3. Правоотношения, возникающие по поводу

эмиссии ценных бумаг

1. В ходе эмиссии ценных бумаг между ее участниками возникают правоотношения, имеющие характерные только для этого гражданско-правового субинститута особенности. Сама специфика объекта правоотношений - деятельность по размещению эмиссионных ценных бумаг предопределяет и особенность правоотношений. Следует согласиться с И.В. Редькиным, который выделял четыре особенности содержания правоотношений, образующих сферу рынка ценных бумаг:

связь с ценными бумагами как общим для данной группы отношений объектом гражданских прав или предметом в обязательствах;

особенности субъектного состава и вовлечение в правовые отношения широкого, потенциально неограниченного круга лиц;

наличие фактора риска в содержании рассматриваемых отношений и потребности в распределении рисков, связанных с инвестиционной активностью на фондовом рынке;

высокая значимость информации и необходимость регулирования информационных отношений и обеспечение информационной прозрачности рынка <1>.

--------------------------------

<1> Редькин И.В. Указ. соч. С. 32, 33.

Правоотношения, образующиеся в процессе эмиссии, как уже указывалось выше, урегулированы нормами права различных отраслей. Эмиссия ценных бумаг прежде всего опосредует возникновение, изменение или прекращение гражданских прав и обязанностей, складывающихся по поводу эмиссионных ценных бумаг. Данные отношения характеризуются имущественным характером и регулируются главным образом гражданским правом. Отдельные отношения, связанные с осуществлением государственными регулирующими органами своих властных полномочий, основаны на административном и государственном праве Российской Федерации. Часть отношений, примыкающих к процессу эмиссии ценных бумаг, являются предметом регулирования финансового права или, точнее, его подотрасли - налогового права (уплата налога на операции с ценными бумагами). Данные обстоятельства свидетельствуют о сложном, многоуровневом характере правовых связей между участниками эмиссии ценных бумаг.

2. В содержании правоотношений, складывающихся в процессе эмиссии ценных бумаг, как и в содержании любого иного правоотношения, следует проанализировать отдельные составляющие его (содержания) элементы. Под элементами правоотношений О.С. Иоффе понимал субъекты, объект, правомочия и обязанности субъектов <1>.

--------------------------------

<1> Там же. С. 549.

Субъектный состав эмиссионных правоотношений включает, по мнению И.В. Редькина, эмитента ценных бумаг и множественность лиц (инвесторов) <1>. Такой ограничительный подход к составу субъектов эмиссионных правоотношений оправдан, если рассматривать эмиссию ценных бумаг как гражданско-правовой субинститут. Действительно, эмитент и инвесторы являются, несомненно, основными участниками эмиссионных правоотношений, строящими свои отношения на основании равенства и автономии воли. Однако, как уже указывалось выше, эмиссия ценных бумаг является сложным процессом, в который вовлечены кроме упомянутых субъектов также органы государственной власти, наделенные административными полномочиями по отношению к остальным участникам эмиссионного процесса. Без их участия эмиссия ценных бумаг не может быть реализована. В процессе эмиссии активное участие принимают также профессиональные участники рынка ценных бумаг (регистраторы, депозитарии, андеррайтеры выпуска, биржи).

--------------------------------

<1> Там же. С. 23.

Правовое положение указанных субъектов, характер и особенности осуществления их деятельности оказывают самое непосредственное влияние на процедуру эмиссии ценных бумаг, права и обязанности эмитента и инвесторов. Без исследования правового положения всех участников эмиссионного процесса анализ содержания эмиссионных правоотношений носил бы незавершенный характер.

Среди субъектов эмиссионных правоотношений условно можно выделить основных участников, субъектов, способствующих осуществлению эмиссии и регулирующих субъекты эмиссионного процесса.

К первой категории субъектов относятся эмитент и инвесторы ценных бумаг.

В соответствии со статьей 2 Федерального закона "О рынке ценных бумаг" под эмитентом ценных бумаг понимается юридическое лицо, органы исполнительной власти либо органы местного самоуправления, несущие от своего имени обязательства перед владельцами ценных бумаг по осуществлению прав, закрепленных ими <1>.

