Добавил:
ivanov666
Опубликованный материал нарушает ваши авторские права? Сообщите нам.
Вуз:
Предмет:
Файл:Финансовый менеджмент и финансирование инноваций. Учебно-методический комплекс
.pdf
2.3. Теоретическая часть
предприятия: маркетинга, снабжения, производства, кадров и
др. Вопросы организации работы внутри финансовой службы
и налаживания ее взаимодействия с другими функциональными подразделениями не входят в предмет рассмотрения учебного курса корпоративных финансов. Вместе с тем решению
этих вопросов отводится очень серьезная роль в практике работы реальных предприятий. Полученные в ходе изу
чения основ финансового менеджмента знания обязательно должны
быть трансформированы в практические навыки взаимодействия и управления живыми людьми, так как, в конечном итоге,
любая финансовая проблема обязательно имеет человеческое
или социально-политическое измерение.
6.2. Формирование и реализация финансовой стратегии
Для любой современной компании наличие комплексной
стратегии долгосрочного развития бизнеса является безусловным
императивом. Разработка, обоснование и общее руководство
практическим воплощением бизнес-стратегии относится к числу
наиболее важных функций корпоративного менеджмента, реализуемых на самом верхнем уровне управленческой иерархии. Одним из наиболее ценных качеств топ-менеджеров считается наличие у них стратегичес
кого видения (“vision”) — способности
выявлять новые перспективные направления бизнеса раньше чем
это сделают конкуренты. Надлежащим образом оформленные и
документированные перспективные идеи руководства компании
формируют ее корпоративную стратегию.
Высший руководитель корпорации (СЕО) может привлекать для разработки стратегии целые коллективы бизнес-консультантов и ученых, облекающих его оригинальные идеи и
замыслы в о
тточенные и научно обоснованные формулировки,
обильно иллюстрированные таблицами и графиками. Получаемый на выходе солидный (как по содержанию, так и по физическому объему) труд служит наглядной демонстрацией высокого уровня стратегического менеджмента в корпорации.
Однако очевидно, что реальная польза корпоративной страте-
121
2. Учебно-методический блок дисциплины
гии заключается не в качестве ее изложения на бумаге, а в желании и способности СЕО воплотить свои стратегические замыслы в реальную жизнь — подчинить им средне- и краткосрочную политику и текущие управленческие решения в самых различных аспектах бизнеса.
Пожалуй, наиболее заинтересованной в информации о кор-
поративной стратегии группой уч
астников являются инвесторы
(прежде всего — акционеры компании), для которых оценка
качества и степени практической реализации стратегии представляет собой обязательный этап процедуры определения
фундаментальной стоимости обыкновенной акции данной компании. Далеко не все из акционеров знакомы с содержанием
многостраничного и красочно оформленного текста стратегии,
но это нисколько не мешает им выр
аботать собственное мнение
о наличии у высшего руководства компании стратегического
видения и способности воспользоваться этим даром в интересах
ее владельцев. С точки зрения инвесторов, в бизнес-стратегии
конкретной корпорации, как в молекуле ДНК, содержится вся
информацию о намерениях руководства, способах их осуществления и наличии потенциала, достаточного для решения поставленных за
дач. Обладание подобной информацией облегчает
акционерам выполнение их основной функции — прогнозирования будущих денежных потоков компании, степени их определенности и распределения во времени.
Подобно ученым-естествоиспытателям, инвесторы стремятся «расшифровать» корпоративную ДНК, решая в ходе
этой работы следующие взаимосвязанные задачи:
— подтверждение факта наличия у анализируемой компании стратегии развития;
— оценка ад
екватности и качества этой стратегии;
— построение рабочих моделей для предсказания поведенческих реакций корпорации на изменяющиеся внешние условия;
— использование построенных моделей для прогнозирования будущих денежных потоков.
122
2.3. Теоретическая часть
Информация, необходимая для решения этих задач, не может
быть ограничена лишь содержанием официальной стратегии или
сообщениями руководителей компании о существовании этого
документа. Подтверждением наличия стратегии и ее успешного
осуществления служат сведения о таких достижениях бизнеса,
как успешный вывод на рынок нового продукта, усиление конкурентных позиций, рост продаж и прибыли. Регулярное — из
квартала в кв
артал — повторение подобных новостей позволяют
инвесторам сделать вывод как о наличии у предприятия агрессивной стратегии инновационного роста, так и о способности
менеджмента воплотить данную стратегию в жизнь.
