Добавил:
Upload Опубликованный материал нарушает ваши авторские права? Сообщите нам.
Вуз: Предмет: Файл:
671368_26600_verkolab_a_a_finansovyy_menedzhmen...doc
Скачиваний:
9
Добавлен:
26.09.2019
Размер:
1.39 Mб
Скачать

6 Методы расчета оптимальной структуры капитала

Оптимизация структуры капитала является одной из самых сложных процедур в процессе управления корпоративными финансами. Она выражает такое соотно­шение собственного и заемного капитала, при котором обеспечивается наиболее эффективная взаимосвязь между нормой доходности собственного капитала и ко­эффициентом задолженности. При этом максимизируется рыночная стоимость (цена) корпорации.

Следует отметить, что в отдельных случаях руководство корпорации вынуждено прибегать к привлечению заемного капитала. Главная причина таких действий - ограниченность собственных источников финансирования (чистой прибыли и амор­тизационных отчислений), особенно при реализации крупномасштабных инвести­ционных проектов. Принципиальное различие между собственным и заемным ка­питалом — неодинаковая требуемая доходность, что связано с различным уровнем риска этих капиталов.

Ю. Бригхем и Л. Гапенски отмечают три особенности привлечения заемных средств:

  1. Высокорисковым компаниям, доходность капитала которых значительно колеблется, следует (при прочих равных условиях) использовать заемный капитал в меньшей степени, чем низкорисковым. Это означает, что фирмы с небольшим уровнем риска могут более активно привлекать заемные средства как имеющие достаточную финансовую устойчивость.

  2. Компании, владеющие реальными активами (недвижимостью) и реализующие их на товарном рынке, могут мобилизовать заемный капитал в большем объеме, чем фирмы, располагающие только нематериальными активами. В случае финансовых затруднений нематериальные активы обесценивают­ся быстрее, чем обычные материальные активы.

  3. Компании, имеющие высокую налоговую нагрузку (в форме платежей из прибыли), могут иметь более высокую кредиторскую задолженность, чем фирмы с невысоким уровнем налоговых платежей. При высоких налоговых платежах возрастают преимущества заемного финансирования за счет положительного влияния эффекта финансового рычага на рост рентабельности собственного капитала корпорации (конечно, до разумного предела).

Процесс оптимизации структуры капитала осуществляют в следующей логи­ческой последовательности:

  1. Анализ состава капитала за ряд периодов (кварталов, лет), а также анализ тенденций изменения его структуры (по соотношению между собственными и привлеченными источниками). В процессе анализа рассматривают такие параметры, как коэффициенты финансовой независимости, задолженности, на­пряженности, соотношения между краткосрочными и долгосрочными обязательствами. Далее изучают показатели оборачиваемости и доходности активов и собственного капитала.

  2. Оценка факторов, определяющих структуру капитала. К ним относятся:

- отраслевые особенности хозяйственной деятельности корпорации (харак­тер готового продукта, длительность производственного и финансового циклов, формы расчетов с покупателями и поставщиками и т. д.);

- деловая ситуация на товарном и финансовом рынках; - уровень прибыльности текущей деятельности;

- налоговая нагрузка на корпорацию (для уплачиваемых косвенных и пря­мых налогов в выручке от реализации — брутто);

- степень концентрации акционерного капитала (стремление капиталовладельцев сохранить контрольный пакет акций);

- стадия жизненного цикла корпорации (молодые компании с конкуренто­способной продукцией и новыми технологиями могут привлекать для своего развития больше заемного капитала, а зрелые используют преиму­щественно собственные средства).

С учетом перечисленных факторов управление структурой капитала пред­полагает решение двух ключевых задач:

- установления приемлемых пропорций использования собственного и заем­ного капитала;

- обеспечения в случае необходимости привлечения внутреннего и внешнего капитала.

