Добавил:
ivanov666
Опубликованный материал нарушает ваши авторские права? Сообщите нам.
Вуз:
Предмет:
Файл:Правовое регулирование рынка ценных бумаг. Курс лекций
.pdf
Лекция 1
Рынок ценных бумаг. Законодательные основы функционирования рынка ценных бумаг
в большей степени рассматривались как финансовая категория, как
«метод мобилизации сбережений» (более того, иногда прямо писали
о займах как о «методе плановой мобилизации сбережений широких
1
трудящихся масс»
). Соответственно, при таком «плановом» подходе,
когда размещение займов рассматривалось больше как «общественнополитическая кампания, как демонстрация советского патриотизма»2,
право в 20–50-е гг. вряд ли могли заинтересовать цивилистические проблемы в этой области.
Не были детально урегулированы соответствующие отношения
и в ГК РСФСР 1964 г.3, который не содержал практически норм, регулировавших этот институт. Статья 137 ГК РСФСР 1964 г. избегала употребления этого термина. В ней содержалось только указание, что платежные документы (векселя и др.), фондовые ценности (акции, облигации и другие) в иностранной валюте, банковские платежные документы в рублях (чеки и другие), приобретаемые за иностранную валюту с правом обращения их в такую валюту, могли приобретаться лишь
по специальным разрешениям. В статье 154 было установлено, что
ценные бумаги на предъявителя не могут быть истребованы от добросовестного приобретателя. При этом государство продолжало использовать облигации, хотя уже и не как механизм принудительной мобилизации ресурсов. Как указывает О. С. Иоффе, комментируя ГК РСФСР
1964 г., «ценная бумага определяется как такой документ, предъявление которого необходимо для осуществления выраженного в нем имущественного права»4.
С переходом к рыночной экономике ценные бумаги вновь оказались
востребованными. В ее рамках институт ценных бумаг стал неотъемлемой составляющей. Это потребовало создания адекватного правового
регулирования соответствующих отношений и вызвало появление многочисленных исследований в области правового режима ценных бумаг
и правового регулирования рынка ценных бумаг.
1
Александров А. М. Финансы СССР / Под ред. проф. Н. Н. Ровинского. М., 1952.
С. 352.
2
Батырев В. М., Ситнин В. К. Финансовая и кредитная система СССР. М., 1945.
С. 73.
3
Гражданский кодекс РСФСР (утв. ВС РСФСР 11.06.1964) (утратил силу) // Ве-
домости ВС РСФСР. 1964. № 24. Ст. 407.
4
Иоффе О. С. Советское гражданское право. М.: Юридическая литература, 1967.
С. 238.
21
Правовое регулирование рынка ценных бумаг
В отношении ценных бумаг правовое регулирование является
очень непростым и крайне значимым. Забвение или небрежение, допущенные законодателем в этой области, оборачиваются громадны-
1
ми потерями для общества
. Кроме того, интенсивное развитие экономики вообще и рынка ценных бумаг в особенности требует адекватного этому развитию регулирования ценных бумаг и сделок, совершаемых с ними.
В Концепции развития гражданского законодательства Российской
Федерации (далее Концепция), подготовленной на основании Указа
Президента Российской Федерации от 18 июля 2008 г. № 1108 «О совершенствовании Гражданского кодекса Российской Федерации», отмечается, что в условиях демократического правового государства свобода
и многовариантность экономического поведения участников гражданского оборота с самого начала предопределили в новом гражданском
законодательстве России многообразие опосредующих этот оборот
правовых норм и используемых в нем правовых средств. Однако в последующие годы практика2 применения этого законодательства судами показала, что многие общие положения ГК РФ нуждаются в дополнениях и детализации, отсутствие которых не может быть восполнено
судебным толкованием.
К началу 90-х гг. прошлого столетия в России в основном сложилось экономически, социально и логически обоснованное и в целом оправдавшее себя современное гражданское законодательство.
