости залога, необходимого для получе? ния кредита; и т.д.

В этом случае оценка стоимости выступает в качестве инструмен? та антикризисного управления, применение которого позволяет по? лучить объективную информацию о стоимости различных элементов управляемого предприятия. Данная информация необходима для внесения корректировок в разрабатываемую стратегию вывода пред? приятия из кризиса.

Следует отметить, что процедура банкротства (одна из форм ан? тикризисного управления) накладывает определенный отпечаток как на процедуру оценки стоимости несостоятельного предприятия, так и на само понятие «оценка стоимости».

431

В рамках антикризисного управления особое значение имеет оценка имущества должника, так как правильно определенная ры? ночная стоимость имущества, в свою очередь, позволяет с достаточ? ной степенью достоверности оценить возможную выручку от реали? зации данного имущества.

Оценка имущества предприятия в целях антикризисного управле? ния предполагает расчет различных видов стоимости, в том числе рыночной стоимости, стоимости при существующем использова? нии, ликвидационной и утилизационной стоимости, инвестицион? ной, стоимости с ограниченным рынком. Таким образом, один и тот же объект в конкретный момент времени может быть оценен по?раз? ному и иметь неодинаковую стоимость.

Так, например, величина рыночной стоимости действующего предприятия будет значительно отличаться от величины ликвида? ционной стоимости того же предприятия (если оцениваемое пред? приятие успешно функционирует на рынке). В первом случае сто? имость компонентов предприятия определяется на основе их вклада в общий бизнес, т.е. предприятие оценивается как единое целое, потенциально прибыльное в будущем. Во втором случае происходит реализация отдельных видов активов (или имущест? венного комплекса) предприятия по цене значительно ниже ры? ночной, поскольку в большинстве случаев использование метода ликвидационной стоимости подразумевает продажу активов в сжатые сроки.

Антикризисное (арбитражное) управление, в силу своей специ? фики, ограничивает оценщиков в выборе некоторых видов стоимос? ти (см. таблицу 15.1).

Балансовая и остаточная стоимости, в силу особенностей расчета (в основе их определения лежат только данные баланса), не показы? вают реальной стоимости предприятия (или отдельных активов) на рынке и не могут использоваться в качестве критерия эффективнос? ти антикризисного управления.

Рассчитывать стоимость воспроизводства или стоимость замеще? ния представляется возможным, но не слишком целесообразным. Дело в том, что главной целью антикризисного (арбитражного) уп? равления понимается эффективное управление существующим предприятием, а не строительство нового (данные виды стоимости широко используются в страховом бизнесе).

432

Обоснованная рыночная стоимость предприятия — один из са? мых широко используемых в оценочной практике, а также в антик? ризисном управлении видов стоимости, так как антикризисный уп? равляющий (в идеальном случае) должен начинать свою деятель? ность на кризисном предприятии с выяснения реальной рыночной

433

стоимости данного имущественного комплекса в целом, а также с определения рыночной стоимости отдельных активов и пассивов предприятия.

Для целей арбитражного управления данный вид стоимости мож? но применять на стадиях наблюдения и внешнего управления, при этом методы сравнительного подхода используются ограниченно. В условиях же конкурсного производства определить рыночную сто? имость достаточно сложно в силу следующих причин:

продажа имущества не может рассматриваться в качестве до? бровольной сделки, так как конкурсный управляющий реали? зует имущество по решению суда;

реализуемое имущество чаще всего продается в сжатые сроки, которые ограничены периодом конкурсного производства;

при продаже имущества не учитывается рыночная конъюнкту? ра, что не позволяет конкурсному управляющему реализовать активы по максимально возможной цене.

Инвестиционная стоимость может быть рассчитана арбитражны? ми управляющими преимущественно на стадии внешнего управле? ния. В такой ситуации предприятие чаще всего продается конкрет? ному инвестору, который в данном случае покупает не набор акти? вов, а будущие доходы, которые предприятие сможет принести ему через определенный период времени.

Налогооблагаемая стоимость для целей антикризисного управле? ния может использоваться антикризисным (арбитражным) управ? ляющим при разработке финансового плана и программы финансо? вого оздоровления, а также при анализе возможностей использова? ния «налогового щита».