--------------------------------

<1> В США понятие "эмитент" имеет несколько иное значение, чем в России. Согласно параграфу 4 раздела 2 Закона о ценных бумагах 1933 г. (Securities Act of 1933) эмитентом признается любое лицо, которое выпускает или намеревается выпустить какую-либо ценную бумагу. Далее это определение значительно расширяется. В частности, под эмитентом понимается лицо, выполняющее действия и положения траста либо других соглашений, в соответствии с которыми выпускаются ценные бумаги, а также владельцы прав на неделимые доли нефти, газа или других полезных ископаемых, создающих дробные доли таких прав (полных или частичных), с целью их широкого предложения. См.: Securities Regulation. Selected Statutes. Rules and Forms. 1994 Edition. By West Publishing Co. P. 4.

Закон не указывает на организационно-правовые формы юридических лиц - эмитентов. Прямо не вытекает из закона также и вид юридических лиц: коммерческие или некоммерческие организации. Вместе с тем законодательство Российской Федерации предусматривает ряд прямых указаний в отношении допустимых эмитентов отдельных видов эмиссионных ценных бумаг.

Так, в соответствии с требованиями пункта 7 статьи 66 Гражданского кодекса хозяйственные товарищества, а также общества с ограниченной и дополнительной ответственностью не вправе выпускать акции. Из не перечисленных в указанном пункте Гражданского кодекса коммерческих организаций, относящихся к хозяйственным товариществам и обществам, остается только акционерное общество (пункты 2 и 3 статьи 66 Гражданского кодекса Российской Федерации). Действуя методом исключения, приходим к выводу: акции разрешено выпускать лишь акционерному обществу <1>.

--------------------------------

<1> Гражданское право. Учебник / Под ред. Е.А. Суханова. Т. 1. С. 231.

Не совсем понятны причины, по которым законодатель использовал запретительную юридическую конструкцию при определении эмитента акций. Было бы логичнее сформулировать указанную норму утвердительно: "Выпуск акций допускается только акционерными обществами".

Вследствие недостатка формулировки Гражданского кодекса также возникает неясность в отношении остальных юридических лиц, не являющихся хозяйственными товариществами и обществами с ограниченной и дополнительной ответственностью, - прежде всего некоммерческих организаций и не перечисленных в упоминавшейся 66 статье коммерческих организаций - государственных и муниципальных предприятий и производственных кооперативов. Впрочем, последующие положения Гражданского кодекса исключают производственные кооперативы из числа эмитентов акций (пункт 3 статьи 109). Однако в отношении государственных и муниципальных унитарных предприятий, используя правило общедозволительного типа правового регулирования, присущего гражданскому праву, можно сделать вывод о правомерности эмиссии ими акций.

Тем не менее анализ норм законодательства Российской Федерации, прежде всего Федерального закона "Об акционерных обществах", позволяет утверждать, что только акционерным обществам разрешается эмитировать акции. В соответствии со статьей 2 указанного Закона одним из наиболее характерных признаков акционерного общества является наличие уставного капитала, который разделен на определенное количество акций, удостоверяющих обязательственные права участников общества (акционеров) по отношению к обществу.

Кроме этого, ясность в вопрос о праве некоммерческих организаций выпускать эмиссионные ценные бумаги внесена Федеральным законом "О защите прав и законных интересов инвесторов на рынке ценных бумаг". Согласно пункту 3 статьи 5 указанного Закона эмиссия облигаций и иных эмиссионных ценных бумаг некоммерческими организациями допускается только в случаях, предусмотренных федеральными законами и иными нормативными правовыми актами Российской Федерации, при наличии обеспечения, определенного указанными нормативными актами.

Ведомственные нормативные акты предъявляют ряд особых требований к эмитентам отдельных видов ценных бумаг. Так, согласно Постановлению Федеральной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку при Правительстве Российской Федерации от 12 мая 1995 г. N 2 "О порядке выпуска и обращения жилищных сертификатов на территории Российской Федерации" <1> эмитент жилищных сертификатов должен соответствовать следующим условиям:

--------------------------------

<1> Экономика и жизнь. 1995. N 33.

