Добавил:

ivanov666 Опубликованный материал нарушает ваши авторские права? Сообщите нам.

Вуз:

Башкирский Государственный Аграрный Университет

Предмет:

[НЕСОРТИРОВАННОЕ]

Файл:

Основы международного банкинга. Учебное пособие

.pdf

Скачиваний:

Добавлен:

07.09.2026

Размер:

2 Мб

Скачать

☆

<<< < Предыдущая 1 2 3 4 5 6 78 / 128 9 10 11 12 > Следующая >>>

Рис. 2.3. Структура синдицированного кредитования

Несмотря на то что существует только один договор кредитного соглашения, каждый член синдиката имеет отдельное право требования к заемщику. Как правило, доступ на рынок синдицированных кредитов ограничен только крупнейшими фирмами, так как самые маленькие кредиты в среднем превышают 50 млн долл.

На самом базовом уровне организаторы выполняют функцию привлечения финансирования для заемщика, нуждающегося в капитале. Заемщик платит организатору за эту услугу вознаграждение, которое увеличивается по мере сложности и рискованности кредита. Обычно каждый участник финансирует кредит на одинаковых условиях и несет ответственность за свою долю кредита. В целом синдицированные кредиты находятся где-то между кредитами на развитие отношений и государственным долгом, где ведущий банк может иметь определенную форму отношений с заемщиком, хотя это менее вероятно для банков, участвующих в синдикате на более низком уровне.

Развитие рынка синдицированных кредитов позволило провести более четкое различие между синдицированными кредитами и двусторонними банковскими кредитами. Одним из значительных изменений является рост регулируемого и стандартизированного вторичного рынка в 1990-х гг., который обеспечил значительный объем ликвидности на рынке синдицированных кредитов. Другим важным фактором стал рост числа синдицированных кредитов, оцененных независимыми рейтинговыми агентствами. В результате усиления активности вторичного рынка в сочетании с синдицированными кредитами, по-

Заемщик

Банк А

Член синдиката

Банк Б

Член синдиката

Банк В

Член синдиката

Банк

(уполномоченный

ведущий организатор)

Кредитные

контракты

Типы

Ценообразование

График погашения

Залог

Соглашения

лучившими независимый рейтинг, институциональные инвесторы стали больше признавать эти активы в качестве альтернативных облигациям инвестиций. Изменения на рынке синдицированных кредитов, включая его объем, способность предоставлять значительные объемы средне- и долгосрочного финансирования и повышение прозрачности, привели к его сближению с рынком корпоративных облигаций и отдалению от двустороннего банковского кредитования.

Эти изменения, в свою очередь, привели к экспоненциальному росту рынка. В настоящее время синдицированные кредиты являются единственной альтернативой облигационному финансированию для крупных компаний из-за размера и сроков погашения средств, которые могут быть предоставлены. Таким образом, рынок синдицированных кредитов представляет собой гибрид коммерческого и инвестиционного банковского дела. В глобальном масштабе это один из крупнейших и наиболее гибких источников капитала. Рынок синдицированного кредитования стал одним из доминирующих способов привлечения средств для крупных корпоративных и суверенных заемщиков.

Синдицированные кредиты стали важным источником корпоративных средств, поскольку они представляют собой альтернативную форму долгового финансирования по сравнению с традиционным двусторонним кредитованием или корпоративными облигациями. Доступ к рынку синдицированных кредитов дает преимущества заемщикам и кредиторам. Стимулы кредиторов для участия в синдицированном кредитовании включают возможность получения комиссионных, а также возможность выхода на определенные рынки и заемщиков, что невозможно на двусторонней основе, при одновременном ограничении риска. Заемщики выигрывают от расширения доступа к капиталу и более низких затрат на финансовые операции, чем это было бы возможно при двустороннем кредитовании с отдельными кредиторами.

Основными преимуществами данной формы заимствования является то, что:

- организация синдицированного кредита менее затратна с точки зрения

комиссионных за организацию по сравнению с выпуском облигаций;

- заемщики могут получить более низкие спреды, чем им пришлось бы

заплатить отдельным банкам, если бы они намеревались взять кредит через серию двусторонних банковских займов;

- синдикация также может обеспечить более гибкую структуру финанси-

рования, гарантирующую доступность средств в валюте по выбору заемщика;

- она расширяет круг кредиторов компании за счет синдикатов, включа-

ющих иностранные банки;

- синдикация обеспечивает заемщика стабильным источником средств,

что имеет особую ценность в случае, если другие рынки капитала (например, рынок облигаций) подвержены сбоям;

- синдицирование позволяет заемщикам привлечь более крупные суммы,

чем они могли бы получить на рынках облигаций или акций в условиях ограниченного времени;

- кредитные линии могут быть организованы быстро и незаметно, что

может иметь значение для некоторых сделок, таких как поглощения;

- обязательства по кредитованию могут быть относительно легко аннули-

рованы по сравнению с заимствованием на рынках ценных бумаг, где такие действия могут оказать негативное влияние на доверие инвесторов.

