1

.

1//1111

.

'

.

:1

1

111

111:1111

l' '11/

'ii I,I,~':

IIII

!

I':III!II

11111 ,:!I!/III!!

1/1'111

1

11::

1'/1 1111/11111

1 IIII/ЩIII"

lilll!ll;~!I!I!

'

1

111I111I 1 IIIII

!

1

:111 111

, ,

" 1

I

,1 11 1

} I!IIIII

'1

/

' 11/11: I

1

1111/

I

111 11,1

1 11

11 :

11

111

I

11 1111 1,

11 11 ,11:

11 III

!!!

'

, 'liI~ I

1'

11

11/'" 1

'1Ii

1

1, : '11 '

111

1111i

/

111

.

1

1

1

"

11

I 111 111 11

1

11111 I1I1

.

1:'lli/

.

11i

"111 il~)

1111111 [,

111 iir'1

U '11'111/"1

ii ."illllul Ir 1/111111' '

1 ,I!

11.1

'1111

/111

111'111111111

Jjlli

4. ТОЛlaС Р. Количественные методы анализа ХОЗJlйственной деJlтельнос­

ти. -- М., 1999.

5. 1авлин п.н., Васильев А.В. Оценка эффективности инноваций. _ М.,

\999.

6. Солодовников А.С. Бабайцев В.А., Брайлов А.В. Математика в ЭКОно­

Мике. - М., 1999.

7. Григорьев В.В.. Островкин ИМ. Оценка предприятия: Учебно-праt<­

тическое пособие. - М.,1999.

8. Лавров А., Кузнецов О. Оценка бюджетного потенциала региона. __ М.,

1999.

9. Регионоведение: Учебник / Под ред. т.е Морозовой. -_ М., 1998.

10. Экономическая статистика: Учебник / Под ред. Ю.Н. Иванова. __ М.,

1999.

поставила вопрос о необходимости масштабной экспертной оцен­

ки стоимости хозяйственных объектов. .

Однако сфера применення экспертной оценки стоимости хо­зяйственных объектов не сводится только лишь к приватизации. Объективное заключение о рыночной стоимости необходимо при операциях купли-продажи, слияния и поглощения, банкротства, проведения дополнительной эмиссии акций, для залоговых и стра­ховых операций, при исполнении прав наследства и других опера­ций, связанных с имущественными правами.

О сновные сферы применения экспертной оценки можно пред­ставить следующей схемой (рис. 2):

11. Басаев Б.Б. Социально-экономическаJl эффективность использования

земельных и водных ресурсов.- Владикавказ, \999.

\2. Гуськова тн. и др. Оценка инвестиционной привлекательности объек­

тов статистическими методами. - М., \999.

1. Классификация сфер применения экспертной оценки стоимости хозяйственных объектов

Рыночные реформы, происходящие в России, вызвали к жиз­

ни необходимость оценки хозяйственных объектов. В прошлом

государство, безраздельно владея производством, распределением

и обменом, ДОВОЛьствовалось оценкой своего имущества по балан­

совой стоимости. В связи с ОТСутствием купли-продажи наиболее

весомой части всего общественного богатства -- имущества государ­

ственных предприятий -- отсутствовал и вопрос определения их ры­

ночной стоимости. Обьективная оценка стоимости не была НУЖна.

Приватизация в корне изменила подход к оценке. И для про­

давца, и для покупагеля вопросы определения РЫНочной стоимос­

ти обьекта приватизации стали ключевыми. Именно приватизация

р и с . 2. Структура области применения экспертной оценкистоимости хозяйственных объектов

370

37\

1

1 ,::11;

111 1111/

11

1

111

1

111111

'1

1

11 11 111

1

~ '

1

I 1I I

I IIIII'I~I

1111111

:11'11 I1

11

1

I11 IUIIII

11 !III

J

I '11

1/ : 11111'

111 il 111 III'I~

111 '" I11

1I

I 111,

il 111'

111 'III!II"

1

1

111111

I III~I'

,11 ,j :)1

i '1 11,111

111 II!'~

;1 ~ 111 )11

11 'lil.1II

I 1 1

, '

I

'IIII'

II

I

,

,:

,

!

I

11' ,1

1

11 111;

'II'II!II

111 1IIIf

I

11 111 I~ 11 111 !I,

I

'111\11

I 11 11111/

I '1

111111111

II/Ш1

~:II~шl

I

2. Методы оценки стоимости хозяйственных объектов по доходу от их эксплуатации

На сумму будущих доходов воздействуют, по меньшей мере,

три фактора.

