Карагусов

6.3. Инсайдерская торговля

Концепции инсайдерской информации и торговли ценными бумагами с использованием инсайдерской информации являются довольно новыми для казахстанского законодательства. Их введе- ние в легальный оборот и ежедневную практику является одной из важнейших мер по обеспечению доверия инвесторов и эмитентов, а также профессиональных участников к рынку ценных бумаг. На- личие должной степени такого доверия является существенной предпосылкой для того, чтобы, с одной стороны, побудить граж- дан инвестировать свои сбережения в национальную экономику на рынке ценных бумаг, а с другой стороны – сформировать у отече- ственных и иностранных эмитентов уверенность в том, что вклю- чение их акций в листинг национальной фондовой биржи принесет им хорошие выгоды в виде ожидаемого уровня инвестиций в их предприятия. В дополнение к этому, учитывая макроэкономиче- ский эффект от деятельности фондовой биржи, которая за счет по- стоянных котировок торгуемых на ней ценных бумаг выполняет роль индикатора состояния национальной экономики и поставщи- ка статистических, фактических и аналитических данных о каждом соответствующем эмитенте, серьезное значение придается тому, чтобы факторы упомянутых котировок достоверно отражали объ- ективный спрос на обращающиеся в рамках биржи ценные бумаги, основанный на полноте и достоверности информации об эмитен- тах и их деятельности.

В основе достижения этих задач лежит уверенность инве- сторов в том, что до принятия ими решения приобрести акции оп- ределенного эмитента (а также владельцев ценных бумаг – до при- нятия ими решения об отчуждении принадлежащих им инстру- ментов) они получили полную и достоверную информацию об эмитенте и его финансово-экономическом положении. Об этом мы говорили в предыдущем параграфе, и это достигается законода- тельным регулированием вопросов о надлежащем раскрытии ин- формации. Однако важно понимать, что соответствующее раскры- тие должно быть сделано (а) своевременно (например, сразу как эмитентом принято решение о размещении допущенных на рынок ценных бумаг или иное важное корпоративное решение, либо про- изошло какое-то событие, любое из которых существенно влияет

191

на стоимость предприятия и, соответственно, на цену его акций); (б) одновременно всему рынку и всем его участникам и инвесто- рам, и (в) так, что всем участникам рынка и инвесторам обеспечи- вается равный доступ к раскрытой информации. Важнейшим кри- терием является то, чтобы ни один субъект, имеющий в силу опре- деленных обстоятельств доступ к существенной информации от- носительно эмитента и его деятельности, а также предлагаемых им к размещению ценных бумаг, не мог воспользоваться этой инфор- мацией в своих интересах в ущерб интересам открытого рынка, эмитента и инвесторов.

Вышеизложенное представляется достаточным обосновани- ем того, что целесообразным является включение в состав нацио- нального законодательства запрета на использование инсайдер- ской информации при осуществлении сделок на организованных рынках ценных бумаг. Осуществление сделок с ценными бумага- ми с использованием инсайдерской информации называется ин- сайдерской торговлей. В западной литературе инсайдерская тор- говля определяется как торговля ценными бумагами, осуществ- ляемая на основе информации, обладание которой существенно влияет на определение обоснованной цены на соответствующие ценные бумаги, и которая остается недоступной для контрагента (по двусторонней сделке) или других участников рынка ценных бумаг (при их предложении посредством фондовой биржи) в тот

момент, когда она необходима для принятия инвестиционного ре- шения.171

Соответствующая информация является инсайдерской, когда она используется обладающим ею лицом для продажи ценных бу- маг по текущим ценам до того, как эти цены обрушатся в связи с тем, что соответствующая информация становится публично дос- тупной всем на равных условиях. Инсайдерской торговлей также является покупка ценных бумаг обладателем соответствующей информации по текущим ценам до того, как эта информация ста- нет публичной и обусловит заметное повышение цены на данные ценные бумаги. В связи с этим еще одним аргументом в пользу регулирования инсайдерской торговли высказывается необходи-

171 См. Davies, Paul. Gover’s Principles of Modern Company Law. P.443-444.

