5.5. Капитализация потока доходов, если прогнозируется повышение стоимости капитала

Если прогнозируется, что через несколько периодов цена продажи недвижимости может превысить текущую стоимость инвестиции, то в общем коэффициенте капитализации (конечной ставке дохода, которую планирует себе инвестор) не нужно к текущей ставке дохода добавлять фактор фонда возмещения, а наоборот, текущую ставку нужно уменьшить. Дело в том, что в этом случае не только не нужен возврат капитала в виде части текущих доходов (он вернется при перепродаже), но тот прирост, который как бы "накопится" к моменту продажи, надо вычесть из текущих платежей. Здесь меньшие текущие доходы и соответственно более низкая ставка текущего дохода компенсируются в момент продажи за счет излишка, превышающего первоначальную цену, и в итоге конечная отдача окажется выше текущей.

Расчет коэффициента капитализации в этом случае производится следующим образом: из коэффициента текущей отдачи вычитается фактор фонда возмещения, уменьшенный пропорционально приросту стоимости. Например, инвестор, приобретая сегодня недвижимость, планирует перепродать ее через 5 лет, при этом прогнозируется, что ее цена за этот период вырастет на 30%. Инвестора устраивает конечная отдача на инвестированный капитал в размере 12 % годовых.

R = 0,12 - (0,157 х 0,3) = 0,0729 (или 7,29 %);

Здесь 0,157 - фактор фонда возмещения, который, уменьшив на 30%, вычитаем из ставки текущей отдачи.

Таким образом инвестор, имея текущего дохода всего 7,29 % годовых, получит - за счет возрастания стоимости капитала - конечную отдачу 12 %.

5.6. Особенности анализа при инвестировании в сложный объект

недвижимости (здание с земельным участком). Метод

физического остатка и метод общего коэффициента

Обычно недвижимость состоит из двух частей - земельного участка и находящихся на нем зданий, сооружений, построек. Стоимость этих частей меняется в процессе эксплуатации недвижимости не одинаково, поэтому и возврат капитала, инвестированного в них, происходит по разному. Одним из методов, с помощью которого можно произвести раздельно капитализацию дохода от разных частей недвижимости, является метод физического остатка.

Но прежде чем его рассматривать, следует сделать отступление, рассмотрев некоторые финансовые коэффициенты, на которые опирается дальнейший анализ недвижимости и инвестиций в нее.

Техника остатка для земли

Эта техника расчета текущей стоимости недвижимости как объекта инвестирования используется в условиях отсутствия информации о рыночной стоимости земли, но если при этом известны: а) стоимость зданий и сооружений, б) продолжительность их экономически полезной жизни, в) годовой чистый операционный доход.

Пример:

а) 900000у.е. – стоимость здания;

б) 50 лет - срок его полезного использования;

в)130000 у.е. – чистый операционный доход; 12%-ставка доходности.

Требуется:

во-первых, возместить инвестиции в здания и сооружения,

во-вторых, получить 12 % дохода на весь объем инвестиции; (возмещения инвестиций в землю не требуется, так как она "не изнашивается").

А. Расчет методом прямолинейного возврата капитала.

При сроке жизни зданий 50 лет, ежегодно в составе дохода должно возвращаться 2 % от суммы денег, инвестированных в их покупку (без земли); кроме того требуется получить на эту инвестицию 12 % дохода. Коэффициент капитализации дохода, приходящегося на эту часть инвестиции, составит 0,02 + 0,12 = 0,14 .

Из условия задачи сумма инвестиции в здания 900000 у.е., следовательно, для удовлетворения требований по зданиям необходим доход 0,14 х 900000 = 126000 у.е. По условию чистый операционный доход (NOI) составляет 130 000 у.е. Его остаток в сумме 130 000 – 126000 = 4 000 у.е. и будет представлять собой доход от земли (земельную ренту).

Теперь, если этот остаток дохода, равный 4000у.е., капитализировать по коэффициенту 0,12, (от земли не требуется возврат капитала в текущих доходах), то получим стоимость земли: 4000 : 0,12 = 33333 у.е., а общая стоимость объекта составит округленно 933 000 у.е.

Б. Расчет равномерно аннуитетным методом

Данный метод используется при условии, что на протяжении всего срока чистый операционный доход будет оставаться неизменным.

Доход, относимый к зданиям и сооружениям, получаем умножив их стоимость на 0,1204 (фактор ипотечной постоянной):

900 000 у.е. х 0,120417 = 108 375 у.е.

Остаток NOI, относимый к земле, составит:

130 000 - 108 375 = 21 625 у.е.

Капитализируем его по коэффициенту 0,12 и получаем стоимость земли:

21625 : 0,12 = 180208 у.е.

Общая стоимость объекта составит

900000 + 180208 = 1080208 или округленно 1080000 у.е.

То, что при подсчете стоимости одного и того же объекта разными методами получается разная стоимость, объясняется тем, что в первом случае предполагался NOI в сумме 130 000 руб. только в первый год эксплуатации, а далее он должен постепенно снижаться; во втором же случае этот уровень дохода предполагается неизменным на протяжении всего срока жизни зданий, отсюда и стоимость объекта получается выше.

Техника остатка для зданий

Эта техника используется, когда известна стоимость земли, продолжительность жизни зданий и прогнозируется доход. По аналогии с рассмотренным выше рассчитывается остаток дохода, приходящийся на здания, который затем капитализируется либо прямолинейным, либо равномерно аннуитетным методом - в соответствии с характером потока текущих доходов.

Техника общего физического коэффициента

Эта техника расчетов используется тогда, когда неизвестны величины стоимости ни земли, ни зданий, но зато известны приблизительные их доли в общей стоимости, то есть известен коэффициент улучшений. Как и в предыдущих случаях, будем считать известным доход (объем и характер поступления) и продолжительность экономически полезной жизни зданий. Пусть в общей стоимости объекта доля зданий (это будет коэффициент улучшений) и доля земли составляют соответственно 90% и 10%.

Если предполагается поступление дохода от недвижимости постепенно снижающимися суммами, следует использовать метод прямолинейного возмещения капитала.

Расчет при прямолинейном возмещении капитала:

доля коэффициент

капитализации

здания 0,90 х 0,14 = 0,126

земля 0,10 х 0,12 = 0,012

средневзвешенный коэффициент 0,126 + 0,012 = 0,138

Текущая стоимость объекта, рассчитанная по формуле PV = NOI / R

130 000 / 0,138 = 942 000 у.е.

Если предполагается поступление дохода от недвижимости равными периодическими платежами, следует использовать аннуитетный метод возмещения капитала.

Расчет при аннуитетном возмещении капитала:

доли коэффициент

капитализации

здания 0,90 х 0,120417 = 0,108375

земля 0,10 х 0,12 = 0,012

средневзвешенный коэффициент = 0,108375 + 0,012 = 0,120375

текущая стоимость объекта = 130 000 / 0,120375 = 1 080000 у.е.

♦ Итак, текущая стоимость объекта при использовании аннуитетного метода возмещения капитала получается больше, чем при использовании прямолинейного метода. И это вполне правомерно, так как во втором случае суммарная величина доходов больше, поэтому за них инвестор может заплатить и более высокую цену.

Техника общего коэффициента, как и техника физического остатка, может применяться не только при анализе инвестиций в недвижимость, но и во всех тех случаях, когда доход предстает как следствие разных частей капитала, с разными способами возмещения.