017

По результатам операционного анализа можно сделать вывод, что рассматриваемое предприятие весьма привлекательно для инвесторов, кредиторов и других субъектов, поскольку оно имеет:

а) достаточный (более 10%) запас финансовой прочности; б) благоприятное значение силы воздействия операционного рыча-

га при разумном удельном весе постоянных затрат в общей сумме затрат.

Можно отметить, что чем слабее сила воздействия операционного рычага, тем больше запас финансовой прочности. Сила воздействия операционного рычага, как уже отмечалось, зависит от относительной величины постоянных расходов, которые при снижении доходов предприятия трудно поддаются снижению.

Высокая сила воздействия операционного рычага в условиях экономической нестабильности, падения платежеспособного спроса потребителей означает, что каждый процент снижения выручки ведет к существенному падению прибыли и возможности вхождения предприятия в зону убытков.

Если определить риск деятельности конкретного предприятия как предпринимательский риск, то можно проследить следующие взаимосвязи силы действия операционного рычага и степени предпринимательского риска: при высоком уровне постоянных расходов предприятия и отсутствии их снижения в период падения спроса на продукцию предпринимательский риск увеличивается. Для небольших предприятий, специализирующихся на производстве одного вида продукции, характерна высокая степень предпринимательского риска. В этом же направлении действует неустойчивость спроса и цен на готовую продукцию, цен на сырье и энергетические ресурсы.

Риск деятельности предприятия связан с еще одним их источником: неустойчивостью финансовых условий кредитования, неуверенностью владельцев обыкновенных акций в получении дивидендов, т. е. возникает финансовый риск. Финансовый риск определяется действием финансового рычага.

Эффект финансового рычага – это приращение рентабельности собственных средств благодаря использованию кредитных ресурсов, несмотря на платность последних. Эффект финансового рычага (ЭФР), или сила воздействия финансового рычага, определяется по следующей формуле:

161

где ЭФР – эффект финансового рычага, состоящий в приросте коэффициента рентабельности собственного капитала (или сила воздействия финансового рычага – СВф.р), %; Сн.п – ставка налога на прибыль, выраженная десятичной дробью; Kр.а – коэффициент рентабельности активов, являющийся отношением бухгалтерской (совокупной) прибыли к средней за анализируемый период стоимости активов, %; Ск.р – средняя расчетная ставка процентов за кредитные ресурсы, под которой понимается соотношение фактических затрат по всем кредитам за анализируемый период к общей сумме заемных средств, используемых в анализируемом периоде, %; ЗК – средняя за период (например, среднегодовая величина) сумма используемого предприятием заемного капитала, р.; СК – средняя за период сумма собственного капитала предприятия, р.

В структуре формулы (2.20) можно выделить три основные ее составляющие:

1.Налоговый корректор (1 – Сн.п), который показывает, в какой степени проявляется эффект финансового рычага с учетом различного размера налогообложения прибыли.

2.Дифференциал (сила) финансового рычага (Kр.а – Ск.р), характеризующий разницу между коэффициентом рентабельности активов предприятия и средним размером процента за кредит.

3.Коэффициент (плечо) финансового рычага (ЗК / СК), отражающий величину заемного капитала, используемого предприятием в расчете на единицу собственного капитала.

Выделение указанных составляющих позволяет предприятию регулировать силу воздействия финансового рычага. При этом налоговый корректор в малой степени зависит от деятельности предприятия, поскольку ставка налога на прибыль устанавливается для всех предприятий законодательством страны. Дифференциал финансового рычага выступает главным условием, создающим его положительный эффект. Уровень рентабельности активов должен быть выше среднего размера процента за кредит. Чем выше значение дифференциала финансового рычага, тем выше при прочих равных условиях будет эффект от его использования. Коэффициент финансового рычага является главным генератором как роста прибыли на собственный капитал, так и финансового риска потери этой прибыли и, возможно,

162

предприятия в целом (при неизменной величине дифференциала). При этом величина прибыли увеличивается на сумму процентов, уплаченных за кредитные ресурсы и отраженных в составе прочих расходов предприятия.

Рассчитаем эффект финансового рычага, отразив исходные данные в табл. 2.4.

Исходя из формулы (2.20), величина ЭФР равняется: ЭФР, % = (1 – 0,24) × (37 – 25) × 0,35 = 3,19 %.

Таким образом, благодаря привлечению кредитных ресурсов, рентабельность собственных средств имеет прирост в размере 3,19 %.

