Проектный анализ. Учебное пособие

стоимости капитала и доходы от реализации имущества, т. е. стр. 9 = стр. 1 - стр. 8.

Следует иметь в виду, что если по стр. 7 показываются убытки, то по стр. 8 налог также показывается со знаком минус, а потому его значение добавляется к рыночной

стоимости.

Объем чистой ликвидационной стоимости показывается по стр. 9 в графе “Всего”.

Он заносится также в табл. 1, стр. 7, графу “ликвидация” со знаком “плюс”, если чистая ликвидационная стоимость положительна (доходы больше затрат), и со знаком “минус”, если она отрицательна.

При фактическом использовании формул (3.3) - (3.5а) для определения потока и сальдо реальных денег необходимо определить значения, содержащиеся в соответствующих строках таблиц 1 - 4. В то же время, если в проекте предусмотрены реинвестиции свободных денежных средств (например, помещение их на процентные вклады), значение графы “шаг t” стр. 4 в табл. 2 может зависеть от деятельности не только на t-ом шаге, но и на предыдущих шагах. В этом случае для определения потока реальных денег используется сальдо накопленных реальных денег.

Сальдо накопленных реальных денег В(t) определяется как

Текущее сальдо реальных денег b(t) определяется через В(t) по формуле

b(t) = B(t) - B(t-1)

41

Поток реальных денег вычисляется по формуле

ф(t) = b(t) - ф3(t).

Положительное В(t) составляет свободные денежные средства на t-ом шаге.

Для расчета сальдо накопленных реальных денег на t-ом шаге необходимо к рассчитанному ранее значению этого сальдо на (t-1)-ом шаге, пересчитанному с учетом результата реинвестиций свободных денежных средств (например, выплаты банковского процента по текущим вкладам), прибавить поступления, входящие в П(t), и вычесть все расходы (выплаты) на t-ом шаге, входящие в О(t), т. е. рассчитывается сумма значений в графе t {(стр.7 тбл.1 + [стр.3 + часть стр.4, зависящая от деятельности непосредственно на t-ом шаге] - стр.[5 + 6 + 9 + 11]тбл.2 +

стр.6 тбл.3)}.

Начальное значение В принимается равным реальному значению текущего счета участника проекта на начальный момент.

Практически для определения потока реальных денег целесообразно использовать вычислительные системы.

При расчете потоков реальных денег следует иметь в виду принципиальное отличие понятий притоков и оттоков реальных денег от понятий доходов и расходов. Существуют определенные номинально денежные расходы, такие как обесценение активов и амортизация основных средств, которые уменьшают чистый доход, но не влияют на потоки реальных денег, т.к. номинально денежные расходы не предполагают операций по перечислению денежных сумм.

42

Все расходы вычитаются из доходов и влияют на сумму чистой прибыли, но не при всех расходах требуется реальный перевод денег. Такие расходы не влияют на поток реальных денег.

С другой стороны, не все денежные выплаты (влияющие на поток реальных денег) фиксируются как расходы. Например, покупка товарно-материальных запасов или имущества связана с оттоком реальных денег, но не является расходом.

Учет инфляции при подсчете ф(t) и b(t) производится путем вычисления входящих в них элементов в прогнозных ценах (рассм. Дальше). Их приведенные значения обозначаются соответственно через фс(t) и bс(t).

Условия оценки коммерческой эффективности проекта.

С целью обеспечения сравнимости результатов расчета и повышения надежности расчетной оценки эффективности инвестиционного проекта рекомендуется:

определять поток реальных денег в прогнозных ценах с использованием тех денежных единиц (руб., долл. и т.д.), которые фактически будут его образовывать в соответствии с проектом;

вычислять интегральные показатели эффективности в расчетных ценах;

производить расчет при разных вариантах набора значений исходных данных. Минимальный набор исходных данных, подлежащих варьированию, должен включать в себя:

1.цены реализации продукции;

2.издержки производства;

43

3.общие инвестиционные затраты;

4.нормы запасов и задолженностей;

5.процент за кредит.

Пределы варьирования исходных данных определяются на стадии технико-экономического исследования инвестиционных возможностей.

Отдельным вопросом является прогноз инфляции по видам затрат и результатов и оценка пределов ее изменения.

Необходимым критерием принятия инвестиционного проекта является положительность сальдо накопленных реальных денег в любом временном интервале, где данный участник осуществляет затраты или получает доходы.

Отрицательная величина сальдо накопленных реальных денег свидетельствует о необходимости привлечения участником дополнительных собственных или заемных средств и отражения этих средств в расчетах эффективности.

Для сравнения различных инвестиционных проектов (вариантов проекта) и обоснования размеров и форм участия в их реализации рекомендуется использовать критерии ЧДД, ИД и ВНД, в которые в качестве Rt - Зt подставляются значения ф(t), а в качестве Rt - З+t - значения ф+(t).

Для дополнительной оценки коммерческой эффективности определяются также:

срок полного погашения задолженности.

Определяется только для участников, привлекающих кредитные и заемные средства (например, для финансирования). Проект может рассматриваться как эффективный с точки зрения кредитного учреждения, если срок полного погашения задолженности по кредиту, предоставляемому в рамках данного проекта,

44

отвечает (с учетом риска несвоевременного или неполного погашения задолженности) интересам и политике этого кредитного учреждения. Обоснованность потребности в заемных средствах проверяется при этом по минимальному из годовых значений сальдо накопленных реальных денег, которое должно быть положительным, но не чрезмерно большим;

доля участника в общем объеме инвестиций.

