Технологии сбалансированного управления - А. Гершун, М.Горский

Таблица 3 2. Отчет о прибылях и убытках компании «Океан света» (тыс. руб.)

Для построения модели нам необходимо сделать несколько допущений, связанных с состоянием рынка и прогнозом развития компании:

•нижеперечисленные параметры остаются неизменными на всем протяжении существования компании; срок действия компании неограничен;

•ставка налога на прибыль составляет 30%;

•горизонт планирования составляет четыре года;

•рентабельность продаж (т. е. отношение «операционная при-

быль/продажи») составляет примерно 18%;

•ежегодно объем продаж будет возрастать на 15%;

•себестоимость реализации составляет 50% от продаж, а величина операционных расходов сохранится на уровне 30% от продаж;

•амортизационные отчисления на основные средства рассчитываются по методу уменьшающегося остатка по ставке 10%;

•деятельность компании будет прибыльной на протяжении всего периода ее существования;

акционерный капитал представлен только обыкновенными акциями, число акций в обращении составляет юоо штук;

дивиденды выплачиваются ежегодно, причем темп их роста составляет 8% в год;

реинвестиции в оборотный капитал не превышают 20%, а во внеоборотные активы — 10% нераспределенной прибыли каждого отчетного года. В случае необходимости дополнительные средства привлекаются за счет краткосрочных и долгосрочных займов;

краткосрочные займы привлекаются под 26% годовых, а долгосрочные займы — под 22% годовых;

уровень доходности по инвестициям в безрисковые проекты (например, в государственные ценные бумаги или сертификаты Сбербанка) составляет 8%, а средняя норма прибыли на альтернативные инвестиционные проекты, предлагаемые рынком, составляет 12%;

по сравнению с другими компаниями на данном секторе рынка фактор систематического риска для рассматриваемой компании (так называемый фактор бета) составляет 1,3.

3.1. Прогнозный период

Одной из проблем, возникающих при оценке бизнеса/компании, является неопределенность продолжительности их существования. Чтобы облегчить процесс прогнозирования величины свободного денежного потока, генерируемого компанией в будущем, имеет смысл разделить весь срок существования компании на два интервала: определенный прогнозный период (в нашем случае — четыре года) и последующий период (сумма всех периодов начиная с 2005 г.).

С одной стороны, чем длиннее прогнозный период, тем больше число наблюдений и более обоснованной с математической точки зрения выглядит итоговая величина текущей стоимости компании. С другой стороны, чем длиннее этот период, тем сложнее прогнозировать конкретные величины выручки, расходов, темпов инфляции, потоков денежных средств.

Стоимость компании (оцениваемая по приведенной стоимости генерируемого денежного потока) по завершении прогнозного периода называется продленной стоимостью и будет рассмотрена более подробно далее. Прогнозный период выбирается на основе длительности производственного и бизнес-цикла, а также возможности обоснованного предсказания изменений факторов внешней (рыночной) среды. Как правило, прогнозный период составляет

не более 7—10 лет. В нашем примере мы рассматриваем короткий прогнозный период в четыре года. Кроме того, для расчета продленной стоимости требуется рассчитать данные за год, следующий за прогнозным периодом, — в нашем примере это 2005 г.

Хотя продолжительность выбранного прогнозного периода весьма важна, она влияет не на стоимость компании, а на распределение этой стоимости между собственно прогнозным периодом и последующими годами.

Выбор горизонта прогноза (продолжительности прогнозного периода) может оказывать косвенное воздействие на стоимость, если ему сопутствует изменение экономических предпосылок, лежащих в основе продленной стоимости. Многие прогнозисты исходят из того, что в «продленный» период рентабельность новых инвестиций равна затратам на капитал, но превышает их в течение прогнозного периода. Расширяя определенный заранее горизонт прогноза, они тем самым удлиняют период времени, на протяжении которого ожидается рентабельность новых инвестиций, превосходящая затраты на капитал. Таким образом, увеличение прогнозного периода ведет к более высокой оценке стоимости, неизбежно связанной с продлением срока действия этого допущения о рентабельности.

