Финансовый маркетинг. Учебное пособие

2.2. Маркетинговые исследования рынка ценных бумаг

Составинституциональныхинвесторовиихвзаимосвязисиндивидуальными инвесторами схематически представлены на рисунке 4.

ɂɧɜɟɫɬɨɪɵ

Private banking

Рис. 4. Классификация инвесторов в зависимости от статуса

Для сегментирования всех инвесторов независимо от их статуса рекомендуется использовать дополнительные критерии сегментирования. Наиболее универсальным признаком является цель инвестирования. Как правило, рассматривают две возможные цели покупки ценных бумаг: наличие у инвестора стратегических интересов относительно компании-эмитента и стремление сохранить капитал и/или получить определенный доход на вложенные средства. Таким образом, в зависимости от целей инвестирования целесообразно выделить две основные группы инвесторов: стратегические и финансовые инвесторы.

Стратегических инвесторов интересует главным образом не рентабельность капиталовложений, а получение дополнительных выгод от сотрудничества с эмитентом. Как правило, стратегическими инвесторамистановятсяпредприятияизсмежныхотраслей,которыезаинтересованы в активном участии в управлении компанией. Эмитент может получить дополнительные преимущества от такого сотрудничества, которые будут выражены не только в поступлении денежных средств, но и в налаживании непрерывного производственного процесса, поставок, сбыта, логистических цепочек и пр. В таких случаях

51

Модуль II. Система финансового маркетинга компании-эмитента

инвестор и эмитент являются партнерами, заинтересованными в совместной реализации конкретных проектов. В роли стратегического инвестора также могут выступать инвестиционные компании. Стратегические инвесторы ориентируются на длительную перспективу и часто не ограничиваются конкретными сроками участия в проекте. Для обеспечения эффективности использования денежных средств стратегический инвестор заинтересован в получении механизма контроля за деятельностью эмитента.

Финансовые инвесторы заинтересованы в получении наибольшей прибыли при заданном уровне риска. К финансовым инвесторам относятся большинство индивидуальных и многие институциональные инвесторы: инвестиционные фонды, страховые компании, банки, пенсионныефондыит.д.Доходинвесторовнафондовомрынкескладывается из дивидендов (если приобретаются акции) или процентов (при покупке облигаций) и изменения курсовой стоимости ценных бумаг. В зависимости от преобладания в структуре ожидаемых доходовфинансовогоинвесторатекущих выплатили изменениякурсовой стоимости можно выделить две стратегии инвестирования:

1)ориентация на получение дохода в среднесрочной перспективе

вформе дивидендных и процентных выплат;

2)ориентация на спекулятивные операции с ценными бумагами и быстрое возвращение вложенных средств.

Распространенной разновидностью первого варианта является портфельное инвестирование – размещение капитала во множество

различных активов, которые управляются как единое целое для получения требуемого уровня доходности при заданном уровне риска. Взависимостиотстепенириска,приемлемогодляинвестора,выделяют несколько видов портфелей, обеспечивающих разную доходность и, соответственно, степень риска. Эти характеристики портфельных инвесторов позволяют проводить сегментирование, выявляющее наиболее привлекательные для тех или иных инвесторов ценные бумаги. Например, консервативные инвесторы не склонны рисковать, не станут вкладывать свои средства в бумаги неизвестных эмитентов.

В зависимости от длительности капиталовложений инвесто-

ров делят на краткосрочных и долгосрочных. Для первых исключительную важность представляют изменение курса ценных бумаг и возможность оперативно продавать и покупать ценные бумаги. Дол-

52

2.2. Маркетинговые исследования рынка ценных бумаг

госрочные инвесторы ориентируются на увеличение благосостояния в перспективе и могут не реагировать на колебания курсов и временное уменьшение доходности.

Основная задача сегментирования рынка ценных бумаг – упорядочить и объединить выявленные сегменты таким образом, чтобы была возможность согласовать характеристики и стратегию эмитента с интересами и предпочтениями инвесторов. Для выбора наиболее перспективного сегмента или совокупности сегментов эмитенту необходимо оценить объем средств, который возможно мобилизовать в выделенных группах инвесторов. В классическом маркетинге для этого используется понятие емкости рынка. С одной стороны, емкость рынка определяется как «объем реализуемого в регионе (стране) товара, аналогичноготому,которыйпроизводитпредприятиевтечениеодного года, рассчитанный на основе данных национальной промышленной и/иливнешнеторговойстатистики(вфизическихединицахилипостоимости)» . С другой стороны, под емкостью рынка понимают «потенциально возможный объем продаж определенного товара на рынке в течение заданного периода, зависящий от спроса на товар, уровня цен, общейконъюнктурырынка,доходовнаселения,деловойактивности» . Этот показатель характеризует перспективы отдельных сегментов на основании информации об объемах продаж в прошлом и потребностях рынка. Компании, планирующие привлечение инвестиций путем эмиссии ценных бумаг, нуждаются в информации о спросе и возможном объеме привлеченных средств на различных сегментах рынка для обоснованного выбора целевых групп (сегментов) инвесторов.