Утилизационная стоимость — стоимость утилизируемых активов предприятия, которые полностью утратили свою первоначальную полезность вследствие полного износа. Данный вид стоимости также может быть полезен антикризисному управляющему в процессе ра? боты на кризисных предприятиях. Утилизационная стоимость долж? на рассчитываться, например, для определения цены реализации полностью изношенного оборудования.

В этой связи показателен пример ОАО «Урал», которое специали? зировалось на выпуске запасных частей для автотракторной техники. На этом заводе к началу 1999 года скопилось огромное количество изношенного оборудования, которое полностью выработало свой ресурс и простаивало в цехах, ожидая «очередного» капитального ре? монта, после которого оно могло работать максимум одну?две неде?

434

ли. Совершенно очевидно, что, кроме огромных затрат на ремонт, это ничего не приносило собственникам предприятия. И только с приходом на завод внешнего управляющего, который сразу же вос? пользовался услугами профессиональных оценщиков, данное обору? дование было реализовано по цене материалов, из которых состояли многочисленные станки. Денежные средства, полученные от реали? зации изношенного оборудования, позволили выплачивать зарплату всему коллективу завода (в период внешнего управления на заводе работало 560 человек) в течение 3 месяцев.

Стоимость действующего предприятия для целей антикризисного управления целесообразно рассчитывать в том случае, если пред? приятие находится в начальной фазе развития кризиса, поскольку в этом случае предприятие реально функционирует на рынке и прино? сит собственнику доход.

Если же предприятие находится в режиме сокращенного воспроиз? водства или в его отношении осуществляется процедура наблюдения или внешнего управления, то стоимость действующего предприятия можно определить с большой долей условности, поскольку такое пред? приятие является, как правило, убыточным. При отсутствии предприя? тий?аналогов сравнительный подход использовать невозможно.

Таким образом, в распоряжении антикризисного управляющего остается в основном затратный подход, с помощью которого сто? имость действующего предприятия может быть определена с исполь? зованием в его рамках метода чистых активов и метода ликвидацион? ной стоимости.

Если предприятие находится на стадии конкурсного производст? ва (заключительная стадия процедуры банкротства), целесообразно сразу рассчитывать ликвидационную стоимость объекта.

Ликвидационная стоимость, по мнению подавляющего большин? ства зарубежных и российских экономистов и специалистов в облас? ти оценочной деятельности, представляет собой денежную сумму, которая может быть получена собственником от продажи имущества в сжатые сроки. В этом случае предприятие может быть продано ли? бо как единый имущественный комплекс, либо активы распродают? ся отдельно. При расчете ликвидационной стоимости необходимо, во?первых, определить выручку от продажи активов предприятия, а во?вторых, рассчитать затраты на его ликвидацию (юридические ус? луги, затраты, связанные с владением активами до их ликвидации, и т.д.). Разность между этими двумя компонентами и представляет собой величину ликвидационной стоимости предприятия.

435

15.2.Практическая реализация основных принципов оценки в процессе антикризисного управления

Характеризуя особенности оценки стоимости компании в целях антикризисного управления, нельзя не проанализировать принципы оценки, которые являются теоретической базой оценочного процес? са на кризисном предприятии.

Принцип полезности может быть использован при оценке кри? зисного предприятия, например в процессе составления плана внешнего управления, для обоснования внешним управляющим ре? шения о перепрофилировании производства с целью привлечения инвестиций на развитие нового, перспективного производства.

Принцип ожидания должен использоваться при расчете стоимос? ти кризисного предприятия доходным подходом.

Принцип вклада при оценке кризисного предприятия должен бо? лее часто использоваться арбитражными управляющими с целью обоснования принятия решения, например, о переоборудовании це? хов, производящих конкурентоспособную продукцию, и демонтаже станков, задействованных в производстве дорогостоящей, но не пользующейся спросом продукции. Принцип вклада также лежит в основе оценки предприятия в целях антикризисного управления, так как, вложив деньги в новое оборудование, управляющий рассчиты? вает получать через некоторое время доход от реализации нового ви? да продукции, который не только покроет все понесенные расходы, но и принесет дополнительный доход предприятию, т.е., другими словами, максимизирует его стоимость.