1
Яковлев В. Ф. Тенденция к повышению роли арбитражных судов сохраняется //
Вестник Высшего Арбитражного Суда РФ. 1999. № 4. С. 5–16.
2
См., напр.: Постановления Пленума Верховного Суда РФ и Пленума Высшего
Арбитражного Суда РФ от 4 декабря 2000 г. № 33/14 «О некоторых вопросах практики рассмотрения споров, связанных с обращением векселей» (п. 6); Арбитражного
суда Волго-Вятского округа от 12 ноября 2015 г. № Ф01-4612/15 по делу № А311800/2015; Арбитражного суда Уральского округа от 9 сентября 2015 г. № Ф095796/15 по делу № А50-19122/2014; Апелляционное определение СК по гражданским делам Санкт-Петербургского городского суда от 31 июля 2014 г. по делу № 33–
11102/14; Арбитражного суда Западно-Сибирского округа от 4 февраля 2015 г. № Ф0414526/14 по делу № А03-1711/2014; Федерального арбитражного суда Волго-Вятского округа от 23 ноября 1998 г. № А43-2551/98–21–87; Арбитражного суда Центрального округа от 2 декабря 2015 г. № Ф10-4863/14 по делу № А54-1345/2014; Арбитражного суда Московского округа от 9 июня 2015 г. № Ф05-5798/15 по делу № А40123832/2014; Федерального арбитражного суда Московского округа от 24 мая 2013 г.
№ Ф05-4886/13 по делу № А40-78031/2012 и др.
22
Лекция 1
Рынок ценных бумаг. Законодательные основы функционирования рынка ценных бумаг
Вместе с тем, в стране произошли важные экономические и социальные преобразования, не получившие должного отражения в этом законодательстве.
Значительные перспективы роста российского рынка ценных бумаг
в целом связаны с эффективной политикой финансирования дефицита
федерального бюджета посредством выпуска различных типов государственных ценных бумаг.
Современный рынок ценных бумаг в России начал свое формирование
в первой половине 1991 г. после принятия известного Постановления
Совета министров РСФСР № 601 от 25 декабря 1990 г. «Об утверждении
Положения об акционерных обществах». Для этого первого этапа были
характерны следующие процессы:
• появление (еще в 1990 г.) первых открытых АО, выпустивших акции в открытую продажу с первичным размещением в 1991 г. (банк
«Менатеп», Российская товарно-сырьевая биржа);
• в марте 1991 г. государственные облигации впервые появились
на биржевых торгах (фондовый отдел Московской товарной биржи);
• массовое создание АО и выпуск их акций в свободную продажу;
• появление сотен бирж в 1991 г. и начало функционирования других институтов рынка ценных бумаг — инвестиционных компаний и др.
в 1992 г.
Первоначально количество эмитентов акций, находившихся в свободной продаже, было крайне мало — не более 10. Большая часть оборота фондовых ценностей, концентрировавшегося в основном в фондовых отделах товарных бирж, приходилась на брокерские места бирж
и государственные долговые обязательства. Кроме фондовых отделов
товарных бирж фондовая торговля осуществлялась самими эмитентами
ценных бумаг в ходе их первичного размещения.
Последовавший во второй половине 1991 г. рост количества выпускаемых акций связан с биржевым бумом, когда в течение нескольких месяцев было создано несколько сот бирж. Как институты нового
сектора экономики — рыночной инфраструктуры — биржи выбирали
в большинстве своем и новые организационно-правовые формы —
АО. Создание бирж в форме АО сопровождалось крупными эмиссиями акций. В то же время многие коммерческие банки, созданные
ранее, перерегистрировались в форме АО и начали размещение своих
акций. Новые коммерческие банки также организовывались, как правило, в форме АО. К августу 1991 г. благодаря формированию в ры-
23
Правовое регулирование рынка ценных бумаг
ночном секторе экономики (прежде всего в рыночной инфраструктуре) значительного количества АО была набрана критическая масса ценных бумаг, достаточная для начала функционирования фондовых бирж.
