Добавил:
ivanov666
Опубликованный материал нарушает ваши авторские права? Сообщите нам.
Вуз:
Предмет:
Файл:Корпоративное управление. Учебное пособие
.pdf
лежащих ему акций. При этом в соглашении указывается либо твердая цена за
«Standard
& Poor’s»
Структура собственности (раскрытие информации о собственниках, диверсификация владения, участие государства, взаимное владение).
Отношения с финансово заинтересованными лицами (раскрытие информации
при проведении собрания, передача права голоса владельцев АДР, независимость регистратора).
Финансовая прозрачность и раскрытие информации (раскрытие финансовой
информации в сети Интернет, раскрытие информации по международным стандартам отчетности, раскрытие информации о сделках с аффилированными компаниями, независимость аудитора).
Структура и методы работы совета директоров и менеджмента (эффективность
работы совета директоров, независимые директора, размер вознаграждения
членам СД).
одну акцию, либо способ ее определения. Акционер, получивший данное предложение, имеет два варианта поведения: первый — согласиться с предложением и продать принадлежащий ему пакет акций своему партнеру, второй —
направить компаньону сообщение о готовности самостоятельно приобрести по
такой же цене его пакет акций.
7.2.2. Риски корпоративного управления
Одной из новых тенденций, сопровождающих процессы осознания проблемы корпоративного управления, стало желание общественности материализовать указанные нематериальные составляющие бизнеса. С каждым годом
увеличивается количество рейтингов корпоративного управления, проводятся
все новые опросы инвесторов, в результате чего такие понятия, как «справедливость» и «этика», обретают свой вес.
Большинство подходов к оценке корпоративного управления сводится к
переложению названных выше основных принципов. В табл. 7.4 приведены основные составляющие рейтингов (категории риска), определяемые рейтинговыми агентствами («Standard & Poor’s» и «РИД — Эксперт РА») и крупнейшими инвестиционными банками («Тройка Диалог» и Brunswick UBS Warburg).
Таблица 7.4
Основные составляющие рейтинговых оценок
221
Окончание табл. 7.4
«Тройка
Диалог»
Структура собственности и прозрачность (структура акционерного капитала,
основные акционеры компании).
Состав совета директоров и его подотчетность (соответствие состава совета директоров структуре акционерного капитала; анализируется состав совета директоров, группы влияния).
Политика менеджмента по отношению к внешним акционерам, инвесторам (in-
vestor relations) (открытость менеджмента и уровень взаимоотношений с инвесторами; анализ структуры и модели управления).
Культура корпоративного управления (наличие лазеек/«проблемных мест» в
уставе компании и других документах; нововведения компании в области корпоративного управления; история корпоративного поведения…)
Уровень раскрытия информации и финансовая дисциплина (стандарты бухгалтерской отчетности (GAAP, IAS, RAS); раскрытие информации для ФКЦБ; независимость аудитора компании; уровень программы по выпуску АДР (2-й, 3-й
уровень программы характеризует не столько инициативу компании, сколько ее
финансовую прозрачность); листинг АДР; листинг на национальных торговых
площадках).
Риски, связанные с реестродержателем компании (сам реестродержатель).
Дивидендная политика компании.
«РИД —
Эксперт
РА»
Права акционеров (реализации права собственности, на участие в управлении
обществом, на получение доли в прибыли, уровень рисков нарушения прав,
наличие дополнительных обязательств общества по защите прав акционеров).
Деятельность органов управления и контроля.
Раскрытие информации (уровень раскрытия нефинансовой и финансовой информации, общая дисциплина раскрытия информации, равнодоступность информации).
Соблюдение интересов иных заинтересованных сторон и корпоративная социальная ответственность (политика социальной ответственности и учета интересов иных заинтересованных групп, трудовые конфликты, социальные проекты
для персонала и местного населения, экологичность).