Виды синдикации

Standard & Poor's в документе «Руководство по рынку кредитования» выделяет три основных типа синдикации:

- сделка с андеррайтингом — это сделка, по которой организаторы гаран-

тируют все обязательства, а затем синдицируют кредит другим банкам и институциональным инвесторам. Если они не могут полностью подписаться на кредит, они поглощают разницу и могут позже попытаться снова продать его инвесторам;

- синдикация с лучшими усилиями — это синдикация, при которой группа

организаторов берет на себя обязательства по андеррайтингу менее всей суммы кредита, оставляя кредит на усмотрение рынка. Традиционно синдикации с лучшими усилиями используются для рискованных заемщиков или для сложных сделок;

- клубная сделка — это кредит, синдицированный небольшим количе-

ством банков-участников, которые не имеют права передавать свою часть кредита третьей стороне. Небольшие синдикаты позволяют снизить затраты на реструктуризацию и мониторинг, поэтому ведущие организаторы предпочитают их в тех случаях, когда вероятность дефолта выше.

Относительная зависимость от этих методов андеррайтинга может меняться в соответствии с текущей ситуацией на рынке. Например, метод андеррайтинга чаще используется в условиях активного заключения сделок, когда часто происходят слияния и поглощения. Корпорации готовы платить более высокие гонорары за уверенность в том, что все финансирование такой сделки обеспечено. В менее активной или нервной рыночной среде, как правило, выбирается метод наилучших усилий: заемщики могут не чувствовать необходимости платить более высокие комиссии, или ведущие банки могут быть более неохотно готовы взять на себя более высокие риски андеррайтинга, связанного с обязательствами фирмы. Существуют также региональные различия. Например, европейский рынок синдицированных кредитов с привлечением заемных средств почти полностью состоит из сделок с андеррайтингом, в то время как американский рынок в основном включает сделки «best-efforts». Все большее значение приобретают клубные сделки, что свидетельствует как о растущем неприятии банковского риска, так и о повышенном кредитном риске в период экономической неопределенности. В период после кризиса 2007–2009 гг. клубные сделки объемом более 150 млн евро стали обычным явлением.

Процесс синдикации

Процесс синдикации можно разделить на до, во время и после синдикации (см. рис. 2.4).

1. Перед получением мандата заемщик (также известный как эмитент)

может запросить предложения у организаторов. Банки излагают свою стратегию синдикации и квалификацию, а также свое мнение о том, как кредит будет котироваться на рынке. Этот этап также известен как этап андеррайтинга.

Рис. 2.4. Процесс синдикации

2. После получения мандата начинается процесс синдицирования. Орга-

низатор подготавливает информационный меморандум (ИМ) с описанием условий сделок. Этот этап также известен как этап суб-андеррайтинга.

ИМ, или банковская книга, обычно включает в себя:

- резюме;

- инвестиционные соображения;

- перечень условий и положений;

- обзор отрасли;

- финансовую модель.

Резюме включает описание эмитента, обзор сделки и ее обоснование, источники и способы использования, а также основные статистические данные о финансовых показателях. Инвестиционные соображения представляют собой «питч» руководства по продаже сделки. Перечень условий и положений является предварительным термин-листом, описывающим ценообразование, структуру, обеспечение, ковенанты и другие условия кредита (ковенанты обычно по-

дробно обсуждаются после того, как организатор получит отзывы инвесторов). Обзор отрасли представляет собой описание отрасли компании и ее конкурентной позиции по отношению к аналогичным компаниям отрасли. Финансовая модель является подробной моделью исторических, проформа и прогнозируемых финансовых показателей эмитента, включая высокий, низкий и базовый сценарии руководства эмитента.

Поскольку кредиты не являются ценными бумагами, это будет конфиденциальное предложение, предназначенное только для квалифицированных банков и аккредитованных инвесторов. По мере подготовки IM (или банковской книги) отдел по работе с синдикатами будет запрашивать у потенциальных инвесторов неформальную обратную связь о том, каков их аппетит к сделке и по какой цене они готовы инвестировать. После сбора такой информации агент проводит официальный маркетинг сделки среди потенциальных инвесторов.