Эффект финансового рычага можно представить как изменение чистой прибыли на каждую обыкновенную акцию (в процентах), вызываемое данным изменением нетто-результата эксплуатации инвестиций (в процентах). При этом под нетто-результатом эксплуатации инвестиций понимается прибыль, включающая сумму процентов за кредит. Такое восприятие эффекта финансового рычага свойственно американской школе финансового менеджмента.

Чем выше уровень воздействия финансового рычага, тем более чувствительна чистая прибыль на акцию к изменениям прибыли до

163

уплаты процентов за кредит. Чем больше коэффициент финансового рычага, тем больше финансовый риск для предприятия, поскольку:

–возрастает риск невозвращения кредита с процентами для кредиторов;

–возрастает риск падания дивидендов и курса акций для инвесторов. Уровень совокупного риска, который называют сопряженным эф-

фектом операционного и финансового рычагов (ЭОФР), можно определить по следующей формуле:

ЭОФР = СВо.р – СВф.р.

Для акционерных обществ этот показатель определяет, на сколько процентов изменится чистая прибыль на акцию при изменении выручки от реализации на один процент. Силу воздействия операционного рычага при этом можно рассчитать как отношение процентного изменения нетто-результата эксплуатации инвестиций к процентному изменению объема продаж.

Кроме этого на основе показателей силы воздействия операционного, финансового рычагов и их сопряженного эффекта можно рассчитать, какой будет величина чистой прибыли на акцию при том или ином проценте изменения выручки от реализации.

Чистая прибыль на акцию в будущем периоде = чистая прибыль на акцию в отчетном периоде × (1 + сопряженный эффект операционного и финансового рычагов × процентное изменение выручки от реализации / 100).

Если запланирован рост выручки от реализации на 10 %, а чистая прибыль на акцию в текущем периоде составляет 3000 р. при силе воздействия операционного рычага (2, 3, и силе воздействия финансового рычага), равной 1,6, то в будущем году чистая прибыль может достигнуть уровня:

3000 × (1 + 2,3 × 1,6 × 10 / 100) = 4104 р.

Сочетание высокого операционного рычага и высокого финансового рычага может оказать крайне негативное воздействие на финансовое состояние предприятия, поскольку высокие предпринимательские и финансовые риски взаимно умножаются. Снижение совокупного риска возможно с использованием одного из следующих вариантов:

164

1.Высокий уровень силы воздействия финансового рычага в сочетании со слабой силой воздействия операционного рычага.

2.Низкий уровень силы воздействия финансового рычага в сочетании с сильным операционным рычагом.

3.Умеренные уровни эффектов финансового и операционного рычагов.

Анализ взаимосвязи прибыли, себестоимости, объема реализации

иточки безубыточности может быть использован также для оценки степени риска инвестиционных и инновационных проектов в условиях неопределенности.

2.2.Анализ безубыточности при оценке эффективности

инвестиционных проектов

Собственники, предприниматели, советы директоров акционерных обществ и унитарных предприятий в целях сохранения и умножения капитала предприятия должны избегать существенных ошибок при принятии управленческих решений о разработке и реализации инвестиционных проектов. Отсюда еще до начала реализации инвестиционного проекта проверяется обоснованность имеющихся расчетов его эффективности, учитываются возможные изменения уровня цен, величины затрат, продолжительности эксплуатации производственного объекта и другие факторы. Для снижения риска инвестиционных расходов в условиях неопределенности целесообразно проводить анализ безубыточности и динамичности при оценке эффективности инвестиционных проектов.

Определение точки безубыточности выступает одним из важных ориентиров при оценке риска инвестиционных расходов. Чем больше величина выпуска продукции в точке безубыточности, тем выше риск реализации инвестиционного проекта, поскольку до обеспечения необходимого уровня рентабельности необходимо выпустить и реализовать большое количество продукции.

Экономический анализ безубыточности и динамичности инвестиционных проектов осуществляется в четыре этапа. На первом этапе определяется точка безубыточности (порог рентабельности). Второй этап заключается в определении коэффициента использования производственной мощности в точке безубыточности продукции. Третий этап состоит в определении выручки от реализации продукции и переменных затрат на ее изготовление при условии использования мощности

165

на 100 %. На четвертом этапе производится анализ динамичности инвестиционного проекта и осуществляется расчет минимальной договорной цены продажи, при которой выручка от реализации продукции будет равна затратам на ее изготовление при условии стопроцентного использования производственной мощности. Рассмотрим последовательность необходимых расчетов безубыточности инвестиционного проекта на примере.