Итогом этого этапа (к весне 1992 г.) можно считать появление всех
возможных видов ценных бумаг со всеми возможными сроками действия, эмитированных в основном корпорациями и государством. Можно
также считать, что к концу этого этапа в основном было закончено
формирование первичной нормативной базы развития рынка ценных
бумаг. Постановление Совета министров РСФСР от 28 декабря 1991 г.
№ 78 «Об утверждении Положения о выпуске и обращении ценных
бумаг и фондовых биржах в РСФСР» на пять последующих лет стало
основным документом в этой области (за исключением приватизируемых предприятий).
Основными формальными вехами второго этапа развития рынка
ценных бумаг стали:
• система приватизационного законодательства (1992–1994 гг.);
• создание и развитие организованного рынка государственных цен-
ных бумаг (1993–1995 гг.).
Точкой отсчета для этого этапа стал Указ Президента РФ от 1 июля
1992 г. № 721 «Об организационных мерах по преобразованию государственных предприятий, добровольных объединений государственных
предприятий в акционерные общества», который оказал наибольшее
влияние на развитие рынка ценных бумаг в 1992–1994 гг. Технология
чековой (ваучерной) приватизации стала, в свою очередь, решающей
для развития инфраструктуры рынка ценных бумаг.
По имеющимся оценкам, именно в 1994 г. рынок ценных бумаг
в России впервые стал оказывать сильнейшее влияние на общеэкономическое и даже политическое развитие страны. Так, резкое расширение рынка государственных краткосрочных бескупонных облигаций
(ГКО) в 1994 г. позволило в определенной мере уменьшить размер
свободных денежных ресурсов, оказывавших негативное воздействие
на курс рубля к доллару и на темпы инфляции. Резко увеличившийся
размер сбережений населения вызвал к жизни значительное количество
эмитентов (хотя и крайне низкой степени надежности), ориентированных на работу именно с населением. Также в 1994 г. впервые началось
использование ценных бумаг для разрешения кризиса неплатежей (выпуск казначейских обязательств (КО). В 1994 г. в Россию впервые были
24
Лекция 1
Рынок ценных бумаг. Законодательные основы функционирования рынка ценных бумаг
осуществлены и крупные вложения в акции приватизированных предприятий иностранными инвесторами.
Таким образом, в 1994 г. совпали во времени два качественных сдвига: во-первых, резко увеличилось предложение ценных бумаг вследствие интенсификации эмиссионной деятельности (эмиссия акций приватизированных предприятий, государственных ценных бумаг, а также
активизация компаний, аккумулирующих средства населения), и вовторых, резко увеличился спрос на инвестиционные ценности (за счет
иностранных инвесторов, формирования устойчивого слоя населения,
обладающего сбережениями долгосрочного характера, которые могут
быть инвестированы в том числе в ценные бумаги, а также притока
на рынок ценных бумаг средств банков и других финансовых структур
в результате снижения прибыльности операций на валютном и кредитном рынках).
Эти факторы в значительной степени определили и последующую
динамику рынка ценных бумаг. В результате столь быстрого роста
рынка потребности эмитентов и инвесторов переросли те возможности, которые предоставляет инфраструктура рынка. Если в 1992–1993 гг.
можно было говорить о том, что развитие инфраструктуры опережало развитие рынка в целом, то в 1995–1996 гг. ситуация поменялась
на обратную. Быстрое развитие рынка также ставит в качестве одного
из ключевых вопрос о создании новой нормативной базы.
В связи с этим огромное значение приобрел ФЗ «О рынке ценных бумаг», вступивший в действие 22 апреля 1996 г. и регулирующий
отношения, возникающие при эмиссии и обращении эмиссионных
ценных бумаг независимо от типа эмитента, а также особенности создания и деятельности профессиональных участников рынка ценных
бумаг.