Базируясь на этом выводе, инвесторы получают возможность построить рабочую модель, позволяющую им предугадывать будущие действия компании. Например, с высокой
степен
ью вероятности акционеры могут предположить, что
известие о появлении новой технологии не застанет компанию
врасплох, так как принятая ею стратегия предусматривает интенсивное осуществление самостоятельных исследований и
разработок. Возможно, конкуренты сумеют более быстро вывести на рынок результаты подобных исследований, но отставание от них не будет безнадежным — имеющийся у компании нау
чный задел позволит ей выработать своевременный и
адекватный ответ на возникающие вызовы.
Наглядным примером такой агрессивной инновационной
стратегии является компания Apple. Ее легендарный создатель
Стив Джобс не относился к числу людей, охотно раскрывавших
окружающим свои долгосрочные планы. В то же время «послужной список» компании не позволяет усомниться в нали
чии
у нее очень четкой, логичной и внутренне непротиворечивой
бизнес-стратегии, нацеленной на удержание технологического
лидерства и позиций законодателя моды во всех отраслях, в которые компания проникает в процессе своей непрерывной экспансии. Череда революционных продуктов и инноваций — персональные компьютеры Macintosh, музыкальные гаджеты iPod
и коммерческая технология «монетизации» услуг по скачи
ванию песен на сервисе iTunes, мобильные телефоны iPhone,
планшетные компьютеры iPad, «умные» телевизоры Smart TV
123
2. Учебно-методический блок дисциплины
— дает основание утверждать, что и в будущем Apple не перестанет удивлять мир новыми устройствами и технологиями выкачивания денег из карманов покупателей. При этом можно не
сомневаться, что осуществление разработанной Стивом Джобсом стратегии будет продолжено и его преемником на посту
руководителя Apple.
Можно заключить, что четко обозначенная и вменяемая
бизнес-стратегия, подт
вержденная реальными фактами и событиями конкретной корпоративной истории, делает бизнес более
предсказуемым для инвесторов, облегчает им прогнозирование
будущих денежных потоков по обыкновенным акциям компании. Поэтому проблемы разработки и осуществления корпоративной стратегии находятся в сфере интересов не только стратегического, но и финансового менеджмента. В связи с этим
во
зникли такие термины, как «финансовая и инвестиционная
стратегии корпораций». Вкладываемый в них смысл неоднозначен и зачастую они взаимозаменяют друг друга или используются для описания общей бизнес-стратегии.
На первый взгляд, речь идет лишь о терминологической
путанице, не в последнюю очередь обусловленной резким возвышением статуса слова «финансы» и всех производных от
него выражений, наблюдающемся в течени
е двух последних
десятилетий. Любой бизнес тесно связан с финансами, поэтому любая бизнес-стратегия может быть названа финансовой и
такая подмена только добавит веса исходному термину. Связь
между финансами и инвестициями еще более тесная, поэтому
финансовую стратегию можно назвать инвестиционной или
даже финансово-инвести
ционной. Не вполне четкое разграничение терминов расширяет литературные возможности авторов, предоставляет им больше возможностей в формулировании и изложении своих мыслей. Негативный аспект такой нечеткости в терминах заключается в утрате ими информативности, необходимой как при аргументировании теоретических
положений, так и при обосновании практических решений.
Поэтому вполне оправданной предс
тавляется попытка более
точно сформулировать приведенные выше термины, сделав
основной упор на определение финансовой стратегии.
124
2.3. Теоретическая часть
Под стратегией принято понимать общий, недетализированный план деятельности, охватывающий длительный период деятельности. То есть сущность стратегии не может быть
отделена от специфики деятельности, к которой данная стратегия имеет отношение. Говоря о деятельности бизнеса, можно выделить три основных вида деятельности: операционная,
инвестиционная и финансовая.
Рис. 6.2.1. Виды деятельности корпорации
Инвестиционная деятельность связана с формированием
долгосрочных активов компании — основного источника будущих доходов. Под операционной понимается текущая деятельность, представляющая собой типичный набор повседневно осуществляемых бизнес-процессов. Ее временные границы,
как правило, ограничены одним годом. Операционная деятельность нацелена на получение прибыли, по сути дела, она
сопряжена с обращением чистого рабочего капи
тала предприятия. Общим для инвестиционной и операционной деятельности является их непосредственная связь с активами компании
— левой стороной ее баланса.