3.2. Прогнозирование деятельности компании

Наличие адекватных средств и инструментов прогнозирования деятельности компании является неотъемлемой частью управления с целью упреждения и оперативного решения проблем в бизнесе. Каким образом? Во-первых, при составлении прогнозов руководство должно иметь в качестве основы анализ имевшейся ранее финансовой и коммерческой информации. Во-вторых, после составления прогноза у руководства появляется расчет возможных финансовых результатов и изменений стоимости компании, т. е. становится возможным определить, как совокупность предполагаемых нововведений может повлиять на компанию в кратко- и среднесрочной перспективе. Наконец, анализ отклонений фактических финансовых результатов (и других показателей) от прогнозируемых величин подразумевает определенный уровень понимания руководством реальных и потенциальных негативных последствий.

Способность руководства компании к постоянному мониторингу и анализу состояния компании не только приносит положительный эффект для текущего управления, но и приводит к повышению степени доверия к этой компании со стороны основных заинтересованных сторон — помимо акционеров это прежде всего кредиторы и потенциальные инвесторы/партнеры.

Для компании «Океан света» мы можем спрогнозировать следующие показатели финансовой отчетности на 2001—2005 гг.:

Таблица 3.3. Прогноз баланса для компании «Океан света» (тыс. руб.)

Активы

Таблица 3. 3. Прогноз баланса для компании «Океан света» (тыс руб ) (продолжение)

Таблица 3. 4. Прогноз отчета о прибылях и убытках для компании «Океан света» (тыс руб ) (продолжение)

Таблица 3.5. Прогноз отчета о движении денежных средств (косвенный метод) для компании «Океан света» (тыс. руб.) (продолжение)

3.3. Стоимость капитала

Стоимость капитала (ее также называют ценой капитала или затратами на капитал) представляет собой норму прибыли, которую инвестор ожидает получить на свою инвестицию с учетом рисков, связанных с ней. Каждый вид инвестируемого в компанию капитала (например, инвестиции в обыкновенные акции, привилегированные акции или предоставленные долгосрочные займы, а также нераспределенная прибыль) имеет свою стоимость. В качестве исходной базы для оценки минимальной стоимости акционерного капитала часто используют прибыль, на которую может рассчитывать акционер, вложив деньги в какой-либо альтернативный проект с подобным уровнем риска (например, положив деньги в банк на депозит). А оценку стоимости заемных средств осуществляют по ставке процента, которую ожидает получить инвестор-креди- тор, предоставляя в пользование компании свои средства. Для организации, в которую акционер вложил свои деньги, эта потенциальная прибыль акционера по альтернативному проекту называется альтернативной стоимостью капитала. Так как альтернативных проектов может быть много, то значение альтернативной доходности приходится рассчитывать для каждого из них отдельно. Поэтому часто используется термин «средневзвешенная стоимость капитала» (Weighted Average Cost of Capital, WACC), под которым понимается «альтернативная» стоимость процентной задолженности компании и средств ее акционеров (т. е. простых акций, привилегированных акций и нераспределенной прибыли) с учетом удельного веса каждой из этих составляющих в общей структуре капитала. Соответственно, произведение процентной величины WACC на сумму средств, инвестированных в компанию акционером, покажет размер той возможной прибыли, которую получил бы «средний инвестор», если бы вложил деньги в альтернативные инвестиционные проекты.

Необходимо отметить, что средневзвешенная стоимость капитала (WACC) используется во многих случаях. Например:

•стоимость капитала используется при составлении бюджета капитальных вложений (Capital Budgeting);

•применение метода чистой приведенной стоимости (Net Present Value Method) для оценки инвестиционных проектов предполагает использование стоимости капитала в качестве ставки дисконтирования при расчете приведенной стоимости будущих потоков (поступлений) денежных средств;

•применение метода внутренней нормы прибыли (Internal Rate of Return Method) предполагает использование стоимости капитала для принятия решений в пользу осуществления или от-