Первый фактор: текущая стоимость деиежной едииицы,

Т.е. величина, обратная будущей стоимости денежной единицы.

Она представляет собой величину, приведенную в нынешнюю

стоимость денежной единицы, определяемую по формуле:

Рыночная экономика предполагает в качестве доминирующей

оценку по доходу, основанную на том принципе, что только прино­

сящий доходы хозяйственный объект может иметь стоимость.

Различают три вида доходов, которые могут быть использова­

ны в оценке:

· во-первых, чистый операционный доход, ОТНОСJlЩИйся к лю­

бому хозяйственному объекту, сдающемуся в аренду;

· во-вторых, денежный поток, учитывающий неравномерность поступления денежных платежей от реализации продукции, работ

или услуг;

· наконец, в-третьих, чистая прибыль, Т.е. доход, остающийся

в распоряжении хозяйственного объекта после возмещения затрат, уплаты налогов, штрафных санкций и платежей за заемные средства.

На практике используются два метода превращения доходов

от эксплуатации хозяйственных объектов в оценку их стоимости:

· метод дисконтирования доходов;

· метод прямой капитализации.

В целом оценка по доходу предполагает решение трех задач:

1. Приведение будущих доходов к текущему периоду времени.

2. Расчет коэффициента капитализации.

3. Оценка величины дохода от эксплуатации хозяйственного

объекта.

vn = -.!.

(1 + д)n '

(1)

/

где JI'

текущая стоимость денежной единицы; число временных периодов;

ста8ка дисконта.

п д

Тем самым текущая стоимость денежной единицы показывает стоимость одной денежной единицы, которую предполагается по­лучить в будущем.

Соответственно, текущая стоимость всей будущей суммы рас­считывается по формуле:

PV = FVxvп,

(2)

где PV - текущая стоимость денег;

PV - будущая стоимость денег.

Величину РУ легко получить, преобразуя формулу (1).

2.1. Метод дисконтирования доходов

Метод основан на преобразовании будущих доходов от эксплу­

атации хозяйственного объекта в нынешнюю его стоимость (рис. 3):

При м е р 1. Будущий ДОХОД от эксплуатации таможенного склада В 2002 г. ожидается в размере 100000 рублей. Ставка дисконта­18% = 0,18.

Текущая (2000 года) стоимость дохода 2002 года составит:

Стоимость хозяйственного объекта

­­

Сумма будущих ДОХОДОВ

/00000. 1 = 71818 рублей

(J +0,18/

р и с. 3. Схема метода дисконтнрования доходов

в ы в о Д : доход от эксплуатации таможенного склада в 2002 г. раз­мером 100000 рублей в 2000 г. оценивается в сумме 71818 рублей.

372

373

I

'

II

111,,1

11 1

1

11

/

'

11 11 1

1

1 1 ~ 1 1

1

11 111/: "

1

11 1

! "!

1/1,

11

1

111,1'"

11 UIIIII

11, I Ш::i/IIIII'

11

1

111111

I 111

1111

1

'

'111/11

I11 111111/1/,

11, 11/111

11

111

'111 I

1111

!I!I 1111

: 11,

/1 1

" 1 1'

1

'111

1111 '/i' I

,1: 1 111I 11/1 ~I

I

111

I

I IIU. ~

U '1 i!l!1~, I

~ I , I ,11 'IЦ'

/

I~!

'

'1 ,11

111 111,1 I

1/1,1/1

11 ,:" 11'

I

"

f I 11. ,I~II I

1 111

/11'

l'

111

1

'1

11

/1,11111

11

11" 1 'IIMI"

I

',1 '

,

111

,

'11

1, 1

1

1

11:'

1

' I

, 1

i 1 I

/11

1

/11/ I~ ,1'11

При м ер 2. Владелец рассматривает ВОЗМожность ИСПОЛьзования

таможенного склада в течение 4-х лет, а затем его Продажи. Ставка

дисконта - 22% = 0,22.

Если через 4 года таМоженный склад будет продан за 4 млн рублей,

то его текущая Стоимость составляет:

Текущая стоимость арендного платежа 3-1'0 l'ода составит:

1 _

400000 х \3 = 231482 рублеu

(1 + 0.2 )

Текущая стоимость всех арендных платежей составит:

33ЗЗ33 + 277778 + 231482 = 842593 рублей

\

В ы в о д: при ежегодных в течение 3-х лет арендных платежах в раз­мере 400000 рублей их суммарная величина, приведенная к настоя­щему времени, оценивается в размере 842593 рублей.