Brunswick
UBS Warburg
Непрозрачность (финансовая отчетность в стандартах US GAAP / IAS; репутация открытости; программа АДР; уведомление о годовых/внеочередных общих
собраниях акционеров).
Размывание акционерного капитала (объявленные, но не выпущенные акции,
блокирующий портфель акций у портфельных инвесторов, наличие защитных
мер в уставе).
Вывод активов / трансфертное ценообразование.
Слияние / реструктуризация (слияние; реструктуризация).
Банкротство (просроченная кредиторская задолженность или проблемы
с задолженностью по расчетам с бюджетом; задолженность; финансовое управление).
Ограничения на покупку и владение акциями (ограничения на владение акциями или участие в голосовании для иностранных акционеров).
Инициативы в области корпоративного управления (состав совета директоров;
Кодекс корпоративного поведения), реестродержатель.
222
Основные составляющие рейтинговых оценок
25
Отметим, что Brunswick UBS Warburg указывает, что никакая оценка рисков не может быть научно обоснованной на все сто процентов, с чем мы совершенно согласны: слишком субъективная это материя — добросовестность и
этика — то, на чем стоит надлежащее корпоративное управление. Как видно,
профессиональные инвесторы и рейтинговые агентства используют похожие
подходы для оценки корпоративного управления публичных российских компаний. Осознавая правильность этих подходов, тем не менее считаем, что в них
больше звучит эта самая субъективная сторона. Какой же при этом возникает
риск у инвестора, остается только додумывать самостоятельно.
Если обратиться к словарю, то мы увидим, что понятие «риск» означает
вероятность отклонения событий или действий от прогноза, которое может повлечь возникновение у субъекта финансовых потерь или иных неблагоприятных последствий. Объект риска — это активы, которые могут быть утрачены,
другие имущественные (упущенная выгода и пр.) или неимущественные интересы, которые могут быть нарушены. Одновременно под фактором риска понимается всякое событие или действие, которое является источником риска,
т. е. может повлечь отклонение от прогнозируемого состояния объекта риска25.
Как представляется, системообразующим признаком выделения соответствующих категорий (составляющих рейтинга) в каждой из приведенных методик, изложенных в табл. 7.5, являются факторы риска, а не объекты риска. Действительно, непрозрачная структура акционерного капитала — это источник
всяческих неприятностей для инвестора, но вот в чем собственно заключается
риск и какой объект риска в данном случае имеется в виду, требует дополнительных разъяснений. В своей методике мы отталкиваемся от позиции самого
инвестора и его имущественных и неимущественных интересов в отношении
общества.
При определении схемы рисков мы предлагаем отталкиваться от прав,
которыми обладает акционер общества в соответствии с российским законодательством. Как известно, такие права и законные интересы можно сгруппировать следующим образом:
имущественные (получение части прибыли и ликвидационной стоимо-
сти, а также снижение курсовой стоимости акций);
на что-либо».
Слово риск имеет общий корень с итальянским глаголом riscare, имеющим значение «отваживаться
223
управленческие (участие в общем собрании, выдвижение кандидатур,
Риски
Способы реализации
Примечание
1. Риск размывания доли
участия акционера
в уставном капитале компании (сокращение объема
управленческого влияния)
а) дополнительная
эмиссия;
б) реорганизация
(слияние, присоединение);
в) конвертация эмиссионных ценных бумаг в обыкновенные
акции
Закон предусматривает защитные меры в интересах акционеров (преимущественное право приобретения размещаемых акций, право требовать выкуп акций). Однако в ряде случаев
реализация таких мер является дополнительным бременем для акционера, а
само корпоративное мероприятие, ведущее к размыванию доли, может существенным образом изменить статус
акционера (так, с 10 % голосующих
акций акционер имеет больше прав,
чем с 9 %)
2. Риск недополучения
компанией прибыли (как
следствие, невыплата дивидендов и снижение курсовой стоимости акций)
а) нерыночное
(трансфертное) ценообразование
в интересах контролирующего акционера
и/или менеджмента;
б) осуществления деятельности в интересах
государства
Трансфертное ценообразование возникает в тех случаях, когда общество реализует свою продукцию по нерыночным ценам в пользу компаний-агентов,
контролируемых основным акционером или менеджментом. В результате
центр прибыли смещается именно в
эту компанию-посредник.