Проблема развития финансового и фондового рынков РФ является одной из важнейших в условиях становления российской экономики. Развитие этих рынков позволяет создать гибкий механизм мобилизации значительных сбережений российских граждан и вовлечения их в производственную сферу, а также возможности для привлечения в национальную экономику значительного объема иностранных
инвестиций, оформление данных действий и происходит с помощью
ценных бумаг.
В настоящее время в России идет процесс интенсивного реформирования собственной модели рынка, который должен вобрать в себя
25
Правовое регулирование рынка ценных бумаг
все лучшее, что уже создано в мире. Россия не может полагаться
только на бюджетную систему и банковский сектор для обеспечения
финансирования реконструкции экономики. Очевидно, что роль
ценных бумаг в этой связи приобретает исключительно важный характер. Соответственно не может быть переоценена необходимость
активной и целенаправленной политики государства в отношении
развития ценных бумаг, формирования модели регулирования рынка
ценных бумаг, которая будет адекватна конкретным условиям российской экономики, национальным интересам и традициям. Так, рынок
ценных бумаг позволяет значительно расширить источники финансирования предприятий, не повышая нагрузку на бюджет и/или банков-
1
ский сектор
.
Бесспорно, негативные социальные последствия, вызванные рухнувшими пирамидами, экономическими преступлениями руководителей финансовых институтов, банкротством банков, показали остроту
проблем регулирования рынка ценных бумаг и защиты прав инвесторов. Гражданский кодекс, а также некоторые федеральные законы,
в частности, закон о РЦБ, безусловно, являлись значительным шагом
в их решении. Вместе с тем общее состояние обращения ценных требует дальнейшей работы над построением эффективной правовой регламентации отношений в этой области.
Отметим также, что правовое регулирование рынка ценных бумаг
постоянно совершенствуется. Целью такой работы является: совершенствование механизмов надзора за деятельностью участников финансового рынка; создание качественной основы осуществления надзора — закрепление пруденциального надзора (постоянный характер
надзора), поддержание стабильности финансовой системы РФ, защиту
интересов инвесторов на рынке ценных бумаг; введение новых требований об обеспечении финансовой надежности профессиональных
участников рынка ценных бумаг; обязательное формирование профессиональными участниками рынка ценных бумаг и управляющими компаниями инвестиционных фондов совета директоров; расширение требований, предъявляемых к должностным лицам участников финансового рынка; создание саморегулируемыми организациями профессиональных участников рынка ценных бумаг компенсационных фондов
1
Гвардин С. Развитие и регулирование финансового рынка // Финансовая газета.
2009. № 41, 42.
26
Лекция 1
Рынок ценных бумаг. Законодательные основы функционирования рынка ценных бумаг
в целях возмещения убытков физическим лицам в результате банкротства указанных профессиональных участников рынка ценных бумаг
1
и управляющих компаний
.
Однако для того, чтобы рынок ценных бумаг эффективно заработал, недостаточно внесения отдельных поправок в действующее законодательство. Необходима широкомасштабная система государственных мер, которая включала бы и активизацию контролирующих органов, и совершенствование законодательной базы. Чтобы быстрее изжить сложившиеся негативные черты рынка ценных бумаг, законодательная работа должна вестись, как представляется, по двум направлениям. Во-первых, следует ранее принятые акты заменить на более совершенные, отвечающие потребностям современного экономического
развития страны. Во-вторых, пора законодательно урегулировать новые
области экономических отношений.
1.3. Источники правового регулирования рынка
ценных бумаг
Для российского рынка ценных бумаг, который весьма бурно и динамично начал развиваться с начала 1991 г. и особенно с конца 1993 г.,
неизбежными явились «естественные болезни роста»2. Значительные
перспективы роста российского рынка ценных бумаг связаны с разумной политикой финансирования дефицита федерального бюджета посредством выпуска различных типов государственных ценных бумаг.