являться юридическим лицом, зарегистрированным на территории Российской Федерации;

иметь на правах собственности, аренды или иных законных основаниях отведенный (приобретенный) в установленном порядке земельный участок под жилищное строительство (реконструкцию) и проектную документацию на строительство (реконструкцию) жилья, являющегося объектом привлечения средств,

или являться юридическим лицом, которому в установленном порядке переданы все вышеуказанные права, осуществляющим выпуск жилищных сертификатов и несущим обязательства по ним перед их владельцами.

Постановлением ФКЦБ России от 9 января 1997 г. N 1 "Об опционном свидетельстве, его применении и утверждении Стандартов эмиссии опционных свидетельств и их проспектов эмиссии" <1> эмитент опционных свидетельств также должен соответствовать ряду условий. Эмитентами опционных свидетельств на покупку могут быть юридические лица - собственники базисного актива и юридические лица - эмитенты базисного актива, действующие на основании договора комиссии с собственником базисного актива.

--------------------------------

<1> Вестник ФКЦБ России. 1997. 30 января. N 1.

Эмитентами опционных свидетельств на продажу могут быть юридические лица только при наличии соответствующего обеспечения выпуска опционных свидетельств. Юридическое лицо не может выступать эмитентом опционных свидетельств (на покупку и на продажу) при наличии убытка в балансе на момент принятия решения о выпуске опционных свидетельств.

3. Федеральный закон "О рынке ценных бумаг" не содержит такого понятия как "инвестор", а употребляет термин "владельцы ценных бумаг". Согласно статье 2 указанного Закона владелец ценной бумаги - лицо, которому ценные бумаги принадлежат на праве собственности или ином вещном праве.

Определение инвесторов применительно к эмиссионным ценным бумагам предусмотрено в статье 1 Федерального закона "О защите прав и законных интересов инвесторов на рынке ценных бумаг". В соответствии с этой статьей инвесторы - физические и юридические лица, объектом инвестирования которых являются эмиссионные ценные бумаги.

Указанное определение в отличие от термина "владелец ценной бумаги" не рассматривает в качестве основополагающего факт владения ценной бумагой на каком-либо вещном праве. Понятие "инвестор" не отражает особого статуса участника рынка ценных бумаг, а используется для обозначения любого лица, имеющего юридическую возможность участвовать в рыночных отношениях по приобретению эмиссионной ценной бумаги, полагает И.В. Редькин. По его мнению, исходя из задачи защиты самого широкого круга лиц, которые потенциально могут быть вовлечены в гражданский оборот в сфере рынка ценных бумаг, под термином "инвестор" следует понимать субъект правовой охраны на стадии эмиссии и размещения ценных бумаг до момента получения им статуса "владельца ценной бумаги" или "клиента" в отношениях с профессиональным участником рынка ценных бумаг <1>.

--------------------------------

<1> Редькин И.В. Указ. соч. С. 24.

В литературе традиционно выделяют следующие группы инвесторов в зависимости от их правового статуса и преследуемых целей:

частные инвесторы (физические лица);

корпоративные инвесторы (юридические лица);

институциональные инвесторы <1>.

--------------------------------

<1> Миркин Я.М. Ценные бумаги и фондовый рынок. М., 1995. С. 324.

И.В. Редькин предлагает деление инвесторов на индивидуальные, корпоративные и институциональные <1>. Авторы монографии "Основы инвестирования" - только на институциональные и индивидуальные <2>. Представляется более полным и обоснованным деление инвесторов на индивидуальные, корпоративные и институциональные.

--------------------------------

<1> Редькин И.В. Указ. соч. С. 25.

<2> Гитман Л.Дж., Джонк М.Д. Основы инвестирования. М.: Дело, 1999. С. 25.

Индивидуальные инвесторы - физические лица, не являющиеся субъектами предпринимательской деятельности и соответственно не имеющие статуса индивидуального предпринимателя без образования юридического лица (статья 23 Гражданского кодекса Российской Федерации). Несмотря на то, что, инвестируя свои денежные средства, индивидуальный инвестор (гражданин) преследует цель - получить доход, он тем не менее не является предпринимателем, поскольку непосредственно не осуществляет деятельность по приращению имущества. Данную группу инвесторов следует рассматривать в качестве потребителей - с точки зрения удовлетворения их интересов на фондовом рынке.

