9.3.Теория агентских издержек свободных потоков денежных средств и теория «гордыни»

Теория агентских издержек свободных потоков денежных средств была сформулирована в 1986 году профессором Гарвардского университета М. Дженсеном. Автор основывается на теории агентских отношений. Корпоративные менеджеры – это агенты акционеров, а агентские взаимоотношения чреваты агентскими конфликтами. Достаточно часто конфликтные ситуации возникают по поводу выплаты дивидендов акционерам. Дивидендные выплаты уменьшают финансовые возможности менеджеров по расширению бизнеса. Менеджеры заинтересованы в постоянном расширении бизнеса, так как это увеличивает их власть, размер поощрительных выплат. Эта проблема обостряется в связи с возникновением свободного остатка денежных ресурсов после того как были профинансированы все эффективные инвестиционные проекты. Эти свободные ресурсы направляются менеджерами на приобретение другой корпорации,

В том же 1986 году Р. Роллом была предложена теория «гордыни». Р. Ролл попытался выяснить мотивы слияний. Процесс слияния, по утверждению Р. Ролла, включает следующие этапы:

• корпорация - покупатель определяет потенциальную корпорацию-цель;

• покупатель оценивает акции цели с точки зрения их недооцененности;

• полученная теоретическая стоимость цели сравнивается с ее рыночной стоимостью.

Если полученная оценка ниже рыночной, то слияния не происходит, если выше – то делается тендерное предложение, то есть предложение купить контрольный пакет акций (тендер).

Почему же теория носит название «гордыни»? Слияние – это результат индивидуального решения менеджмента корпорации-покупателя. Он считает свою оценку корпорации-цели более верной, чем ее рыночная оценка и принимает решение о слиянии.

9.4 Мероприятия по защите предприятия от жесткого поглощения

Поглощение и слияние не всегда является негативным процессом для акционеров присоединяемой компании. В первую очередь проигрывают от слияния менеджеры поглощаемой компании, как правило, они теряют свое рабочее место. Для устранения агрессивного сопротивления управляющих процессу слияния акционеры могут предоставить своим менеджерам определенные компенсации, так называемые «золотые парашюты», то есть огромные выходные пособия (пенсии, опционы, пакеты акций) на случай потери ими работы в результате поглощения. Обычно же и акционеры, и менеджеры заинтересованы в профилактике поглощения своей компании. Вся система мероприятий, направленных на защиту от поглощения может быть разделена на две большие группы:

• мероприятия по защите до поступления предложения покупателя о продаже ему фирмы-цели;

• мероприятия по защите после поступления предложения покупателя о продаже ему фирмы-цели.

Мероприятия первой группы включают:

• «противоакульи» поправки к уставу, или их еще называют «противоакулий репеллент». К числу таких поправок относится введение высокого критерия супербольшинства , необходимого для принятия решения о слиянии. Например, можно заложить в устав акционерного общества требование, что для принятия решения о слиянии организации с другой, необходимо, чтобы за данное решение проголосовали не менее 80% акционеров;

- установление в уставе уровня «справедливой» цены, по которой может быть продано предприятие. Как правило, уровень такой цены намного превышает среднерыночный уровень;

- создание «ядовитой пилюли». В самом общем виде «ядовитая пилюля» представляет собой эмитированные предприятием-целью ценные бумаги, которые размещены между его акционерами, и которые дают им право на выкуп дополнительного количества обыкновенных акций предприятия при любой попытке изменения контроля над компанией, не согласованной с советом директоров. Пример. Предприятие выплачивает своим акционерам дивиденды в виде привилегированных акций. При этом оговаривается , что в случае покупки кем-то значительного пакета акций (например, 25% от общего числа), держатели привилегированных акций , кроме владельца значительного пакета, получают право суперголоса, когда одна привилегированная акция приравнивается к десяти обыкновенным. При этом привилегированные акции владельца значительного пакета акций остаются неголосующими.

Мероприятия второй группы включают:

• защиту Пэкмена, которая предполагает контрнападение на акции захватчика, т.е. скупку предприятием-целью акций предприятия- покупателя;

• невыгодная покупателю реструктуризация активов. Покупка активов, ненужных покупатели или продажа активов, которые привлекают покупателя, так называемая «продажа бриллиантов короны».

• реструктуризация обязательств. Например, выпуск облигаций для дружественной третьей стороны по закрытой подписке снизит привлекательность компании для покупателя.

Контрольные вопросы и задания

1. Как проявляется синергический эффект в проессе слияний и поглощений организаций?

2. Как теория агентских издержек свободных потоков денежных средств объясняет мотивы слияний и поглощений организаций?

3. Опишите сущность теории «гордыни».

4. Назовите мероприятия по защите организации от жесткого поглощения.