Определяется только для участников, предоставляющих свое имущество или денежные средства для финансирования проекта, как отношение интегральных дисконтированных затрат участника на указанные цели (стоимость переданного или вложенного имущества и денежных средств) к интегральному дисконтированному общему объему инвестиций по проекту.

Выбор проекта (варианта проекта) и принятие решения об инвестировании должны производиться на основании всех приведенных выше показателей коммерческой эффективности, среди которых есть определенные отношения приоритетности. Помимо этого, должна учитываться структура потока и сальдо реальных денег.

2.3 Стоимость денег во времени и дисконтирование.

Стоимость денег во времени. Необходимость учета этого фактора в оценке эффективности инвестиционного проекта состоит в том, что финансовые потоки, разделенные во времени, не могут быть учтены по номиналу в силу того, что реальную рыночную ситуацию сложно представить без инфляции, неопределенности и риска неосуществления рассматриваемых потоков, а также без возможности

45

инвестирования свободных денежных средств.

Факторы, влияющие на стоимость денег во времени:

Инфляция.

Девальвация валют.

Возможность альтернативного использования денежных средств.

Риск невозврата инвестированных средств.

Общий подход:

Чем дальше от нас отстоит момент получения средств, тем меньшую стоимость они для нас представляют.

Лучше больше получить и быстрее, а потратить меньше и дольше.

Оценка стоимости денег в финансово-экономическом анализе предусматривает использование понятий и формул сложного процента, когда все последовательные объемы инвестиций или поступления от инвестиций капитализируются (накапливаются) в начальном периоде, если они наступили до этого периода, или дисконтируются (приводятся), если наступили после этого периода.

Для наращения финансовых потоков используется формула:

Для приведения (дисконтирования):

46

дисконтирования рассматриваются в п. 4 данной главы. Здесь лишь скажем, что это минимально приемлемая норма дохода для инвестора.

Следует отметить, что дисконтированию подлежат только будущие денежные потоки, так как для потоков, осуществляемых в начальный момент времени, n = 0 и, соответственно, n 1, таким образом, они уже выражены в

текущей стоимости.

1.Необходимость дисконтирования обусловлена следующими моментами:

1.Процедура дисконтирования (приведения) финансовых потоков широко применяется в практических расчетах экономической эффективности инвестиционных проектов. Следует отметить, что сопоставляемые потоки поступлений или выплат, которые будут осуществлены в будущем (в некоторых случаях, в прошлом), должны соответствовать друг другу в связи с учетом фактора стоимости денег во времени.

2.Учет фактора стоимости денег во времени в процедуре оценки инвестиционного проекта необходим потому, что существует временное запаздывание между моментом осуществления капитальных затрат и моментом начала их отдачи, а также для устранения временной несопоставимости разновременных экономических показателей затрат и поступлений.

3.Процедура дисконтирования потоков финансовых затрат и поступлений необходима также при сопоставлении альтернативных проектов, в которых предусматривается реализация инвестиций различающихся на практике не только объемами и структурой, но и, главным образом, сроками.

48

4.При определении эффективности инвестиций учитываются потоки затрат и поступлений за весь период осуществления инвестиционного проекта, который включает в такие этапы инвестиционного цикла как: организационно-техническая разработка проекта (осуществление предварительных инвестиций), строительство и монтаж оборудования (инвестиции в основной и рабочий (оборотный) капитал, а также в строительно-монтажные работы), функционирование предприятия (текущие инвестиции, затраты на производство и поступления от реализации продукции или услуг). Поскольку эти поступления и затраты приходятся на различные годы осуществления проекта, они не могут сопоставляться (сравниваться) непосредственно. Тем более эти потоки некорректно просто суммировать за весь период функционирования проекта.

2.4Статические и динамичные критерии оценки.

Воценке финансово-экономической эффективности инвестиционных проектов используются два подхода - это статический и динамический подходы. Отличие указанных подходов друг от друга связано с учетом фактора стоимости денег во времени.

Динамический подход предполагает использование тех критериев и показателей, которые включают в себя временные характеристики инвестиционного процесса. Это осуществляется путем учета временных интервалов между начальными моментами процесса, когда осуществляются первые объемы инвестиций, и последующими периодами времени реализации проекта, в течение которых поступления от вложенных инвестиций подлежат получению или осуществляются выплаты в погашение ранее взятого

49

кредита.

Динамические процедуры финансово-экономического анализа предусматривают использование понятий и формул сложного процента, когда все последовательные объемы инвестиций или поступления от инвестиций капитализируются (накапливаются) в начальном периоде, если они наступили до этого периода, или дисконтируются (приводятся), поскольку наступили после этого периода. И именно на основе этих критериев принимается окончательное решение об инвестировании. Поэтому актуальным является только вопрос правильности расчета этих критериев.

Расчет динамичных критериев основан на использовании процедуры дисконтирования, при которой разновременные финансовые потоки приводятся (пересчитываются) к одному моменту времени, например, к моменту расчета. Необходимость применения данной процедуры описана выше. Это позволяет выполнять с ними простейшие арифметические операции. В частности, при расчете чистой текущей стоимости, приведенные значения сальдо (CFn) текущих доходов и обеспечивших их расходов за период N суммируются.

Статический подход в оценке проекта пренебрегает учетом фактора стоимости денег во времени. Однако это не означает, что данный подход не эффективный и мало используется при принятии решений о реализации инвестиционных проектов. Более того, статический подход может рассматриваться как частный случай динамического подхода при условии, что фактор цены денег во времени равен нулю. В этом случае разновременные денежные потоки оцениваются как равноценные. Статические критерии применяются на предварительной стадии оценки проекта,

50