Ёмкость сегментов фондового рынка определяется в следующей последовательности:

1)определение объемов инвестиций разных видов инвесторов

вценные бумаги (возможно, классифицированные по видам) в прошлых периодах на вторичном и первичном рынке;

2)выявление тенденций и роли отдельных сегментов инвесторов на вторичном рынке ценных бумаг;

Маркетинг: учебник / под ред. А. Н. Романова. М.: Банки и биржи,

ЮНИТИ, 1996. С. 39.

Борисов А. Б. Большой экономический словарь. М.: Книжный мир, 1999. С. 208.

53

Модуль II. Система финансового маркетинга компании-эмитента

3)анализпервичныхразмещенийдругихкомпанийтойжесферы деятельности и финансового положения;

4)определение потенциального спроса на ценные бумаги отдельных сегментов на основании их инвестиционных предпочтений и поведения;

5)составление прогнозов спроса на ценные бумаги.

Такой анализ позволяет осуществить предварительный выбор целевых групп инвесторов на основе действительных и потенциальных объемов инвестиций в ценные бумаги конкретных групп инвесторов. В отдельных случаях целесообразно возвращаться к анализу емкости рынка на последующих этапах разработки стратегии финансового маркетинга, в частности, при определении формы финансирования и формировании параметров финансового инструмента (продуктовая политика), а также осуществляя выбор места размещения (сбытовая политика)дляанализавозможностейпривлеченияцелевыхгруппинвесторов на тех или иных торговых площадках.

Некоторыепроцедурыврамкаханализаемкостирынкапредполагают изучение статистических данных из вторичных источников. Расчет показателей, имеющих непосредственное отношение к особенностям эмитента(например,специфическимрискамиотношениюинвесторов к отрасли) требует привлечения экспертов и проведения первичных исследований (анкетирования, опросов потенциальных инвесторов).

2.2.3. Изучение внутренней среды в финансовом маркетинге предприятия

Изучение внутренней среды в финансовом маркетинге происходит по следующим направлениям:

–анализ конкурентоспособности;

–изучение потребностей и возможностей предприятия-эмитента;

–контроль результатов финансового маркетинга предприятия. Конкурентоспособность – это совокупность свойств товара, ус-

луги или организации, которые отражают его отличия от аналогов и обеспечивают преимущество на конкретном рынке. Анализ конкурентоспособности предполагает сравнение свойств объекта с характеристиками рынка. Компоненты внутренней среды предприятия (персонал, организационная структура, производство, корпоративная

54

2.2. Маркетинговые исследования рынка ценных бумаг

культура и др.) создают общую основу работы и конкурентоспособности предприятия-эмитента ценных бумаг. Изучение потребностей в капитале внутри организации необходимо для определения величины (объема) и времени использования денежных средств, а также для оценки доходности и риска капиталовложений. Оно определяет свойства финансового инструмента и его привлекательность на рынке, выявляет критерии выбора целевых групп инвесторов.

Особоезначениеиграютфакторы,могущиеслужитьпрепятствием для выхода предприятия на рынок капитала, определяющие уровень готовности компании к работе на фондовом рынке. Характеристики предприятий, позволяющие им успешно проводить эмиссию ценных бумаг, можно разделить на следующие группы:

1)требования, установленные законом;

2)требования, предъявляемые рынком.

Свойства первой группы для российских эмитентов установлены Гражданским кодексом, ФЗ «Об акционерных обществах», «О рынке ценных бумаг», Положениями Федеральной службы по финансовым рынкам (до марта 2004 г. – Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг), правилами допуска к листингу конкретных фондовых бирж (при организации биржевой торговли ценными бумагами). Большинство этих требований имеют ретроспективный характер, т. е. ориентированы на оценку деятельности эмитента в прошлом. Основными требованиями этой группы являются:

–организационно-правовая форма предприятия;

–длительность существования предприятия до организации эмиссии;

–размер уставного капитала;

–стоимость чистых активов эмитента;

–объем эмиссии;

–составление отчетности в соответствии со стандартами и др. В целом эти ограничения призваны гарантировать возможность

обращения ценных бумаг на рынке, соответствие законодательству и предотвратить появление низколиквидных и непривлекательных финансовых инструментов.

