38. Финансовый рычаг в управлении заемными средствами.

Для максимизации стоимости фирмы в качестве источника финансирования обычно используют заемный капитал.

Существует много типов долгосрочных долговых обязательств: погашаемые в рассрочку или единовременно; размещаемые по открытой подписке или по закрытой; обеспеченные или не обеспеченные залогом; с правом или без права досрочного погашения и т.д.

Наибольшее распространение среди долгосрочных заемных контрактов получили срочные кредиты и облигации.

Срочный кредит – это долговой контракт, по которому заемщик обязуется регулярно выплачивать ссудодателю по установленным датам взносы, погашающие долг, и проценты.

Ставки процента по банковским кредитам могут рассчитываться тремя путями:

1. Простой (регулярный) процент.

При получении кредита по простой процент заемщик получает номинальную сумму кредита и возвращает ее с процентами по истечении определенного срока.

2. Дисконтный процент.

При предоставлении кредита с дисконтным процентом банк вычитает процент заранее. Иначе говоря, заемщик получает сумму кредита меньше номинальной на величину процентов.

3. Добавленный процент.

Кредит с добавленным процентом – это ссуда, при которой выплата процентов и возврат основной суммы осуществляется равными частями в течение периода пользования кредитом.

В ряде случаев при использовании простого и дисконтного процентов в качестве дополнительного условия выступает требование банка о компенсационном остатке – в течение срока пользования кредита заемщик держит на своем текущем счете определенный процент номинальной суммы кредита.

Облигации, так же, как и срочный кредит представляет собой долгосрочный долговой контракт. Существует множество различных типов облигаций: ипотечные, не обеспеченные залогом, конвертируемые, распространяемые с варрантами, доходные, индексируемые (с постоянной покупательной способностью) и т.д.

В последнее время широкое распространение получает способ финансирования, получивший название проектное финансирование, которое используется для привлечения средств в крупные проекты. Обычно спонсорами этого проекта являются одна или несколько фирм, выделяющих необходимые ресурсы, тогда как остальная часть финансирования предоставляется кредиторами. В большинстве случаев для управления проектом создается отдельное юридическое лицо.

Проектное финансирование имеет следующие преимущества по сравнению с обычным финансированием долговыми обязательствами.

Для кредиторов:

1. Проектное финансирование обычно ограничивает использование выручки от реализации проекта (решение о ее использовании принимается кредиторами, а не менеджерами).

2. Кредиторы анализируют только эффективность проекта, а не фирмы в целом, что сокращает их расходы на оценку и контроль проекта.

Для заемщиков:

1. В связи с уменьшением риска для кредиторов снижается процентная ставка по договору о проектном финансировании.

2. Поскольку кредиторы не имеют права претендовать на иное имущество и доходы спонсирующих фирм, данная схема изолирует другие активы этих фирм от риска, связанного с фактом финансирования проекта.

При привлечении долгосрочных заемных источников необходимо учитывать наличие у них ряда преимуществ и недостатков с точки зрения заемщика.

Преимущества:

1. Долговой процент не зависит от прибыли заемщика, поэтому ее рост не приходится делить с кредиторами. Однако этот аргумент имеет и противоположный смысл – в случае понижения прибыли заемщику все равно придется выплачивать проценты.

2. Поправка на риск, входящая в процент, по облигациям ниже, чем по акциям.

Недостатки:

1. Рост доли заемных средств по сравнению с собственным капиталом фирмы увеличивает ее риск, повышая тем самым цену всех источников финансирования.

2. Долговые обязательства имеют фиксированный срок погашения, то есть фирма в некоторый момент обязана вернуть единовременно крупную сумму.

3. Размер средств, которые можно взять в долг под «разумный» процент имеет свой предел, при превышении которого процентные ставки новых займов резко возрастают.

Решение использовать или не использовать заемные средства в качестве дополнительного источника финансирования обусловливает возникновение финансового риска.

Финансовый риск при использовании заемных средств можно рассматривать как риск, связанный с недостатком средств для вы­платы процентов и погашения долгосрочных ссуд и займов. На сте­пень финансового риска указывает сила финансового рычага (левериджа).