Большинство новых кредитов начинается на встрече в банке, на которой потенциальные кредиторы заслушивают руководство банка и группу спонсоров (если таковая имеется), описывающих условия кредита и то, какую сделку они поддерживают. Руководство банка изложит свое видение сделки и, самое главное, расскажет, почему и как кредиты будут погашены в срок или досрочно. Кроме того, инвесторы будут проинформированы о многочисленных стратегиях выхода из сделки, включая второй выход через продажу активов. После закрытия кредита окончательные условия фиксируются в подробных кредитных и обеспечительных соглашениях. Важно отметить, что кредиты по своей природе являются гибкими документами, которые могут время от времени пересматриваться и изменяться (при условии получения различных уровней одобрения). Один или несколько кредиторов обычно выступают в качестве ведущего организатора или ведущего менеджера, которому заемщик поручает собрать консорциум банков, готовых предоставить кредит на определенных условиях.

3. После получения мандата организатор готов начать процесс синдика-

ции. Это называется фазой первичного распределения кредита. Синдикация представляет собой многоэтапный процесс, во многом схожий с андеррайтингом корпоративных облигаций или выпуска акций.

Инвесторы на рынке синдицированных кредитов

На рынке синдицированных кредитов есть три основных инвестора: (1) банки, (2) финансовые компании и (3) институциональные инвесторы.

Банковским инвестором может быть коммерческий банк, сберегательный банк или фирма по ценным бумагам, предоставляющая кредиты инвестиционного класса. Кроме того, фонды прямых инвестиций, хедж-фонды, фонды высокодоходных облигаций, пенсионные фонды, страховые компании и другие частные инвесторы принимают оппортунистическое участие в кредитах. Финансовые компании, как правило, участвуют в небольших сделках (от 25 до 200 млн долл.) и часто ищут кредиты на основе активов с широкими спредами.

Институциональные инвесторы на рынке кредитов в основном являются структурированными механизмами, известными как обеспеченные кредитные обязательства (CLO), которые являются разновидностью обеспеченных долговых обязательств (CDO). CLO представляют собой специализированные компании (SPV), созданные для хранения и управления пулами кредитов с заемным капиталом. Специальная компания финансируется несколькими траншами долга (обычно транш с рейтингом ААА, транш АА, транш ВВВ и мезонинный транш), которые имеют права на залог и поток платежей в порядке убывания. CLO обычно оцениваются двумя из трех рейтинговых агентств. В табл. 2.4 представлены рейтинги кредитного риска Moody's и Standard & Poor's.

Таблица 2.4

Рейтинги кредитных рисков — Moody's и Standard & Poor's

Moody’s

S&P

Качество выпуска

Aaa

AAA

Наивысшее качество. Очень низкий риск дефолта

Высокое качество. Небольшой риск дефолта

Высокое-среднее качество. Сильные качества, но потенциально уязвимы

Baa

BBB

Среднее качество. В настоящее время адекватное, но потенциально ненадежное

Некоторый спекулятивный элемент. Долгосрочные перспективы сомнительны

Способные платить в настоящее время, но подверженные риску дефолта в будущем

Caa

CCC

Низкое качество. Явная опасность дефолта

Высокое спекулятивное качество. Может быть в состоянии дефолта

Самый низкий рейтинг. Плохие перспективы погашения

–

Дефолт

Синдицированные кредиты

Существуют различные виды синдицированных кредитов.

Срочный кредит — это когда сумма кредита определена на определенный срок. Срочный кредит — это просто кредит в рассрочку, аналогичный персональному кредиту на покупку автомобиля или ипотеке. Заемщик может использовать кредит в течение короткого периода и погашает его либо в виде запланированной серии платежей, либо единовременной суммой в момент погашения (bullet payment).

Возобновляемая кредитная линия — это когда часть кредита может быть взята, погашена и затем вновь взята по усмотрению заемщика.

Аккредитивы (LOC) — гарантии, предоставляемые группой синдиката для погашения долга или обязательств, если заемщик не может этого сделать. Существует несколько различных типов LOC. Наиболее распространенный — резервный или финансовый LOC — гарантирует, что кредиторы будут поддерживать различные корпоративные мероприятия (более подробно о LOC см. разд. 4.7.2).

Линии на приобретение (или оборудования) (срочный кредит с отсрочкой погашения) — кредиты, которые могут быть использованы в течение определенного периода для покупки определенных активов или оборудования или для осуществления приобретений.

Мостовые кредиты — кредиты, предоставляемые для обеспечения краткосрочного финансирования «промежуточных» финансовых потребностей (например, перед выпуском облигаций / акций).