В то же время демонтаж и продажа оборудования, производящего неконкурентоспособную продукцию, позволят предприятию изба? виться от затрат, связанных с владением этим оборудованием (нало? ги, электроэнергия, вода, зарплата обслуживающего персонала и т.д.), что также увеличит стоимость предприятия.

Повышенное внимание следует уделить той группе принципов оценки стоимости для целей антикризисного управления, к которой относятся принцип изменения стоимости и принцип экономическо? го разделения. Как известно, ситуация на рынке характеризуется подвижностью и изменчивостью. Соответственно, стоимость оцени? ваемого предприятия меняется в зависимости от политических, эко? номических факторов. Кроме того, стоимость предприятия зависит от стадии жизненного цикла, на котором находится предприятие на момент оценки, а также от перспектив развития и времени оценки.

436

В этой связи принцип изменения стоимости говорит о том, что стоимость предприятия должна рассчитываться оценщиком на конкретную дату. Процесс определения даты, по состоянию на кото? рую будет проводиться оценка несостоятельного предприятия, до? статочно важен и определяется различными факторами.

Датой оценки может быть и дата проведения инвентаризации и осмотра объекта оценки, так как именно ее итоговый акт по составу и состоянию имущества становится основной информационной ба? зой для оценки фактически на всех этапах арбитражного процесса.

Если же оценщик не может по каким?либо причинам осмотреть объект, то в отчете указывается, что осмотр объекта не производился и оценка осуществляется по данным Заказчика.

Наличие большого количества принципов отнюдь не означает не? обходимости их единовременного использования при оценке. В за? висимости от целей и, соответственно, от выбранных подходов и ме? тодов оценки, антикризисный (арбитражный) управляющий должен определить основные и вспомогательные принципы.

15.3.Оценка бизнеса на разных стадиях арбитражного управления

Оценку стоимости кризисного предприятия оценщик может осу? ществлять на основе все тех же трех подходов: доходного, затратного (имущественного) и рыночного (сравнительного).

В системе арбитражного управления на стадии внешнего управле? ния первостепенное значение для определения вариантов сценария развития предприятия (если имеется потенциальный инвестор) при составлении плана внешнего управления имеет метод дисконтирова? ния денежного потока. Здесь оценка стоимости выступает как крите? рий эффективности принятия управленческих решений, так как применение различных наборов антикризисных мер может привести как к снижению, так и к увеличению стоимости предприятия. Со? брание кредиторов, которому необходимо утвердить (или не утвер? дить) данный план, при выборе вариантов развития предприятия должно выбрать тот, который:

более реалистичный;наименее рискованный;

может быть реализован в период внешнего управления.

В поиске ответа на эти вопросы призван помочь приведенный в плане внешнего управления расчет стоимости предприятия по мето? ду дисконтирования денежных потоков.

437

При оценке кризисного предприятия может быть применен и ме? тод реальных опционов, так как именно использование данного ме? тода дает возможность определить потенциальную стоимость убы? точного предприятия.

Затратный (имущественный) подход применяется для оценки стоимости кризисного предприятия с точки зрения понесенных из? держек и включает в себя два основных метода: метод стоимости чистых активов и метод ликвидационной стоимости.

Метод ликвидационной стоимости применяется на стадии кон? курсного производства (реже — на стадии внешнего управления) в рамках процедуры банкротства предприятия для определения при? близительного размера конкурсной массы, которая сформируется в результате реализации имущества.

Наиболее распространенным среди российских оценщиков явля? ется следующее определение ликвидационной стоимости: «Ликвида? ционная стоимость представляет собой чистую денежную сумму, ко? торую собственник может получить при ликвидации предприятия и раздельной продажи его активов»1.

ВСтандартах оценки под ликвидационной стоимостью понима? ется стоимость объекта оценки в случае, если объект оценки должен быть отчужден в срок, меньший обычного срока экспозиции анало? гичных объектов.

Вэкономической литературе выделяют три вида ликвидационной стоимости:

стоимость принудительной ликвидации, при которой активы распродаются в сжатые сроки с очень большими потерями в стоимости;

стоимость упорядоченной ликвидации — активы реализуются в разумные сроки, что обеспечивает максимальный доход от продажи имущества;

ликвидационная стоимость прекращения существования акти? вов предприятия, когда активы предприятия не реализуются, а списываются с баланса. В этом случае стоимость может иметь отрицательную величину.