В обществе, в котором присутствует
влияние государства, например в форме прямого участия, вероятно принятие решений исходя из политической,
а не экономической целесообразности
предложение вопросов в повестку дня общего собрания, созыв внеочередного
собрания акционеров и т. п.);
контрольные (получение документов и информации, инициация реви-
зии, аудита и т. п.) и обеспечительные (преимущественные права, обжалование
решений органов управления, оспаривание сделок и т. п.).
Реализация контрольных и обеспечительных полномочий самоцелью акционера являться не может (если это только не корпоративный шантаж) и необходима постольку, поскольку акционер хочет реализовать первые две группы
прав. Итак, в первую очередь мы рассматриваем следующие риски (табл. 7.5).
Таблица 7.5
Риски корпоративного управления
224
Окончание табл. 7.5
Риски
Способы реализации
Примечание
3. Риск нарушения права
акционера на участие
в управлении компанией
а) неуведомление о
собрании акционеров;
б) отказы в принятии
предложений
в повестку дня собрания и т. п.
Здесь имеется вероятность возникновения препятствий процедурного характера
4. Риск снижения стоимости чистых активов на одну акцию (как следствие,
снижение курсовой стоимости акций)
а) вывод активов;
б) реорганизация;
в) дополнительная
эмиссия
Под выводом активов обычно понимают замещение коммерчески ценных
активов (недвижимости, лицензий и
т. п.) на переоцененные активы или
сомнительные финансовые вложения.
Это может произойти как в результате
совершения сделок, так и при реорганизации (если активы присоединяемого общества переоценены) или в результате дополнительной эмиссии (если дополнительные акции фактически
оплачены переоцененными активами)
Как акционер или инвестор может оценить вероятность наступления указанных в таблице событий? Очевидно, из тех источников, которые ему доступны: финансовой отчетности, внутренних документов компании (устава, положения об органах управления, протоколов органов управления и т. п.), ежеквартальных отчетов эмитента, сообщений о существенных фактах о финансовохозяйственной деятельности, материалов прессы и т. п.
Таким образом, общество может неравномерно раскрывать информацию
о своей деятельности. Например, публиковать финансовую отчетность, но нигде не раскрывать свой устав. Как к этому относиться с точки зрения оценки
его корпоративного управления?
Важность раскрытия той или иной информации необходимо оценивать с
точки зрения ее связи с обозначенными выше рисками. Иными словами, если
компания не раскрывает устав, мы, в частности, не узнаем, заложены ли в нем
процедурные препятствия в части реализации акционеров своего права на участие в общем собрании акционеров или нет. Если же компания не раскрывает
финансовую отчетность, мы не сможем вычислить, на месте ли ее недвижимость и оборудование или активы уже выведены в неизвестный оффшор. В результате у каждого риска есть своя информационная составляющая. Так, при
225
оценке риска размывания доли в уставном капитале мы оцениваем раскрытие
документов и полноту содержащейся в них информации: об основных акционерах компании (ежеквартальный отчет эмитента, годовой отчет, списки аффилированных лиц, корпоративный сайт и др.); о персональном составе совета директоров (ежеквартальный отчет эмитента, годовой отчет, списки аффилированных лиц, корпоративный сайт и др.); о количестве объявленных акций
(устав, ежеквартальный отчет эмитента); о компетенции совета директоров
(устав, ежеквартальный отчет эмитента) и пр.