Финансовая деятельность сконцентрирована в противоположной — правой — части баланса. Она подразумевает формирование капитала корпорации и выплату доходов его поставщикам — инвесторам. Уже сам порядок балансового представления этого вида дея
тельности свидетельствует о ее принципиальном отличии от первых двух. Операционная и инвестиционная деятельность являются источниками доходов биз-
125
2. Учебно-методический блок дисциплины
6
неса, в то время как финансовая имеет дело по преимуществу
с распределением заработанных доходов.
Принимая во внимание ограниченность временного горизонта операционной деятельности, к числу стратегических
следует отнести инвестиционную и финансовую деятельность.
Операционная деятельность, по определению, имеет тактический характер, она обеспечивает практическое осуществление
стратегических замыслов высшего руководства компании. В
ходе теку
щих операций реализуются как инвестиционные (использование созданных ранее активов), так и финансовые (погашение возникших в прошлом обязательств) решения. На
практике это проявляется в поддержании уровня чистого рабочего капитала и ликвидности активов.
Общая бизнес-стратегия включает в себя как инвестиционный, так и финансовый аспекты. Однако первичной является инвестиц
ионная стратегия, то есть стратегия формирования
долгосрочных активов. Именно инвестиционная деятельность
в широком ее понимании (включая маркетинговую и инновационную стратегии, стратегии взаимоотношений с внешней
социально-политической средой и природной средой обитания) определяет сущность, специфику и структуру бизнеса на
многие годы вперед. По сути дела, все, что было сказано о
корпоративной стратеги
и, относится к стратегии формирова-
ния долгосрочных активов.
Базовые положения современной теории корпоративных
финансов позволяют рассматривать инвестиционную деятельность независимо от финансовой. Данный принцип остается
незыблемым и в стратегическом контексте: инвестиционная
стратегия (в широком смысле этого определения) в значительной степени автономна от финансовой и первична по отношению к основной цели биз
неса — увеличению богатства его
владельцев. В подавляющем большинстве случаев, говоря об
общей корпоративной стратегии, имеют в виду именно ее инвестиционную составляющую.
Финансовая стратегия существенно отличается от инвести-
ционной, что обусловлено спецификой самой финансовой дея-
12
2.3. Теоретическая часть
тельности, цель которой — привлечение капитала по минимально возможной цене. Цена капитала (средневзвешенные издержки
по его привлечению, WACC) выступает в роли ставки дисконтирования денежных потоков при определении фундаментальной
стоимости компании. Можно ввести следующее разграничение
между видами деятельности (а следовательно — и стратегиями):
если инвестиционная деятельность «ответственна» за величину
будущих денежных потоков, генерируемых к
омпанией, то финансовая имеет целью минимизацию WACC. Предположив постоянство годовых сумм будущих денежных потоков и неограниченность времени их поступления, стоимость компании может
быть представлена следующим образом:
V
CFC
WACC
, (6.2.1)
BT
где V — фундаментальная стоимость компании;
CFC — прогнозная сумма денежного потока, ежегодно
поступающая в распоряжение всех инвесторов (акционеров и
кредиторов);
WACC
— доналоговая величина средневзвешенных издер-
BT
жек на привлечение капитала.
Исходя из выражения (6.2.1) можно ввести следующее разграничение: цель инвестиционной стратегии заключается в
максимизации числителя формулы (CFC), финансовая стратегия нацелена на минимизацию знаменателя (WACC
). Вели-
BT
чина последнего показателя формируется под влиянием нескольких факторов, представленных на рисунке 6.2.2.
Вклад в формирование WACC вносят как инвестиционная,
так и финансовая стратегии: первая формирует систематические операционные риски (цикличность бизнеса и операционный леверидж), вторая воздействует на WACC посредством
финансового левериджа. Таким образом, инвестиционная
стратегия участвует в формировании стоимости компании
дважды: сна
чала через денежные потоки, а затем через ставку
дисконтирования. Это лишний раз подтверждает первичность
127
2. Учебно-методический блок дисциплины
инвестиционной и подчиненный характер финансовой деятельности в системе стратегического управления.