Действие финансового рычага характеризует целесообразность и эффективность использования предприятием заемных средств как источника долгосрочного финансирования хозяйственной деятель­ности. Использование заемных средств связано со значительными издержками.

Финансовый рычаг представляет собой потенциальную возмож­ность влиять на прибыль предприятия путем изменения объема и структуры долгосрочных пассивов. Действие финансового рычага заключается в том, что предприятие, использующее заемные сред­ства, изменяет чистую рентабельность собственных средств и свои дивидендные возможности.

По расчетам европейских экономистов, эффект финансового рычага определяется как приращение к чистой рентабельности соб­ственных средств, получаемое за счет использования кредита:

ЭФР = (1 – С_н) х (RA – р) х D/S (1),

где ЭФР — сила воздействия финансового рычага (прирост коэффициента рентабельности собственного капитала), %;

С_н — ставка налога на прибыль;

RA — экономическая рентабельность активов, %;

р — средняя расчетная процентная ставка за кредит;

D — заемный капитал;

S — собственный капитал предприятия.

Эта формула позволяет определить безопасный для предприятия объем заемных средств, наиболее выгодные условия кредитования и приемлемую ставку ссудного процента, а также облегчает налоговое бремя. Кредит будет выгодным для предприятия, если он увеличит эффект финансового рычага.

В формуле (1) можно выделить три основные составляющие:

1. налоговый корректор (1 — С_н) показывает влияние налогообло­жения на эффект финансового рычага;

2. дифференциал финансового рычага (RA - р) характеризует разницу между коэффициентом валовой рентабельности активов и средней расчетной ставкой за кредит;

3. коэффициент финансового рычага (D/S) характеризует сумму заемного капитала, используемого предприятием, приходящу­юся на единицу собственного капитала.

Главным среди них является дифференциал финансового рыча­га, который характеризуется высоким динамизмом. Эффект финан­сового рычага проявляется в том случае, если он является положи­тельной величиной; чем выше положительное значение дифферен­циала, тем выше эффект финансового рычага.

Коэффициент финансового рычага мультиплицирует положи­тельный или отрицательный эффект, получаемый за счет значения дифференциала. При неизменном дифференциале коэффициент финансового рычага является главным генератором возрастания сум­мы и уровня прибыли на собственный капитал, а также финансового риска потери этой прибыли.

При неизменном коэффициенте финансового рычага положи­тельная или отрицательная динамика его дифференциала генерирует возрастание суммы и уровня прибыли на собственный капитал, а также финансового риска ее потери.

Финансовый риск можно также рассматривать как риск падения дивидендов и курса акций, возникающий у держателей обыкновен­ных акций при использовании заемного капитала.

Это американская концепция эффекта финансового рычага, которая основана на определении того, как изменение прибыли до налогообложения и уплаты процентов за кредит влияют на из­менение чистой прибыли, приходящейся на каждую обыкновенную акцию:

ЭФР = ΔЕРС / ΔЕВIТ = (Р+I) / Р ,

где AEPS — изменение чистой прибыли на акцию, %;

ΔEBIT — изменение прибыли до налогообложения и уплаты процентов за кредит;

Р — балансовая прибыль;

I — проценты за кредит, включаемые в себестоимость.

Таким образом, чем больше объем привлекаемых предприятием заемных средств, тем больше выплачивается по ним процентов и тем меньше прибыль, следовательно, тем больше сила воздействия фи­нансового рычага.

Эффект финансового рычага состоит в том, что чем выше его значение, тем более нелинейный характер приобретает связь между прибылью на акцию и прибылью предприятия до выплаты налогов и процентов. Предприятию, пользующемуся кредитом, каждый про­цент изменения прибыли до налогообложения и уплаты процентов за кредит приносит больше процентов изменения чистой прибыли на акцию, чем предприятию, обходящемуся собственными средст­вами.

Знание механизма воздействия финансового рычага на уровень прибыльности собственного капитала и степень финансового риска позволяет целенаправленно управлять как стоимостью, так и струк­турой капитала предприятия. Чем больше финансовый рычаг, тем выше финансовый риск и стоимость капитала предприятия, так как увеличивается сумма процентов, выплачиваемая по заемным сред­ствам. В результате изменения структуры капитала и привлечения заемных средств может возрасти рентабельность акционерного ка­питала.