Далее необходимо оценить формальные предпосылки, при наличии которых реализация неблагоприятного для акционера исхода становится возможной. Так, если контролирующий акционер владеет более 75 % акций, он в любой момент сможет принять решение об увеличении количества объявленных
акций и уставного капитала, т. е. этот факт мы оцениваем негативно. Если в совете присутствует независимый директор от миноритарных акционеров, он может заблокировать принятие решения о проведении дополнительной эмиссии, и
этот вопрос будет решаться общим собранием акционеров и т. п.
Наконец, третья составляющая риска — факты, свидетельствующие о недобросовестной практике общества или наступлении мероприятий, проведение
которых значительно увеличивает риски. Например, общество регулярно нарушает сроки уведомления акционеров о собрании или руководство компании
объявило о ее реорганизации. В результате вопросы, лежащие в основе многих
методик, такие как: составляет ли общество финансовую отчетность в стандартах US GAAP / IAS; открыты ли в обществе программы АДР; применяется ли на
практике тендерная процедура назначения аудитора; предоставляет ли общество протоколы совета директоров по запросу акционера; существуют ли в обществе объявленные акции и т. п., — обретают свой конкретный смысл и увязываются с конкретным риском, указанным в таблице. Отдельной проблемой в
исследованиях такого рода является определение механизма взвешивания каждого из вопросов, если конечным результатом должна стать цифра — рейтинговая оценка. Как только речь заходит о взвешивании тех или иных факторов,
необходимо иметь четкую систему базовых принципов и правил оценки. В противном случае объективность полученного значения становится сомнительной.
В заключение отметим, что системный подход к оценке инвестиционной
привлекательности становится удобным инструментом для использования его
самими эмитентами. Если ненадлежащее корпоративное управление является
226
источником рисков для акционеров, то для акционерного общества это риск
недооцененности бизнеса, повышение стоимости использования долгового финансирования и т. п. То есть для публичных компаний регулярная самооценка
своего корпоративного управления должна стать одним из инструментов рискменеджмента.
7.2.3. Рейдерство
Компании, специализирующиеся на корпоративных захватах, представляют собой достаточно разношерстную публику — тут есть и «дочки» крупных
бизнес-империй, и инвестиционные компании, и самостоятельные юридические
организации. Многие консалтинговые компании включают в перечень оказываемых услуг враждебное поглощение. Весьма распространены на рынке небольшие группы специалистов в области корпоративного права, которые, получив
заказ на поглощение той или иной компании, начинают лихорадочно подбирать
команду, которая могла бы реализовать поставленную задачу. После завершения проекта команда, как правило, распускается.
Одной из самых главных особенностей бизнеса агрессоров является то,
что эти лица не привыкли терять вложенные в проект деньги. В связи с этим зачастую ими предпринимаются практически титанические усилия во чтобы то
ни стало получить хоть какую-то отдачу от, казалось бы, уже «мертвого» проекта. Кроме того, данный вид бизнеса не рассчитан на ведение долгих, затяжных боевых действий.
Некоторые инвестиционные компании, осознав, что предприятие является крепким орешком и молниеносно поглотить его не удастся, могут на время
приостановить активные боевые действия, ожидая более подходящих условий
для захвата предприятия. Это довольно частое явление для компаний, которые
одновременно ведут несколько проектов. В таких ситуациях агрессоры предпочтут закончить недружественное поглощение на одном объекте, после чего
бросить все силы на искомый актив.
Еще одной особенностью компаний-поглотителей является нервозность
внутри коллектива. Это вызвано и большим количеством денежных средств,
которые необходимы агрессору для реализации своих планов, и частым нарушением уголовного законодательства.
227
Данные обстоятельства могут сослужить хорошую службу обороняющейся компании, которая сможет более успешно отразить атаку агрессора.
Вопросы для самопроверки по разделу 7
1. Назовите основные формы реорганизации.
2. Опишите порядок осуществления реорганизации.
3. Назовите основные причины корпоративных конфликтов.
4. Перечислите основные виды рисков корпоративного управления.
5. Что такое рейдерство?