Расчет, приведенный в при мере 3, может быть представлсн в

более удобном виде:

400000X

[

-~+ 1 2 + 1 з

]

=842593 рублей

1 +0.2 (J +0.2) (J +0,2)

В общем виде фактор текущей стоимости аннуитета рассчи­

тывается по формуле:

4000000х 1 4 = 1805600 рублей

(z +0,22)

в ы в о д: сумма в J 805600 рублей отражает текущую Стоимость

4 млн рублей, которые могут быть выручены от продажи таможенно­

го СЮIaда через 4 года.

Таким образом, текущая стоимость денежной единицы используется

для целей оценки при Приведении будущих доходов ОТ'ЭkСllJlуатации

хозяйственного объекта в нынешнюю стоимость или для расчета те­

кущей величины денежной суммы, которая будет получена в буду­

щем от продажи хозяйственного объекта.

Второй фактор: текущая СТОимость аинуитета, позволяю­

щего определить нынещнюю СТОИмость периодически получаемой

денежной единицы в целях расчета будущих одинаковых денеж­

ных поступлений.

Текущая стоимость аннуитета оценивается как сумма текущих

стоимостей раВновеликих платежей.

N 1

Ап = L ( 1 +д;n .

,,~I

(3)

При м е р 3. На ПрОТяжении трех лет эксплуатации объекта тамо­

женной инфраструктуры арендодателю поступает ежегодная аренд­

ная плата в размере 400000 рублей. Ставка дисконта _ 20% = 0,2.

Текущая СТОимость арендного платежа J -го года составит:

lJIe А" фактор текущеii стоимости аннуитета,

п число BpCMI.'HHblX периодов (п ~ 1..,N).

Текущая стоимость всей суммы аннуитета определяется сле­

дующим образом:

PVA" = РМТхАп,

400000 х I - 333333 рублей

1+0,2

Текущая СТоимость арендного платеЖа 2-1"0 года составит:

(4)

400000х -/ i = 277778 рублеЙ

(1+0.2)

где PVA" гскущая стоимость аннуитета,

РМТ IIJштеж в серии выплат.

Следовательно, текущая стоимость аннуитета позволяет опре­делить нынешнюю стоимость периодически получаемой денеж­Ной сдиницы.

374

375

11

111111 :1~llllii::1

111111111111

11 , 111' 111 1

/

.111111

1

'

.

'

'1111.111

1111:11

11 1111,11111

111 11 1111/

1

1111

:!III

I

I.

1 illl'~I

III

:'

1 1111

1

11

11 '1, 1111111111111

l' 111 Ilil:!!11

I 111 111"11'1111

1 1111

11

1

11 111

III~II

111111

11 !II :I~"

l

' 111

111

1

1/111111111111 '

1

111

1

111

1111 ',11:1:11;

~ 1,,),111 i 1: '!'IIIIII

111 IIIII!IIIII

1111

11" ,1/111 11

::;111 1

11

11

11 1111111111'

~ 111 jl,l~

11

1I 1 ," 1

1

1

11 '11/'

11, 11'

в ы в о Д : для погашения кредита на приобретение объекта в сумме 100000 рублей на условиях ежегодных равных платежей на протяже­нии 4 лет под 15% годовых таможенному комитету необходимо осу­ществить платежи в размере 35027 рублей.

Таким образом, взнос на амортнзацию денежной единицы ис­

пользуется для целей оценки при определении стоимости хозяй­Ственных объектов, приобретенных за счет кредитных ресурсов.

Если же денежные поступления по годам различны по величи­

не, то дисконтируется каждое денежное поступление отдельно.

При м е р 4. На протяжении 4-х лет эксплуатации объекта таможен­

ной инфраструктуры ожидаются доходы в следующих размерах:

1999 год - 70000 рублей

2000 год - 100000 рублей 2001 год - 100000 рублей 2002 год - 120000 рублей

Ставка дисконта 19% = 0,19.

Текущая стоимость платежей составляет:

70000. 1 + 100000. 1 2 + /00000. 1 3 +

/ +0, /9 (J +0, /9) (J +0.19)

+120000. 1 4 - 58824+70616+59342+59840=248622 рублей

(/+0,19)

в ы в о Д : сумма четырехлетних неодинаковых по веJIичине денеж­

ных платежей в 70000, 100000, 100000 и 120000 рублей оцениваетсяв 1998 году в размере 248622 рублей.