На п е р в о м этапе рассчитаем, какое количество реализованной продукции необходимо для обеспечения ее безубыточности. В условиях инвестиционного проекта предусмотрено, что производственная мощность выпуска продукции конкретного вида «А» составляет 1 млн единиц. При этом договорная цена за единицу продукции равна 125 р. Величина годовых постоянных затрат равняется 32800 тыс. р. Ставка переменных затрат на единицу изделия составляет 65 р.

На основе имеющихся исходных данных рассчитаем количество выпущенной и реализованной продукции «А», которое необходимо для обеспечения ее безубыточности (К):

К = 32800000 / (125 – 65) = 546667 ед.

Таким образом, для достижения порога рентабельности следует выпустить и реализовать 546667 ед. продукции «А».

На в т о р о м этапе определим коэффициент использования производственной мощности (Ки.м %) в точке безубыточности продукции. Расчет проводится по формуле:

где К – количество выпущенной и реализованной продукции, соответствующее точке безубыточности, ед.; Кmax – количество продукции, предусмотренное в инвестиционном проекте при полном использовании мощности, ед.:

Ки.м, % = 546667 / 1000000 × 100 = 54,67 %. Следовательно, точка безубыточности в данном инвестиционном

проекте достигается на уровне использования производственной мощности, равном 54,67 %.

На т р е т ь е м этапе проводится расчет выручки от реализации продукции «А» (Вр) и переменных затрат на ее изготовление (Зпер.) при условии, что производственная мощность используется на 100 %:

166

где ЦA – договорная цена единицы продукции «А», р.; Зпер.A – переменные затраты на единицу продукции «А», р.:

Вр = 1000000 × 125 = 125 млн р.,

Зпер = 1000000 × 65 = 65 млн р.

С помощью информации о выпуске продукции и переменных затратах на ее изготовление при стопроцентном использовании мощности можно рассчитать коэффициент использования производственной мощности в точке безубыточности, используя следующую формулу:

Ки.м = 32800000 / (125000000 – 65000000) × 100 × 100 = 54,67 %.

Таким образом, коэффициенты использования производственной мощности в точке безубыточности, рассчитанные с помощью натуральных и стоимостных показателей, совпадают.

Коэффициент использования производственной мощности в точке безубыточности, рассчитанный с применением стоимостных показателей, одновременно отражает, какой процент занимают постоянные затраты по отношению к сумме постоянных затрат и прибыли (маржинальному доходу) при стопроцентном использовании мощности. Важно отметить, что коэффициент использования мощности в точке безубыточности показывает такой уровень выпуска продукции, при котором сумма постоянных и переменных расходов равна стоимости выпущенной и реализованной продукции.

На ч е т в е р т о м этапе проводится анализ динамичности инвестиционного проекта на основе расчета коэффициента использования производственной мощности с применением стоимостных показателей. В рамках этого анализа выявляется влияние изменения договорных цен, переменных и постоянных затрат на изменение точки безубыточности и вследствие этого, на изменение пропорций между постоянными и переменными затратами. Анализ осуществляется путем изменения значений показателей, входящих в нижеприведенную формулу:

167

В результате анализа изменения показателей, входящих в формулу (2.27), можно определить влияние изменения переменных и постоянных затрат на предельную величину выпуска продукции, ниже которой ее реализация будет убыточной. В условиях конкуренции может сложиться ситуация, когда будет необходимо снижать договорную цену реализуемой продукции. Покажем расчет динамичности инвестиционного проекта на примере.

На основании выполненных прогнозных расчетов получена информация, что на третьем году использования инвестиционного проекта цена на изделие «А» снизится со 125 до 115 р., а на четвертом году до 110 р. Остальные параметры останутся без изменений. Необходимо рассчитать точки безубыточности в процентах от уровня использования производственной мощности при новых ценах на реализуемую продукцию по формуле:

Kи.м2 = 32800000 / (1000000 × 115 – 1000000 × 65) × 100 = 65,6 %,

Kи.м3 = 32800000 / (1000000 × 110 – 1000000 × 65) × 100 = 72,9 %. Новым ценам соответствуют новые точки безубыточности (ТБ2 и

ТБ3), равные соответственно 65,6 и 72,9 % уровня использования производственноймощности.Притакихуровняхиспользованияпроизводственной мощности критический выпуск продукции «А» составит:

– для точки безубыточности ТБ2:

Kмакс × Kи.м2 / 100 = 1000000 × 65,6 / 100 = 656000 ед.;

– для точки безубыточности ТБ3:

Kмакс × Kи.м3 / 100 = 1000000 × 72,9 / 100 = 729000 ед. Выручка от реализации будет равняться:

– для точки безубыточности ТБ2:

656000 × 115 = 75440 тыс. р.;

– для точки безубыточности ТБ3:

729000 × 110 = 80190 тыс. р.