Рис. 6.2.2. Факторы формирования WACC
Вместе с тем сколь бы ограниченным не было влияние финансовых решений на стоимость компании, пренебрегая им,
менеджеры теряют рычаг реального снижения издержек на
капитал. В чем заключается сущность финансовой стратегии,
какие компоненты формируют ее и как устроен механизм ее
практической реализации?
128
Рис. 6.2.3. Компоненты и механизм реализации
финансовой стратегии
2.3. Теоретическая часть
Как следует из самого определения финансовой деятельности, основное ее содержание заключается в формировании оптимальной структуры капитала, позволяющей воспользоваться
всеми преимуществами заемного финансирования без существенного ущерба для финансовой устойчивости бизнеса. Для
решения этой задачи необходимо реализовать второй компонент финансовой стратегии — выработать стабильную долгосрочную политику распределения между акционерами зар
аботанной прибыли. Эти два компонента финансовой стратегии
тесно взаимосвязаны: распределяя между акционерами слишком много чистой прибыли, предприятие обрекает себя на увеличение заимствований и, наоборот, оставляя нераспределенной всю заработанную прибыль, компания автоматически увеличивает долю собственных источников финансирования.
Важнейшей целью стратегии является обеспечение преемст-
венности в принятии финансовых реш
ений на протяжении длительного периода времени. Это требует координации краткосрочных финансовых планов (годовых бюджетов) в долгосрочной перспективе. Соответствующая работа выполняется в ходе
долгосрочного (стратегического) финансового планирования.
Таким образом, долгосрочное финансовое планирование составляет основу механизма реализации финансовой стратегии.
Неброский, не всегда и не для всех очевидный характер
финансовой стратегии порой оказывает ус
ыпляющее воздействие на акционеров, забывающих о ее важности и концентрирующих свое внимание исключительно на более ярких и впечатляющих — инвестиционных — аспектах бизнес-стратегии.
Большинство инвесторов хорошо представляет себе особенности маркетинговой и инновационной политики компании Apple, что позволяет им с известной степенью точности предугадывать ее бу
дущие шаги.
Совсем по-другому обстоит дело с финансовой стратегией:
даже о самом факте ее существования догадывается значительно меньшее число инвесторов, хотя информация о факти-
129
2. Учебно-методический блок дисциплины
ческой структуре капитала компании — а это первый компонент финансовой стратегии — содержится в бухгалтерском
балансе за любой отчетный период. Очень часто о финансовой
стратегии вспоминают поздно, уже после полной утраты
предприятием финансовой устойчивости.
Структура капитала (иногда ее называют финансовой или
капитальной структурой) — это соотношение удельных весов
отдельных источников финансирования в общем его объеме.
Различают прост
ую и сложную финансовую структуру. В первом случае предполагается финансирование всех активов бизнеса исключительно из собственных источников. Сложная
структура включает в себя кроме собственных также и заемные ресурсы. Промежуточной формой финансирования является капитал, привлекаемый в результате эмиссии привилегированных акций. Данный источник несет в се
бе черты как
собственного, так и заемного финансирования.
Очевидно, что фактическая структура капитала, отраженная в балансе на конец конкретного отчетного периода, мало
что говорит о наличии или отсутствии финансовой стратегии у
конкретной компании, а тем более — о качестве этой стратегии. Инвесторы, как минимум, должны проанализировать информацию о фактическо
й структуре капитала за достаточно
длительный отрезок времени. Еще меньше пользы от исторических балансовых данных для выработки финансовой решений, нацеленных в будущее. Для этого существуют показатели
маржинальной и целевой структуры капитала.
Понятие маржинальной структуры относится к финансированию конкретных инвестиционных проектов либо к обоснованию относительно краткосрочных бюджетов капвложений (1—3 года). Оно отраж
ает структуру источников, которые
планируется привлечь для финансирования именно запланированных на ближайший период инвестиций. Для обоснования
долгосрочной финансовой стратегии лучше подходит целевая
структура капитала, устанавливающая ориентир, к достижению которого компания будет стремиться в течение длительного периода времени. Как правило, в качестве целевой ком-
130
Соседние файлы в предмете [НЕСОРТИРОВАННОЕ]