Корпоративные инвесторы должны характеризоваться следующими признаками:

иметь форму юридических лиц;

преследовать собственные финансовые, экономические или иные интересы в процессе инвестирования в эмиссионные ценные бумаги.

В литературе предлагается рассматривать корпоративных инвесторов исключительно в качестве субъектов предпринимательской деятельности <1>. Представляется правильным отнесение к данной группе инвесторов также и некоммерческих организаций, которые вправе приобретать ценные бумаги, преследуя при этом интересы, отличные от интересов предпринимательской деятельности. Так, например, некоммерческая организация вправе приобрести пакет акций акционерного общества - собственника нежилых помещений для получения в безвозмездное пользование их части и дальнейшего использования в уставных целях.

--------------------------------

<1> См., например: Редькин И.В. Указ. соч. С. 25.

Получение прибыли в результате приобретения ценных бумаг для корпоративного инвестора не является основополагающей целью. Для данной категории инвесторов приобретение ценных бумаг чаще всего - способ участия в управлении конкретными юридическими лицами. Как правило, корпоративные инвесторы не преследуют целей совершения на постоянной основе сделок с приобретенными ценными бумагами для получения положительной разницы за счет роста курсовой стоимости между ценой приобретения ценных бумаг и ценой их последующей продажи.

Институциональные инвесторы - это юридические и физические лица, для которых инвестирование в ценные бумаги является профессиональным видом деятельности, осуществляемым на постоянной основе за счет собственных и заемных средств. Среди институциональных инвесторов можно выделить профессиональных участников рынка ценных бумаг (дилеров), а также юридических лиц, для которых инвестирование в ценные бумаги является предметом их уставной деятельности (инвестиционные и пенсионные фонды, паевые инвестиционные фонды, страховые организации, коммерческие банки) <1>.

--------------------------------

<1> Рубцов Б.Б. Зарубежные фондовые рынки: инструменты, структура, механизм функционирования. М.: ИНФРА-М, 1996. С. 51.

В литературе также принято употребление термина "портфельный инвестор", под которым понимается вид инвесторов, вкладывающих денежные средства и иное имущество в ценные бумаги, в отличие, например, от других объектов инвестирования - недвижимость, драгоценные камни и металлы, фондовые индексы <1>.

--------------------------------

<1> Джон Уайли энд Санз. Финансы и инвестиции. Англо-русский, русско-английский толковый словарь. М., 1995. С. 109.

4. Субъекты эмиссионных отношений, способствующие осуществлению эмиссии, - это профессиональные участники рынка ценных бумаг. Своей профессиональной деятельностью данная категория субъектов оказывает необходимые услуги основным субъектам эмиссионных правоотношений - эмитенту и инвесторам. К ним прежде всего относятся профессиональные участники, оказывающие посреднические услуги эмитенту и инвесторам в процессе размещения ценных бумаг, - брокеры, организаторы торговли, клиринговые организации, доверительные управляющие. Остальные профессиональные участники рынка ценных бумаг - представители учетной системы (регистраторы и депозитарии) оказывают услуги, связанные с учетом прав на ценные бумаги и фиксацией перехода прав собственности на них.

В соответствии со статьей 39 Федерального закона "О рынке ценных бумаг" виды профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг осуществляются на основании лицензии, выдаваемой ФКЦБ России или уполномоченными ею органами на основании генеральной лицензии. Право юридического лица осуществлять деятельность, на занятие которой необходимо получение лицензии, возникает с момента получения такой лицензии или в указанный в ней срок и прекращается по истечении срока ее действия, если иное не установлено законом или иным правовым актом (пункт 3 статьи 49 Гражданского кодекса Российской Федерации).

5. К регулирующим субъектам эмиссионных правоотношений необходимо отнести органы федеральной исполнительной власти, особо уполномоченные законом государственные организации (Банк России) и саморегулируемые организации профессиональных участников рынка ценных бумаг.

Основным органом власти, в задачу которого входит государственное регулирование процедуры эмиссии ценных бумаг, является ФКЦБ России. В соответствии со статьей 40 Федерального закона "О рынке ценных бумаг" ФКЦБ России является федеральным органом исполнительной власти по проведению государственной политики в области рынка ценных бумаг, контролю за деятельностью профессиональных участников рынка ценных бумаг через определение порядка их деятельности и по определению стандартов эмиссии ценных бумаг.