Ценообразование синдицированного кредита

Ценообразование кредита требует от организаторов оценить риск, присущий кредиту, и аппетит инвесторов к этому риску. На ценообразование синдицированного кредита влияют различные факторы, включая ликвидность рынка, относительную доходность других кредитов и других классов активов, качество кредитора, сектор, размер сделки и т.д. Рынок условно делится на два сегмента: инвестиционный (кредиты с рейтингом ВВВ или выше) и левериджный (заемщики с рейтингом ВВ+ или ниже). Цена кредита устанавливает-

ся с маржой над межбанковской ставкой (обычно LIBOR или Euribor, в зависимости от валюты) в соответствии с предполагаемым кредитным риском заемщика; кроме того, заемщик выплачивает синдикату комиссию за организацию кредита.

Комиссионные увеличиваются в зависимости от сложности и рискованности кредита. Если крупные заемщики инвестиционного класса, как правило, платят незначительные комиссии или не платят их вообще, то заемщики с кредитным риском обычно платят от 1 до 5 % от общей суммы кредита в зависимости от сложности сделки, рыночных условий и того, проводится ли андеррайтинг кредита.

Клиенты с высоким кредитным риском (т.е. клиенты с высокой вероятностью дефолта) платят за синдицированные кредиты большую маржу, чем LIBOR (или Euribor). Ценообразование также варьируется в зависимости от типа заемщика, цели кредита, наличия или отсутствия обеспечения и других факторов. Ценообразование по многим кредитам привязано к сетке показателей, которая корректирует цену в зависимости от одного или нескольких финансовых критериев.

Механизм ценообразования синдицированного кредита различается в США и Европе. В США ценообразование синдицированного кредита — это сложные переговоры на рынке капитала, в ходе которых балансируются потребности и интересы различных игроков на рынке в данный момент времени. Ценообразование кредитов в Европе — более простой (но менее эффективный) процесс, поскольку ценообразование не является таким гибким и рыночным, как в США. Тем не менее Европа приблизилась к американской практике использования формулировки market flex для адаптации ценообразования во время общего синдицирования к рыночным условиям.

В течение многих лет на европейском рынке существовал устоявшийся ценовой «стандарт», с которого начиналось большинство сделок. Пропорциональные транши обычно начинали общую синдикацию по ставке Euribor +225 б.п.4 Во время кредитного кризиса 2008–2009 гг. спреды открытия увеличились до Euribor +4 009 500 б.п. по различным условиям в ответ на более высокие требования инвесторов к доходности. Помимо спреда по отношению к LIBOR, заемщику также приходится платить различные комиссии.

Устоявшееся сокращение «базовый пункт».

Организатор и другие члены команды ведущих менеджеров обычно получают определенное вознаграждение за организацию сделки — это называется praecipium, или плата за организацию. Андеррайтеры также получают плату за андеррайтинг, гарантируя наличие средств. Другие участники (как минимум на уровне менеджера или соменеджера) также могут рассчитывать на получение платы за участие в сделке за согласие присоединиться к ней. Фактический размер вознаграждения обычно зависит от объема обязательств. Самые младшие члены синдиката обычно получают только спред по сравнению с LIBOR или сопоставимой рыночной базовой ставкой.

После предоставления кредита и до тех пор, пока он не использован, члены синдиката часто получают комиссию за обязательство (или комиссию за кредитную линию) (для компенсации стоимости регулятивного капитала, который должен быть зарезервирован под обязательство), опять же пропорциональную размеру обязательств. Как только кредит использован, заемщику, возможно, придется заплатить комиссию за применение. Он выплачивается, например, если компания использует больше заранее оговоренной доли кредитной линии, например может быть оговорено, что, если заемщик применит более 50 % кредитной линии, он должен будет заплатить своим кредиторам дополнительный сбор за использование в размере пяти базисных пунктов сверх маржи. Банкагент, как правило, получает агентское вознаграждение, обычно выплачиваемое ежегодно, для покрытия расходов на администрирование кредита. Иногда кредиты также включают штрафные оговорки, согласно которым заемщик обязуется выплатить комиссию за досрочное погашение или иную компенсацию кредиторам в случае, если он вернет свой долг до истечения установленного срока.

Наконец, в качестве дополнительной защиты для банка в юридический документ добавляется формулировка market flex. Язык рыночной гибкости может включать в себя ценовую гибкость (которая позволяет изменить цену кредита) или структурную гибкость (которая позволяет перераспределить суммы между различными траншами кредита). Кроме того, в кредитную документацию обычно включается ряд положений, призванных защитить кредиторов от ухудшения финансовых / операционных показателей заемщика, изменения рыночных условий и различных других обстоятельств и принимающих форму ковенантов, обязательных предоплат и залога.

<<< < Предыдущая 1 2 3 4 5 6 78 / 128 9 10 11 12 > Следующая >>>

Соседние файлы в предмете [НЕСОРТИРОВАННОЕ]