192

мость запрета получения незаслуженной прибыли или избежание потерь за счет ущемления интересов других участников рынка, понесения ими необоснованных расходов и иных убытков, а также недополучения эмитентом обоснованно ожидаемого объема инве- стиций от размещения ценных бумаг.

Здесь, однако, следует понимать, что недопущение необос- нованных выгод от использования инсайдерской информации не следует рассматривать в качестве самостоятельного аргумента в пользу запрета инсайдерской торговли. Все-таки приоритетным является обеспечение эффективности и безопасности организо- ванного рынка ценных бумаг, имеющего заметное значение в реа- лизации национальных экономических и политических интересов. В рамках биржевой торговли трудно выявить конкретного инве- стора, который понес убытки в результате неправомерных дейст- вий инсайдеров, в связи с чем применение гражданско-правовых средств защиты в этих случаях, как правило, неэффективно. По- этому законодательство развитых рынков пошло по пути запрета инсайдерской торговли в рамках организованных рынков ценных бумаг, обеспечивая этот запрет административными и уголовно- правовыми санкциями,172 а двусторонние сделки между частными лицами исключили из сферы контроля инсайдерской торговли, предполагая защиту ими собственных имущественных интересов с использованием гражданско-правовых мер.

Упомянув инсайдеров, следует указать, что этим термином именуются именно те лица, которые владеют инсайдерской ин- формацией в силу своих должностных обязанностей. Наиболее вероятными лицами, которые владеют конфиденциальной инфор- мацией, влияющей на цены на ценные бумаги компании, (т.е. той самой инсайдерской информацией), являются ее директора и должностные лица. Конечно, в этом случае можно сказать, что, если эти лица используют инсайдерскую информацию в своих личных интересах, то они нарушают свои фидуциарные обязанно- сти в отношении компании (т.е. обязанность добросовестно, ра- зумно и ответственно управлять ее имуществом и делами в наи- лучших ее интересах). При таком посыле компания вправе будет

172 См. Davies, Paul. Ibid. P.426-441.

193

предъявить своему должностному лицу, нарушившему такую свою обязанность, не доказывая наличие причиненного ей вреда. Одна- ко предъявление такого иска является дискрецией самой компа- нии, а в результате неправомерного использования инсайдерской информации не только могут быть нарушены права отдельного акционерного общества – существенно страдает публичный инте- рес и ущемляются интересы неопределенного круга инвесторов и держателей ценных бумаг. В этой связи введение административ- ных и уголовно-правовых санкций за неправомерное использова- ние инсайдерской информации представляется обоснованным.

Важным элементом контроля за использованием инсайдер- ской информации является раскрытие директорами и другими должностными лицами в момент занятия ими соответствующей должности в акционерном обществе наличия у них и у членов их семей акций или иных ценных бумаг этого общества. Также в те- чение всего периода занятия этой должности, и даже в какое-то время после ее освобождения, директора и другие должностные лица общества должны незамедлительно информировать общество о любых сделках, совершаемых ими и членами их семей с ценны- ми бумагами общества, с указанием условий этих сделок. В свою очередь, общество должно вести реестр, в котором должна учиты- ваться вся соответствующая информация, полученная от каждого директора и иного должностного лица общества, с указанием даты ее внесения в этот реестр. Закон должен регулировать эти вопросы с необходимой тщательностью.

Важным фактором противодействия инсайдерской торговли являются правила фондовой биржи, иного организованного рынка ценных бумаг. В частности, фондовая биржа вправе требовать от каждой из своих листинговых компаний иметь внутренние прави- ла обращения с инсайдерской информацией ее должностными ли- цами, запрет на неправомерное использование этой информации, учет фактов вышеупомянутого раскрытия информации и др. За счет выполнения такого требования обязанность контроля поведе- ния своих должностных лиц возлагается на соответствующие лис- тинговые компании, которые в определенной степени могут при- знаваться ответственными за поведение своих должностных лиц.