Как один из методов государственного регулирования Закон предусматривает регистрацию выпусков эмиссионных ценных бумаг и проспектов эмиссии, а также контроль за соблюдением эмитентами условий и обязательств, предусмотренных в них (статья 38 Федерального закона "О рынке ценных бумаг). Компетенция ФКЦБ России главным образом определена Федеральным законом "О рынке ценных бумаг". Функции ФКЦБ России, касающиеся государственного регулирования процедуры эмиссии, можно разделить на несколько видов:

регулятивные (например, утверждение стандартов и порядка эмиссии ценных бумаг);

контрольные (в частности, осуществление контроля за соблюдением эмитентами требований законодательства, стандартов и требований, утвержденных ФКЦБ России);

охранительные (в том числе приостановление эмиссии, а также признание выпуска несостоявшимся или недействительным).

К иным государственным регулирующим органам следует отнести Министерство по антимонопольной политике, Минфин России. Особое место в системе регулирующих органов занимает Центральный банк Российской Федерации, который не является органом власти, но в соответствии с законом вправе осуществлять нормативное регулирование отдельных аспектов процедуры эмиссии ценных бумаг кредитных организаций.

Саморегулируемые организации профессиональных участников рынка ценных бумаг (далее - СРО) учреждаются и осуществляют свою деятельность в соответствии с требованиями Федеральных законов "О рынке ценных бумаг", "О защите прав и охраняемых интересов инвесторов на рынке ценных бумаг", других правовых актов. Одной из целей создания СРО является обеспечение условий профессиональной деятельности участников рынка ценных бумаг (статья 48 Федерального закона "О рынке ценных бумаг").

СРО, являясь добровольным объединением профессиональных участников рынка ценных бумаг, не входит в систему государственного регулирования. Однако в силу законодательства Российской Федерации СРО обязана применять регулирующие и контрольные функции к своим членам. Такие полномочия распространяют свое действие также на тех профессиональных участников рынка ценных бумаг, которые являются участниками эмиссионных отношений.

6. Объектом любого правоотношения (в широком понимании этого термина) является реальное благо, на использование или охрану которого направлены субъективные права и юридические обязанности <1>. В специальной литературе высказывались различные точки зрения на то, что является объектом правоотношения. По мнению большинства авторов, к числу объектов относятся действия, личные нематериальные блага, вещи и другие ценности. Согласно вещно-правовой теории, к числу сторонников которой относился М.М. Агарков, объектом правоотношения являются только вещи или, во всяком случае, прежде всего вещи <2>. Часть ученых-правоведов относит к объекту правоотношения только действия обязанных лиц, на которые может притязать управомоченный <3>.

--------------------------------

<1> Теория государства и права. Учебник. Екатеринбург, 1996. С. 349.

<2> Агарков М.М. Обязательство по советскому гражданскому праву // Ученые труды ВИЮН НКЮ СССР. Вып. III. М., 1940. С. 22.

<3> См.: Иоффе О.С. Правоотношение по советскому гражданскому праву. М.: Статут, 2000. С. 587.

Не вдаваясь в теоретическую, сугубо научную дискуссию и подробное рассмотрение каждой точки зрения, отдадим предпочтение позиции О.С. Иоффе, изложенной им в монографии "Правоотношение по советскому гражданскому праву". По его мнению, "поскольку одна лишь деятельность человека, человеческое поведение, выраженное в действиях или в воздержании от действий, способны к реагированию на правое воздействие, постольку существует единый и единственный объект правомочия и обязанности, а стало быть, и объект правоотношения - человеческое поведение, деятельность или действия людей" <1>. Применительно к эмиссионным правоотношениям их объектом, по-видимому, является деятельность участников эмиссионных правоотношений, объединенных единой целью - размещение эмиссионных ценных бумаг.

--------------------------------

<1> Там же. С. 589.

Оставшиеся элементы эмиссионных правоотношений - правомочия и обязанности участников эмиссии ценных бумаг - будут рассмотрены в последующих главах настоящего исследования.