Себестоимость соответственно составит:

– для точки безубыточности ТБ2:

[Kmax × Kи.м2 × Зпер.А / 100] + Зпост = 100000 × 65,6 × 65 / 100 +

+32800000 = 75440 тыс. р.

–для точки безубыточности ТБ3:

168

[Kmax × Kи.м3 × зпер.А / 100] + Зпост = 100000 × 72,9 × 65 / 100 + + 32800000 = 80190 тыс. р.

Следовательно, в точках безубыточности ТБ2 и ТБ3 выручка от реализации будет равна сумме переменных и постоянных затрат. Следует отметить, что доля прибыли по отношению к маржинальному доходу (сумме постоянных затрат и прибыли) понизится с 45,33 (100 –

–54,67) до 34,4 % в точке безубыточности ТБ2 (100 – 65,6) и до 27,1 %

вточке безубыточности ТБ3 (100 – 72,9) при стопроцентном использовании мощности.

Далее, чтобы проанализировать потенциальный диапазон изменения договорных цен и его влияние на рентабельность продукции, намеченной к выпуску по данному инвестиционному проекту, целесообразно провести расчет минимальной договорной цены, при которой выручка от реализации продукции будет равна затратам на ее изготовление при условии использования производственной мощности на сто процентов. Расчет осуществляется по формуле:

где ЦminА – минимальный уровень договорной цены при нулевом уровне рентабельности и стопроцентном использовании мощности, р.

Отсюда минимальный уровень договорной цены составит:

Цmin.А = (65000000 + 32800000) / 1000000 = 97,8 р. Сравнение минимальной договорной цены с проектным уровнем

позволяет рассчитать запас надежности инвестиций (Зн.и) или возможный процент снижения проектной цены до уровня нулевой рентабельности, или до уровня, на котором выручка от реализации равняется сумме переменных и постоянных затрат. Рассчитаем запас надежности по имеющимся данным:

Чем больше запас надежности, тем меньше риск инвестора вложить капитал в нерентабельный инвестиционный проект. Одновременно с этим с помощью запаса надежности по уровню проектной цены можно рассчитать возможные изменения в массе прибыли в зависи-

169

мости от изменения уровня цены. Расчет осуществляется по следующей формуле:

где П – масса прибыли, которую ожидает получить инвестор при соответствующем значении запаса надежности, р.

Если запас надежности по уровню цены равен 15 %, то можно рассчитать массу прибыли, которую получит предприятие от реализации инвестиционного проекта, используя остальные данные из примера:

П = 15 × 125 × 1000000 / 100 = 18750 тыс. р.

Запас надежности относительно возможного увеличения реализа-

где Вр – потенциальный прирост выпуска и реализации продукции при условии, что проектная мощность используется на сто процентов, р.

Затем в ходе дальнейшего анализа выявляется влияние изменения производственных затрат на точку безубыточности по формуле (2.33):

где ТБ4 – точка безубыточности инвестиционного проекта при соответствующем изменяющемся уровне переменных затрат и стопроцентном использовании мощности, %; Вр – выручка от реализации продукции при стопроцентном использовании мощности по выпуску продукции и при проектном уровне договорной цены, равном в примере 125 р.; Зпост – возможное увеличение постоянных расходов, которое предположительно составит 10 % от проектной суммы переменных расходов и равняется 6 500 000 р.

В этом случае коэффициент использования мощности в точке безубыточности ТБ4 будет равным:

Ки.м4 = 32800000 / [125000000 – (65000000 – 6500000)] × 100 = 61,3 %.

Аналогично анализируются изменение уровня постоянных затрат и его влияние на уровень использования производственной мощности.

Применение рассмотренного метода анализа точки безубыточности и динамичности инвестиционного проекта позволяет инвестору определить ряд точек безубыточности и коэффициенты использования производственной мощности при изменяющихся ситуациях в сравнении с условиями, предусмотренными при оценке эффективности про-

170