На рубеже 1990 и 1991 гг. постепенно пришло и осознание факта неизбежности той или иной приватизационной модели в СССР и России, без чего — при наличии всеподавляющего госсектора — не было
смысла говорить ни о праве частной собственности, ни об акциях
и рынках ценных бумаг или иных атрибутах рыночной экономической
и правовой системы.
Прежде всего, Закон СССР «О собственности в СССР» от 6 марта
1990 г. и поправки к Конституции СССР от 14 марта 1990 г. (ст. 10–13)
фактически признали право частной собственности, допуская наличие в собственности граждан и негосударственных юридических лиц
1
См. подробнее: Материалы к заседанию Правительства 7 декабря 2010 г. (пресс-
релиз).URL: http://government.ru/gov/results/13025/.
2
Развитие рынка ценных бумаг в России: третий аналитический доклад. М., 1997. С. 5.
27
Правовое регулирование рынка ценных бумаг
средств производства, ценных бумаг и иных материальных и нематериальных объектов и прав, приносящих доход.
«Основы гражданского законодательства Союза ССР и республик»,
принятые 31 мая 1990 г., в качестве субъектов права собственности
определяли граждан, юридические лица и государство, подтверждая неприкосновенность законно приобретенных прав собственности.
Отдельная глава Основ была посвящена ценным бумагам, под которыми признавался «документ, удостоверяющий имущественное право, которое может быть осуществлено только при предъявлении подлинника этого документа». К ценным бумагам были отнесены облигации, чеки, векселя, акции, коноссаменты, сберегательные сертификаты и другие документы, выпускаемые в соответствии с законодательством в качестве ценных бумаг. Хотя практически все указанные виды
ценных бумаг, по крайней мере в единичных случаях, появились уже
в 1990–1991 гг., вплоть до начала реальных приватизационных программ в России и других экс-республиках СССР государственные
облигации и некоторые бумаги, связанные с торговым и кредитным
оборотом, оставались доминирующей разновидностью. Тем не менее,
само появление такого раздела можно было оценивать только положительно, тем более, если учесть, что последнее упоминание об акциях было изъято из законодательства СССР в 1962 г., а АО образца
1989–1990 гг. создавались преимущественно специальными актами
правительства.
Первым актом о компаниях, основанным на нормах нового закона о собственности и основах гражданского законодательства, стал
Закон СССР «О предприятиях в СССР» от 4 июня 1990 г., предусматривавший такие виды предприятий, как основанные на собственности граждан, на коллективной собственности, государственные и совместные (смешанные). Аналогичный российский закон был принят
в декабре 1990 г.
Как уже отмечалось, первым российским нормативным правовым
актом, подробно регламентирующим правовое положение АО, права
и обязанности акционеров, порядок создания, деятельности, реорганизации и ликвидации АО, стало Положение об акционерных
обществах, утвержденное постановлением Совета министров РСФСР
от 25 декабря 1990 г. № 601. В частности, разрешался выпуск только именных акций, как обыкновенных, так и привилегированных.
При этом акция определялась как ценная бумага, выпускаемая АО
28
Лекция 1
Рынок ценных бумаг. Законодательные основы функционирования рынка ценных бумаг
и удостоверяющая право собственности на долю в уставном капитале АО (ст. 43, 47).
В отношении рынка ценных бумаг оно было дополнено Положени-
ем о выпуске и обращении ценных бумаг и фондовых биржах в РСФСР,
утвержденным постановлением Правительства РСФСР от 28 декабря
1991 г. № 78. Последнее определило ценную бумагу как денежный документ, удостоверяющий имущественное право или отношение займа
владельца документа по отношению к лицу, выпустившему такой документ (ст. 1). В этом документе по сути впервые затрагивались вопросы эмиссии и обращения корпоративных бумаг, а также деятельность
фондовой биржи.