Не менее эффективна практика ведения фондовыми биржа- ми своеобразного «черного списка», в который включаются имена

194

должностных лиц листинговых компаний, которые нарушили свои фидуциарные обязанности перед своей компанией и допустили несоблюдение требований об обращении с инсайдерской инфор- мацией. Эффект таких «черных» списков заключается в том, что биржа информирует акционеров и инвесторов о репутации субъек- та и не рекомендует своим листинговым компаниям для их избра- ния или назначения в качестве их должностных лиц. Дисциплини- рующий эффект такой практики очевиден.

Вместе с тем, наиболее эффективным средством противо- действия инсайдерской торговле, как уже отмечалось, является уголовная ответственность за соответствующие действия. Субъек- тами этой ответственности могут быть только физические лица, занимающие должность в акционерном обществе, в силу которой они имеют доступ к инсайдерской информации, допустившие не- правомерное использование этой информации. Сами общества не являются субъектами уголовной ответственности. Важнейшим ас- пектом в этом вопросе является квалификация информации как инсайдерской и определение того, когда соответствующее престу- пление считается совершенным. К сожалению, объемы данной мо- нографии не позволяют обратиться к этому вопросу во всех под- робностях, но и указание на его важность в данном случае пред- ставляется достаточным.

Законодательство Казахстана также оперирует понятием «инсайдерская информация», определяя ее в ст. 1 Закона «О рынке ценных бумаг» как любую информацию об эмиссионных ценных бумагах и сделках с ними, а также об эмитенте этих ценных бумаг и осуществляемой им деятельности, не известную третьим лицам, раскрытие которой может оказать существенное влияние на ры- ночную цену этих ценных бумаг или производных ценных бумаг, базовым активом которых являются данные ценные бумаги.

В 2007 г. Закон «О рынке ценных бумаг» (в соответствии с Законом РК от 19 февраля 2007 г. №230) был дополнен статьей 56-1, ограничивающей распоряжение и использование инсайдерской информации. В частности, определено, что к инсайдерской ин- формации относится информация, составляющая коммерческую тайну в соответствии с этим Законом до момента ее раскрытия. При этом к ней не относится информация, содержащая оценку стоимости ценных бумаг и (или) оценку имущественного положе-

195

ния эмитента, произведенную на основе общедоступной информа- ции. Также установлены определенные запреты инсайдерам и их аффилиированным лицам, которые не вправе (а) совершать сделки с ценными бумагами с использованием инсайдерской информации в своих интересах или в интересах третьих лиц; (б) передавать третьим лицам или делать доступной для третьих лиц инсайдер- скую информацию или основанную на ней информацию, за ис- ключением случаев, предусмотренных законами РК; и (в) давать третьим лицам рекомендации о совершении сделок с ценными бу- магами, основанные на инсайдерской информации.

Примечательно, что казахстанское законодательство расши- рило круг лиц, которые признаются инсайдерами, включив в него не только должностных лиц общества и членов их семей, но также акционеров общества и многих других лиц, каким-то образом свя- занных с акционерами и должностными лицами общества. В част- ности, в ст.1 Закона «О рынке ценных бумаг» указано, что инсай- дером является лицо, которое имеет доступ к инсайдерской ин- формации в силу владения акциями (долями участия в уставном капитале) эмитента или его аффилиированного лица, членства в органах управления эмитента или его аффилиированного лица, заключенного с эмитентом или его аффилиированным лицом тру- дового договора или гражданско-правового договора, предостав- ленных ему полномочий как должностному лицу государственно- го органа. Такой круг инсайдеров представляется необоснованно широким, особенно учитывая казахстанскую специфику, и лишь практика покажет эффективность или целесообразность такого подхода.