Таким образом, фактор аннуитета ИСПОJIьзуется при оценке будущих

одинаковых периодических денежных поступлений.

Третий фактор: взиос на амортизацию деиежной едииицы, Т.е. регулярный платеж в счет погашения денежной единицы кре­дита и начисленных процентов.

Взнос на амортизацию денежной единицы есть величина, об­ратная текущей стоимости, и определяется по следующей формуле:

1

IА=-,

А"

где /А -- в:шос на амортизацию денежной единицы.

(5)

При м е р 5. Стоимость хозяйственного объекта составляет 100000 рублей. Таможенный комитет использует ДJIЯ его приобретения кре­

дитные ресурсы, взятые на 4 года под 15% годовых = 0,15. Условиявозврата кредита - одинаковыми частями каждый год, при этом еже­годно погашается как основная сумма долга, так и проценты по кре­диту.

исходя из формулы (5), ежегодно следует погашать сумму в размере 35027 рублей.

100000х 11 =35027 рублей

L71 +0. 15/

4

Процесс погашения кредита приведен в таблице 7.

Таблица 7

Схема погашения кредита

( 100000 рублей за 4 года под /5% годовых)

Год

Взнос на амортизацию денежной единицы служит для расчета

периодических пла'j:ежей за основную сумму долга и процентов за

кредит.

1

2 3 4

в целях Приведения будущих доходов от эксплуатации хозяй­

Ственного объекта в текущую СТОИМость необходимо:

- раСсмотреть ставку дисконта;

- выбрать эффективный КОЭФФициент дисконтирования.

Расчет ставки дисконта осуществляется путем ИСПОЛЬЗОВа_

ния метода КУМУЛЯТИВНОГО построения. Он заключается в СУМми­

ровании безрисковой ставки с премиями за все виды рисков, при­

сущих оцениваемому объекту. В частности, ставка дисконта раз­

бивается на 9 частей.

'. Безрисковая базовая ставка, Т.е. безопасная ставка, которую

Можно получить по Вкладам в течение определенного периода вре­

мени.

2. Компенсация рисКа изменения базовои ставки. Так, если

вложения, например, в государственные облигации США абсолют­

но безопасны, то риск ТОГо, что РОСсийские банки Снизят про цент

по депозитным Вкладам Существует и должен быть учтен.

3. Компенсация различии в ликвидности вЛОжении. В отличие от банковских вкладов оцениваемый хозяйственный объект не Мо­

жет быть быстро превращен в наЛИЧные деньги без Существенных

потерь в СТОИмости.

4. Компенсация различии в условиях вложении, ибо срок вло­

жения денег в недвижимость больший по сравнению с банковским

вкладом, что ПОВышает риск вложений.

5. Компенсация специфических рисков, приСУЩIlХ отрасли.

Не ВЫЗывает сомнений, что вложения в объекты таМоженной инф­

раструктуры сопряжены со специфическими рисками, которые дол­

жны быть учтены.

6. КО.llтенсация специфических рисков, nрисущux ОЦенивае.мо­

му объекту та.Мо;женнои инфраструктуры. R частности, должно

УЧитываться состояние дел на оцениваемом предприятии, его се­

ГОДНяшнее и прогнозируемое место на рынке таможенных услуг,

благоприятные и угрожающие факторы внешней среды, ВО'Jмож­

ность Изменения доходов, арендной платы и т.П.

7. Ко.мпеllсация за местопОЛОжеlluе. Эта часть ставки дискон­та должна учитыв1ь возможности эксплуатации, например, тамо­

женного терминала, предоставляемые его местоположением.

8. КО.мпенсация необходимостu в КО.мпетентllO,и управлеllии, а именно: чем сложнее и рискованнее инвестиции в оцениваемый объект, тем более качественного управления они требуют; отсут­ствие или наличие компетентного управления устанавливается спомощью этой части ставки дисконта.

9. Ко.мпенсация инфляционных ожиданий. С помощью 'ной

части ставки дисконта прогнозируется будущая инфляция.

Существуют экономико-статистические методы расчета рис­ков, однако, как показывает практика, в основу оценки рисков дол­жны быть положены знания и опыт специалиста.

Эффективный коэффициент дисконтироваllия учитывает ха­рактер дисконтирования (раз в год, полугодие, месяц). Когда дис­контирование осуществляется один раз в год, то эффективный ко­эффициент дисконтирования тождественен текущей стоимости де­нежной единицы.