Некоторые из требований второй группы уже содержатся в правилах доступа ценных бумаг к листингу. Однако большинство из них предполагает проявление инициативы со стороны эмитента.

55

Модуль II. Система финансового маркетинга компании-эмитента

В частности, это характеристики и действия, позволяющие уменьшить риски инвесторов и снизить, таким образом, требуемую доходность финансовых инструментов:

–наличие долгосрочной стратегии развития предприятия и биз- нес-плана;

–информация об инвестиционных проектах, для которых привлекается капитал;

–прозрачность компании;

–открытость информации о собственниках и менеджерах эмитента;

–структура акционеров, характер отношений между акционерами.

Необходимость в изучении отдельных факторов может возникнуть после определения требований наиболее перспективной группы потенциальных инвесторов и предпочитаемых ими характеристик финансового инструмента.

Проблемы контроля финансового маркетинга предприятия как одного из направлений маркетинговых исследований и элемента маркетингового управления будут рассмотрены далее, после изучения особенностей применения маркетинговых инструментов на финансовом рынке.

2.3.Маркетинг-микс на рынке ценных бумаг

2.3.1.Разработка финансового инструмента

Сущность продуктовой политики в финансовом маркетинге заключается в создании финансового инструмента и его последующей модификации. Набор инструментов, которые могут применяться для привлечения капитала на рынке ценных бумаг, ограничен двумя принципиально различными формами: долевым и долговым финансированием. Отдельные характеристики этих форм можно сочетать в специальных инструментах (конвертируемые облигации, привилегированные акции).

При выборе финансового инструмента компания сталкивается с многокритериальной задачей. Основные факторами, которые влияют на этот выбор, являются:

56

2.3.Маркетинг-микс на рынке ценных бумаг

–конкретная цель финансового маркетинга;

–характеристики целевой группы инвесторов;

–состояние рынка того или иного финансового инструмента;

–параметры деятельности и перспективы развития эмитента. Первое решение относительно разработки финансового инстру-

мента – определение формы финансирования и рынка, на который ориентируется эмитент (внутренний или внешний). Существуют четыре варианта в зависимости от сочетания рынка и формы финансирования (табл. 2).

Таблица 2

Варианты финансирования в зависимости от формы привлечения капитала и рынка

Выбор формы финансирования не является исключительно маркетинговой проблемой на рынке ценных бумаг. Например, решения о структуре капитала (соотношение собственного и заемного капиталов) следует отнести к области общего стратегического управления финансами, основанного на стремлении максимизировать эффект финансового рычага и рыночную стоимость компании. Решение о возможности и целесообразности выхода на международные финансовые рынки принимается высшим руководством компании исходя из стратегических интересов, перспектив развития, возможностей экспансии на мировые рынки в основной сфере деятельности. Роль финансового маркетинга заключается при этом в определении приоритетов, способствующих реализации интересов компании на финансовом рынке и в обеспечении процесса принятия решения инфор-

57

Модуль II. Система финансового маркетинга компании-эмитента

мацией о потенциальной емкости отдельных сегментов внутреннего и внешнего рынка, а также о возможностях эмитента по удовлетворению требований отдельных групп инвесторов. В частности, достижение некоторых целей финансового маркетинга может предусматривать выход на международные рынки капитала или выпуск конкретных видов ценных бумаг. Таким образом, первичное определение формы финансирования относится скорее к области стратегического управления компанией, но предполагает учет результатов маркетинговых исследований финансового рынка и целей финансового маркетинга эмитента.

Различия сущностных характеристик долевых и долговых ценных бумаг обусловливают существование фактически двух направлений в финансовом маркетинге: маркетинг акций и маркетинг заемного капитала (облигаций).

Ценная бумага как товар на фондовом рынке характеризуется двумя уровнями параметров, которые условно можно назвать техническими и содержательными. Технические параметры включают следующие характеристики: вид ценной бумаги (акция, облигация), форма существования (документарные или бездокументарные), порядок владения (предъявительские или именные). Содержательные характеристики определяют три основных качества финансового инструмента: доходность, безопасность и ликвидность. Они определенным образом сочетаются в любом финансовом инструменте. Оптимизация набора содержательных характеристик с учетом развития рынка, целей эмитента и интересов всех участников процесса финансирования – важнейшая маркетинговая задача продуктовой политики.