В соответствии с видами ликвидационной стоимости можно вы? делить следующие основные случаи, когда арбитражному управляю? щему необходимо использовать данный метод:

1 Пратт Ш. Оценка бизнеса: Анализ и оценка компаний закрытого типа. – Иллинойс, 1989. Пер. с англ. – М.: РОО, 1995.

438

принятие собранием кредиторов решения о введении на пред? приятии конкурсного производства;

разработка внешним управляющим плана внешнего управле? ния несостоятельным предприятием и научное обоснование концепции развития деятельности предприятия в период внешнего управления посредством сравнения результатов оценки стоимости бизнеса, полученных с использованием ме? тодов ликвидационной стоимости, стоимости чистых активов, дисконтирования денежных потоков;

доходы предприятия от всех видов деятельности ничтожны по сравнению со стоимостью его чистых активов;

принятие решения о ликвидации предприятия собственника? ми предприятия.

Во всех этих случаях результат оценки стоимости кризисного предприятия, полученный с помощью метода ликвидационной стои? мости, будет показывать, какая часть денежных средств останется (если останется) в распоряжении собственника предприятия после погашения всех обязательств.

Итак, какую помощь оказывает оценка стоимости арбитражному управляющему на различных стадиях процедуры банкротства?

На этапе наблюдения на основании проведенной оценки можно определить размер конкурсной массы и, сопоставив ее с задолжен? ностью предприятия, теоретически обосновать наличие или отсутст? вие возможности восстановления платежеспособности предприя? тия?должника. Также на этом этапе оценка стоимости имущества необходима для установления достаточности имущества должника для покрытия судебных издержек и расходов на вознаграждение ар? битражным управляющим.

Когда на предприятии решением арбитражного суда введена про? цедура внешнего управления, оценка стоимости предприятия ис? пользуется (или, по крайней мере, должна использоваться) внешним управляющим при составлении плана внешнего управления. В част? ности, с помощью затратного подхода к оценке собственности опре? деляется стоимость предприятия как бизнеса при возможной его продаже, а также оценивается стоимость отдельно взятых активов несостоятельного предприятия.

Кроме того, результаты оценки на этапе конкурсного производст? ва помогают определить реальный срок конкурсного производства исходя из совокупности сроков продажи всех принадлежащих пред? приятию?должнику активов, а также приблизительные размеры кон?

439

курсной массы, которая сформируется в результате реализации иму? щества.

Если же стоимость имущественного комплекса определяется без использования оценочных методов, то возникает большая вероят? ность искажения реальной стоимости, в результате чего кредиторы предприятия?должника, как правило, недополучают денежные сред? ства в счет погашения своих требований.

Например, если стоимость производственного комплекса, полу? ченная без использования оценочных методов, окажется слишком высокой по сравнению с реальной рыночной стоимостью, то потен? циальные покупатели откажутся от заключения сделки по покупке вышеуказанного актива. Конкурсному управляющему придется про? давать активы по отдельности (сроки конкурсного производства не позволяют бесконечно проводить торги), что в итоге приведет к фи? зической ликвидации производственного комплекса и сделает не? возможным его переход в руки эффективного собственника.

И наоборот, необоснованно заниженная стоимость имуществен? ного комплекса предприятия?должника также «ударит по карману кредиторов», так как в этом случае использование оценочных мето? дов помогло бы найти реальную стоимость и, соответственно, увели? чить конкурсную массу.

Таким образом, говоря о роли и функциональном назначении оценки собственности в системе антикризисного управления, можно сделать следующие выводы.

1.Оценка стоимости предприятия, оказавшегося в сложном фи? нансовом положении, очень важна для антикризисного управляю? щего в качестве критерия принятия решений и последовательности действий (например, в рамках внешнего управления, по результатам оценки возможности реализации альтернативных проектов, арбит? ражный управляющий может принять одно из следующих решений: перепрофилирование производства, закрытие нерентабельных уча? стков, продажа бизнеса и т.д.)

2.Оценка стоимости выступает критерием эффективности при? меняемых антикризисным управляющим мер (на основе определе? ния изменения стоимости предприятия в зависимости от примене? ния альтернативных наборов антикризисных решений).

3.Оценка стоимости предприятия служит исходной информаци? ей для принятия определенных решений в ходе антикризисного уп? равления.

440