Для определения эффективных коэффициентов дисконтирова­

ния при ином характере дисконтирования годовая ставка дисконтаделится на частоту интервалов, а число лет, на протяжении кото­рых осуществляется дисконтирование, умножается на частоту ин­тервалов в течение одного года:

v;~.. = _

(

.. 1

J

п.т .

1+ ~

(6)

r:де V)~...

'Эффективный коэффициент дисконтирования, частота интервала дисконтирования.

т

При единой номинальной годовой ставке дисконта эффектив­

НЫе коэффициенты дисконтирования будут различны.

При м е р 6. Номинальная годовая ставка дисконта = 10% = 0,1. Периоды дисконтирования - год, полугодие, квартал, месяц. Срок дисконтирования - 1 год.

378

379

!/I'

/

I/I

I

I

"

'Ifill"

"

"

11

1

11 ~ '" III~

1 11

"

'I'~'III~I

, IIIII'!IIIII

11111,'" 1111

'1

1

'11 /1" "

I

'

I

~

, 11,1 1'1

1 I1

: 1'11/1111'

11 '

11/

1

1 11

111 '1111

,шl

1111 :II~ 11

111

111111

"'1/111'

1'1 '11111,

11 ~ 11111,'

1 1111[11

11, 11111111

111 1I1

111 11

111 I!II

I

III

I '111

1

1

1

'

'1,1

/1111/ "1

11,11,111

[

11 11'

,,

/111

111

/1111"

111

/

111111

:; !~II:ЛI

I '

11

/ '

1

'1

1

111

"11

I .;'nll

',1111111

/1,/1 !!;"

I

I:

I 1

1

i ~! i 1

11

1 ,11 1

1

1, ,

1" 11111 li

11, 11,1/'

1

'1'

1

'1'11

1, 111

"

'

11

/

1

'

11 ,,11 I

11 '11/,11

'1

11

11 111

1:111

,11

f

11 11

11

, 1/1

""11

Эффективный коэффициент дисконтирования при дисконтировании

1 раз в год составит;

Стоимость хозяйственного объекта

=

Доход

Коэффициент капитализации

1

-=0,909091

(1 + 0,1;1

Эффективный коэффициент дисконтирования при дисконтировании

1 раз в полугодие составит;

р и с. 4. Cxel\la метода прямой капитализации

Коэффициент капитализации представляет собой инструмент, позволяющий перевести денежный поток в стоимость хозяйствен­ного объекта с помощью формулы:

1

---т--i = 0,907029

(1+~f)X

Эффективный коэффициент дисконтирования при дисконтировании

ежеквартально составит;

с = D / R,

(7)

где С - стоимость предприятия,

D -. ежегодный доход,

R коэффициент капитализации.

Классификацию используемых в настоящее время методов рас­чета коэффициентов капитализации можно представить следую­щей схемой (рис. 5):

1

(

0,1

)

/Х4 = 0,905951 1+4"

Эффективный коэффициент дисконтирования при дисконтировании

ежемесячно составит;

Методы расчета коэффициеитов капитализации

1

-- =0 905417

(

0,1

)

/Х/2 "

1+-­

12

В ы в о Д : эффективные коэффициенты дисконтирования (ставка дис­

конта = 10%, срок дисконтирования - I год) для характера дисконти­

рования 1 раз в год = 0,909091, I раз в полгода = 0,907029, ежеквар­

тально = 0.905951, ежемесячно = 0,9055417,

по ставке дисконта

суммирования

на основе сопоставимых продаж

прямолинейного возврата капитала

вычитания

возврата капитала по фонду возмещения

2.2. Метод прямой капитализации

возврата капитала по фонду возмещения и безрисковой ставке дисконта

Метод прямой капитализации использует коэффициент капи­

тализации, отражающий связь между доходом за один год или сред­

негодовой величин(}й доходов за несколько лет и стоимостью хо­

зяйственного объекта (рис. 4);

р и с . 5. Классификация методов расчета коэффициеитов капита.1!изации

381

2.2.1. Метод расчета по ставке дисконта

Он при меняется в тех случаях, когда доходы не ограничены во времени и стоимость хозяйственных обьектов с течением времени не меняется.

Коэффициент капитализации равен ставке дисконта в слу­

чаях:

· когда доход от эксплуатации объекта не ограничен во вре­

мени;

· когда стоимость обьекта с течением времени не меняется и,

таким образом, возмещение капитала не обязательно.