Наиболее широкие возможности по изменению характеристик доходности, безопасности и ликвидности предоставляет привлечение капитала путем эмиссии облигаций. Облигация характеризуется следующими параметрами: номинальная стоимость; купонная ставка; срок заимствования; обеспечение, гарантии; дополнительные характеристики (конвертируемость, оферта и др.).

Облигации являются также перспективным инструментом привлечения капитала на международном рынке. Размещаемые на международном рынке ценных бумаг долговые инструменты подразделяются на иностранные (зарубежные) облигации и еврооблигации.

58

2.3. Маркетинг-микс на рынке ценных бумаг

Зарубежные облигации – это облигации, выпущенные и размещенные эмитентом в каком-либо иностранном государстве в валюте данной страны. Еврооблигации определяются как «ценные бумаги, выпущенные в валюте, являющейся иностранной для эмитента, и размещаемые с помощью международного синдиката андеррайтеров среди зарубежныхинвесторов, длякоторыхданная валютатакже, как правило, является иностранной». В настоящее время еврооблигации являются довольно популярным инструментом привлечения капитала для крупных предприятий. Особенно привлекателен этот рынок для компаний, имеющих экспортно-ориентированный характер деятельности, а также для предприятий, выручка которых привязана к валютному курсу.

Особенность акций как финансового инструмента состоит в том, что они не гарантируют их владельцу получения фиксированного дохода. Содержательными характеристиками акций являются свойства эмитента, обеспечивающие получение дохода в будущем, соблюдение прав акционеров и интерес к ценным бумагам на вторичном рынке. Если держателю облигаций в принципе все равно, кто заплатит ему фиксированный доход, то при покупке акций, когда получение дохода не гарантировано, на первый план выходят особенности эмитента. Поэтому основными содержательными характеристиками акций, которые обеспечивают их инвестиционную привлекательность, являются: стратегия развития компании, качество корпоративного управления и история компании (equity story).

2.3.2. Формирование каналов распределения ценных бумаг

Канал распределения – это совокупность предприятий и отдельных лиц, которые принимают на себя или помогают передать кому-то другому право собственности на ценные бумаги. Основными субъектами канала распределения на рынке ценных бумаг являются фондовые биржи, инвестиционные компании и банки (андеррайтеры). Они выполняют следующие функции:

–исследовательские работы (сбор информации, необходимой для планирования и облегчения обмена);

–установление контактов, налаживание и поддержание связей с потенциальными инвесторами;

59

Модуль II. Система финансового маркетинга компании-эмитента

–изыскание и использование средств для покрытия издержек по функционированию канала;

–принятие на себя ответственности за функционирование канала;

–проведение переговоров, ценообразование и пр.

Размещение ценных бумаг на первичном рынке осуществляется в двух формах:

–путем прямого обращения к инвесторам;

–через посредников.

Особенность рынка развитых стран – размещение ценных бумаг через посредников. Помощь в организации и осуществлении эмиссии ценных бумаг оказывают андеррайтеры – профессиональные участники рынка ценных бумаг, обслуживающие и гарантирующие эмиссию ценных бумаг эмитента. Согласно действующему российскому законодательству, андеррайтером при размещении эмиссионных ценных бумаг может выступать профессиональный участник рынка ценных бумаг, осуществляющий брокерскую деятельность (брокер) .

В зависимости от вовлечения собственных средств андеррайтера в процесс эмиссии существуют следующие варианты андеррайтинга:

–«максимальные усилия» (best efforts): банки обязуются приложить максимальные усилия для продажи ценных бумаг, но не дают никаких формальных обязательств по выкупу эмиссии из собственных средств. Андеррайтер (инвестиционный банк) получает вознаграждение в зависимости от суммы фактически размещенных бумаг, выступая в качестве агента-распространи- теля эмиссии;

–полностью гарантированный андеррайтинг (bought deal): ан-

деррайтер принимает на себя риски по дальнейшему продвижению ценных бумаг на рынок, банк дает гарантию выкупить у заемщика весь выпуск на дату закрытия сделки.

См. пункт 3.2. Правил осуществления брокерской и дилерской деятельности на рынке ценных бумаг Российской Федерации (утв. постановлением Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 11 октября 1999 г. № 9; с изменениями от 12 февраля, 13 августа 2003 г.)

60