Глава 9. Теории специальных разделов финансового менеджмента

1. Прогнозирование банкротства предприятия на основе модели Альтмана

Э. Альтман создал модель в результате обследования 66 американских предприятий добывающей промышленности, половина из которых обанкротилась в 1946 – 1965 гг., а половина работала успешно. Данная модель представляет собой дискриминантную функцию от определенных показателей, характеризующих экономический потенциал предприятия и результаты его работы за истекший период.

Математически модель может быть представлена следующим образом:

Z = 1,2 Х₁ + 1,4 Х₂ + 3,3 Х₃ + 0,6 Х₄ + 0,999 Х₅, (9.1.1)

где: Z – индекс Альтмана;

Х₁ – отношение собственных оборотных средств к сумме активов;

Х₂ – отношение нераспределенной прибыли к сумме активов;

Х₃ отношение прибыли до вычета процентов и налогов к сумме активов;

Х₄ – отношение рыночной стоимости обыкновенных и привилегированных акций к балансовой оценке заемного капитала;

Х₅ – отношение выручки от реализации к сумме активов.

Чем больше индекс Альтмана Z, тем меньше вероятность банкротства организации. При Z = 2,675 предприятие имеет равную вероятность как банкротства, так и финансового оздоровления, это так называемая точка «50 на 50». Если индекс предприятия находится в интервале 1,81 < Z < 2,99 , то считается, что предприятие находится в «зоне неведения». При Z< 1,81– предприятие практически является банкротом. При Z > 2,99 – вероятность банкротства низкая.

Применение критерия Z для российских компаний ограничено по следующим причинам:

• индекс построен по данным американских компаний;

• информационной основой при построении индекса послужила статистика показателей середины прошлого века;

• данный индекс может быть реализован только в отношении компаний, котирующих свои акции на бирже.

9.2 Синергическая теория слияний

Финансовому менеджеру организации в своей деятельности постоянно приходится уделять внимание вопросу слияний и поглощений. При этом он занимается либо поиском потенциальных объектов поглощения, либо, напротив, занимается защитой от фирм агрессоров, выступающих инициаторами поглощения их компании.

В международной практике различают «дружеское» поглощение и жесткое поглощение, его еще называют враждебным поглощением. Дружеское поглощение осуществляется с участием руководства предприятия-цели, враждебное – без его согласия, например, путем скупки акций акционеров. При этом под поглощением понимается оплаченная сделка, в результате проведения которой происходит переход прав собственности на предприятие, сопровождающийся заменой менеджмента купленной корпорации и изменением ее финансовой и производственной политики. В сделке участвует 2 стороны: предприятие – покупатель и предприятие – цель (продавец). В мировой практике термин «слияние» употребляется, когда речь идет о дружеском поглощении.

По российскому законодательству, слиянием акционерных обществ признается возникновение нового общества путем передачи ему всех прав и обязанностей двух или нескольких обществ с прекращением деятельности последних. Термин «поглощение» отсутствует в российских нормативных актах, близкий ему по смыслу термин «присоединение». Присоединением общества признается прекращение деятельности одного или нескольких обществ с передачей всех их прав и обязанностей другому обществу. Причины слияний и поглощений рассмотрены во многих теориях, посвященных данной проблеме. Наибольшее признание получила теория «синергического эффекта», утверждающая, что в основе процесса слияния или поглощения организаций лежит поиск синергического эффекта.

Синергическим называется эффект, возникающий в результате определенного явления, когда целое становится больше, чем сумма его составляющих. Этот эффект впервые был обнаружен физиками в области нелинейной динамики. В финансовом менеджменте синергический эффект проявляется в том, что рыночная стоимость компании, созданной в результате слияния нескольких организаций, оказывается выше, чем сумма их стоимостей до слияния.

В литературе существует целая система областей возникновения синергического эффекта. Однако следует учитывать условность данных направлений. Было бы идеально, если бы можно было перечислить типы слияний, дающих пресловутый синергический эффект. Как свидетельствует мировой опыт, большинство сделок по слиянию оказывается неудачными. Ниже приведенные причины слияний можно рассматривать лишь как направление поиска синергизма, который необязательно увенчается успехом:

• экономия за счет увеличения масштабов деятельности организации, операционная экономия. Это экономия за счет централизации менеджмента, маркетинга, бухгалтерии. Источником образования такой экономии является распределение постоянных издержек на больший объем выпускаемой продукции;

• экономия на приобретении сырья, расширении рынков сбыта;

• устранение неэффективного менеджмента.

Специалисты выделяют сомнительные мотивы слияний:

• диверсификация производства. Диверсификация снижает риск, но не увеличивает стоимость компании;

• снижение затрат на финансирование. Считается, что после слияния компании легче получить заем под более низкие проценты, чем каждой компании в отдельности до их слияния, так как после слияния подразделения новой компании будут взаимно гарантировать выполнение обязательств, что снизит риск, а , соответственно, и проценты за кредит. Однако, выигрывая на низких процентах, предприятия проигрывают на обеспечении гарантий по обязательствам друг друга, по которым, в случае необходимости, придется платить за других.