Кроме того, в Казахстане контроль за инсайдерской торговлей не ограничивается рамками организованных рынков ценных бумаг. В связи с этим особую роль фондовой биржи в контроле и противо- действии инсайдерской торговли определить не представляется возможным. Игнорирование международной практики в этом во- просе едва ли обосновано. Представляется, что с дальнейшим раз- витием рынка ценных бумаг в нашей республике совершенствова- ние соответствующих правовых норм будет неизбежным.

Что касается ответственности за неправомерное использова- ние инсайдерской информации, то на данный момент Кодекс РК об административных правонарушениях включает в себя ст.190,

196

предусматривающую ответственность за незаконное использова- ние инсайдерской информации, признавая правонарушениями действия инсайдеров по передаче инсайдерской информации третьим лицам или незаконному ее раскрытию, а также предостав- ление третьим лицам рекомендаций о совершении сделок с цен- ными бумагами, основанных на инсайдерксой информации, если они не причинили крупный ущерб.

Уголовный кодекс РК не содержит специальной статьи, не- посредственно идентифицирующей инсайдерскую деятельность в качестве преступления и предусматривающей уголовную ответст- венность за нее. Однако, ст. 205 УК РК предусматривает ответст- венность за нарушение правил проведения операций с ценными бумагами, причинившими крупный ущерб. Учитывая, что сделки с использованием инсайдерской информацией могут быть квалифи- цированы как такие операции с ценными бумагами, применение данной статьи вполне вероятно. Вместе с тем, общие принципы правового государства требуют более щепетильного отношения к тому, как формулируются законы, предусматривающие уголовное преследование граждан.

В целом совершенствование правового регулирования в Ка- захстане вопросов контроля инсайдерской торговли и ответствен- ности за ее осуществление представляется актуальным.

197

РАЗДЕЛ VII. ОТДЕЛЬНЫЕ МЕРЫ

ПО ЗАЩИТЕ ПРАВ АКЦИОНЕРОВ И КРЕДИТОРОВ АКЦИОНЕРНОГО ОБЩЕСТВА

7.1. Созыв и проведение общего собрания акционеров

Особенности создания и деятельности акционерных об- ществ, основанные на объединении имущества акционеров и деле- гировании управления этого имущества органами общества, обу- словливают такое установление правового статуса акционеров, при котором права и охраняемые законом интересы акционеров как владельцев акций реализуются только на общем собрании ак- ционеров. Именно в рамках общего собрания акционеры осущест- вляют свои права на избрание директоров, и именно на общих со- браниях акционеры могут задавать директорам компании вопросы обо всех аспектах деятельности общества в соответствии с повест- кой дня общего собрания, возникающих при утверждении отчетов органов общества и его финансовой отчетности.173

Действительно, основной заботой акционеров является соз- дание органа общества, которому они могут доверить ведение его дел и управление его имуществом. Из этого вытекают и полномо- чия акционеров контролировать деятельность этого органа и рас- пределять все доходы общества, полученные в результате деятель- ности избранного органа. Обязанностью этого органа является не только добросовестное и разумное управление обществом, но и обеспечение акционерам возможности эффективно реализовывать эти свои интересы. В этих взаимоотношениях акционеров и органа управления обществом заложен естественный и очевидный кон- фликт интересов.

Следует также иметь в виду, что, поскольку акционерное общество является неким «совместным предприятием» его акцио- неров, то и акционеры обладают соответствующими полномочия- ми, действуя совместно, а не по отдельности, а формой такой со- вместной деятельности является общее собрание акционеров. Од- нако и в этом случае имеет место конфликт интересов, который также является естественным проявлением в сфере взаимодейст-

173 См. Davies, Paul. Gover’s Principles of Modern Company Law. P.563.