Пример

Корпорация располагает собственным капиталом в 110 млн. руб. и предполага­ет увеличить объем продаж за счет привлечения заемных средств. Рентабельность активов равна 30%. Минимальная процентная ставка за кредит - 15%. Требуется установить, при какой структуре капитала достигается наибольший прирост рен­табельности собственного капитала. Варианты расчета данного показателя приведены в табл. 3.2.

Таблица 3.2

Варианты расчета чистой рентабельности собственного

капитала при различных значениях нормы доходности по ОАО

Показатели

Варианты расчета

I

II

III

IV

V

VI

VII

1. Собственный капитал (раздел баланса «Капитал и резервы»), млн руб.

110,0

110,0

110,0

110,0

110,0

110,0

110,0

2. Объем заемного капитала, млн руб.

-

27,5

55,0

110,0

165,0

220,0

275,0

3. Общий объем капитала (стр. 1 + + стр. 2), млн руб.

110,0

137,0

165,0

220,0

275,0

330,0

385,0

4. Коэффициент задолженности (ЗК/СК), доли единицы

-

0,25

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

5. Рентабельность активов, %

30,0

30,0

30,0

30,0

30,0

30,0

30,0

6. Минимальная ставка процента за кредит, %

-

15,0

15,0

15,0

15,0

15,0

15,0

7. Минимальная процентная ставка с учетом премии за кредитный риск, %

-

15,0

15,5

16,0

16,5

17,0

17,5

8. Бухгалтерская прибыль с учетом процентов за кредит (стр. 3 х стр. 5 : 100), млн руб.

33,0

41,25

49,5

66,0

82,5

99,0

115,5

9. Сумма процентов за кредит (стр. 2 х стр. 6 : 100), млн руб.

-

4,125

8,25

16,5

24,75

33,0

41,25

10. Бухгалтерская прибыль без суммы процентов за кредит (стр. 8 --стр. 9), млн руб.

33,0

37,125

41,25

49,5

57,75

66,0

74,25

11. Ставка налога на прибыль, доли единицы

0,24

0,24

0,24

0,24

0,24

0,24

0,24

12. Сумма налога на прибыль (стр. 10 х стр. 1 1), млн руб.

7,92

8,91

9,9

11,88

13,86

15,84

17,82

13. Чистая прибыль (стр. 10 -стр. 12)

25,08

28,215

31,35

37,62

43,89

50,16

56,43

14. Чистая рентабельность собственного капитала (стр. 13 : стр. 1 х 100), %

22,8

25,19

28,5

34,2

39,9

45,14

51,3

15. Прирост чистой рентабельности собственного капитала, %

2,39

3,31

5,7

5,7

5,24

6,16

Как следует из табл. 3.2, наибольший прирост чистой рентабельности собствен­ного капитала (5,7%) был получен в варианте IV. В дальнейшем он отсутствует, так как коэффициент задолженности достиг своего оптимального значения 1,0 (110/110) и новые заимствования нецелесообразны. Необходимое условие при­роста данного показателя — превышение значения рентабельности активов над средним значением процентной ставки за кредит. Именно такой максимальный результат получен в варианте IV (30% > 16%).

Следовательно, осуществление многовариантных расчетов с использованием данных показателей позволяет установить оптимальную структуру капитала, которая приводит к максимизации прироста чистой рентабельности собствен­ного капитала.

3. Оптимизация структуры капитала корпорации по критерию минимизации его стоимости (цены) базируется на предварительной оценке собственных и заемных средств при разных условиях их привлечения и вариантных расчетах CCK(WACC).

Пример

Для осуществления хозяйственной деятельности открытому акционерному об­ществу (ОАО) необходимо сформировать активы в 60 млн руб. При минимально прогнозируемой норме дивиденда в 10% обыкновенные акции могут быть проданы на сумму 15 млн руб. Дальнейшее увеличение объема их продажи потребует повы­шения размера дивидендных выплат. Минимальная ставка процента за кредит (без премии за кредитный риск) равна 15%. Необходимо установить, при какой струк­туре капитала будет достигнута его минимальная средневзвешенная величина ССК (WACC). Расчет ССК представлен в табл. 3.3.