228
ЗАКЛЮЧЕНИЕ
Необходимость совершенствования корпоративного управления — одна
из ключевых проблем российского предпринимательства. Решение этой задачи
позволит не только улучшить экономические показатели компаний, но также
снизить свойственные им финансовые и операционные риски и в значительной
степени повысить их инвестиционную привлекательность.
По этой причине Правительство Российской Федерации осуществляет систематическую работу, направленную на развитие корпоративного управления
в российских компаниях. Так, в период с 2001 по 2002 гг. в России были приняты системообразующие акты в области корпоративного управления: Кодекс
корпоративного поведения и Белая книга по вопросам корпоративного управления в России. Кодекс корпоративного поведения представляет собой свод основных принципов «наилучшего» корпоративного поведения, в соответствии с
которыми российские предприятия должны строить свою систему корпоративного поведения, и рекомендаций по практической реализации данных принципов. Подготовленная Организацией экономического сотрудничества и развития
при участии Минэкономразвития России Белая книга по вопросам корпоративного управления в России содержит анализ текущей ситуации в области развития корпоративного управления в России и рекомендации по вопросам государственной политики в указанной области и наилучшей практики для частного
сектора. Подготовка указанных документов стала следствием комплексного
обобщения практики и стандартов корпоративного управления в России и развитых зарубежных странах и важным этапом на пути интеграции России в мировое сообщество.
Уровень корпоративного управления является необходимым фактором,
определяющим инвестиционный климат в стране. Политическая и макроэкономическая стабилизация в России и связанные с ней высокие темпы экономического роста создали условия для того, чтобы российский бизнес начал переход
от краткосрочной стратегии развития к долгосрочной.
229
БИБЛИОГРАФИЧЕСКИЙ СПИСОК
1. Гражданский кодекс Российской Федерации по состоянию на
20.06.16 г. (Части 1–4).
2. Федеральный закон от 26 декабря 1995 г. N 208-ФЗ «Об акционерных
обществах».
3. Буянский С.Г. Корпоративное управление, комплаенс и риск-
менеджмент [Электронный ресурс] : учебное пособие для магистрантов /
С.Г. Буянский, Ю.В. Трунцевский. — Электрон. текстовые данные. — М.: Русайнс, 2016. — 342 c. — Режим доступа: http://www.iprbookshop.ru/61620.html.
4. Дементьева А.Г. Корпоративное управление. — М.: Магистр, 2016. —
496 с.
5. Короткий С.В. Корпоративное управление как элемент глобального
инкорпорирования. — СПб.: Научно-издательский центр «Школа классического правления», 2017. — 180 с.
6. Корпоративное управление: учеб. пособие / В.Г. Антонов [и др.] ; под
ред. В. Г. Антонова. — 2-е изд., перераб. и доп. — М.: Форум, 2010. — 286 с.
7. Орехов С.А. Корпоративный менеджмент [Электронный ресурс] :
учебное пособие / С.А. Орехов, В.А. Селезнев, Н.В. Тихомирова. — Электрон.
текстовые данные. — М.: Дашков и К, 2017. — 440 c. — Режим доступа:
http://www.iprbookshop.ru/60429.html.
8. Пособие по корпоративному управлению: В 6 т. — М.: Альпина Биз-
нес Букс, 2004.
9. Седов М.В. Совершенствование оперативного управления текущими
активами промышленных корпораций : дис. ... канд. экон. наук. —М., 2006. —
128 с.
10. Тепман Л.Н. Корпоративное управление : учебное пособие для сту-
дентов вузов, обучающихся по направлениям экономики и управления /
Л.Н. Тепман. — М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2015. — 239 c.
11. Шихвердиев, А.П. Корпоративное управление : учебное пособие /
А.П. Шихвердиев. — Сыктывкар: Изд-во СГУ им. Питирима Сорокина,
2015. — 241 с.
230
Соседние файлы в предмете [НЕСОРТИРОВАННОЕ]