Предусматривалось, что ценные бумаги могут существовать в виде
обособленных документов или записей на счетах. Введены понятия
«производные ценные бумаги» и «участники рынка ценных бумаг».
К последним со всей очевидностью отнесены «эмитенты», «инвесторы»
и «инвестиционные институты» (посредники — финансовые брокеры,
инвестиционные консультанты, инвестиционные компании, инвестиционные фонды). Общее регулирование возлагалось на Министерство
экономики и финансов РСФСР.
Специфика приватизации нашла свое отражение в Типовом уставе
акционерного общества открытого типа, утвержденном Указами Президента Российской Федерации от 1 июля 1992 г. № 721 и от 16 ноября
1992 г. № 1392. Все АО, создаваемые в рамках приватизационной программы, выводились за рамки общего законодательства. В частности,
предусматривались особые типы акций (А и Б), а контроль за соответствующими эмиссиями и корпоративным законодательством возлагался
на Госкомимущество Российской Федерации и Российский фонд федерального имущества (их региональные структуры).
Уже в 1993–1994 гг. стало очевидно, что действующая нормативная
база начала реально сдерживать развитие рынка ценных бумаг, влиять
в сторону уменьшения объемов инвестиций в ценные бумаги. Она была
пригодна для условий 1991–1994 гг., но не пригодна для тех условий,
которые сложились в 1995–1996 гг.
С 1 января 1995 г. основой законодательной базы в области АО и ценных бумаг стала часть первая Гражданского кодекса Российской Федера-
ции, предметом регулирования которого является АО как организационно-правовая форма коммерческой организации и ценные бумаги
как объекты гражданских прав. Вместе с тем кодекс содержит лишь са-
29
Правовое регулирование рынка ценных бумаг
мые общие нормы регулирования АО. В отношении деталей в нем дается отсылка к закону об АО.
В отличие от утратившего силу закона о предприятиях (за исключением ст. 34 и 35) введено четкое разграничение закрытого АО и общества с ограниченной ответственностью. Двухзвенная система управления предусмотрена для крупных АО с числом акционеров более 50.
Так как в постановлении № 601 наблюдательный совет отождествлялся с советом директоров, то сохранено прежнее формальное название — совет директоров, однако изменена суть этого органа: он должен отражать интересы акционеров и не связан с исполнительными
директорами. Исполнительная дирекция, в свою очередь, имеет «остаточную» компетенцию.
Вместе с тем основная проблема, связанная с принятием части
первой Гражданского кодекса РФ, состоит в том, что с экономической точки зрения его положения в области регулирования АО не отвечают потребности привлечения капиталов в сферу экономики через
АО как основную организационно-правовую форму коммерческой
организации, создаваемой в целях привлечения инвестиций граждан
и юридических лиц. Так, по оценкам экспертов, это связано: 1) с отсутствием последовательности в применении принципа ограниченной ответственности юридического лица, что создает для акционеров
дополнительные неконтролируемые риски; 2) с отсутствием механизма своевременного привлечения необходимого капитала (сложности в привлечении капитала заключаются в использовании концепции уставного капитала и установлении ограничений на выпуск
облигаций); 3) с недостаточной защитой прав акционеров, от уровня которой в конечном итоге зависит возможность привлечения капитала в АО.
Важнейшим событием в законодательной сфере стало принятие
в 1995 г. и вступление в силу с 1 января 1996 г. Федерального закона
«Об акционерных обществах». По оценкам ряда экспертов, этот закон
был явно ориентирован на менеджеров предприятий. Учитывая наличие целого ряда положений, предусматривающих различные механизмы защиты прав акционеров и ответственности менеджеров,
более взвешенной представляется общая оценка этого закона как достаточно сбалансированного с точки зрения проблем корпоративного
управления. Среди важнейших положений выделим следующие: подтверждена концепция уставного капитала АО, являющегося суммой
30
Соседние файлы в предмете [НЕСОРТИРОВАННОЕ]