Таблица 3.3. Расчет ССК (WACC) по ОАО

Показатели

Варианты расчета

I

II

III

IV

V

VI

VII

VIII

1 . Общая стоимость капитала, млнруб.

60,0

60,0

60,0

60,0

60,0

60,0

60,0

60,0

2. Варианты структуры капитала, %

2.1. Собственный (акционерный) капитал, %

25,0

30,0

40,0

50,0

60,0

70,0

80,0

100,0

2.2. Заемный капитал, %

75,0

70,0

60,0

50,0

40,0

30,0

20,0

_

3. Норма дивиденда, %

10,0

10,0

10,0

10,0

10,0

10,0

10,0

10,0

4. Минимальная процентная ставка (с учетом премии за кредитный риск), %

18,0

17,5

17,0

16,5

16,0

15,5

15,0

5. Ставка налога на прибыль, доли единицы

0,24

0,24

0,24

0,24

0,24

0,24

0,24

0,24

6. Налоговый корректор (1,0-0,24)

0,76

0,76

0,76

0,76

0,76

0,76

0,76

0,76

7. Ставка процента за кредит с учетом налогового корректора (стр. 4 х стр. 6), %

13,68

13,3

12,92

12,54

'

12,16

11,78

11,4

8. Цена составных элементов капитала, %

8.1. Собственного капитала (стр. 2. 1 х стр. 3) : 100

2,5

3,0

4,0

5,0

6,0

7,0

8,0

10,0

8.2. Заемного капитала (стр. 2.2 х стр. 7) : 100

10,26

9,31

7,752

6,27

4,864

3,534

2,28

-

9. ССК (WACС) [(стр. 8.1 х стр. 2.1 +стр.8.2хстр.2.2)]:100,%

8,32

7,417

6,251

5,635

5,546

5,96

6,856

10,0

Из табл. 3.3 следует, что минимальная величина ССК достигнута в варианте IV (5,635) при соотношении между собственным и заемным капиталом, равном еди­нице (50/50%). В следующих вариантах (V-VIII) величина ССК постепенно уве­личивается и достигает своего максимального значения в варианте VIII за счет ди­видендных выплат акционерам.

4. Оптимизация структуры капитала исходя из критерия минимизации финансового риска, связана с выбором более дешевых источников финансирования активов корпорации. В этих целях активы подразделяют на три группы: внеоборотные (капитальные) активы стабильная часть оборотных активов варь­ирующая часть оборотных активов. На практике используют три разных подхода к финансированию различных групп активов за счет пассивов баланса корпорации: консервативный, умеренный и агрессивный.

При консервативном подходе примерно 50% варьирующей части оборотных ак­тивов формируют за счет краткосрочных обязательств. Остальные 50% перемен­ной части, стабильная сумма оборотных активов и внеоборотные активы покрывают собственным капиталом и долгосрочными обязательствами. При умеренном подходе 100% варьирующей части оборотных активов формируют за счет краткосрочных обязательств, а 100% стабильной (постоянной) части — за счет собственных средств. Внеоборотные активы возмещаются за счет части собственного капи­тала и долгосрочных обязательств. При агрессивном подходе 100% варьирующей (переменной) части и 50% стабильной (постоянной) части оборотных активов покрываются за счет краткосрочных обязательств. Остальные 50% постоянной части оборотных активов и внеоборотные активы покрываются за счет собствен­ного капитала и долгосрочных обязательств.

Исходя из своего отношения к риску собственники и финансовые менеджеры корпорации выбирают один из рассмотренных вариантов финансирования активов.

В современных условиях банки сравнительно редко предоставляют предприяти­ям долгосрочные кредиты (на срок свыше одного года). Поэтому выбранная модель предполагает учет на балансах только величины собственного капитала и кратко­срочных обязательств. В процессе такого выбора учитываются индивидуальные особенности деятельности предприятия. Окончательное решение, принимаемое по данному вопросу, позволяет сформулировать на прогнозный период наиболее приемлемую для корпорации структуру капитала.