198

вия между различными субъектами. Это – конфликт интересов между самими акционерами общества по вопросам, отнесенным к компетенции общего собрания акционеров. Практика свидетельст- вует о большой распространенности споров между акционерами по поводу проведения общих собраний акционеров и их решений. Эта же практика обусловила введение в легальный оборот в Казах- стане понятия корпоративных споров, выделяя споры между об- ществом и его акционерами, а также между акционерами общества в отдельную категорию судебных дел и формируя для нее законо- дательные особенности судопроизводства.

Чаще всего основой этих конфликтов является несовпадение ожиданий акционеров относительно содержания деятельности об- щества и судьбы его дохода по результатам деятельности за отчет- ный период. Однако большое распространение получило такое негативное явление, как рейдерство, одной из форм которого явля- ется использование механизмов созыва и проведения общего соб- рания акционеров, формирования его повестки и принятия реше- ний. Также негативными являются злоупотребления статусом ак- ционера, препятствующие работе общих собраний акционеров и принятию обоснованных корпоративных решений за счет по сути безосновательных, но по форме законных обжалований решений органа управления и (или) общего собрания акционеров общества (как правило, такие действия можно охарактеризовать как корпо- ративный шантаж и вымогательство, направленный на получение имущественных выгод от общества или его крупных акционеров).

Отрицательный эффект всего этого для системы экономиче- ских связей и развития национальной экономики бесспорен. На- верно, утопичным является мнение о возможности полного иско- ренения этих проявлений, однако вполне реальным является суще- ственная минимизация возможностей их осуществления: все эти конфликты можно минимизировать, а количество возможных кор- поративных споров существенно сократить законодательным ус- тановлением порядка и условий созыва и проведения общего соб- рания акционеров, оформления и исполнения его решений. Конеч- но же, важным фактором здесь является и повышение уровня об- щей корпоративной культуры у населения, предпринимателей и государственных служащих.

199

В связи с этим корпоративное законодательство любой раз- витой юрисдикции весьма детально регламентирует условия созы- ва и проведения общих собраний акционеров. В данном случае имеются две отправные точки. Во-первых, все основные элементы того, что делает общее собрание акционеров, и как оно это делает, определяется уставом общества в соответствии с тем, как предпи- сывает законодательство. Вместе с тем, реализация всех этих эле- ментов находится под контролем органа управления обществом, этот же орган одновременно и обязан обеспечить их реализацию. Во-вторых, акционеры вправе, но не обязаны участвовать в общем собрании акционеров. В связи с этим, орган управления обязан обеспечить акционерам возможность эффективной подготовки к собранию и участия в нем, но никто не может принудить акционе- ра к участию в общем собрании акционеров.*

С учетом этого закон регулирует обязательность годового общего собрания и возможность созыва внеочередных общих соб- раний акционеров. Годовое общее собрание созывается только ор- ганом управления обществом. Так, согласно ст.37 Закона об АО годовое общее собрание созывается советом директоров общества.

7.1.1.Созыв общего собрания акционеров

Обязательность годового общего собрания обусловлена кру-

гом вопросов, по которым ежегодно акционеры должны устано- вить свою общую позицию для дальнейшего эффективного функ- ционирования общества: как правило, годовое общее собрание проводится по результатам финансового года, когда финансовые показатели подтверждены и необходимо принять решение о рас- пределении дохода или дополнительной капитализации общества. Поэтому, как указывалось в предыдущих параграфах, на ежегод- ном общем собрании обязательно утверждается годовая финансо- вая отчетность общества и определяются порядок распределения чистого дохода общества за истекший финансовый год и размер дивиденда в расчете на одну простую акцию общества. В Казах-

* Правда, казахстанское право предусматривает случаи, которые хотелось бы характеризовать как исключения из этого правила. Например, ст. 17 Закона РК «О банках и банковской деятельности в Республике Казахстан» регулирует си- туацию, при которой акционер может быть не допущен к участию в общем соб- рании акционеров.

200